記得上大學(xué)的時(shí)候，老師在第一堂課里對(duì)我們說(shuō)：“經(jīng)濟(jì)學(xué)是一門(mén)奇怪的學(xué)科，它所使用的數(shù)據(jù)如此之多，但卻得不到什么確定的結(jié)論。”多年以后，筆者發(fā)現(xiàn)，投資這門(mén)學(xué)科也如出一轍。

數(shù)字不能推導(dǎo)出未來(lái)，這其中有很多的原因，有些是我們不可控制的，這無(wú)可厚非，畢竟誰(shuí)也沒(méi)有水晶石。不過(guò)其中有些偏差，是由于我們沒(méi)有仔細(xì)分析數(shù)據(jù)造成的。這其中的一類(lèi)偏差，就是由我們沒(méi)有能夠進(jìn)行正確的數(shù)據(jù)比較造成的。舉個(gè)簡(jiǎn)單的例子，就好比有人發(fā)現(xiàn)美國(guó)的牛奶、汽車(chē)比中國(guó)的便宜，就攻擊中國(guó)的物價(jià)體系，卻忘記比較兩者的白菜價(jià)格、保姆薪酬一樣。在這里，筆者就想指出幾個(gè)在投資中經(jīng)常碰到、或者曾經(jīng)碰到的、極易被忽視的數(shù)據(jù)比較誤區(qū)。

一般來(lái)說(shuō)，主要的股票指數(shù)均不包含派息，這包括了標(biāo)普500指數(shù)、滬深300指數(shù)等。在美國(guó)，按照證券交易委員會(huì)的規(guī)定，共同基金在將他們的業(yè)績(jī)和某種指數(shù)的回報(bào)率進(jìn)行比較時(shí)，必須將指數(shù)的派息收益包含在內(nèi)。而在A股，目前尚沒(méi)有這一硬性要求。那么，包含和不包含股息收益，到底會(huì)對(duì)業(yè)績(jī)的比較產(chǎn)生多大影響呢？

舉例來(lái)說(shuō)，滬深300指數(shù)過(guò)去5年的平均股息率大約在1.23%左右，上證50[1923.82 1.00%]、標(biāo)普500、日經(jīng)225、富時(shí)100指數(shù)則分別在1.44%、1.61%、2.21%、3.81%左右。假設(shè)一個(gè)股票指數(shù)在5年的時(shí)間里平均股息率為2%，每年凈資產(chǎn)增長(zhǎng)10%，同時(shí)估值不改變，那么考慮和不考慮股息率的回報(bào)率將分別為76.2%和61.1%，相差15.2%。如果把以上的股息率取值1.5%，則相差為11.3%。實(shí)際上，在2006年4月至今的5.2年里，滬深300指數(shù)增長(zhǎng)了68%，滬深300全收益指數(shù)則增長(zhǎng)了85.3%，相差達(dá)到17.3%。和什么指數(shù)比？這是個(gè)問(wèn)題。

在過(guò)去兩年的小盤(pán)股行情中，我們看到許多分析認(rèn)為，小公司未來(lái)有更好的增長(zhǎng)，所以從動(dòng)態(tài)PE來(lái)看，小股票并不貴。那么到底小股票貴不貴呢？我們?cè)?010年進(jìn)行了一系列比對(duì)，主要是對(duì)比了A股和海外大約15個(gè)發(fā)達(dá)、發(fā)展中市場(chǎng)的估值結(jié)構(gòu)，結(jié)果發(fā)現(xiàn)從PB來(lái)看，A股的小股票估值達(dá)到藍(lán)籌股的2倍以上，而海外市場(chǎng)無(wú)一高于藍(lán)籌股。類(lèi)似的，在創(chuàng)業(yè)板剛推出的時(shí)候，市盈率高達(dá)50余倍，當(dāng)時(shí)有分析認(rèn)為，韓國(guó)KOSDAQ的PE也有40多倍，所以創(chuàng)業(yè)板不貴。但是如果看看PB就會(huì)發(fā)現(xiàn)，韓國(guó)KOSDAQ的PB只有1倍左右，其PE高主要是因?yàn)闆](méi)有盈利。和什么估值體系比？這也是個(gè)問(wèn)題。

曾經(jīng)有個(gè)朋友推薦一只股票，說(shuō)是一家高成長(zhǎng)公司，過(guò)去4年凈利潤(rùn)增長(zhǎng)了250%，CAGR達(dá)到37%，遠(yuǎn)遠(yuǎn)高于行業(yè)平均水平，現(xiàn)在PE只有40倍，可以看好。我說(shuō)光憑這個(gè)原因，我不會(huì)看好這家公司。她問(wèn)為什么？我說(shuō)你看看工行同期的凈利潤(rùn)C(jī)AGR是多少？一查，是35.6%。那么工行只有不到10倍的PE，因而僅憑增速就去看好一家增速一樣、估值卻要貴4倍的公司，似乎也不可取。和什么股票比？這還是個(gè)問(wèn)題。

另外，在看主動(dòng)投資分析的時(shí)候，會(huì)發(fā)現(xiàn)大部分作者喜歡先說(shuō)一段國(guó)外的情況(通常是美國(guó))，然后再說(shuō)國(guó)內(nèi)的。有意思的是，如果看一下金融工程、量化投資的分析，則會(huì)發(fā)現(xiàn)極少有人借用國(guó)外的數(shù)據(jù)進(jìn)行比較。為什么呢？筆者的工作正好跨主動(dòng)策略投資和量化投資兩個(gè)領(lǐng)域，因此對(duì)此提出一個(gè)簡(jiǎn)單的猜想：是不是因?yàn)榻鸸ぁ⒘炕胍诔墒焓袌?chǎng)找到一種足夠有效、能夠經(jīng)得住跨市場(chǎng)、跨周期回測(cè)的算法，實(shí)在是比較困難？而對(duì)主動(dòng)投資來(lái)說(shuō)，成熟市場(chǎng)歷史悠久、數(shù)據(jù)豐富，幾乎可以找到任何情況下股市的表現(xiàn)，因此在調(diào)素材的時(shí)候多用一些，也就順理成章了？你看，比還是不比？這更是個(gè)問(wèn)題。

有了數(shù)據(jù)還不行，數(shù)據(jù)怎么分析、和什么對(duì)比，是更大的問(wèn)題，值得更細(xì)致地研究。而有些時(shí)候，我們甚至連數(shù)據(jù)收集都難以保證精確，那么又怎么保證我們的研究質(zhì)量呢？如果數(shù)據(jù)和結(jié)果之間有這么多的誤差，我們又應(yīng)該對(duì)我們得到的結(jié)論保留多少堅(jiān)持呢？舉個(gè)小反例，在以上股息率的分析中，筆者采用的是Bloomberg的平均值數(shù)據(jù)，而這個(gè)數(shù)據(jù)和Wind、Datastream的數(shù)據(jù)都有出入。你看，這還不光是和誰(shuí)比、怎么比的問(wèn)題呢。