2016年的第一場(chǎng)“血”來(lái)的有些早，股市在短短一周多的時(shí)間內(nèi)下跌了接近20%，很多股票更是出現(xiàn)了40%左右的跌幅。好的方面是2016年剛剛開始，未來(lái)將何去何從？我個(gè)人覺(jué)得今年會(huì)非常非常難做，一定要降低預(yù)期收益率，市場(chǎng)負(fù)面的因素遠(yuǎn)超正面因素，全年甚至?xí)霈F(xiàn)幾次危機(jī)，但由于指數(shù)在低位，也不需要太悲觀。整體情況可能更像2012年，而不是2011年。

最大的兩個(gè)負(fù)面因素，在我之前自己的2016年度展望中說(shuō)過(guò)，就是注冊(cè)制和美聯(lián)儲(chǔ)的收縮資產(chǎn)負(fù)債表。中國(guó)股市有很多創(chuàng)新是會(huì)讓人貪婪的，比如當(dāng)年創(chuàng)業(yè)板的推出。但對(duì)應(yīng)的，也一定會(huì)有新的東西讓人覺(jué)得恐懼，比如注冊(cè)制。直到今天，注冊(cè)制將以什么方式，何種節(jié)奏推出都很少有人能說(shuō)清楚。我個(gè)人比較確定的一點(diǎn)是，市場(chǎng)會(huì)先提前預(yù)期最壞的方式。從根本上，注冊(cè)制是打破過(guò)去多年資產(chǎn)證券化的模式。資產(chǎn)證券化模式的本質(zhì)是什么？表面上看，有人會(huì)說(shuō)是管理層/產(chǎn)業(yè)資本的“坐莊”。實(shí)際上是制度雙軌制的價(jià)格套現(xiàn)。從改革開放以來(lái)，中國(guó)經(jīng)濟(jì)一直在從原有的計(jì)劃經(jīng)濟(jì)走向市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)，但這種轉(zhuǎn)變從來(lái)就不是一蹴而就的。這也導(dǎo)致過(guò)去二十年以來(lái)，制度套利成就了一大批人。最早的就是當(dāng)年的鋼材價(jià)格雙軌制，到后來(lái)利率價(jià)格的雙軌制，到今天的上市公司估值和非上市公司估值的雙軌制（有價(jià)差是合理的，但從沒(méi)有一個(gè)市場(chǎng)如此不合理）。這也成就了許多公司通過(guò)套利兩邊的估值差，把自己市值做大。這個(gè)制度的套利，會(huì)在注冊(cè)制出來(lái)后被打破。我統(tǒng)計(jì)了2012年8月到2015年8月的十倍股，有24個(gè)股票。其中16個(gè)公司都是重組股（資產(chǎn)證券化模式），一半的行業(yè)覆蓋在泛互聯(lián)網(wǎng)，這個(gè)模式大概率在今年走向終結(jié)。而且從過(guò)去的歷史來(lái)看，A股一直是非常前瞻的。大家回頭可以看看，萬(wàn)科什么時(shí)候殺估值的，銀行股什么時(shí)候殺估值的，蘇寧又是何時(shí)殺估值的。在A股，任何在當(dāng)時(shí)讓許多人覺(jué)得大跌眼鏡的現(xiàn)象，回頭看都是非常有道理和邏輯的。從某種意義上，A股又是一個(gè)極具有效的市場(chǎng)。所以，這是國(guó)內(nèi)市場(chǎng)的一大變化，而且這個(gè)變化短期帶來(lái)的影響是負(fù)面的。關(guān)于美國(guó)收縮資產(chǎn)負(fù)債表，我也說(shuō)過(guò)許多次。2009年到今天，標(biāo)普上漲的節(jié)奏和美聯(lián)儲(chǔ)擴(kuò)張資產(chǎn)負(fù)債表幾乎是一致的。每一次QE結(jié)束的間歇，美股就基本橫盤震蕩。2015年標(biāo)普是走平的，因?yàn)橘Y產(chǎn)負(fù)債表的規(guī)模沒(méi)有擴(kuò)張（也沒(méi)有收縮）。2016年，大概率美聯(lián)儲(chǔ)加息2次以上，也是大概率美聯(lián)儲(chǔ)會(huì)收縮資產(chǎn)負(fù)債表，對(duì)應(yīng)美股會(huì)下跌。美股的下跌將伴隨全球風(fēng)險(xiǎn)偏好的下滑。當(dāng)全球風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)都回落時(shí)，中國(guó)股市也一定會(huì)被波折到。

我們?cè)倏匆粋€(gè)資金面的角度。2015年的牛市有很大原因來(lái)自于增量資金入場(chǎng)。無(wú)風(fēng)險(xiǎn)收益率的下滑，以及經(jīng)濟(jì)基本面不好，導(dǎo)致散戶和企業(yè)的存款都向股市搬家，特別是后者。2007年的大牛市是散戶的儲(chǔ)蓄搬家，對(duì)應(yīng)我們看到了基金管理公司的規(guī)模大規(guī)模增長(zhǎng)。2015年我們看到了私募資產(chǎn)管理規(guī)模的飛躍。現(xiàn)在整個(gè)私募基金的股票權(quán)益管理規(guī)?；旧虾凸疾畈欢嗔?，背后是大量的企業(yè)將閑錢交給私募基金公司，通過(guò)這個(gè)渠道進(jìn)入股市。但是2016年我們會(huì)看到減持，企業(yè)再融資，以及新股發(fā)行等因素對(duì)于資本市場(chǎng)的抽血。

還有一個(gè)不好的現(xiàn)象。每年的第一周對(duì)于全年都有很強(qiáng)的預(yù)示作用。今年第一周A股和美股都是暴跌，也預(yù)示全球最大的兩個(gè)資本市場(chǎng)今年都不會(huì)有很好的表現(xiàn)。同時(shí)，兩個(gè)市場(chǎng)都出現(xiàn)了前期強(qiáng)勢(shì)股補(bǔ)跌的現(xiàn)象（中國(guó)的傳媒，美國(guó)的亞馬遜，Netflix)。我在去年年底的2016年展望也說(shuō)過(guò)，美股的下跌會(huì)導(dǎo)致風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)配置的下調(diào)，對(duì)A股的影響是雙殺的。

今年市場(chǎng)的主要節(jié)奏就是“出清”。實(shí)體經(jīng)濟(jì)出清過(guò)剩產(chǎn)能，虛擬經(jīng)濟(jì)出清過(guò)高的泡沫。過(guò)去幾年新興經(jīng)濟(jì)的發(fā)展是實(shí)實(shí)在在的，經(jīng)濟(jì)在轉(zhuǎn)型，創(chuàng)新在崛起。代表經(jīng)濟(jì)基本面的股票市場(chǎng)，肯定不會(huì)回到所謂的起點(diǎn)。但股市和實(shí)體經(jīng)濟(jì)就是人和狗，有時(shí)候狗跑到前面去了，需要跑回來(lái)。我也并不認(rèn)為今年會(huì)是2011年。那時(shí)候流動(dòng)性收緊，而且股票市場(chǎng)并不是更好的配置資產(chǎn)。所以，可能會(huì)和2012年更像。未來(lái)一定是大分化，不是過(guò)去傳統(tǒng)選賽道的模式。2012年到2013年是白馬成長(zhǎng)股表現(xiàn)強(qiáng)勁的黃金期，中國(guó)的“漂亮50'都取得不錯(cuò)的超額收益。接下來(lái)，我覺(jué)得需要尋找新興成長(zhǎng)行業(yè)的“漂亮50”。在市值管理模式結(jié)束之后，尋找擁有良好商業(yè)模式，優(yōu)秀管理層的好公司。

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