在新三板爆發(fā)式增長過程中，原本高高在上的上市公司也開始想方設(shè)法進(jìn)入新三板掘金，掀起了一股A公司分拆子公司上新三板的熱潮。而在該模式的實際操作中，較多部分案例是上市公司本身主動尋求將子公司分拆掛牌新三板，如東軟慧聚；還有部分則是上市公司“被”相關(guān)，也即掛牌公司為并非上市公司控股公司，只是作為小股東“恰逢其會”的“被”掛牌，如華邦穎泰，該上市公司于2012年4月26日受讓股權(quán)持有云濤生物（新三板掛牌公司）30%股權(quán)，至掛牌時為公司第二大股東，亦并非公司的實際控制人。

筆者搜集了大量A股公司分拆子公司上新三板的案例，以期從案例中發(fā)現(xiàn)該模式目前的關(guān)注要點和障礙，經(jīng)過筆者總結(jié)，目前反映在公司公開披露的文件中較多的問題集中在同業(yè)競爭、關(guān)聯(lián)交易、公司獨立性、對賭協(xié)議或反稀釋規(guī)定、國有資產(chǎn)等問題上。

【東軟慧聚】

1.股權(quán)結(jié)構(gòu)

東軟慧聚的控股股東股東為遼寧創(chuàng)業(yè)投資有限公司，東軟集團(tuán)持有遼寧創(chuàng)業(yè)投資有限公司60%的股份

2.同業(yè)競爭

公司與遼寧東創(chuàng)的控股股東東軟集團(tuán)下轄的ERP 事業(yè)部的部分業(yè)務(wù)重合，都有ERP 實施與運維服務(wù)業(yè)務(wù)，該部分業(yè)務(wù)存在潛在同業(yè)競爭關(guān)系。為解決此潛在競爭業(yè)務(wù)，也為規(guī)范集團(tuán)內(nèi)部經(jīng)營范圍，2009 年東軟集團(tuán)對公司和集團(tuán)轄下的“ERP 事業(yè)部”（現(xiàn)已并入并成為“解決方案事業(yè)部”的部分業(yè)務(wù)內(nèi)容）的目標(biāo)市場進(jìn)行了明確的劃分，設(shè)定了各自業(yè)務(wù)的專屬行業(yè)，其中：“ERP 事業(yè)部”負(fù)責(zé)石油、地鐵、柴油機(jī)、重工、鋼鐵、家電等行業(yè)，北京東軟慧聚信息技術(shù)有限公司負(fù)責(zé)煙草行業(yè)（包括工業(yè)、商業(yè)、物資及煙機(jī)設(shè)備配套企業(yè)）、電力行業(yè)（包括電網(wǎng)、發(fā)電企業(yè)）及“ERP 事業(yè)部”未涉及的其他行業(yè)。

為徹底解決上述潛在的同業(yè)競爭問題，東軟集團(tuán)承諾在公司掛牌后把該部分存在潛在同業(yè)競爭的業(yè)務(wù)進(jìn)行分拆、分批轉(zhuǎn)讓至公司，以徹底解決潛在的同業(yè)競爭問題。暫緩轉(zhuǎn)讓的主要原因為該部分業(yè)務(wù)存在一些優(yōu)質(zhì)客戶，如何將這些資源順利延續(xù)到公司，需要一定的時間以及較大的資金投入。因此，需等公司掛牌后進(jìn)行融資以收購該部分業(yè)務(wù)。

公司控股股東、其他股東、董事、高級管理人員及核心技術(shù)人員出具《避免同業(yè)競爭承諾函》；東軟集團(tuán)出具了《避免同業(yè)競爭措施說明》。

【儲翰科技】

旭光股份持有公司42.99%的股權(quán)，成為第一大股東；旭光股份的實際控制人張建和成為公司的實際控制人。

同業(yè)競爭問題在法律意見書、補充法律意見書（一）和（二）均有提出，律師認(rèn)為旭光股份的主營業(yè)務(wù)為電真空器件的研發(fā)、生產(chǎn)、銷售，屬于《國民經(jīng)濟(jì)行業(yè)分類》（GB/T4754 -2011）中的電子真空器件制造業(yè)；儲翰科技的主營業(yè)務(wù)為光電子器件的研發(fā)、生產(chǎn)和銷售，屬于《國民經(jīng)濟(jì)行業(yè)分類》（GB/T4754-2011）中的光電子器件及其他電子器件制造，因此，儲翰科技與旭光股份分屬于制造業(yè)項下的不同行業(yè)分類；同時，經(jīng)律師向旭光股份有關(guān)人員訪談，旭光股份的產(chǎn)品主要應(yīng)用于輸配電的開關(guān)，儲翰科技的產(chǎn)品主要應(yīng)用于通訊系統(tǒng)的光信號、電信號的轉(zhuǎn)換，二者的產(chǎn)品應(yīng)用于不同的領(lǐng)域。

公司控股股東旭光股份和實際控制人張建和已分別出具了《承諾函》，作出了避免同業(yè)競爭及利益沖突的承諾。

【浙江大農(nóng)】

1.股權(quán)結(jié)構(gòu)

利歐集團(tuán)股份有限公司持有本公司70%的股份，系本公司控股股東。利歐股份于2001年5月21日成立，并于2007年4月27日上市，股票代碼為002131。公司實際控制人為王相榮先生。

2.同業(yè)競爭（對從事的市場細(xì)分承諾+實際控制人、董監(jiān)高、小股東承諾）

從業(yè)務(wù)和產(chǎn)品（浙江大農(nóng)制造的泵類產(chǎn)品；園林機(jī)械、農(nóng)業(yè)機(jī)械類產(chǎn)品；清潔機(jī)械設(shè)備，一一和利歐股份對比分析，從實際經(jīng)營范圍、用途、工作原理等方面）和主要客戶方面證明沒有同業(yè)競爭。

（1）浙江大農(nóng)與利歐股份及王相榮簽署了《關(guān)于避免同業(yè)競爭協(xié)議》，認(rèn)為浙江大農(nóng)生產(chǎn)、銷售的清洗機(jī)類產(chǎn)品及植保機(jī)械類產(chǎn)品的核心部件包括高壓柱塞泵，該類型泵利用柱塞的往復(fù)運動，使泵腔的容積發(fā)生變化，從而達(dá)到液體流動的目的；利歐股份生產(chǎn)、銷售的微型小型水泵及工業(yè)泵均屬離心泵，系靠泵內(nèi)葉輪旋轉(zhuǎn)產(chǎn)生離心力，從而達(dá)到液體流動的目的。

浙江大農(nóng)與利歐股份互相承諾不直接或間接研制、生產(chǎn)及銷售與對方公司就協(xié)議中所述產(chǎn)品具備相同或相近似核心部件、技術(shù)原理及用途的產(chǎn)品。

（2）王相榮、浙江大農(nóng)董事（除王相榮）、監(jiān)事、高級管理人員和大農(nóng)機(jī)械（持有浙江大農(nóng)30%的股東）出具承諾，承諾避免同業(yè)競爭。

【云銅科技】

云銅集團(tuán)持有公司72.89%的股份，另，云銅集團(tuán)通過控股子公司云南銅業(yè)（云南銅業(yè)股份有限公司為上市公司，證券代碼000878，云銅集團(tuán)持有其48.17%的股權(quán)，為其第一大股東。）間接控制公司股份17,500,000股，占公司總股本的18.98%；因此，云銅集團(tuán)直接及間接控制公司股份84,700,000股，占公司總股本的91.87%，為公司控股股東。

《法律意見書》同業(yè)競爭部分的描述為：“云銅科技主要從事硒的提取和深加工，銅深加工，粉體材料開發(fā)生產(chǎn)，產(chǎn)業(yè)化技術(shù)推廣和服務(wù)等業(yè)務(wù)，云銅科技現(xiàn)有業(yè)務(wù)中僅有銅產(chǎn)品與部分關(guān)聯(lián)方存在相似之處，但在銅的工藝技術(shù)、原料供應(yīng)等方面均有不同，且銅的收入占公司主營業(yè)務(wù)比重不大”，同時公司控股股東和持有公司5%股份以上的股東出具兜底承諾。

【恒寶通】

控股股東為福建省青山紙業(yè)股份有限公司，福建省國資委為公司的實際控制人。

報告期內(nèi)發(fā)生的部分涉及關(guān)聯(lián)交易等重大事項（公司向關(guān)聯(lián)方閩環(huán)實業(yè)購買紙箱及向控股股東青山紙業(yè)銷售光纖收發(fā)器，向關(guān)聯(lián)方青山紙業(yè)承租房屋，向關(guān)聯(lián)方青山紙業(yè)和閩環(huán)紙品提供借款等），律師認(rèn)為上述關(guān)聯(lián)交易雖未履行相應(yīng)的內(nèi)部決策程序，但實質(zhì)上并損害公司及其他股東的合法權(quán)益。公司全體股東出具《關(guān)于公司重大事項決策程序的聲明及承諾函》；公司修訂了《公司章程（草案）》，針對公司實際情況制定了《關(guān)聯(lián)交易管理制度》、《防止大股東、實際控制人及關(guān)聯(lián)方占用資金管理制度》、《信息披露管理制度》等內(nèi)控管理制度。

【儲翰科技】

1.股權(quán)結(jié)構(gòu)

旭光股份持有公司42.99%的股權(quán)，為公司第一大股東；，旭光股份的實際控制人張建和成為公司的實際控制人。

2.關(guān)聯(lián)交易（儲翰科技與旭光股份之間有2,000萬元委托貸款）

（1）儲翰科技和旭光股份均需履行決策程序；

（2）該關(guān)聯(lián)交易不存在損害公司及其他股東利益的情形；

（3）《公司章程》、《股東大會議事規(guī)則》、《董事會議事規(guī)則》以及《關(guān)聯(lián)交易管理制度》的制定；旭光股份和實際控制人兜底承諾

【恒寶通】

控股股東為福建省青山紙業(yè)股份有限公司，福建省國資委為公司的實際控制人。

報告期內(nèi)公司對AvagoTechnologies Trading Ltd.(以下簡稱“Avago”)銷售金額占當(dāng)期/當(dāng)年營業(yè)收入的比例分別為60.39%、41.78%和45.12%。律師認(rèn)為，雖然公司對Avago 這一重要客戶存在一定的依賴性，但公司正采取積極措施使客戶集中度高的情況逐步得以改善。且公司的財務(wù)、機(jī)構(gòu)、人員、業(yè)務(wù)、資產(chǎn)獨立，不存在影響經(jīng)營的重大風(fēng)險。

【儲翰科技】

1.股權(quán)結(jié)構(gòu)

旭光股份持有公司42.99%的股權(quán)，為公司第一大股東；，旭光股份的實際控制人張建和成為公司的實際控制人。

2.公司對于上市公司（旭光股份）的影響

律師認(rèn)為，旭光股份系2014年4月通過股權(quán)受讓和增資的方式控股儲翰科技，故2012年度、2013年度，不存在儲翰科技的業(yè)績對旭光股份的獨立地位、持續(xù)經(jīng)營能力構(gòu)成影響的情況。2014年1-6月，儲翰科技的資產(chǎn)總額、凈資產(chǎn)、營業(yè)收入、利潤總額以及凈利潤等主要財務(wù)指標(biāo)占旭光股份的比例較低，本次掛牌對旭光股份維持獨立上市地位、持續(xù)盈利能力無重大影響。

【天安智聯(lián)】（上市公司參股）

天安智聯(lián)原為天奇自動化工程股份有限公司的控股子公司（2011年8月16日增資后持有51%），后經(jīng)過多次股權(quán)轉(zhuǎn)讓和增減資程序，公司現(xiàn)實際控制人為郎繼軍與洪濤二人，天奇自動化工程股份有限公司持有公司15.24%的股份。

公司對于對賭協(xié)議的處理：

（1）首先須如實披露；

（2）將對賭協(xié)議中公司承擔(dān)的對賭安排（包括但不限于股權(quán)回購、投資差價補償、業(yè)績承諾）的所有義務(wù)予以免除或由公司創(chuàng)始人團(tuán)隊楊雷、郎繼軍承擔(dān)；

（3）涉及反稀釋權(quán)利條款的受益方承諾放棄優(yōu)先購買權(quán)、優(yōu)先受讓權(quán)，僅按照其所持比例享有優(yōu)先購買權(quán)；

（4）結(jié)論：上述對賭安排、反稀釋權(quán)的規(guī)定并不會導(dǎo)致公司控制權(quán)發(fā)生變更，不會對公司本次申請掛牌構(gòu)成實質(zhì)性障礙。

【紐米科技】

云天化股份直接持有公司88.68%的股份，系公司控股股東，股票代碼為600096。

國有股權(quán)問題（云天化為國有法人股東）：

（1）股東的性質(zhì)；股東投資于公司的程序的合法合規(guī)性；公司是否需要取得國有股權(quán)設(shè)置批復(fù)文件及相關(guān)依據(jù)。

（2）公司歷次增資涉及國有股權(quán)比例變動所履行的審批、評估等程序。

（3）國有股權(quán)轉(zhuǎn)讓的基本事項，包括且不限于轉(zhuǎn)讓主體的性質(zhì)、出資單位、主管部門情況，內(nèi)部決策程序的履行情況，有權(quán)機(jī)關(guān)的批準(zhǔn)或備案情況，清產(chǎn)核資、資產(chǎn)評估及相應(yīng)核準(zhǔn)、備案程序履行情況，轉(zhuǎn)讓交易方式、權(quán)屬登記情況。存在國有股權(quán)變更瑕疵的，公司采取的措施、有權(quán)機(jī)關(guān)的確認(rèn)。

目前，很多財經(jīng)評論和觀點認(rèn)為上市公司的血統(tǒng)成為其子公司掛牌新三板的障礙。

中信證券場外市場部的某券商人士認(rèn)為：“從掛牌子公司的角度來看，要求其在資產(chǎn)、業(yè)務(wù)、人員、財務(wù)、機(jī)構(gòu)等方面獨立于控股股東，其中對獨立性最大的挑戰(zhàn)莫過于業(yè)務(wù)獨立，即同業(yè)競爭問題”，“一般來說，上市公司控股的子公司，往往都是上市公司主營業(yè)務(wù)的一個組成部分。所以，此類子公司掛牌時，往往無法規(guī)避同業(yè)競爭問題，如東軟慧聚、云銅科技、海欣藥業(yè)、元亨光電等。”

從實際案例來看，對于同業(yè)競爭問題出現(xiàn)比較明顯的兩極分化，或是直接認(rèn)定無任何同業(yè)競爭，掛牌公司和上市公司主營業(yè)務(wù)差別較大，此種情況下由公司的實際控制人、持股5%以上的股東、股份公司董事、監(jiān)事、高級管理人員及核心技術(shù)人員均出具《避免同業(yè)競爭承諾函》即可，股轉(zhuǎn)系統(tǒng)一般也予以認(rèn)可；或是對于同業(yè)競爭有較多論述，較多的是通過詳細(xì)解釋子公司和上市母公司之間主營業(yè)務(wù)的差別，通過細(xì)分市場加上控股股東、董監(jiān)高兜底承諾的方式解決，嚴(yán)重的如東軟慧聚母公司承諾在公司掛牌后把該部分存在潛在同業(yè)競爭的業(yè)務(wù)進(jìn)行分拆、分批轉(zhuǎn)讓至公司，以徹底解決潛在的同業(yè)競爭問題。

雖然目前新三板對于同業(yè)競爭的態(tài)度比較寬容，但同業(yè)競爭問題仍然值得關(guān)注。在可行的情況下，應(yīng)盡可能在掛牌時即消除同業(yè)競爭，使得子公司獨立成為上市公司的一個業(yè)務(wù)分部。否則，盡管采取承諾解決同業(yè)競爭的方式暫時能夠被股轉(zhuǎn)公司認(rèn)可，但終究不是長久之計。

安信證券某券商人士認(rèn)為：“目前，多數(shù)分拆掛牌的公司與上市公司之間存在一定程度的關(guān)聯(lián)交易，其產(chǎn)生的原因包括，分拆的子公司與上市公司或上市公司控制的其他公司，在行業(yè)上是上下游關(guān)系，存在一定采購、銷售交易；或分拆的子公司之前依靠上市公司的資金進(jìn)行業(yè)務(wù)發(fā)展，存在資金往來關(guān)系?！?/p>

從實際案例來看，關(guān)聯(lián)交易并沒有占據(jù)太多的篇幅，基本上存在關(guān)聯(lián)交易的公司均通過說明《董事會議事規(guī)則》、《關(guān)聯(lián)交易管理制度》的內(nèi)控制度的建立加上母公司、實際控制人兜底承諾就能獲得股轉(zhuǎn)系統(tǒng)的認(rèn)可。從子公司的角度來看，即使關(guān)聯(lián)交易無法避免，也需要證明關(guān)聯(lián)交易的披露充分、決策科學(xué)、定價公允，存在合理。上市公司不通過關(guān)聯(lián)交易侵占子公司利益，子公司也不損害上市公司的利益。

公司獨立性問題可以參考儲翰科技的披露文件，該公司有較為突出的同業(yè)競爭和部分重點解釋的關(guān)聯(lián)交易，就公司獨立性問題也做了詳細(xì)回復(fù)，公司的獨立性在法律意見書、補充法律意見書（一）和（二）均有提出，律師亦根據(jù)業(yè)務(wù)、資產(chǎn)、機(jī)構(gòu)、人員、財務(wù)、技術(shù)等分類回復(fù)了股轉(zhuǎn)系統(tǒng)：業(yè)務(wù)——市場細(xì)分；資產(chǎn)——足額出資+產(chǎn)權(quán)明晰+資產(chǎn)獨立；人員——人事任免任職合規(guī)；機(jī)構(gòu)——完善公司治理結(jié)構(gòu)；財務(wù)——審計報告+公司說明；技術(shù)——公司說明。

同時需要注意的是子公司掛牌是否影響上市公司核心資產(chǎn)及業(yè)務(wù)的獨立經(jīng)營能力、持續(xù)盈利能力。其中掛牌公司總資產(chǎn)、凈資產(chǎn)、凈利潤不能占上市公司比例過大；上市公司與掛牌公司高管不存在交叉持股的情況。

這些問題在案例中的確都是重點問題，但并不是因為其作為上市公司子公司而受到關(guān)注，而是其本身就是重點問題，如神元生物（831808）（上市公司天馬精化參股）就存在有國有股東（吳江創(chuàng)投）和對賭協(xié)議的問題，亦受到重點關(guān)注。對于對賭協(xié)議問題的解決可以參考天安智聯(lián)，對于國有資產(chǎn)問題可以參考紐米科技。

（作者：劉亞楠，搏實資本整理）