編者按：

2014年過(guò)去，2015年翻開(kāi)了新的一頁(yè)。

在過(guò)去的一年，經(jīng)濟(jì)生活中發(fā)生了許多事：簡(jiǎn)政放權(quán)、經(jīng)濟(jì)放緩、依法治國(guó)、全民理財(cái)、戶(hù)籍改革、資本牛市……《財(cái)經(jīng)觀察》欄目都忠實(shí)的為您做了記錄和解讀。

在過(guò)去的幾個(gè)月，很多股民踏空了A股的強(qiáng)勁走勢(shì)。究其原因，在于自身預(yù)期偏差，沒(méi)有抓住盈利確定增長(zhǎng)的券商等領(lǐng)導(dǎo)行業(yè)，而滿(mǎn)倉(cāng)了業(yè)績(jī)透支的小盤(pán)股板塊。這告訴我們，理性預(yù)期和判斷是一件非常值得重視的事情。

為此，《財(cái)經(jīng)觀察》在元旦期間從實(shí)體增長(zhǎng)、改革進(jìn)程、資本市場(chǎng)和經(jīng)濟(jì)風(fēng)險(xiǎn)四個(gè)方面為您準(zhǔn)備了系列解讀，希望在新一年開(kāi)始之際助你一臂之力。

房地產(chǎn)下滑拖累GDP至6區(qū)間

受房地產(chǎn)活動(dòng)結(jié)構(gòu)性下滑的拖累，我們預(yù)計(jì)2015 年GDP 增速將從今年的7.3%放緩至6.8%、2016 年進(jìn)一步降至6.5%。

未來(lái)幾個(gè)季度房地產(chǎn)新開(kāi)工和建設(shè)量仍可能進(jìn)一步下滑，這將抑制房地產(chǎn)和制造業(yè)投資。房地產(chǎn)下滑還將拖累水泥、原材料、機(jī)械等相關(guān)行業(yè)的表現(xiàn)。這些行業(yè)景氣惡化又將帶來(lái)進(jìn)一步的溢出效應(yīng)，拉低收入增速、使消費(fèi)也難獨(dú)善其身。我們的敏感性分析結(jié)果顯示，房地產(chǎn)和建筑業(yè)產(chǎn)出增速每放緩10個(gè)百分點(diǎn)，對(duì)GDP增速的直接和間接拖累將達(dá)2.5-3個(gè)百分點(diǎn)。

政策和出口復(fù)蘇有暖意

鑒于房地產(chǎn)下滑嚴(yán)重拖累經(jīng)濟(jì)，我們預(yù)計(jì)明年決策層將繼續(xù)加碼穩(wěn)增長(zhǎng)政策，包括進(jìn)一步放松房地產(chǎn)相關(guān)政策、并再上馬一批基建項(xiàng)目。另外，未來(lái)兩年發(fā)達(dá)經(jīng)濟(jì)體持續(xù)復(fù)蘇有望支撐中國(guó)的外需，其中美國(guó)和英國(guó)有望引領(lǐng)經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇，歐元區(qū)經(jīng)濟(jì)也應(yīng)將有所回升。在此背景下，我們預(yù)計(jì)明年出口增速將從今年的5.5%小幅加快至8%。因此，凈出口估計(jì)今年拉動(dòng)GDP增長(zhǎng)0.5個(gè)百分點(diǎn)、明年預(yù)計(jì)再拉動(dòng)0.4個(gè)百分點(diǎn)。不過(guò)總體而言，我們認(rèn)為政策支持和出口復(fù)蘇只能部分抵消房地產(chǎn)下滑的拖累。

開(kāi)發(fā)商消化庫(kù)存，削減投資

雖然政策放松有助于在未來(lái)幾個(gè)月改善房地產(chǎn)市場(chǎng)信心、提振銷(xiāo)售，加快戶(hù)籍改革步伐也可以支撐住房需求，但鑒于庫(kù)存高企且仍在攀升，開(kāi)發(fā)商未來(lái)一年可能將著重于消化庫(kù)存。因此，即便未來(lái)政策進(jìn)一步放松，我們預(yù)計(jì)明年開(kāi)發(fā)商仍會(huì)繼續(xù)削減土地購(gòu)置和開(kāi)工。我們預(yù)計(jì)2015年新開(kāi)工面積將在今年下跌10%的基礎(chǔ)上再跌10-15%、直到2016年才有望企穩(wěn)；以在建面積衡量的建設(shè)活動(dòng)增速預(yù)計(jì)將在2015年放緩至0-5%、2016年還會(huì)繼續(xù)小幅回落。

未來(lái)兩年經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)應(yīng)逐漸放緩。綜合考慮以上因素，我們預(yù)計(jì)未來(lái)兩年GDP增速逐漸放緩、在2016年下半年企穩(wěn)于6.4%左右。季調(diào)后的GDP環(huán)比折年增長(zhǎng)率可能在5.5%-7%的區(qū)間內(nèi)波動(dòng)。

面臨的風(fēng)險(xiǎn)：房地產(chǎn)下行超預(yù)期

我們預(yù)測(cè)面臨的最大下行風(fēng)險(xiǎn)來(lái)自未來(lái)兩年房地產(chǎn)下滑幅度超預(yù)期。我們估計(jì)未來(lái)將有15%的概率會(huì)出現(xiàn)房地產(chǎn)活動(dòng)急劇下滑且/或政策支持力度不足拖累2015年GDP增速至5+%的風(fēng)險(xiǎn)情形。這種情形的觸發(fā)因素包括房地產(chǎn)下滑幅度超預(yù)期，以及經(jīng)歷了過(guò)去幾年大規(guī)?；ê捅Ｕ戏拷ㄔO(shè)之后、整體杠桿率大幅上升，導(dǎo)致政策支持空間不足。外需弱于預(yù)期也是一個(gè)潛在的下行風(fēng)險(xiǎn)。

此外，如果決策層收緊影子銀行監(jiān)管的力度過(guò)大，或未能在跨境資本大規(guī)模流出時(shí)提供充足的流動(dòng)性，也會(huì)帶來(lái)流動(dòng)性和信貸意外收縮的風(fēng)險(xiǎn)。主要上行風(fēng)險(xiǎn)來(lái)自出口增速超預(yù)期、房地產(chǎn)活動(dòng)下滑幅度較預(yù)期溫和、以及政策放松力度較大?？傮w而言，我們認(rèn)為當(dāng)前預(yù)測(cè)面臨的下行風(fēng)險(xiǎn)大于上行風(fēng)險(xiǎn)。

中期展望：2020年GDP增長(zhǎng)至6%~6.5%

中國(guó)經(jīng)濟(jì)增速可能將隨投資和非農(nóng)勞動(dòng)力供給一起放緩，到2020年平均增速可能放緩至6~6.5%。如我們此前所強(qiáng)調(diào)，中長(zhǎng)期經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)是否可持續(xù)將取決于中國(guó)能否按合理的順序進(jìn)行必要的結(jié)構(gòu)性改革。