第一太平洋（601099）顧問公司主管，凈資產(chǎn)收益率的倡導(dǎo)者

　　“你在投資時必須想到市場有可能會發(fā)生百年不遇的暴跌。這似乎是不大可能的，不過，一旦發(fā)生這種情況時，你首先要做的是生存下去。”

　　本杰明·格雷厄姆的投資信條是購買價格低于實(shí)際價值的資產(chǎn)。喬治·米凱利斯對此做了一點(diǎn)變異：盈利能力和資產(chǎn)一樣重要，因此要盡量購買市盈率低的股票。如果合適，米凱利斯以等于或高于資產(chǎn)價值的價格購買盈利能力非常好的公司的股票。

　　米凱利斯說，他的做法很容易理解。他看好的公司一般具有以下幾個特點(diǎn)：

　　1. 它們都是高利潤的企業(yè)：一般地，這些公司的凈資產(chǎn)收益率和總資產(chǎn)收益率都很高。而且，高凈資產(chǎn)收益率應(yīng)該具有可持續(xù)性。

　　2. 它們的盈利能力不受商業(yè)周期的制約。

　　3. 它們成功的原因是可以確認(rèn)的。凈資產(chǎn)收益率高達(dá)25%~30%通常是有很好理由的。如果他看好的公司有這么高的回報率，那么他總是希望找到這些理由。找到理由后，他還要評估這種高回報率的可持續(xù)性。然后，他才會對整個投資有足夠的信心。

　　米凱利斯不喜歡負(fù)債經(jīng)營。他所持有的公司的資產(chǎn)負(fù)債率一般在15%左右，而標(biāo)準(zhǔn)普爾500指數(shù)的成份股平均為25%。利潤高的公司一般沒有太多債務(wù)，而且這些公司中有債務(wù)的公司的負(fù)債水平也有下降的趨勢。因此，這些公司的安全性有額外保證。而且，如果出現(xiàn)好的投資機(jī)會，那么那些現(xiàn)金比較豐富的公司就能搶先抓住機(jī)會。

　　由于強(qiáng)調(diào)高凈資產(chǎn)收益率和低負(fù)債率，米凱利斯沒有投資過初創(chuàng)企業(yè)和那些多年以后才會有（但是也可能沒有）盈利的公司。他持有的公司都是有著很長的穩(wěn)健經(jīng)營歷史、業(yè)績良好的公司。

　　“產(chǎn)生現(xiàn)金的能力是衡量盈利能力的重要指標(biāo)。例如梅爾維爾公司（Melville），我們從1970年起一直持有該公司的股票。你能想象一家總資產(chǎn)在3.5億美元左右的公司10年內(nèi)竟然產(chǎn)生了20億美元的現(xiàn)金嗎？梅爾維爾公司做到了這一點(diǎn)。梅爾維爾之所以能如此出類拔萃，是因?yàn)槠渌幍男袠I(yè)具有很高的進(jìn)入門檻，它在這個行業(yè)里幾乎沒有競爭對手。

　　保持高度流動性

　　米凱利斯坦言他不會把投資回報最大化放在首位，因?yàn)樗L(fēng)險承擔(dān)能力有限。他保持高度的流動性：其資產(chǎn)組合中的現(xiàn)金頭寸最低為10%。在1987年大崩潰發(fā)生時，他的現(xiàn)金頭寸為20%，而1988年中期為18%。“你在投資時必須想到市場有可能會發(fā)生百年不遇的暴跌。”他說，“這似乎是不大可能的，不過，一旦發(fā)生這種情況時，你首先要做的是生存下去。”

　　米凱利斯盡可能避免遭受重大損失，而且在股市開始突破上行時，他也不介意業(yè)績低于平均水平。不過，他管理的基金業(yè)績一直非常穩(wěn)定，基金的回報率從1973年到1988年只有一個季度是低于標(biāo)準(zhǔn)普爾500指數(shù)的增長率。在可怕的1987年第四季度，他的基金僅下跌了13.5%，而同期標(biāo)準(zhǔn)普爾指數(shù)下跌22.5%。

　　他認(rèn)為自己并不是一個反應(yīng)很敏捷的人。“我知道這一點(diǎn)，”他說，“但我喜歡按照自己的方式做事，這樣我就不至于被難以避免的挫折嚇跑。”米凱利斯沒有買過十分火爆但波動很大的成長型公司股票。

　　米凱利斯關(guān)注著大約300家公司，但只有當(dāng)一家股票看起來特別便宜時，他才會考慮買進(jìn)。米凱利斯通常對每只股票都有一個目標(biāo)價位。當(dāng)股價跌至目標(biāo)價格以下時，他就開始購買；價格越跌，他買得越多。他說，他從不奢望自己全部或大部分股票都是以最低價買進(jìn)的，因?yàn)樗赡軙I得太早，但是他希望當(dāng)股票跌至谷底時他仍然有資金繼續(xù)買進(jìn)。

　　當(dāng)股價略有高估，米凱利斯就打算賣出了。他有時也懷疑自己太急著賣了。他把自己形容成一個“一壘打選手”，總是見好就收，從不刻意追求“二壘打”或“三壘打”。

　　在購買一只股票時，米凱利斯喜歡分批建倉。“要對一只股票的走勢產(chǎn)生‘感覺’，你需要先持有它一段時間。除此之外，沒有更好的辦法。”他說。

　　他很少依據(jù)某種概念投資，例如，“美國正在老齡化，因此投資在……拐杖產(chǎn)業(yè)。”我建議說。米凱利斯笑了。

“玩一把”高風(fēng)險債券

　　至于債券，米凱利斯要么不愿意承擔(dān)任何信用風(fēng)險，要么要求獲得顯著的風(fēng)險補(bǔ)償。如果要在AA級債券和AAA級債券之間進(jìn)行選擇的話，他從來不會買AA級債券，因?yàn)锳A級債券的利率只比AAA級債券高30個基點(diǎn)，不值得買。當(dāng)他看好債券市場時，他會購買政府債券。

　　另一方面，如果價格合適，米凱利斯也愿意“玩一把”高風(fēng)險債券。投資股票時，他希望公司資產(chǎn)質(zhì)量越高越好，但在購買債券時，他很樂意買那些有可能破產(chǎn)的公司的債券。

　　至于防御性投資品種，米凱利斯認(rèn)為在歐洲市場上發(fā)行的可轉(zhuǎn)換債券（歐洲可轉(zhuǎn)債）要比在美國國內(nèi)市場上發(fā)行的更有投資價值。例如，福特汽車公司發(fā)行了許多優(yōu)先級的歐洲可轉(zhuǎn)債，到期日從1983年到1988年不等。米凱利斯在20世紀(jì)70年代末和80年代初買了一些這種債券，以等到福特公司盈利能力恢復(fù)后再轉(zhuǎn)化為股票。這些債券的期限相對較短，而且可以具有優(yōu)先清償權(quán)，因此投資這種債券比直接購買福特公司的普通股要安全多了?，F(xiàn)在，這些歐洲可轉(zhuǎn)債都已經(jīng)轉(zhuǎn)成了股票。

　　不相信衍生工具

　　米凱利斯不相信期貨、期權(quán)、對沖、“保險”以及其他正在市場上迅速泛濫的金融工具。

　　他認(rèn)為許多人之所以投資失敗，不是因?yàn)椴粔蚵斆?，而是因?yàn)槁斆鞯眠^頭了。智力比較活躍的投資者容易被那些既深奧又優(yōu)雅的概念所吸引，如復(fù)雜的衍生工具，從而無法專注于一些更基本的真理或者說事實(shí)真相，盡管這些真理或事實(shí)真相淺顯易懂。

　　他舉了一個例子，“比如說CMOs—抵押擔(dān)保債券。一家銀行可以將抵押貸款所產(chǎn)生的收益拆分成三種獨(dú)立的現(xiàn)金流：短期、中期和長期，并發(fā)行相應(yīng)期限的抵押擔(dān)保債券。那些希望盡快收回投資的投資者可以購買期限為5年的抵押擔(dān)保債券，而長期投資者則可以購買25年期的。這種發(fā)明非常好，非常聰明。但是，當(dāng)市場崩潰時，對這些債券的定價將是異常混亂的——你如何才能將每只收益流都折現(xiàn)成現(xiàn)值。如果再考慮到抵押貸款的提前清償權(quán)——市場中的投資者許多甚至都沒聽說過——問題就更復(fù)雜了。（摘自《大師的投資習(xí)慣》一書，中信出版社出版，約翰·特雷恩著，有刪減，標(biāo)題為編者加）　

　　喬治·米凱利斯小檔案

　　當(dāng)米凱利斯還是個孩子時，大家都認(rèn)為他將成為一個畫家。不過，在學(xué)校里，他發(fā)現(xiàn)了自己的數(shù)學(xué)天賦。當(dāng)意識到通過畫畫來謀生不是一件容易的事之后，他丟掉了這個念頭，1954~1957年在加州大學(xué)洛杉磯分校專攻工程學(xué)。1958年在加州大學(xué)伯克利分校上了一學(xué)期后，他又轉(zhuǎn)到了哈佛商學(xué)院，并于1960年畢業(yè)。總的來說，他感到自己受到的教育遠(yuǎn)遠(yuǎn)不夠，因?yàn)樗^于偏重數(shù)學(xué)和工程學(xué)了。

　　1971年，喬治·米凱利斯加入了原始資本（Source Capital），原始資本是一只在紐約證券交易所掛牌上市的封閉式基金。1977年他成了這只基金及其母公司——第一太平洋顧問公司（First Pacific Advisors）的主管。

　　他做得非常成功。1988年夏天的統(tǒng)計表明，過去15年原始資本基金的總回報正好是標(biāo)準(zhǔn)普爾500指數(shù)的3倍：總收益率為1200%，而同期標(biāo)準(zhǔn)普爾500指數(shù)只增長了400%，這個紀(jì)錄只被16只基金超過，在所有權(quán)益基金中排到了前5%。從1977年米凱利斯成為總裁起一直到1987年，基金的復(fù)合年總回報率為19%。在封閉式基金的業(yè)績排名中，原始資本經(jīng)常排到第一名。