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全球一些央行可能正在擔(dān)憂通脹低迷的問題，但一些投資者擔(dān)心，美國可能正在陷入一種錯誤的通脹模式：輕微滯脹。

投資者的這種顧慮來自其密切關(guān)注的債券市場的一個領(lǐng)域，市場的通脹預(yù)期就源于這一領(lǐng)域。與今年市場反彈同時出現(xiàn)的是這些通脹預(yù)期的大幅上升。目前，市場對于未來10年美國年通脹率的預(yù)期已經(jīng)從2月1.2%的低點升至1.7%，達到去年夏天市場對中國深感不安時以來的最高水平。

不幸的是，這一名為10年期平準(zhǔn)通脹率的上升并不完全是件好事。10年期平準(zhǔn)通脹率反映的是普通美國國債收益率與通脹掛鉤國債收益率之差。

隨著通脹率預(yù)期走勢在2月中旬發(fā)生轉(zhuǎn)向，美國國債的收益率也出現(xiàn)逆轉(zhuǎn)，但與通脹掛鉤國債的收益率卻持續(xù)下滑。

這一情況值得關(guān)注。通貨膨脹保值債券（簡稱TIPS）的投資者是在追求最安全、最不起眼的回報率，目前10年期TIPS回報率較通脹率高0.27個百分點。這類債券吸引的是那些實在找不到其他更好的投資選擇的投資者；此類債券收益率下降（價格上漲）表明，市場對經(jīng)濟增長的信心減弱，因為經(jīng)濟增長應(yīng)會提升高風(fēng)險資產(chǎn)的吸引力。

一個解釋是，市場擔(dān)心經(jīng)濟增長將依然不溫不火，而油價的上漲以及初現(xiàn)的薪資壓力會迫使美聯(lián)儲收緊政策。這種滯脹與上個世紀(jì)七十年代出現(xiàn)的滯脹（于1980年結(jié)束）并不完全一樣，當(dāng)時在經(jīng)濟衰退之際通脹率高達15%，而目前是一種輕微的滯脹，在經(jīng)濟增長低迷之際通脹加速上升。

這一理論的問題在于，包括股市、信用市場和大宗商品市場在內(nèi)市場已出現(xiàn)普遍反彈。若TIPS投資者真的對經(jīng)濟增長乏力感到擔(dān)憂，那為什么其他市場沒有這樣的擔(dān)憂？

穿透表面現(xiàn)象進行更深地挖掘可以發(fā)現(xiàn)，其他市場的投資者或許也有擔(dān)憂。今年以來標(biāo)準(zhǔn)普爾500指數(shù)小幅上漲，但從類股情況看，反映的情況最多是喜憂參半。在過去五年中美國經(jīng)濟的主要動力一直是消費，而消費類股釋放的信號是投資者依然非常謹(jǐn)慎。

大多數(shù)其他類股的走勢都與別的市場密切相關(guān)，難以提供正確的解讀。能源和材料類股走高，但這只是對原油和大宗商品價格上漲的反映。表現(xiàn)最好的兩大類股是與債券相類似的公用事業(yè)和電信類股，截至周二收盤時，這兩個類股分別上漲了12%和13%，但基本上是對美國國債收益率跌勢的反應(yīng)；這兩個類股通常被視為美國國債的替代品。

信用市場的復(fù)蘇也是如此。根據(jù)美銀美林(Bank of America Merrill Lynch)數(shù)據(jù)，美國垃圾債與美國國債的收益率差已經(jīng)從年初的7個百分點縮窄至6.7個百分點，2月中旬一度觸及8.9個百分點的峰值。不過，當(dāng)時垃圾債市場沉浸在對能源公司普遍違約的擔(dān)憂之中，因而這再度只是對油價上漲的反映。

另一方面，黃金需求升溫也不能很好的反映市場擔(dān)憂情況。黃金是通脹保值終極工具，但本身不產(chǎn)生收益，因此，金價的方向通常與TIPS收益率相反（后者可以被視為持有黃金所必須放棄的收益）。隨著TIPS收益率的下滑，金價當(dāng)然應(yīng)該上漲。

這些都將我們帶回到原處。油價上漲帶來的通脹對經(jīng)濟不是一個好現(xiàn)象。由于油價反彈消除了違約風(fēng)險和金融市場隨之出現(xiàn)混亂的風(fēng)險，某些資產(chǎn)的價格可能因此被推高。但這只是一種雜音，這之下潛藏著對經(jīng)濟感到悲觀的市場信號。

還有一個原因反對上述解釋。在目前歐洲央行及日本央行引導(dǎo)國債收益率降至負(fù)值（期限長達12年期的日本國債收益率就為負(fù)值）之際，美國國債的名義收益率幾乎不可能上升。

在美國國債收益率目前因海外需求強勁而承壓之際，TIPS的收益率下降是否只是通貨膨脹預(yù)期上升的副作用？這有可能，但這會引發(fā)一個更大的討論。外國國債收益率較低是央行操控的結(jié)果，還是國際需求低迷所致？如果是操控，那無需過度擔(dān)憂。但如果是需求疲弱的表征，這對美國而言也是壞消息。實際上可能兩者兼有，這會讓那些認(rèn)為近期市場反彈表明經(jīng)濟擔(dān)憂已經(jīng)成為過去的人感到不安。