編者按：巴菲特每年寫給股東的信清晰、流暢，充滿睿智和幽默，已成為世界杰出投資經(jīng)理和優(yōu)秀CEO的必讀經(jīng)典。自從去年翻譯了2006年巴菲特致股東的信后，東方港灣又翻譯了今年的信，供國內(nèi)投資愛好者和企業(yè)家朋友參考。

從1979年開始，會計準則要求保險公司的權益類投資以市值計價，而不是以此前要求的市值與成本孰低法。在表1中，伯克夏到1978年為止的業(yè)績都作了調(diào)整，以符合調(diào)整后的會計準則。在其他方面，所有的結(jié)果都采用原始數(shù)據(jù)計算。
標準普爾的數(shù)據(jù)是稅前，而伯克夏是稅后的。假如伯克夏這家公司只持有指數(shù)，并且需要繳納公司稅，那么，該公司的回報在指數(shù)上升時會低于指數(shù)的回報，在指數(shù)下跌時會超越指數(shù)。隨著時間的推移，稅負會極大地拖累公司的回報。

致伯克夏·哈撒韋公司的各位股東：
2006年公司獲得169億美元的凈利潤，A股和B股的每股賬面價值同步增長了18.4%?，F(xiàn)在的管理層接手公司之后，42年來每股賬面價值從19美元增長到70,281美元，年復合增長率為21.4%。
除了像美國在線與時代華納那樣的合并，169億美元的凈利潤在美國商界中創(chuàng)下了一項新紀錄。盡管?？松梨诤推渌举嵉腻X比伯克夏公司多得多，但它們的大部分利潤都沒有留在公司里，而是用于分紅或回購股票了。
坦率地說， 2006年的盈利來得順順當當， 因為我們最重要的保險業(yè)務在很大程度上靠的是運氣。感謝大自然的眷顧，這一年平安無事。2004年和2005年導致我們出現(xiàn)巨大虧損的颶風今年沒有出現(xiàn)， 我們的巨災險從虧損變?yōu)橛?，而且盈利很多。此外? 2006年我們的73項生意大多經(jīng)營出色，讓我們集中精力看一下最大的生意中的一項——政府雇員保險公司(GEICO)。
之前我曾經(jīng)告訴過你們，在45年前，GEICO現(xiàn)任的CEO Tony Nicely加盟公司，那時他才18歲多一點。1992年他成為公司的CEO后，公司開始高速成長，近年來公司的效率在不斷提升，2003年到2006年，保單從570萬份增加到810萬份，增長了42% ，同期公司全職雇員人數(shù)卻下降了3.5%，實際效率提高了47%，GEICO并沒有變得人員臃腫。
盡管去年大幅增加了廣告費用，GEICO還能繼續(xù)保持低成本的競爭優(yōu)勢，這一點很重要，1995年我們收購GEICO時， 廣告費是3,100萬美元，2003年是2.38億美元，去年是6.31億美元，GEICO的廣告費用遠遠超過所有的競爭對手，包括那些規(guī)模遠比它大的公司。我們會繼續(xù)增加這方面的開支。
去年我告訴大家，假如你有新生兒或新生孫子，務必取名叫Tony。但是，最近公司的董事Don Keough有更好的主意——在看了GEICO的表現(xiàn)后， 他寫信告訴我，“ 別再提新生兒的事了， 告訴股東，馬上將他們的孩子改名叫Tony或叫Antoinette”，信的落款就是Tony。

我和副董事長查理·芒格目前管理著有21.7萬雇員、營業(yè)額達到1,000億美元的大生意，我們并非早就知道能發(fā)展到現(xiàn)在這樣的規(guī)模。查理早年是律 師，我自認為是證券分析員，在那個年代，我們對大機構能否有效運作一直表示懷疑，逐漸變大的規(guī)模會使機構思考緩慢，拒絕變革。正如丘吉爾所說的那樣，“我 們改變著世界，世界也在改變著我們。”事實如下：1965年按市值排名的十大非石油公司，如通用汽車、西爾斯百貨、杜邦和柯達等， 在2006年的排名榜中僅存一家。
公正而言，我們也看到許多成功企業(yè)甚至是十分杰出的企業(yè)，我很佩服許多大公司的經(jīng)理人，像美國運通的ken Chenault、通用電器的Jeff Immelt、 富國銀行的Dick Kovacevich等。我認為自己無法勝任他們的管理工作，他們必須面對的一系列會議、演講、國外旅行、慈善活動和政府公關等等。對我而言，羅納德·里根說得很對：“盡管努力工作從來沒有累死人，但我為何要嘗試呢?”
我選擇了一條簡單的路， 只是坐在那里看經(jīng)理們表演，鼓勵他們，捉摸和強化公司的文化，但投資由我決定。我們的經(jīng)理們?yōu)樾湃畏瞰I回報，工作努力又高效。
查理和我感謝他們42年來的工作， 特別是2006年的表現(xiàn)。

評估標準

查理和我用多種方法評估伯克夏公司的進步和內(nèi)在的價值，這種評估沒有單一的衡量標準，即使一系列統(tǒng)計數(shù)據(jù)也會抓不住要點。例如，我們需要年輕的經(jīng)理人來接替我，但這方面我們公司一直沒有改善過，這件事至關重要， 我卻無法用數(shù)據(jù)證明。
但有兩項統(tǒng)計指標很重要，第一項是用于投資的金額，包括現(xiàn)金和現(xiàn)金等有價物。表2和表3是目前的管理層接管伯克夏以后的紀錄，其中的數(shù)據(jù)不包括金融部分的投資，因為它們絕大多數(shù)被負債抵銷了。

　　早年，我們將大部分留存利潤和保險浮存金用于證券投資， 我們投資的公司表現(xiàn)很出色，很長一段時間里，我們投資的成長性很高。
但近年來， 我們越來越多地進行經(jīng)營性業(yè)務的并購，這樣一來，我們的投資金額的增速放慢了，與此同時，非保險業(yè)務的盈利，也就是我們的第二項指標卻加速增長了。

去年，我們非保險盈利增長了38%，除非我們再能進行一些大型、合理的收購，否則的話，在非保險業(yè)務領域中要繼續(xù)獲得這樣的增速是很不容易的。我們有 一項優(yōu)勢：伯克夏成為越來越多的企業(yè)主和經(jīng)理們的“首選買家”。起初，我們的優(yōu)勢局限于美國，而且抱有這種觀點的多半是私有企業(yè)。我們耐心等待將自己的優(yōu) 勢延伸到境外，去年我們的國際化開始小步前進了。

收購兼并

我們2006年完成了2005年遺留下來的三宗并購，花了60億美元收購了PacifiCorp、Business Wire和Applied Underwriters，這些企業(yè)的表現(xiàn)都很好。
去年的亮點是收購以色列的ISCAR，該公司的主席Eitan Wertheimer和CEO Jacob harpaz成了我們的新同事。故事得從2005年10月25日說起，我收到Eitan一封一頁多一點的信，當時我根本不認識他。他在信中說，“我寫信向 你推薦ISCAR”，接著，他進一步描述了在61個國家運作的切割工具生意，“我們考慮到跨代傳承和大家族企業(yè)的所有權問題以及公司的未來，我們的結(jié)論是 伯克夏公司是我們理想的家園， 我們相信，在變成你的投資組合的一部分后，ISCAR 會繼續(xù)興旺發(fā)達。”
在Eitan的書信中，公司的經(jīng)營質(zhì)量和管理風格躍然紙上。2005年11月，Eitan、Jacob和財務總監(jiān)Danny Goldman來到奧馬哈，經(jīng)過幾個小時的溝通之后，我確信，如果成交，我們將擁有特別優(yōu)秀的團隊，他們值得信賴，會像在收購前一樣充滿熱情地工作。但 是，由于從來沒有收購境外公司的經(jīng)歷(雖然我買過幾家外國公司的股票)，我需要熟悉外國的稅務和法律。最后，我們用40億美元買了ISCAR的80%股 權，其余20%留給Wertheimer家族，使家族成為我們更有價值的伙伴。
ISCAR的產(chǎn)品是小型的消耗型的切割工具，與大型、貴重的工具配套使用。ISCAR的生意沒什么神秘，但Eitan、Jacob及其同僚都是管理天 才，公司不斷開發(fā)新工具以提高客戶的生產(chǎn)效率，結(jié)果是，ISCAR因為幫客戶賺了更多的錢，自身也不斷盈利。對持續(xù)成功來說，這就是最好的秘訣。
2005年9月，我和查理及公司五位同事訪問了位于以色列的ISCAR公司。我們從未如此震撼過，在ISCAR以及以色列全國都充滿了生機和智慧。有Eitan、Jacob、Danny和他們聰明的同事加盟，我們的股東會很幸運。

　　幾個月后，經(jīng)我的朋友、Fort Wort的John Roach介紹， 我們再次成為一宗交易的“首選買家”。你們可能記得， 2000年我們購買的Justin Industries，John Justin就是這家公司的主席，當時Roach幫助重病中的John的公司尋找永久的歸宿。我們購買后不久，John Justin就去世了，經(jīng)營方面我們按承諾嚴格地執(zhí)行。
2005年11月，John Roach帶著Paul Andrew二世來跟我會面。Paul擁有TTI 80%的股份，TTI是Fort Worth的電子元器件的分銷商，在過去的35年里，Paul將TTI的銷售額從11.2萬美元增長到了13億美元，他是個杰出的企業(yè)家和經(jīng)營行家。
Paul今年64歲，熱愛工作。但不久前，他碰巧見證了一個公司創(chuàng)始人的去世及其對公司雇員和業(yè)主家族的危害。這樣的事剛開始是破壞性的，進一步可能 會毀滅企業(yè)。一年前，Paul開始考慮出售TTI，希望好好選擇買家，而不希望在他死后讓信托管理人或律師馬上拍賣他的產(chǎn)業(yè)。
Paul拒絕所謂的戰(zhàn)略投資者去追求所謂的協(xié)同效應，肢解他苦心經(jīng)營的事業(yè)，甚至會將他的同事逐出公司，進一步傷害公司。他也拒絕私人股權投資公司，他們會盲目地使公司高額負債，然后盡快轉(zhuǎn)手。
因此，機會就輪到了伯克夏公司。Paul和我11月15日早上開始會談，未到中午就成交了，爾后他寫信給我：“與你會談，使我相信伯克夏才是TTI公司的歸宿，我對公司的過去感到驕傲，對未來感到興奮。”我和查理也有同感。

2006年我們在Fruit、Mitek、CTB、Shaw和Clayton名下進行了一些整合并購，F(xiàn)ruit進行了一次最大的并購，它花12億美 元買下運動服和制服領域的領先生產(chǎn)商Russell公司，12月份又購買了內(nèi)衣生產(chǎn)商VF，這些并購增加了2.3萬名雇員和22億美元的銷售額。
在Fruit公司，有像John Holland那樣能干的經(jīng)理，我和查理收購了一些業(yè)務，將其置于現(xiàn)有的經(jīng)理旗下管理。自2001年我們收購Mitek以來，Mitek公司的Gene Toombs已連續(xù)進行了14宗并購，結(jié)果比他預測的更好。以上這些整合性并購，實際上是在巧用我們現(xiàn)有的管理才能，我們還會進行更多這樣的收購。

為了好好利用像潮水一樣涌入的現(xiàn)金，我們需要“大象”級的收購對象，而放棄一些小“老鼠”項目，將精力專注于大項目。
我們以下面的故事作比喻。在逛街時，一個中年男人的貨車撞上了一個年輕男子的貨車，中年男人連忙解釋道，原因是他的老婆走掉了，他正在全神貫注地找 她。說來也巧，年輕男人的妻子也走散了，他建議不如兩人一起找老婆，效率會更高點。兩人同意一致行動后，中年男子向年輕人詢問：你的妻子長得什么模樣。年 輕人答道：“她是個漂亮的金發(fā)女郎，穿白色緊身短裙，身材迷人，很有可能使教父破窗而入撲過來。你的妻子又長得啥樣呢?”中年男子二話不說，“別提她了， 我們一起找你的老婆吧。”
我們要找的對象在第25頁上有描述，假如你有合適的對象，不管白天或晚上都可以打電話給我，然后看我是如何破窗而入的！

讓我們來看一下伯克夏主要的四塊業(yè)務，但將四塊業(yè)務扯在一塊反而不易分析，因此我們將它們看成四塊獨立的業(yè)務，先從最重要的保險業(yè)務開始吧。

保險行業(yè)

下個月是我們進入保險行業(yè)40周年紀念日，1967年3月9日，我們花了860萬美元從Jack Ringwalt的手上買下National Jndemnity保險和它的兄弟公司——國民火災和海事保險公司。
Jack是我的老友，除了有時行為顯得有些古怪之外，他是個杰出的商人，有時他會沖動，想把公司賣掉，這些情緒可能是由于與監(jiān)管者或司法裁定的不愉快引起的。但他賣公司的念頭往往馬上就會打消。
20世紀60年代中期，我告訴投資銀行家Charlie Heider——他是我和Jack共同的朋友——Jack一有沖動，馬上就告訴我。當Charlie打電話通知我時，我火速會見Jack，我們馬上就成交 了。我省略了諸如審計、盡職調(diào)查等會讓他有機會重新考慮的事項，以免Jack反悔。我們握手成交，大功告成，經(jīng)過就是這樣。
在Jack的辦公室里完成交易時，Jack遲到了一會兒，他解釋說是在尋找那種上一輛車剛離開而咪表還余有時間的車位，對我而言，這是美妙的時光。那時我就明白Jack是我所喜歡的那種類型的經(jīng)理人。
伯克夏買下了Jack的保險公司，它有1,700萬美元浮存金。在早期的報告里，我們詳細解釋了浮存金，大家可以在我們公司的網(wǎng)站上查閱。簡而言之，浮存金是我們持有但不是我們所有的資金，我們可用于投資。
2006年年底，浮存金高達509億美元，我們和Equitas簽署了可追溯再保險大額合同(在后面會詳細論述)，該合同貢獻了70億美元浮存金，我們大部分收益來自于收購其他的保險公司，但我們的內(nèi)部增長也很突出，特別是Ajit Jain管理的再保險部門。實際上，在1967年，我全然沒有預料到會出現(xiàn)這樣的局面，雖然是一步一個腳印走到現(xiàn)在，但還是有很多可說的。
來自可追溯再保險的浮存金雖然有許多，但隨著時間會自行下降，所以，除非我們再進行保險行業(yè)的新并購，不然的話，將來增加浮存金會很困難。不管規(guī)模如 何，長期來看，最重要的是我們浮存金成本應該顯著低于行業(yè)成本，甚至低于零。請注意我的用詞，“長期來看”表明我們會周期性地遇上壞年份，在這一點上，你 要堅信不移。
2006年，保險行業(yè)運作不是良好，而是非常之好。GFICO的Tony Nicely， B-H 再保險的Ajit，通用再保險的Joe Brandon 和Tad Montross，National Indemnity Primary的Don Wurster US liability的 Tom Nernty，Medical Protective的Tim Kenesey.，Homestate Companies and cypress的Rod Eldred，Applied Underwriters的Sid Ference和Steve Menzies，Central States的John Kiser和Kamsas Bankers Surety 的Don Towle——simple shot the lights out。當我歷數(shù)他們的名字的時候，我仿佛置身于Cooperstown的名人堂，誦讀名人堂的名冊。當然，2006年整個保險行業(yè)形勢非常好，但我們的經(jīng)理仍優(yōu)于同業(yè)中的競爭對手。
表4是保險行業(yè)各部門的保單和浮存金，你不會有第二次這樣的機會。養(yǎng)養(yǎng)眼吧!

我們的保險業(yè)務2007年的業(yè)績可能會變差，盡管我主觀認為會仍然令人滿意。最大的不確定是巨災險，2004年-2005年的颶風難道是脫離常軌了 嗎？還是對我們地球的第一次警告？21世紀的氣候會與過去大不相同？假如答案是第二個的話，那么，2006年可能是暴風驟雨來臨前的片刻寧靜，讓我們產(chǎn)生 了錯覺。這很危險，會動搖整個行業(yè)的基石。假如你認為Katrina颶風已是最壞的災害，那就太天真了。
管理巨災險的Ajit Jain和我都不知道來未來會是什么樣子，但我們知道，假如認為氣候的演變對保險公司的影響很小的話，我們就會犯大錯誤。
不要認為我們對風險失去了感覺，假如保費合理的話，我們做好了一次賠償60億美元的準備。我們不愿意承接風險與收益不對稱的保單，價格合理不一定盈利，但價格不合理，最終一定會虧損。
由于大量資金涌入巨災險領域，價格一路下跌，我們大幅削減了颶風保險。我們在保險領域的行為與金融市場的行為是一致的——別人貪婪時，我們恐懼;別人恐懼時，我們貪婪。

勞合社，Equitas再保險公司以及可追溯再保險

去年，伯克夏進入可追溯再保險領域，向勞合社下屬的再保險公司Equitas提供保險，保障原來的承保人免予索賠，現(xiàn)在我們已經(jīng)在這么做，稍后我會告訴你協(xié)議的細節(jié)。首先讓我們來回顧一下保險歷史，一直回顧到我們是如何成交的。
這個故事要從1688年開始，Edward Lloyd在倫敦開了家咖啡館，雖然當時沒有星巴克，由于他的客戶——船東、商人和英國的風險資本家——的商業(yè)活動，他的咖啡館注定會名揚海外。當他們一 邊喝著咖啡、一邊開始簽署合同時，船東和貨主將海上的風險轉(zhuǎn)嫁到風險資本家的身上，而風險資本家則押注海上航行會順利。這些資本家最終成為勞合社的承保 人。
雖然不少人認為勞合社是保險公司，實際上它并不是，就像幾個世紀前一樣，它是許多保險人進行交易的地方。
一段時間后，這群承保人說服被動投資者加入保險互助社，業(yè)務也從海事保險擴展到許多領域，境外業(yè)務使勞合社的名聲傳播到海外。之后這些承保人離開了咖啡館，找了一個更大的地方，把互助社的條款規(guī)范化。這些被動投資人變成后來的承保人。
最后，世界各地成千上萬名承保人被吸引過來，他們希望抓住不需太努力或太冒險的機會，獲取額外的回報。盡管潛在的承保人被嚴肅地告之：他們要為互助社 的承保承擔永久和無限的責任，甚至可能會賠至最后一個鈕扣(最后一分錢)。但警告被視為例行公事，因為三百年沒有徹底賠光的歷史，對準備簽約的承保人而言 似乎是種安慰。
但在上世紀80年代爆發(fā)了石棉索賠事件，有關環(huán)境和產(chǎn)品方面的索賠加上潛在的損失蜂擁而來，勞合社亂得像炸開了鍋，許多幾十年前簽下的甚至被遺忘的保 單給公司造成了巨額虧損，沒有人能精確地估計結(jié)果，但肯定要賠幾百億美元。沒完沒了的損失嚇壞了現(xiàn)有的承保人，也嚇跑了很多潛在的承保人。不少承保人破了 產(chǎn)，甚至有些人自殺了。
在此動蕩不安的時刻，勞合社仍然在竭盡全力恢復元氣。1996年，勞合社的高層調(diào)撥了111億美元設立了Equitas公司，專門負責1993年前的 索賠案件，把所有遭遇困難的互助社的不幸集中在一起處理。當然，調(diào)撥的資金可能不夠——如果真是這樣，承保人要承擔不足的部分。
由于新計劃將所有承保負債集中在一起，有助于減少勞合社內(nèi)部的摩擦，同時也使索賠的評估、談判和訴訟進行得比以前更為明智和順利。Equitas再保險公司印證了富蘭克林的思想：“現(xiàn)在我們必須至死絞合在一起，否則注定會被分別絞死。”
一開始，不少人預計Equitas會失敗，但Ajit和我審閱了它到2006年春天的情況，這時它已經(jīng)賠付了113億美元，最后的保單也生效了13年。我們的結(jié)論是，Equitas可能存活下去，所以，我們決定與Equitas簽定巨額再保險合同。
由于太多不可估量的索賠會隨之而來，伯克夏無法向Equitas和它的27,972名承保人提供無限制的保證。但簡而言之，假如Equitas付給我 們71.2億美元現(xiàn)金或證券，我們賠付的上限是139億美元，比Equitas最近估計的最終賠付責任高出57億美元。這樣的結(jié)果是原來的承保得到了足夠 的保護，Equitas計劃將現(xiàn)金歸還給承保人，是這些人連做夢都沒有想到的。
那么，伯克夏怎么賺錢呢？這依賴于幾個方面：第一，已知的索賠有多少；第二，有多少未知的索賠將會出現(xiàn)以及要賠付多少，索賠多久才能處理完畢；第三，我們收到的現(xiàn)金，在必須賠付前，我們能賺多少。Ajit和我認為我們的勝算很高，即使錯了，我們也應付得來。
Equitas的CEO Scott Moser總結(jié)道：“承保人早就想晚上安心睡覺了，我想我們剛好買了世界上最好的床墊。”