節(jié)后政策形勢和行情格局的精細分析

――合理吸納泛濫的流動性過剩已成當務之急

盡管1月份管理層透露出了將在資本市場“查違”（銀監(jiān)會查處信貸資金進入股市；國資委加強對國有企業(yè)進出股市、轉(zhuǎn)手交易的實時監(jiān)控），但泛濫的流動性過剩在國內(nèi)投資渠道嚴重匱乏、房地產(chǎn)市場的宏觀調(diào)控進一步加劇的情況下，只能投入到政府依然大力支持、希望穩(wěn)定發(fā)展的資本市場中，使得節(jié)前股指經(jīng)過大幅震蕩后再創(chuàng)歷史新高。

但是，如果對管理層的股市政策充分地領會，我們就能得出一個清晰的結(jié)論：政府支持大力發(fā)展資本市場并不意味著希望股指大干快上，股指在短時間內(nèi)上漲過快，積累的泡沫得不到消化，反而會使牛市過早夭折，從而無法滿足管理層對資本市場的各種需求。本屆政府信奉采用市場化的手段調(diào)控股市，但如果股市的表現(xiàn)超出管理層的預期，股指繼續(xù)象脫韁的野馬狂奔上突，相信管理層也會在適當?shù)臅r候動用行政手段調(diào)控股市，屆時大盤恐怕將出現(xiàn)深幅的、短期內(nèi)難以復原的中級調(diào)整。一個健康、穩(wěn)健、泡沫可控、可以承載大國崛起歷史使命的資本市場遠遠比股指的瘋狂上漲來得重要，所以管理層希望此輪牛市應該是長期牛市而不是短期快速上漲的瘋牛。這是我們不得不提醒市場的。

目前管理層面臨著一個已經(jīng)不得不著手解決的重大問題，那就是如何合理吸納泛濫的流動性過剩。

早在2006年10月中旬，尚福林在接受《學習時報》專訪時針對恢復市場融資功能時就已經(jīng)談到了利用流動性過剩的兩點作用：一是利用充裕的流動性推動直接融資。通過資本市場適度的“擴容”，既有助于加快發(fā)展直接融資，改變目前直接融資和間接融資比例嚴重失調(diào)的不健康局面；又可以充分利用流動性過剩形成的充裕資金，將社會儲蓄資金有效轉(zhuǎn)化成長期投資，促進企業(yè)資本形成。二是有利于防止形成新的股價泡沫。通過增加優(yōu)質(zhì)公司的股票供給，采取市場化的手段平衡供求，可以防止流動性充裕刺激股市泡沫形成，從而保持市場穩(wěn)定健康發(fā)展的發(fā)展勢頭。

顯然，尚福林當時已經(jīng)考慮到了充分利用流動性、吸納流動性過剩的問題，同時管理層也在按這個思路在運作，之后一系列大盤藍籌股陸續(xù)登陸A股市場。但是尚福林談的第一點是做到了，而第二點卻沒有做到。尤其是從中國人壽開始取消了新股上市當天即計入指數(shù)之后，新股墊高指數(shù)的泡沫消失，股指已經(jīng)比較真實地反映了整體股價較多的泡沫程度，可至今為止，利用擴大直接融資吸納流動性過剩抑制股價泡沫的目的還是沒有達到?；蛟S需要提供更多的、多得多的股票資產(chǎn)供給，造成暫時的股票資產(chǎn)供大于求，才能暫時平抑越積越多的整體股價泡沫。但是，就中長期而言，通過增加股票供給抑制股價泡沫是治標不治本的舉措，一旦股票供給速度減慢，股價泡沫馬上又迅速累積。

鑒于此，管理層同時把視線投向股指期貨。一方面，股 指期貨由于具有資金乘數(shù)效應，可以吸納相當一部分風險承受力較大的流動性過剩進入到期貨市場，從而降低現(xiàn)貨市場的流動性過剩；另一方面，其對沖資產(chǎn)頭寸風 險的作用，即在股指期貨賣空合約的配置下中長期持有股票現(xiàn)貨，也將降低現(xiàn)貨市場的換手率，從而穩(wěn)定股票現(xiàn)貨市場；尤其是股指期貨的做空機制所帶來的操作雙 向性，將大大降低股票現(xiàn)貨資產(chǎn)的泡沫，降低市場的熱度，從而延長牛市的周期。為此，2006年10月24日，尚福林在中國金融衍生品大會上提出將在2007年年初推出股指期貨。

出于控制股指期貨的目的，機構(gòu)從2006年四季度開始對大盤藍籌股資源進行瘋狂爭奪，從而推動了股指的快速上漲，造成了管理層對股市泡沫的巨大擔心，從而不得不宣布股指期貨延后推出。管理層的這一舉措，用意很明顯，就是絕對不希望股指期貨推出之際，股市泡沫巨大、市場熱度過高，以防引發(fā)大量空頭合約造成股指大跌引起市場不穩(wěn)定。所以，在股指期貨推出之前，降溫股市熱度、引導市場適當調(diào)整，讓股指期貨推出之際市場處于行情調(diào)整相對低位、股指基本沒有泡沫、對市場負面影響較小之時，將是管理層的必然之舉。

但是，股指期貨的重要性使得管理層不可能無限期延后，推出時間表最多從年初延后到二季度，尤其是國務院近期審議通過了《期貨交易管理條例（修訂草案）》后，我們更是預計正式條例將在4月份推出，屆時股指期貨將在法律障礙消除后迅速推出。鑒 于股指期貨推出已經(jīng)迫在眉睫，而股指期貨推出之際又要求市場已經(jīng)經(jīng)過一輪較為充分的調(diào)整，所以我們判斷，市場的回調(diào)在節(jié)后必將擇時出現(xiàn)，或者是在主力機構(gòu) 發(fā)動下主動回調(diào)，配合管理層讓股指期貨這一今年最大的金融創(chuàng)新安全登場；或者是在管理層加大股市調(diào)控力度甚至動用行政手段強行迫使股指回調(diào)。前者對市場的打擊較小，也能快速恢復元氣，并促使股指期貨產(chǎn)生正面的助漲效應，在泡沫減小的狀態(tài)下迅速繼續(xù)牛市；后者則對市場的打擊較大，市場可能無法在短期內(nèi)恢復元氣，股指期貨推出后還可能出現(xiàn)助跌效應，最終大大影響廣大投資者的投資業(yè)績。

盡管政府確定資本市場作為國有資本調(diào)整和國有企業(yè)重組戰(zhàn)略的主戰(zhàn)場；盡管我國資本市場戰(zhàn)略轉(zhuǎn)型的基礎已經(jīng)具備，資本市場新的戰(zhàn)略目標確定為在科學發(fā)展觀的統(tǒng)領下，為我國國民經(jīng)濟發(fā)展戰(zhàn)略服務，有效促進我國經(jīng)濟社會發(fā)展（具體而言，就是要有力支持國民經(jīng)濟在規(guī)模擴張的同時，實現(xiàn)結(jié)構(gòu)的調(diào)整、優(yōu)化；在全球經(jīng)濟一體化的背景下，有力支持我國自主創(chuàng)新戰(zhàn)略的落實；在推進改革和促進開放的過程中，有力保障我國的經(jīng)濟安全。）；盡管全社會對發(fā)展資本市場重要性的認識、認同已經(jīng)明顯提高，資本市場將承擔大國崛起的使命，但由此而確立的長期牛市卻也并不代表市場必須總是上漲。

僅 就節(jié)后市場而言，為了資本市場的更健康發(fā)展，為了盡量延長牛市周期，包括銀監(jiān)會和國資委查違、加強上市公司信息披露管理、推出股指期貨開啟雙邊市等行政規(guī) 范、制度建設、金融創(chuàng)新這些股市宏觀調(diào)控政策的陸續(xù)執(zhí)行，都將對市場行情產(chǎn)生影響。尤其是在推出更加市場化的股指期貨之前，管理層很可能會動用行政手段充 分降溫市場熱度，以保證股指期貨的正面效應。所以無論如何，我們希望市場在節(jié)后盡量悠著點，能看清中短期政策形勢，和管理層頂杠沒有出路，退一步才能海闊天空啊！