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2015年：醫(yī)藥板塊上市公司的回顧與展望（上篇，行業(yè)篇） 6月中旬以來，由于8股連續(xù)下跌很猛，不少朋友出于防守的考慮，把倉位挪向醫(yī)藥股（因為傳統(tǒng)的習慣上，醫(yī)藥股在大盤形勢不佳時比較容易受到機構(gòu)資金的青睞），所謂大盤失守，吃藥喝酒（炒醫(yī)藥、白酒等消費類的股票），這大概也是不少股民的歷史經(jīng)驗。確實，自6月中旬以來，醫(yī)藥板塊指數(shù)和白酒板塊指數(shù)，是本輪大跌中跌幅相對較小的板塊指數(shù)。但是，事物總是在發(fā)展變化的。在本輪大跌中，相對跌幅較小的，都是前期比較抗?jié)q的股票，相反，前期漲的狠的醫(yī)藥股，本輪大跌中跌幅也很大。那么，醫(yī)藥行業(yè)的上市公司，未來真的能遠遠跑贏大盤嗎？是醫(yī)藥類上市公司整體能跑贏大盤還是個別的醫(yī)藥股能跑贏大盤？帶著這些疑問，我們不妨來做一翻分析。 本人雖然從事的是光電行業(yè)的工作，但在2008年底到2014年10月底，基本上都以炒醫(yī)藥股為主，所以，還算有點小心得。現(xiàn)在借著被網(wǎng)友關注超5萬的機會，想簡要談一下醫(yī)藥行業(yè)股票的整體情況和未來一兩年內(nèi)的可能性，作為對廣大網(wǎng)友的回報。個人習慣是，大盤弱勢，輕倉為主，不喜歡重倉參與反彈，而喜歡在營利機會不是太確定的時候多做研究。以下是近一段時間內(nèi)對醫(yī)藥板塊上市公司研究的個人心得： 一、2009年至2015Q1醫(yī)藥類上市公司（整體與行業(yè)細分）營收與業(yè)績增速回顧： A、2009年度：兩市共131家醫(yī)藥上市公司，營業(yè)收入增長14.51%，凈利潤增長66.03%。從行業(yè)細分來看，利潤增長排名依次是： 1、生物制藥（凈利潤增長540.85%，高中長春高新單家為此一數(shù)據(jù)貢獻巨大） 2、醫(yī)療器械（凈利潤增長314.93%） 3、中藥（凈利潤增長41.36%） 4、化學制劑（凈利潤增長26.41%） 5、化學原料藥（凈利潤增長6.23%） 6、醫(yī)藥商業(yè)：未統(tǒng)計。 B、2010年度：164家醫(yī)藥上市公司營業(yè)收入增長19.75%,利潤總額增長23.68%（歸屬于母公司的凈利潤同比增長25.37%）。從行業(yè)細分來看，利潤增長排名依次是： 1、醫(yī)療器械:營收同比增24%左右的增長,將利潤增速加快增30% 2、生物制藥:營業(yè)收入同比增長21.5%, 凈利潤同比增長29.11% 3、化學藥制劑:營業(yè)收入同比增16.17%,凈利潤同比增速28.27% 4、中藥:營業(yè)收入同比增長18.47%,凈利潤增速達到27.22% 5、化學原料藥:營業(yè)收入同比增29.19%凈利潤同比增速18.79% 6、醫(yī)藥商業(yè)：營收同比增長15.82%,利潤增長16.98% C、2011年度：170家醫(yī)藥上市公司營業(yè)收入增長20.3%，凈利潤增長12.70%。從行業(yè)細分來看，利潤增長排名依次是： 1、醫(yī)療服務：凈利潤增長52.46%（愛爾眼科、通策醫(yī)療利潤大幅增長對此一數(shù)據(jù)貢獻大） 2、中藥：凈利潤增長31.19%, 3、醫(yī)療器械：凈利潤增長22.87% 4、醫(yī)藥商業(yè):扣非后凈利潤增長為21.83% 5、生物醫(yī)藥：凈利潤增長20.23% 6、化學藥制劑：凈利潤增長8.95% 7、化學原料藥：凈利潤減少26.97%（國家新政限制濫用抗生素導致化學原料藥本年度利潤大幅減少） D、2012年度：179家醫(yī)藥上市公司營業(yè)收入增長19.36%、凈利潤增長10.99%。從行業(yè)細分來看，利潤增長排名依次是： 1、醫(yī)藥商業(yè):扣非后凈利潤增長為31.33% 2、醫(yī)療服務：凈利潤增長29.59% 3、中藥：凈利潤增長25.47% 4、生物醫(yī)藥：凈利潤增長19.87% 5、化學藥制劑：凈利潤增長17.56% 6、醫(yī)療器械：扣非后凈利潤增長13.75% 7、化學原料藥：凈利潤減少13.67%（受限抗影響） E、2013年度：183家醫(yī)藥上市公司營業(yè)收入增長14.89%、凈利潤增長13.51%。從行業(yè)細分來看，利潤增長排名依次是： 1、醫(yī)療服務：凈利潤增長28.34% 2、中藥：25.36% 3、生物醫(yī)藥：凈利潤增長17.01% 4、醫(yī)藥商業(yè)：凈利潤增長為15.48% 5、醫(yī)療器械：扣非后凈利潤增長14.01% 6、化學藥制劑：凈利潤增長3.76% 7、化學原料藥：凈利潤減少9.05%（受限抗影響） F、2014年度：196家醫(yī)藥上市公司營業(yè)收入增長14.5%，凈利潤增長16%。從行業(yè)細分來看，利潤增長排名依次是（本年度的數(shù)據(jù)統(tǒng)計，各家由于統(tǒng)計口徑不一而有較大出入）： 1、醫(yī)療服務：凈利潤增長35.6% 2、中藥：22.3% 3、醫(yī)藥商業(yè)：凈利潤增長為21.38% 4、化學藥制劑：凈利潤增長19.36%（受低價藥政策放開影響業(yè)績回升） 5、化學原料藥：凈利潤18.67%（受低價藥政策放開影響抗生素價格回升） 6、醫(yī)療器械：扣非后凈利潤增長14.53% 7、生物醫(yī)藥：凈利潤增長11.56% G、2015年一季報：整個醫(yī)藥板塊營業(yè)收入增速13.46%，凈利潤增速為14.85%。2014年全年至2015年第一季度醫(yī)藥板塊毛利率一直保持在29.5%上下,期間費用率保持在20%上下,變化幅度較窄。 細分子行業(yè):化學制劑（受2014年低價藥價格放開政策的影響，化藥業(yè)績回升）>醫(yī)療器械>醫(yī)藥商業(yè)>化學原料藥>行業(yè)平均>醫(yī)療服務>中藥>生物制品:? 化學原料藥:盈利能力有局限,期待環(huán)保壓力下結(jié)構(gòu)轉(zhuǎn)型帶來的業(yè)績增長。一季度收入同比增速2.71%,環(huán)比增速0.26%;凈利潤同比增速為-22.04%,環(huán)比增速33.10%。預計產(chǎn)品結(jié)構(gòu)轉(zhuǎn)型是產(chǎn)業(yè)未來整體的趨勢,隨著轉(zhuǎn)型企業(yè)內(nèi)部資源整合的完成,增長態(tài)勢有望回溫。 生物制品:受益于生物制品增值稅率下調(diào),利潤增速回升明顯。一季度收入同比增速-8.34%,環(huán)比增速-11.10%;凈利潤同比增速為40.60%,環(huán)比增速12.13%。 化學制劑:招標進程推進,業(yè)績增速持續(xù)恢復。一季度收入同比增速12.41%,環(huán)比增速14.56%;凈利潤同比增速為19.73%,環(huán)比增速42.76%。隨著招標采購進程的推進和低價藥品政策的推進,我們預計二季度制劑業(yè)績增速有望持續(xù)呈現(xiàn)恢復性增長,低價藥品企業(yè)有望受益。 醫(yī)療服務:運營模式的不斷完善+政策扶持,高增長延續(xù)。一季度收入同比增速-1.83%,環(huán)比增速6.99%;凈利潤同比增速為6.24%,環(huán)比增速33.61%。我們認為受益于產(chǎn)業(yè)扶持政策和完善的運營模式(連鎖、平臺、區(qū)域擴張以及并購合作),二季度行業(yè)整體將延續(xù)高增長。 醫(yī)療器械:行業(yè)持續(xù)并購整合促進高增長。一季度收入同比增速8.40%,環(huán)比增速-5.38%;凈利潤同比增速為11.36%,環(huán)比增速-6.74%。受益于醫(yī)院建設(尚榮醫(yī)療、和佳股份)、持續(xù)并購(凱利泰)、大型影響設備國產(chǎn)化需求(華潤萬東)及規(guī)范化提升帶來的行業(yè)整合效應,我們預計行業(yè)二季度有望加速增長,集中度將會不斷提高。 醫(yī)藥商業(yè):配送集中化提升子板塊盈利能力,后期可關注網(wǎng)售處方藥解禁及支付閉環(huán)的完善。一季度收入同比增速3.36%,環(huán)比增速6.56%;凈利潤同比增速為6.82%,環(huán)比增速5.54%。隨著基藥招標的推進,醫(yī)藥商業(yè)的并購使醫(yī)療器械、耗材配送權(quán)集中化(嘉事堂、瑞康醫(yī)藥),醫(yī)藥商業(yè)盈利能力將進一步提升。網(wǎng)售處方藥解禁及支付閉環(huán)的完善,促使子行業(yè)打開數(shù)千億的市場藍海空間。 中藥:降價帶來業(yè)績擾動,招標政策傾斜有望促使增速回暖。一季度收入同比增速-5.16%,環(huán)比增速-3.12%;凈利潤同比增速為-1.50%,環(huán)比增速5.50%。隨著上游中藥材價格企穩(wěn),低價藥目錄對中成藥進行傾斜及招標的展開,判斷2015全年子行業(yè)增速有望回暖。（2015年一季報數(shù)據(jù)摘自齊魯證券研報） 從2009年以來醫(yī)藥板塊的年報和季報業(yè)績凈利潤增長的數(shù)據(jù)統(tǒng)計看，醫(yī)療服務，中藥，醫(yī)藥商業(yè)，是增長速度最快并且是增長最穩(wěn)定的三個細分子行業(yè)。 從2009年以來的醫(yī)藥板塊的統(tǒng)計數(shù)據(jù)中得知，醫(yī)藥類上市公司整體上仍然以小、散、亂的局面為主，平均到每家醫(yī)藥類上市公司的營業(yè)收入不足20億元人民幣。到2014年年報為止，醫(yī)藥商業(yè)類營收最高的是九州通，為410億元(2014年批發(fā)加零售部分的營收)；化學原料藥營業(yè)收入最高的是哈藥股份：120億元（這是2014年化藥部分的銷售收入）；中藥營業(yè)收入最高的是康美藥業(yè)99.6億元；化學制劑藥營業(yè)收入最高的是恒瑞醫(yī)藥：73.5億（2014年扣除原料藥之外的化藥部分的數(shù)據(jù)）；醫(yī)療器械營業(yè)收入最高的是新華醫(yī)療：52.4億元；醫(yī)療服務營業(yè)收入最高的是愛爾眼科:24億元；生物醫(yī)藥類營業(yè)收入最高的是天壇生物：18億。2014年每股凈利潤最高的是片仔癀：2.72元/股。 到2014年年報為止，中國醫(yī)藥類上市公司的普遍特點是：營收高的以國企為主，營收高的普遍利潤率水平差，凈利潤增長率差；利潤率水平高而且營利增長能力強的，以營收30億以下的民營類上市公司為主（這就是為什么近六七年醫(yī)藥股的大牛股基本出在中小型民營類上市公司）。由于歷史原因，我們的醫(yī)藥類公司，最初全是國企——國企，呵呵，大家知道的，國企的高管，關心的是官位，而不是效率！國企，隨便要辦一個什么事情，要上一個什么項目，層層審批，各級官員想到的是這事情會不會影響自己的官位，而不是能給企業(yè)帶來多少效益，因此，民企一個月能辦成的事，放在國企可能一年都還沒審批完成，效率低，利潤低，利潤增長水平低，是國企的通病。同時，國企，利益向個人輸送就大，往往大半的利潤都給各級大小官員的關聯(lián)性企業(yè)吞噬了。這些因素造成了醫(yī)藥類國企營收大的，利潤都不強，只有極個別例外！而中國醫(yī)藥類的民營上市公司，起步較遲，因此，除醫(yī)藥商業(yè)類的上市公司外，醫(yī)藥類的民企上市公司，普遍營收比較小，而醫(yī)藥商業(yè)的毛利率又很低，因此，民營類的醫(yī)藥上市公司，同樣也是營收高的凈利潤增長水平不高。 二、影響醫(yī)藥類上市公司業(yè)績的政策因素 醫(yī)藥類上市公司營利增長最強的一年是2009年，這一年，是我國發(fā)布供醫(yī)保用藥招標用的“基本藥物目錄”的第一年。2009-2012年，因為醫(yī)保用藥招標的各類品種持續(xù)放量，因此，這幾年間，受益的醫(yī)藥類上市公司中出了一批大牛股。不少股民在遇到大盤形勢稍差轉(zhuǎn)向防守時普遍躲進醫(yī)藥股中的做法，大概就和這幾年醫(yī)藥股牛股輩出有關。 縱觀世界各國，醫(yī)藥行業(yè)其實是最受政策影響的一個行業(yè)。 一個國家的醫(yī)保政策，會決定一個國家的藥價水平。世界范圍內(nèi)，一般而言，實行了醫(yī)保的國家，醫(yī)藥費的支出，基本上是由國家、單位、個人三方支出，國家支付部分往往又分中央和地方，個人支出部分又分為直接支付和通過購買商業(yè)性的醫(yī)療保險支付的部分。一般認為，醫(yī)保大致可以分為美國模式和日本模式，美國因為是聯(lián)邦制，再加上長期以來主張市場化和商業(yè)化的方式解決問題（認為政府插手干預過多容易導致腐敗和效率低下），因此，美國的中央政府是承保醫(yī)保費用的比例相對較小的國家。故此，美國對藥價不實行強行限價政策，美國的醫(yī)藥公司，營利能力普遍較強，美國的醫(yī)藥公司在歷史上相對享受較高的估值。日本因為歷史上長期都實行中央集權(quán)制，喜歡大一統(tǒng)的包辦模式，因此，日本的中央政府在醫(yī)保費用的支出上，所占的比例相對較高，故日本的藥價較受政府的限制，日本的醫(yī)藥公司營利能力總體上弱于美國的醫(yī)藥公司，日本的醫(yī)藥公司一直都估值比美國的要低。當前中國的醫(yī)保模式，有點類似于日本的模式，只不過中國仍然實行城鄉(xiāng)分別對待的二元體制。但總體而言，中國的中央政府在醫(yī)保的支出比例上，和日本一樣承受著較大的壓力，所以，就醫(yī)保政策而言，中國也傾向于限制藥價。 從2010年起，全國和各地的醫(yī)藥用藥招標，控費越來越嚴，藥價水平整體上持續(xù)朝著下行趨勢走，2011年、2012年、2013年，連續(xù)三年的年報，醫(yī)藥類上市公司的凈利潤增長速度都低于營收增長速度，一個重要原因，就是和醫(yī)保用藥的控費有關。其中，藥學制劑藥和藥學原料藥，受醫(yī)保用藥招標控費的影響最大（其中藥學原料藥2011-2013年利潤增長持續(xù)為負數(shù)，同時受限抗政策的影響巨大），導致這兩個細分子行業(yè)近幾年凈利潤出現(xiàn)增速下降和負增長。而在近幾年中營利增速持續(xù)排在前列的醫(yī)療服務子板塊、醫(yī)療器械子板塊、醫(yī)藥商業(yè)子板塊，都是受醫(yī)?？刭M影響小的細分子行業(yè)。而中藥的營利增速也相對較好，一個重要原因是隨著中國人民生活水平的提高，各種富貴病、慢性病發(fā)展迅速，中藥對于治療慢性病和治末病，有一定的優(yōu)勢，導致近幾年中藥類上市公司的營收和凈利潤增長水平都要高于化藥。生物藥當中，疫苗類生產(chǎn)企業(yè)，因疫苗的嚴格限價，因此，此類企業(yè)的利潤增長水平一直較低，而非疫苗類的醫(yī)藥上市公司，因為受醫(yī)保用藥限價的影響相對較小，利潤增速相對較快，其中，實力較強的有：長春高新的控股子公司金賽藥業(yè)，中信國?。ㄎ瓷鲜?，蘭生股份合計持有中信國健15.18%的股權(quán)），而其他的非疫苗類生物醫(yī)藥類上市公司，大都實力不強，還屬于故事大王階段。 三、2014-2015年醫(yī)藥類上市公司的股價動向及其背后原因 統(tǒng)計一下2014-2015年醫(yī)藥類上市公司的漲幅榜，我們可以發(fā)現(xiàn)，以下幾類醫(yī)藥股在近一年內(nèi)的交易中遠遠跑贏醫(yī)藥類上市公司板塊整體： 1、 生產(chǎn)低價藥（特別是低價抗生素一類）的老國企，如：哈藥股份、華北制藥、魯抗醫(yī)藥，等等，2014年中期到2015年中期股價上漲幅度巨大——股價上漲3-5倍。 原因：2014年4月26日，國家發(fā)展改革委發(fā)布《關于改進低價藥品價格管理有關問題的通知》【發(fā)改價格[2014]856號】，針對低價藥無利潤而不愿意生產(chǎn)和棄標現(xiàn)象頻發(fā)，國家發(fā)改為決定放開低價藥的最高限價。這一政策，導致哈藥股份、華北制藥、魯抗醫(yī)藥等一批生產(chǎn)低價化藥的上市公司從2014年6月份起利潤回升明顯，自2014年中期到2015年中期，普遍錄得300%以上的漲幅。 這類屬于政策變動引起對應上市公司業(yè)績困境反轉(zhuǎn)營利提升而引發(fā)的炒作潮。 2、 基因檢測類上市公司，如：達安基因、中源協(xié)和等，2014年中期到2015年中期股價上漲幅度巨大——股價上漲4-7倍。 原因：2014年6月30日,國家食藥總局就批準了第二代基因測序產(chǎn)品上市。 這類屬于政策變動（此前這一領域一直有政策上的禁區(qū)）引起的預期性、概念性炒作。并引起了連鎖反應，沾邊則飛，如新開源、千山藥機、仟源醫(yī)藥等都被惡炒。 3、 醫(yī)藥商業(yè)，瑞康醫(yī)藥、九州通，柳州藥業(yè)，老百姓等，2014年中期到2015年中期股價上漲幅度較大——股價上漲2-3倍的較多。 原因：出于醫(yī)?？刭M的需要，市場普遍預期將來會出臺醫(yī)、藥分離的政策，如果這個政策出臺，醫(yī)藥商業(yè)類企業(yè)就是最大的贏家。 這類屬于政策預期性的概念炒作。 4、互聯(lián)網(wǎng)加，如康美藥業(yè)，這類不說也罷，有李博士鼓吹，有市場的互聯(lián)網(wǎng)泡沫大潮的吹捧。這類醫(yī)藥類上市公司，2014年中期到2015年中期普遍漲幅3—5倍。 這類為市場情緒型炒作。 5、國企改革概念，國藥一致，天壇生物，中國醫(yī)藥，這一類具有國企改革概念的上市公司，2014年中期到2015年中期普遍漲幅為1-2倍。 這類為預期類炒作。 6、血液制品價格放開概念，華蘭生物，上海萊士，2014年中期到2015年中期普遍漲幅2-3倍。 此類炒作為預期加業(yè)績。 7、醫(yī)療服務類，如迪安診斷，愛爾眼科，及其他體外診斷類的個股，普遍錄得2-3倍漲幅。 原因：醫(yī)療服務類上市公司，受醫(yī)保限費的影響小。 此為炒作為業(yè)績型加市場偏好型的炒作。 除這7類之外，2014年中期到2015年中期醫(yī)藥類上市公司漲幅較大的，主要和并購重組有關，或者和外延式擴張有關。 我將2015年醫(yī)藥類上市公司的股價上漲行情，歸結(jié)為：啞鈴型——兩頭大中間小，所謂的兩頭，一頭是政策利好和政策預期（如低價藥價格放開，如國改），一頭是新概念（如基因檢測，如互聯(lián)網(wǎng)加），這兩頭都是市場上的熱門炒作對象，所謂的中間，是指踏踏實實走研發(fā)走內(nèi)延式發(fā)展——靠扎實的業(yè)績增長的醫(yī)藥類上市公司，如恒瑞醫(yī)藥，雙鷺藥業(yè)，此類公司大幅跑輸以上6種類型的醫(yī)藥股。 四、啟示與展望 總體而言，我們恐怕不能對中國的醫(yī)藥類上市公司的研發(fā)能力和研發(fā)水平寄太高的期望，和歐美和日本的醫(yī)藥類上市公司比，我們的整體研發(fā)投入和研發(fā)水平，大致有30-50年的整體差距（個別例外，如華大基因）。 2014-2015年，除生產(chǎn)低價藥的上市公司因受低價藥價格放開的政策利好而業(yè)績同比環(huán)比增幅較大而引起公司的股價大幅回升外，其他漲幅巨大的醫(yī)藥類上市公司都和業(yè)績增長的多少關系不是太大，主要是炒預期和炒概念，主要原因是：醫(yī)保用藥的控費，壓制了醫(yī)藥類上市公司的業(yè)績增速，導致市場對醫(yī)藥類上市公司的業(yè)績預期普遍不高，因此，我們大致可以預計，醫(yī)藥類上市公司2009年-2012年那種以內(nèi)延式、業(yè)績型炒作為主的炒作風格，可能在未來相當一段時間內(nèi)，不會成為市場的主流，為什么？因為醫(yī)保用藥招標壓價厲害，醫(yī)藥類上市公司很難在內(nèi)延式發(fā)展中錄得業(yè)績的快速上漲。 相反，受醫(yī)保用藥控費影響較小的醫(yī)藥類細分子行業(yè)的上市公司，應該相對看好。如：醫(yī)療服務（特別是體外診斷，個人認為這可能會是未來兩年內(nèi)的上漲龍頭板塊）、醫(yī)藥商業(yè)、醫(yī)療器械、健康管理，這些類別的上市公司，未來兩年內(nèi)應該會大幅跑贏醫(yī)藥板塊整體。 （本篇為2015年醫(yī)藥板塊上市公司回顧與展望的上篇——行業(yè)篇，因此，分析相對比較粗放。下篇為醫(yī)藥類上市公司的個股篇，會在將來一段時間內(nèi)發(fā)在雪球上，有興趣朋友的請關注。） （感謝同一個QQ群的上海的遙遙，她給我提供了不少相關的醫(yī)藥行業(yè)的政策性文件，感謝群里多位愛好研究和探討醫(yī)藥板塊上市公司的朋友，因涉及的人不少就不一一點名了） @今日話題 |
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