興業(yè)證券

　　公司是廣東最大、國(guó)內(nèi)重要的鎢產(chǎn)品生產(chǎn)企業(yè)。公司形成了APT、氧化鎢、鎢粉、碳化鎢、硬質(zhì)合金等一系列產(chǎn)品生產(chǎn)能力。2015年公司氧化鎢、鎢粉的生產(chǎn)量占全國(guó)的8.5%、7.2%。

　　近年來(lái)中國(guó)鎢需求總體疲弱，但硬質(zhì)合金市場(chǎng)空間較大。受宏觀經(jīng)濟(jì)走弱、LED替代鎢絲消費(fèi)等影響，近年來(lái)中國(guó)鎢需求總體上疲弱。但考慮到消費(fèi)結(jié)構(gòu)升級(jí)、硬質(zhì)合金滲透率提升、高端產(chǎn)品進(jìn)口替代等因素，中國(guó)的硬質(zhì)合金有較大增長(zhǎng)空間。

　　公司向高附加值的硬質(zhì)合金領(lǐng)域延伸，硬質(zhì)合金毛利率水平高，屬于公司高附加值產(chǎn)品。公司首次非公開(kāi)發(fā)行定增募投建設(shè)600噸/年的特種硬質(zhì)合金產(chǎn)業(yè)化項(xiàng)目，將進(jìn)一步強(qiáng)化公司競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)，并成為公司業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)的新來(lái)源。

　　公司擁有鎢產(chǎn)品直接出口資質(zhì)，競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)明顯。鎢資源是國(guó)家重點(diǎn)管控資源品種，對(duì)于鎢資源開(kāi)采和產(chǎn)品出口都有嚴(yán)格管控。公司是十四家具有直接出口資質(zhì)的企業(yè)，同時(shí)鎢制品出口取消5%關(guān)稅，有助于公司業(yè)績(jī)拓展。

　　盈利預(yù)測(cè)：預(yù)計(jì)公司2016-2018年實(shí)現(xiàn)歸屬母公司凈利潤(rùn)0.73億元、0.99億元、1.37億元，考慮2017年上市增發(fā)2500萬(wàn)股后的EPS為0.98元、1.32元、1.82元。參考可比公司估值以及結(jié)合公司自身業(yè)績(jī)?cè)鏊俸徒?jīng)營(yíng)特點(diǎn)，我們認(rèn)為45-50倍為合理估值區(qū)間，對(duì)應(yīng)股價(jià)為44.1-49.0元/股。

　　風(fēng)險(xiǎn)提示：1、鎢、硬質(zhì)合金需求不如預(yù)期；2、鎢精礦價(jià)格大幅波動(dòng)。

申萬(wàn)宏源

　　大股東轉(zhuǎn)讓價(jià)格15.42元/股，管理層股權(quán)質(zhì)押認(rèn)購(gòu)私募產(chǎn)品接下轉(zhuǎn)讓股權(quán)。在此輪股權(quán)轉(zhuǎn)讓公告中，公司明確提及轉(zhuǎn)讓價(jià)格15.42元/股（不低于協(xié)議簽署日17.13元/股的價(jià)格的90%），共轉(zhuǎn)讓5.24%股權(quán)，價(jià)值3.44億人民幣。公告里同時(shí)提及此次股權(quán)轉(zhuǎn)讓將累計(jì)分批7次付款（分期付款），分別自協(xié)議簽署日起15日、30日、12個(gè)月、15個(gè)月、18個(gè)月支付轉(zhuǎn)讓款7939、7000、4000、4000、4704萬(wàn)元，另有尾款6743.52萬(wàn)元在2020年12月31日前付清。其中公司為了支付首期7939萬(wàn)元，由公司全體高管各自出資認(rèn)購(gòu)了旭弘銘遠(yuǎn)一號(hào)私募證券投資基金，資金來(lái)源基本來(lái)自于寧波金廣投資（上市公司原二股東，管理層集體控股公司）持有的東睦股份800萬(wàn)股的質(zhì)押（已累計(jì)質(zhì)押了無(wú)限售條件流通股4024萬(wàn)股中的3520萬(wàn)股）。

　　短期提升估值，定增價(jià)格成為安全邊際之一。大股東股權(quán)轉(zhuǎn)讓給上市公司管理層事宜完成，目前管理層將以17%左右的股權(quán)（含各類股權(quán)激勵(lì)）成為上市公司新一任的大股東，市場(chǎng)長(zhǎng)期預(yù)期的管理層MBO完成，上市公司未來(lái)的利益與管理層徹底綁定。這將有助于市場(chǎng)對(duì)上市公司內(nèi)生增長(zhǎng)和外延并購(gòu)預(yù)期的加強(qiáng)，從而提振上市公司短期估值，我們認(rèn)為參考2017年預(yù)計(jì)的2.3億凈利潤(rùn)，目前動(dòng)態(tài)PE約31X，此次估值提升預(yù)計(jì)能夠提振股價(jià)20%左右。此外，上市公司于2016年12月剛剛完成了新一輪增發(fā)，價(jià)格大約位17.35元/股，也是公司短期的股價(jià)安全邊際之一。

　　長(zhǎng)期看公司必將往更高精尖零部件生產(chǎn)領(lǐng)域切入，打開(kāi)長(zhǎng)期成長(zhǎng)空間。即使是在業(yè)績(jī)自身增速不理想的2016年，我們發(fā)現(xiàn)上市公司的毛利率水平仍然在提高，凸顯公司在粉末冶金生產(chǎn)領(lǐng)域過(guò)人的由技術(shù)、成本、先發(fā)優(yōu)勢(shì)所帶來(lái)的綜合實(shí)力。我們認(rèn)為長(zhǎng)期來(lái)看，出于對(duì)管理層執(zhí)政能力和經(jīng)營(yíng)能力的認(rèn)可，東睦股份已經(jīng)具備了成為全球一流零部件供貨商的基礎(chǔ)，未來(lái)通過(guò)自主技術(shù)研發(fā)和跨國(guó)整合兼并，公司有希望成為汽車零部件加工細(xì)分領(lǐng)域的全球龍頭，對(duì)接更多整車廠商的國(guó)際化業(yè)務(wù)，這將賦予上市公司極大的成長(zhǎng)空間，也是公司在短期估值提升到位之后，未來(lái)長(zhǎng)期能夠持續(xù)實(shí)現(xiàn)市值增長(zhǎng)的關(guān)鍵

　　下調(diào)盈利預(yù)測(cè)，維持買入評(píng)級(jí)?？紤]到公司2016年實(shí)際博格華納的訂單有所波動(dòng)且原材料成本大幅上升，我們下調(diào)2016-2018年凈利潤(rùn)分別至1.8/2.66/3.54億元（原16-18年凈利潤(rùn)分別為2.04/2.9/3.97元），對(duì)應(yīng)2016-2018年EPS分別為0.42/0.63/0.83元，對(duì)應(yīng)目前股價(jià)的2017年P(guān)E為27X，考慮公司未來(lái)增長(zhǎng)潛力巨大，維持買入評(píng)級(jí)。

  研報(bào)精要

yanbaojy

        每天為您提供新鮮出爐的深度研報(bào)，讓您深度研判市場(chǎng)熱點(diǎn)。