所謂PE模式杠桿功能，是投資者（融資者）利用PE模式，參與投入少量資金到PE基金中，通過結(jié)構(gòu)化收益保障投資人的部分利益，即可吸引高于所投金額資金進入，從而達到滿足資金需求預期的一種投融資模式。實現(xiàn)杠桿功能的原理是通過參與小部分出資，并將出資用于鎖定其他投資人收益，從而以小博大撬動更大規(guī)模資金進入。

1.案例

本部分引用筆者參與過的一個真實案例對PE杠桿功能做詳細介紹。因本案例中的投資尚未結(jié)束，筆者在文中將當事方真實名稱隱去。

一家大型民營房地產(chǎn)公司（下稱“地產(chǎn)公司”）與國內(nèi)某知名信托公司（下稱“信托公司”）達成協(xié)議，由信托公司發(fā)行集合資金信托計劃為地產(chǎn)公司項目（地產(chǎn)公司為該項目新設(shè)一家項目公司）募集開發(fā)資金。具體操作模式為：

(1)信托公司發(fā)行信托計劃募集資金人民幣10億元，信托計劃受益人分為優(yōu)先、劣后兩級，優(yōu)先級份額8億元，劣后級份額2億元。在信托計劃清算時，首先支付優(yōu)先級受益人本金并滿足優(yōu)先級受益人每年8%收益，之后再支付劣后級受益人本金和每年8%收益。剩余部分收益按各50%向兩級受益人分配。其中，2億元的劣后級信托計劃份額由房地產(chǎn)公司認購。

(2) 房地產(chǎn)公司出資成立一家私募股權(quán)投資基金管理公司（下稱“管理公司”）；

(3)管理公司與信托公司共同成立一支私募股權(quán)投資基金（有限合伙），信托公司作為LP出資10億元，管理公司作為GP出資1000萬；

(4)有限合伙企業(yè)以增資擴股形式將10億元資金注入項目公司，并與地產(chǎn)公司簽訂對賭協(xié)議，2年投資期屆滿，項目公司未清算，由地產(chǎn)公司按投資金額*（1+24%）的價格回購合伙企業(yè)所持股份；若項目公司已清算，投資收益不足24%，由地產(chǎn)公司補足，投資收益超過24%，超過部分由合伙企業(yè)享受。

【圖一：案例交易模式圖】

2.杠桿功能體現(xiàn)

常規(guī)PE的核心功能在于價值創(chuàng)造，即為被投資企業(yè)提供管理、營銷、渠道、人才等支持促使企業(yè)價值快速增長，此過程就是股權(quán)投資的價值創(chuàng)造過程，也正是PE有別于其他債權(quán)性融資工具之處。

PE的杠桿功能，雖是天然具備，但真正利用起來是PE在全國興起后，部分地區(qū)因?qū)I(yè)人才匱乏，不具備幫助企業(yè)實現(xiàn)價值創(chuàng)造的能力，退而求其次創(chuàng)新運用PE從事自融資時開始的。

在投資者擬投項目或企業(yè)自融資時，均可作為發(fā)起人利用PE杠桿功能撬動更多資金參與。根據(jù)發(fā)起人目的不同，將PE的杠桿功能分為投資杠桿功能和融資杠桿功能。本文案例可看做是兩者合二為一的模式。該模式一般在大型集團公司中使用較為普遍，當集團下屬投資公司有多個優(yōu)質(zhì)擬投項目，而自有資金不足以支撐對所有項目投資，同時其中某擬投項目正是集團的下屬項目公司時，便會由投資公司發(fā)起成立PE基金，并認購部分投資份額，從而撬動其他投資人加入。但是，大多數(shù)中小企業(yè)在利用PE杠桿功能時，往往只用其一種功能。為了便于理解，筆者將兩種功能分開闡述。

【圖二：集團公司PE杠桿功能運用】

（1）投資杠桿功能

所謂PE投資杠桿功能，是在運用PE基金進行投資時而言，當投資人資金不足以滿足企業(yè)融資需求或者因考慮風險等問題不愿全額進行投資時，承諾負責一定比例投資款，引入其他投資人參與共同投資。

在本文案例中，地產(chǎn)公司有2億元資金可用于投資，而項目公司的資金缺口為10億元，為了爭取該項目，地產(chǎn)公司引入信托公司參與，由后者負責籌集另外8億元資金。地產(chǎn)公司用2億元資金撬動了8億元資金進入。因項目公司是地產(chǎn)公司全資子公司，信托公司與項目公司存在信息不對稱問題，而地產(chǎn)公司則完全知悉項目公司情況，因此，地產(chǎn)公司向信托公司承諾了投資本金安全和保底投資收益。

（2）融資杠桿功能

所謂PE融資杠桿功能，是針對企業(yè)運用PE進行自融資而言，當企業(yè)有融資需求，且項目收益能覆蓋投資人的投資本金和收益。在此情況下，融資企業(yè)發(fā)起成立PE基金并由其或者股東承諾認購一定的份額，所募集的資金用于彌補融資企業(yè)資金缺口。使用PE融資杠桿功能時，一般通過結(jié)構(gòu)化收益將項目公司方LP設(shè)為劣后級，從而首先滿足其他LP的投資收益。

在本文案例中，項目公司需融資10億元，由其股東用控股的基金管理公司發(fā)起成立PE基金，項目公司股東通過認購信托計劃份額間接承擔了PE基金2億元投資款，從而用自有的2億元資金撬動了8億元資金進入。其中，地產(chǎn)公司作為項目公司方的投資人不僅被設(shè)計為信托計劃的劣后收益人，承諾了其他信托人投資本金安全和保底投資收益，還向PE基金承諾保底收益。

1.融資項目有良好盈利預期

PE杠桿功能實現(xiàn)，也是一個完整的PE投資流程，擬投項目基礎(chǔ)條件至關(guān)重要，是否有成長空間，是否有發(fā)展?jié)摿Γ欠衲艹掷m(xù)盈利保證投資人基礎(chǔ)收益是投資人關(guān)心的問題，這關(guān)系到日后所持股權(quán)的變現(xiàn)能力。但是，在自融資中，可能存在投資期屆滿擬投項目收益尚不適合分配的情況，這往往由擬投項目股東承諾回購股權(quán)，確保投資人收益。

2.管理人具有較強的實操能力

無論投資還是自融資過程中，招募資金的一方作為發(fā)起人，其能吸引到其他投資人參與，僅有優(yōu)質(zhì)的項目還不夠。投資人更希望在得到回報承諾后，有一個享有豐富經(jīng)驗的“操盤手”為其落實投資收益，保護本金安全。另外，PE的核心功能在于價值創(chuàng)造，優(yōu)秀的管理團隊除了能協(xié)調(diào)好各方關(guān)系之外，還能協(xié)助被投企業(yè)實現(xiàn)價值提升，為投資人創(chuàng)造超額收益。

3.合理的投資收益結(jié)構(gòu)化模式

投資收益結(jié)構(gòu)化之目的，在于當信息不對稱時，由掌握信息較多的發(fā)起人一方，承諾讓其他投資人優(yōu)先實現(xiàn)收益，當收益低于預期時用自己本金保證其他投資人收益，從而給予其他投資人信心。合理的投資收益結(jié)構(gòu)化模式，是達到募資效率與自身風險控制的平衡，即在合理時間招募到足夠的額資金，并且不因此將自身風險過于放大。當然，如果發(fā)起人有足夠信心，當自身風險被放大時，也可通過調(diào)整超額收益的分配比例用高收益平衡自身背負的高風險。

4.必要的保障措施

經(jīng)過結(jié)構(gòu)化投資收益后，保障措施之功能更多的是保障本金安全。一般情況下，排除發(fā)起人道德風險，發(fā)生威脅本金安全的情況，多是由突發(fā)狀況（如：政策調(diào)整、人事糾紛等）引起。因發(fā)起人的投資一般少于其招募投資人投資金額，因此，發(fā)起人投資款不足以償還投資人本金，另外倘若發(fā)起人承諾保證投資人基礎(chǔ)收益和本金安全，將會因違反最高人民法院《關(guān)于審理聯(lián)營合同糾紛案件若干問題的解答》中聯(lián)營合同保底條款無效的規(guī)定而無效。實踐中，最為廣泛運用的保障措施是由作為投資主體的PE基金與被投資企業(yè)或其股東簽訂對賭協(xié)議。而PE基金與被投資企業(yè)簽訂對賭協(xié)議，約定由被投資企業(yè)在未滿足盈利預期時進行補償?shù)淖龇ǎ?/span>2012年已發(fā)生被法院認定為企業(yè)間借貸導致無效的案例。因此，目前仍有法律空間的操作模式是由PE基金與被投資企業(yè)關(guān)聯(lián)方對賭，約定滿足一定條件后，由關(guān)聯(lián)方收購PE基金持有股權(quán)，從而完成退出保證本金安全。

（來源：晉銀濤律師的博客，搏實資本整理）