銀河證券：08年A股可回3100點(diǎn)2008年08月28日17:54 來源：
2008年8-12月份解禁限售股結(jié)構(gòu)圖 通脹壓力減緩和經(jīng)濟(jì)快速下滑是宏觀緊縮力度放松的必要條件。而上市公司業(yè)績從2007年高速增長回歸常態(tài)增長，預(yù)計2008年半年報凈利潤同比增長20%-24%，2008年全年增長20%以上。絕對估值與相對估值、縱向比較與國際比較都顯示，目前A股市場投資價值嚴(yán)重低估，A股合理價值中樞為上證綜指3100點(diǎn)。 資金供求失衡是近期市場下跌的主要原因。目前資金入市非常謹(jǐn)慎，市場資金以存量運(yùn)動為主，而8-12月新增限售股減持壓力3000億元，將對市場產(chǎn)生嚴(yán)重制約。今年后幾個月市場運(yùn)行可能分為兩個階段，在三季度末以前以弱勢震蕩為主，之后隨著宏觀緊縮力度明顯放松和改善市場資金供求的政策推進(jìn)，有望迎來趨勢性的投資機(jī)會，但高度有限。投資策略應(yīng)從謹(jǐn)慎到積極，從成長到價值，從小盤到藍(lán)籌。 一、通脹壓力開始緩解，PPI見頂可能性較大 7、8兩個月因翹尾因素從6月份的4.5%快速下滑到3.5%和2.3%，考慮到今年夏糧豐收等因素，盡管國內(nèi)糧價由于油電和勞動力成本上升、與國際大米價格差距懸殊等原因，存在新增漲價因素，但CPI在年內(nèi)仍將是下降的。盡管中短期CPI下行趨勢確定，但是由于推進(jìn)價格改革是下半年我國經(jīng)濟(jì)改革的重要內(nèi)容，價格管制放松將使要素價格上升使得CPI在持續(xù)下降后未來仍面臨反彈壓力。 與CPI相比，投資者對PPI的上漲壓力更為擔(dān)心。由于國際石油價格在7月份創(chuàng)出147美元/桶的歷史新高，國際市場上大豆(資訊,行情)、玉米(資訊,行情)也在7月份達(dá)到歷史新高，鐵礦石進(jìn)口價格大幅上漲，加上6月下旬開始的國內(nèi)成品油和電價大幅上調(diào)，使得PPI壓力在7月份集中釋放。隨著國際大宗商品如石油、大豆、玉米等價格從7月份見頂回落，銅、鋁等有色金屬上漲乏力，我們認(rèn)為，受國際大宗商品價格影響巨大的國內(nèi)PPI也將在三季度達(dá)到峰值，未來輸入型的通脹壓力將有所減輕。 二、經(jīng)濟(jì)下滑風(fēng)險加大，促使宏觀緊縮適時調(diào)整 從2007年前三個季度GDP增速達(dá)到近10年高點(diǎn)（12.2%）以來，我國經(jīng)濟(jì)增長已經(jīng)連續(xù)三個季度下降，且增速下滑趨勢非常明顯。上半年規(guī)模以上工業(yè)增加值同比增長16.3%，比上年同期回落了2.2個百分點(diǎn)，7月份工業(yè)增加值同比增長14.7%，是2007年3月以來的最低值，第三季度經(jīng)濟(jì)增速有可能繼續(xù)下滑。而從經(jīng)濟(jì)周期角度看，增長拐點(diǎn)隱現(xiàn)，目前經(jīng)濟(jì)增速還有繼續(xù)下滑的可能。 經(jīng)濟(jì)快速下滑風(fēng)險將促使宏觀調(diào)控政策作適時調(diào)整，調(diào)控目標(biāo)已經(jīng)從年初的“雙防”變?yōu)?#8220;一保一控”，在把抑制通脹放在突出位置的同時，也充分強(qiáng)調(diào)經(jīng)濟(jì)的平穩(wěn)快速增長。當(dāng)然由于通脹壓力還比較大，因此這種轉(zhuǎn)變將是溫和的、局部的微調(diào)，尤其是貨幣政策方面可能較為謹(jǐn)慎，而財政政策調(diào)整可以更加積極些。如果通脹壓力顯著緩解，尤其是PPI見頂回落得到了數(shù)據(jù)驗證后，緊縮放松力度就會比較大。而這將有助于改變投資者對未來經(jīng)濟(jì)發(fā)展的預(yù)期，有助于增強(qiáng)投資者信心。當(dāng)利好因素積累到一定程度就有可能扭轉(zhuǎn)市場的運(yùn)行趨勢，推動股市止跌回暖。 三、上市公司業(yè)績從高速增長回歸常態(tài)增長 投資者對企業(yè)盈利擔(dān)憂是導(dǎo)致今年股市下跌的重要原因，但從目前情況看，企業(yè)盈利狀況可能沒有預(yù)期的那么糟糕，上市公司業(yè)績可能好于預(yù)期。當(dāng)然2008年不能復(fù)制2007年業(yè)績高速增長的神話，但仍可能增長20%-25%，增速在全球來看仍是比較高的，與我國過去的利潤增速相比也是可以接受的。 從分析師對上市公司業(yè)績的一致預(yù)期來看，2008年和2009年的利潤增速預(yù)測從3月份快速下降后已趨于穩(wěn)定。對滬深300指數(shù)成份股2008年和2009年利潤增速的一致預(yù)期為24.5%和23.5%，從2007年的超常增長回歸到常態(tài)增長。 從已公布半年報的可比821家公司來看，上市公司業(yè)績保持了較高增長，凈利潤同比增長34.52%。由于中石油和中石化上半年業(yè)績大幅下滑，將拖累全部上市公司的利潤增速。綜合考慮，全部上市公司2008年半年報業(yè)績同比增速可以達(dá)到20%-24%，實現(xiàn)常態(tài)增長。 對2008年全年，我們認(rèn)為盡管大多數(shù)企業(yè)的盈利能力還將經(jīng)受考驗，但由于石油石化和電力兩個行業(yè)的盈利將得到很大程度的改善，從而有利于使全部上市公司盈利保持在一個正常水平，我們預(yù)計全年利潤增長將在20%以上。
四、估值水平從泡沫到被嚴(yán)重低估 自去年10月份以來A股市場單邊下跌，整個市場的估值水平大為降低，TTM市盈率從2007年10月份的52倍下降到7月份最低時的20倍，跌幅達(dá)到62%，整個市場從嚴(yán)重的估值泡沫轉(zhuǎn)變?yōu)楣蓛r嚴(yán)重低估狀態(tài)。 我們在業(yè)績增長預(yù)測基礎(chǔ)上對A股市場進(jìn)行絕對估值的結(jié)果表明，整個市場合理動態(tài)市盈率應(yīng)為20.1倍，上證綜指價值中樞為3100點(diǎn)，目前的市場已經(jīng)被嚴(yán)重低估。 目前A股市場2008年預(yù)測市盈率為14-15倍，2009年預(yù)測市盈率更是只有12倍。考慮到2008年上市公司業(yè)績增長20%-25%、2009年業(yè)績增長15%，整個市場PEG遠(yuǎn)小于1，說明A股市場被低估。 即便是與作為成熟市場標(biāo)桿的道指歷史估值水平相比，目前的A股市場也具有一定的投資價值。1998-2008年道指平均PE為20.16倍，與A股目前的估值水平相當(dāng)；平均PB為3.7倍，最低PB為2.89倍，而現(xiàn)在A股市場的PB已經(jīng)低于道指過去十年來的最低值?？紤]到中國作為高速發(fā)展的經(jīng)濟(jì)體，A股市場被嚴(yán)重低估是一個不爭的事實。 五、限售股減持重壓下資金供求仍然失衡 股票供應(yīng)壓力大、資金供求失衡是導(dǎo)致今年A股市場快速下跌的重要原因之一。近期市場下跌與價值關(guān)系不大，主要是受資金供求、政策預(yù)期等非價值因素影響，供求失衡、流動性缺失是導(dǎo)致近期無量下跌的本質(zhì)原因。 我們的資金監(jiān)測模型顯示，目前股市資金仍以存量運(yùn)動為主，場外入市資金仍然謹(jǐn)慎，與去年同期相比相差甚遠(yuǎn)，投資者信心恢復(fù)需要一個較長的過程。在宏觀緊縮未明顯放松之前，投資者對未來的預(yù)期難以根本改變，場外入市資金不會顯著增加。 自2008年4月份《上市公司解除限售存量股份轉(zhuǎn)讓指導(dǎo)意見》頒布以來，證監(jiān)會、交易所又陸續(xù)頒布了一系列實施細(xì)則，越來越多的限售股解禁大股東承諾延遲解禁或價格保護(hù)，限售股實際減持壓力相比上半年有所減輕。但今年后幾個月市場仍然面臨較大的限售股解禁壓力。8-12月限售股共解禁6804億元，即使剔除國有大非的3739億元，仍然有包括非國有控股大非、小非、首發(fā)原始股東限售股、機(jī)構(gòu)限售股等多種類型的限售股解禁3065億元，這些股份都具有很強(qiáng)的減持沖動（見下圖）。在目前沒有增量資金入場、日成交量僅400-500億元情況下，每個月約600億元的實際減持壓力是難以承受的。 六、市場運(yùn)行趨勢判斷：震蕩盤升，逐步企穩(wěn)，高度有限 綜合分析，我們認(rèn)為未來一段時間A股市場的運(yùn)行趨勢是震蕩盤升，逐步企穩(wěn)，但高度有限。 今年后幾個月的市場運(yùn)行將主要取決于兩個關(guān)鍵變量的發(fā)展：一是宏觀調(diào)控能否明顯放松，二是資金供求壓力能否得到有效改善。我們認(rèn)為，一方面，通脹壓力能否有效減輕、經(jīng)濟(jì)增長是否進(jìn)一步下滑要到8月份數(shù)據(jù)公布后才會明朗，三季度末是放松宏觀緊縮、促進(jìn)經(jīng)濟(jì)平穩(wěn)較快增長、大力推進(jìn)經(jīng)濟(jì)改革的較佳時機(jī)。另一方面，對限售股解禁的進(jìn)一步規(guī)范、支持資本市場深入發(fā)展的政策措施有一個醞釀過程，倉促推出的可能性不大。不過政策預(yù)期有較大的不確定性，時間先后、政策組合以及實施順序都將對市場運(yùn)行產(chǎn)生較大的影響。因此，我們認(rèn)為，三季度末可能是一個較為重要的時間窗口，市場運(yùn)行也可能因此分為兩個階段： 第一個階段到殘奧會結(jié)束前，市場以震蕩為主。在此期間，通脹壓力、資金壓力以及政策預(yù)期影響著市場的發(fā)展，估計震蕩的可能性較大。 第二階段是到殘奧會結(jié)束后，市場以企穩(wěn)攀升為主，可能迎來較好的投資機(jī)會。隨著通脹形勢好轉(zhuǎn)尤其是PPI拐頭向下趨勢的確立，宏觀調(diào)控重心將放到保增長上來。放松貨幣發(fā)行和信貸、實施較為積極的財政政策將會增加需求，改善企業(yè)生存環(huán)境，提高企業(yè)盈利水平。如果此時改善股市資金供求格局的政策措施出臺，則更加有利于行情發(fā)展。 七、投資策略與行業(yè)配置 對于上述兩階段行情，在投資策略方面也應(yīng)該有較大區(qū)別。投資路徑的演化順序是：在第一階段，應(yīng)該適度謹(jǐn)慎、控制倉位、波段操作，在選股策略中以成長股為主、價值股為輔，小盤股為主、藍(lán)籌股為輔；隨著行情進(jìn)入第二階段，投資策略應(yīng)該漸趨積極，逐步增加倉位，選股以價值股為主、成長股為輔，藍(lán)籌股為主、小盤股為輔。 我們主要看好兩類投資機(jī)會：高成長的低估值中小盤股票和具有反轉(zhuǎn)預(yù)期的超跌藍(lán)籌股；行業(yè)配置建議，信息技術(shù)、電氣設(shè)備、醫(yī)藥等行業(yè)給予超配，銀行、交通運(yùn)輸、鋼鐵、機(jī)械、家電等行業(yè)也給予較高的配置比例，對農(nóng)業(yè)、有色金屬、紡織服裝等給予較低的配置比例。隨著行情進(jìn)入第二階段，銀行、交通運(yùn)輸、鋼鐵、地產(chǎn)、能源、機(jī)械等行業(yè)的配置比例應(yīng)逐步提高。 |
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