投資雜感（20）——巴菲特2011年致股東信的啟示

    巴菲特成為我們的投資偶像，不僅僅是因他的投資業(yè)績(jī)，更是他每年致股東信中所給予我們的投資和經(jīng)營(yíng)智慧。2011年的致股東信更加充分展現(xiàn)了這些智慧和品質(zhì)。

業(yè)績(jī)標(biāo)準(zhǔn)

如果投資沒(méi)有業(yè)績(jī)標(biāo)準(zhǔn)，那么管理人就會(huì)“依據(jù)表現(xiàn)來(lái)確定靶心”。不是嗎？很多基金經(jīng)理人在檢討自己投資業(yè)績(jī)時(shí)，總是拿所謂宏觀經(jīng)濟(jì)和市場(chǎng)如何不理性等來(lái)粉飾自己的投資行為，似乎自己永遠(yuǎn)都是正確的。而巴菲特的業(yè)績(jī)標(biāo)準(zhǔn)始終如一：與代表性最廣泛的標(biāo)準(zhǔn)普爾500來(lái)做比較。并且坦言，某些年份可能落后于指數(shù)，但“如果我們?cè)陂L(zhǎng)時(shí)間里無(wú)法達(dá)到這一目標(biāo)，我們就沒(méi)有為我們的投資者帶來(lái)任何東西。他們完全可以通過(guò)購(gòu)買指數(shù)基金來(lái)實(shí)現(xiàn)同等或者更好的回報(bào)”。

其次，股價(jià)波動(dòng)的周期并不會(huì)與地球繞太陽(yáng)轉(zhuǎn)動(dòng)的周期一致，因此，過(guò)分著重每年年末的證券市值作為業(yè)績(jī)?cè)u(píng)判標(biāo)準(zhǔn)也是片面的。因此巴菲特常將本公司的“賬面值”作一個(gè)保守的價(jià)值標(biāo)準(zhǔn)。

伯克希爾的“正常業(yè)績(jī)水平”

很多投資人都喜歡追逐所謂的“高成長(zhǎng)”類的公司。但高成長(zhǎng)的公司往往壽命不長(zhǎng)，更可怕的是其中的陷阱多多。實(shí)際上，給投資人造成傷害的往往是那些寄予最大期望的公司。一個(gè)公司“正常的”業(yè)績(jī)水平才是一個(gè)投資人評(píng)估公司價(jià)值的關(guān)鍵，而不是去預(yù)測(cè)什么“未來(lái)的成長(zhǎng)性”。

巴菲特2011年的致股東信中首次（在我的記憶中）專門給出了伯克希爾“正常業(yè)績(jī)水平”的評(píng)估。其中“無(wú)法預(yù)測(cè)和計(jì)算”的字眼與專門的對(duì)某些業(yè)績(jī)因素預(yù)計(jì)的融合，給出了真正的“價(jià)值評(píng)估”所需要的關(guān)鍵思考。這也為股東們?cè)u(píng)估在"后巴菲特時(shí)代"的伯克希爾未來(lái)的同時(shí)，清楚理解這家公司的真正價(jià)值。

伯克希爾的優(yōu)勢(shì)

   巴菲特和伯克希爾，已成為投資歷史上的傳奇。巴菲特在2011年的致股東信中，也專門談到了伯克希爾的優(yōu)勢(shì)和他的用人之道。這對(duì)于投資和所有從事資產(chǎn)管理的人都有很大的啟發(fā)。

   巴菲特談到，伯克希爾的優(yōu)勢(shì)來(lái)自于三個(gè)方面：

第一是擁有“一個(gè)高度優(yōu)秀的管理層”，他們工作的唯一原因就是出于對(duì)本職工作的熱愛(ài)。管理團(tuán)隊(duì)中，“有的人使用預(yù)算遵守流程；有的人是憑直覺(jué)行事。我們的隊(duì)伍很像一支擁有各種不同擊法的全明星棒球小組。我們的列隊(duì)變化很少是被要求的。”

第二是他們的利潤(rùn)分配方式。如何能把留存收益得到更大是巴菲特集中考慮的事情。既不局限于特定行業(yè)，也不能漫無(wú)邊際的追逐“利潤(rùn)最大化”（實(shí)際上是誘惑最大化）。“就資金分配的而言，靈活性到目前為止已經(jīng)占據(jù)了我們大部分的進(jìn)程”。這可能是伯克希爾長(zhǎng)期的資本收益率遠(yuǎn)高于很多專業(yè)性公司的原因之一。

   第三是難以復(fù)制的滲透于伯克希爾公司的企業(yè)文化。“主人翁精神”是伯克希爾文化的精髓。“有著深愛(ài)著公司的管理者是一種很大的優(yōu)勢(shì)。企業(yè)文化便開(kāi)始蔓延繁殖開(kāi)來(lái)?！薄！肮倭懦绦驎?huì)產(chǎn)生官僚主意”。伯克希爾雖然是擁有著千億美元資產(chǎn)的巨型公司，但他們的“全球總部”年花費(fèi)僅僅是二十七萬(wàn)兩百一十二美元（這一租金甚至不如目前中國(guó)一些基金公司的辦公場(chǎng)所的花費(fèi)）。將每一分錢花都用在能提升價(jià)值的地方，而不是去滿足自我的奢華、虛榮心和名利要求——僅此一點(diǎn)就是資產(chǎn)管理行業(yè)中伯克希爾可以鶴立群雄的內(nèi)在基因之一。

伯克希爾的用人之道

   巴菲特以前一再?gòu)?qiáng)調(diào)過(guò)，即使僅僅從商業(yè)角度上，在一個(gè)人成功的因素上，其商業(yè)品德的重要性也遠(yuǎn)勝過(guò)其某時(shí)其表現(xiàn)出的“輝煌業(yè)績(jī)”或所謂的“能力”。在2011年的致股東信中，他再次表達(dá)了對(duì)資產(chǎn)管理行業(yè)中的一些行業(yè)行為的深惡痛絕?！耙恍┢胀ê匣锶耍ㄙY產(chǎn)管理人）因?yàn)橥顿Y獲得收益而獲得巨額收入，但壞結(jié)果出現(xiàn)時(shí)，他們就富有地離去了，留下他們的有限合伙人（客戶或股東）回吐先前的盈利。有時(shí)候，這同一幫普通合伙人又迅速創(chuàng)建一個(gè)新的對(duì)沖基金，于是他們又可以馬上就分享未來(lái)的利潤(rùn)，而不用為過(guò)去的損失承擔(dān)責(zé)任”。巴菲特痛斥這樣的投資經(jīng)理“是懦夫，而不是合伙人。”然而，頻繁跳槽為創(chuàng)建自己的“私募”而積累“資源”現(xiàn)在已成為中國(guó)基金業(yè)的普遍現(xiàn)象和“理所當(dāng)然”。僅此在我看來(lái)，這種類型的的基金管理人完全不值得投資人的信任，也不會(huì)有好的結(jié)果。

以某時(shí)期的所謂“輝煌業(yè)績(jī)”，再找媒體來(lái)捧紅自身來(lái)招募客戶，也成為業(yè)內(nèi)目前的普遍現(xiàn)象。很多投資人也喜歡追逐這類過(guò)去某期的“明星”。聽(tīng)聽(tīng)巴菲特是如何挑選他中意的基金經(jīng)理人吧:

“要想找一些近期有很好記錄的投資經(jīng)理是一件容易的事。但過(guò)去的業(yè)績(jī)雖然重要，但還不足以辨別未來(lái)的業(yè)績(jī)。他們是如何實(shí)現(xiàn)這些業(yè)績(jī)的方法非常關(guān)鍵，這反映了投資經(jīng)理對(duì)于風(fēng)險(xiǎn)的理解和敏感性（許多學(xué)術(shù)界人士用Beta來(lái)衡量風(fēng)險(xiǎn)，但我們?nèi)f不能用這個(gè)來(lái)衡量）。至于風(fēng)險(xiǎn)標(biāo)準(zhǔn)，我們?cè)趯ふ乙恍碛须y以評(píng)估技能的人，即能夠預(yù)見(jiàn)之前沒(méi)有觀察到的經(jīng)濟(jì)情景的影響。最后，我們也希望找一個(gè)人，伯克希爾對(duì)他來(lái)說(shuō)不僅僅只是一份工作。” ……“當(dāng)我們發(fā)布Todd加盟的新聞稿時(shí)，許多評(píng)論員說(shuō)他“沒(méi)有名氣”，對(duì)我們沒(méi)有找“著名的大人物”表達(dá)了疑惑。我想知道，他們中有多少人1979年的時(shí)候知道Lou，1985年的時(shí)候知道Ajit，1959年的時(shí)候知道查理！”

……

巴菲特的坦誠(chéng)、智慧和引人入勝的品質(zhì)，在2011年的致股東信中可謂隨處閃耀。馬克.塞洛兒在給哈佛商學(xué)院畢生生的演講中專門列舉了“你為什么不能成為巴菲特”的7大特質(zhì)。其中一條就是因?yàn)榘头铺亍耙彩巧虡I(yè)世界里最杰出的寫(xiě)作者之一，他是歷史上最杰出的投資家之一絕非偶然。如果你不能清楚地表達(dá)，你也不能清楚的思考。盡管一些人可能智商很高，心算就能得出期權(quán)的價(jià)格，但卻不能清楚的思考問(wèn)題”。讀巴菲特的致股東信，是一種投資智慧上的享受，讓人（至少是讓我）無(wú)法不頂禮膜拜。

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    徐星公司還是個(gè)“剛剛上路”的嬰兒期公司。但正如我們的公司價(jià)值觀中所寫(xiě)：“生在一個(gè)廣闊市場(chǎng)的經(jīng)濟(jì)環(huán)境和理財(cái)需求無(wú)限的時(shí)代環(huán)境中，生在最偉大投資家巴菲特的投資思想和實(shí)踐之后，是徐星投資可遇不可求的經(jīng)營(yíng)機(jī)緣”。其中這種機(jī)緣之一，是給了我們自身經(jīng)營(yíng)的啟迪：

1.       徐星公司不但現(xiàn)在，而且在將來(lái)也不會(huì)成為一個(gè)擁有所謂“眾多精英”和流行的投資管理機(jī)制的官僚機(jī)構(gòu)，而只能是由少數(shù)熱愛(ài)自己的工作、將公司的事業(yè)始終視為自己事業(yè)的少數(shù)志同道合的人組成的簡(jiǎn)單公司。徐星公司永遠(yuǎn)不會(huì)用那些給其他人造成傷害而甩手溜走的人，即使他有“索羅斯的本領(lǐng)”，也不會(huì)用那些一心為自己的私利而想來(lái)積累點(diǎn)“業(yè)務(wù)資源”來(lái)實(shí)現(xiàn)其“個(gè)人事業(yè)”的人。

2.       徐星公司不會(huì)把錢花在豪華的辦公場(chǎng)所和奢侈的工作、生活條件和環(huán)境上。徐星公司還有一個(gè)愿望，在徐星公司破產(chǎn)前，不出現(xiàn)在任何媒體上。

3.       徐星公司的業(yè)績(jī)標(biāo)準(zhǔn)也很明確：上市公司經(jīng)營(yíng)的平均收益率——力爭(zhēng)讓客戶得到超過(guò)實(shí)業(yè)經(jīng)營(yíng)的平均回報(bào)率。每當(dāng)每年的市值結(jié)果與公司經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)出現(xiàn)大的偏差時(shí)，檢討這種偏差，能讓我們對(duì)自己的市值結(jié)果更加清晰。多年來(lái)，這始終是讓我們對(duì)自身的投資業(yè)績(jī)保持清醒的重要原因?！笆袌?chǎng)價(jià)格與內(nèi)在價(jià)值遵循的路徑截然不同，有時(shí)還會(huì)持續(xù)很長(zhǎng)久，但是終將會(huì)歸一”。相信市場(chǎng)終歸有效，那么市場(chǎng)指數(shù)與公司經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)兩者就趨于一致。我們的業(yè)績(jī)標(biāo)準(zhǔn)與巴菲特的“指數(shù)標(biāo)準(zhǔn)”也是一致的。只不過(guò)，我們想以此來(lái)經(jīng)常告誡我們自己和客戶，我們?cè)谧鍪裁础?/P>

4.       徐星公司積累的財(cái)富，未來(lái)如果主要不能再回饋給客戶，那么也主要將回饋給社會(huì)。這才是我們的事業(yè)理想。