輕金融

2017-06-09

輕金融導(dǎo)讀：

銀行在“資產(chǎn)荒”背景下為追求利潤(rùn)，千萬(wàn)百計(jì)尋找新資產(chǎn)，并借助流動(dòng)性寬松、監(jiān)管部門(mén)不協(xié)調(diào)等條件，基于委外業(yè)務(wù)的杠桿、錯(cuò)配投資興起、流行，最后被央行以去杠桿的形式打壓。這一出澇旱急轉(zhuǎn)的鬧劇，反映出我國(guó)金融體系中的一些問(wèn)題，有必要盡快予以修正。

來(lái)源：王劍的角度 本文發(fā)表于《中國(guó)金融》2017年第11期 作者：王劍 國(guó)泰君安證券 銀行業(yè)首席分析師

一、“資產(chǎn)荒”背景下的銀行“創(chuàng)新”

2011年以來(lái)，我國(guó)經(jīng)濟(jì)開(kāi)始進(jìn)入結(jié)構(gòu)調(diào)整期，經(jīng)濟(jì)增速放緩，企業(yè)有效信貸需求不足。同時(shí)，銀行業(yè)不良率顯著攀升，銀行不良資產(chǎn)包袱加大，也使得銀行的信貸投放意愿下降，尤其是對(duì)公短期貸款（最能反映經(jīng)濟(jì)活躍程度的貸款）投放量近年同比大幅萎縮。與此同時(shí)，自2014年底起，央行為支持實(shí)體經(jīng)濟(jì)發(fā)展、降低企業(yè)融資成本，開(kāi)始實(shí)施穩(wěn)中偏寬的貨幣政策，使得銀行間市場(chǎng)利率自2015年初開(kāi)始就維持在低位，導(dǎo)致了傳統(tǒng)金融市場(chǎng)業(yè)務(wù)利差迅速縮窄。在此背景下，銀行業(yè)兩大傳統(tǒng)業(yè)務(wù)的盈利空間均被擠壓，銀行業(yè)面臨資產(chǎn)荒的困境。

事實(shí)上，這本是客觀經(jīng)濟(jì)規(guī)律，是經(jīng)濟(jì)調(diào)整期不可避免的情況。但由于銀行自身也是營(yíng)利性的金融企業(yè)，需要足夠的利潤(rùn)來(lái)滿足股東的要求。為完成全行業(yè)績(jī)，總行也對(duì)其分支機(jī)構(gòu)、經(jīng)營(yíng)部門(mén)有著嚴(yán)格的業(yè)績(jī)考核要求。因此，在資產(chǎn)荒的情況下，銀行千方百計(jì)謀求盈利，開(kāi)始嘗試某些所謂的“創(chuàng)新”來(lái)獲取新型資產(chǎn)。在過(guò)去幾年中，類(lèi)似的創(chuàng)新層出不窮。比如，在2011年監(jiān)管部門(mén)開(kāi)始控制銀行信貸投向房地產(chǎn)、地方政府融資平臺(tái)后，銀行將自有或理財(cái)資金通過(guò)非標(biāo)的形式，仍向房地產(chǎn)、地方政府融資平臺(tái)輸送，直至2013年央行會(huì)同銀監(jiān)會(huì)出臺(tái)監(jiān)管文件管理同業(yè)業(yè)務(wù)。又如2015年，銀行理財(cái)資金給股市配資。2016年開(kāi)始，委外投資又開(kāi)始盛行，主要投資標(biāo)的為債券。

這些創(chuàng)新展現(xiàn)了銀行很強(qiáng)的資產(chǎn)獲取能力，但是，從金融學(xué)原理上講，更高收益只能來(lái)自更多風(fēng)險(xiǎn)，很難存在找到更好資產(chǎn)卻沒(méi)有新增風(fēng)險(xiǎn)的“好事”。這些所謂的創(chuàng)新，通常是通過(guò)加大杠桿、加大期限錯(cuò)配、信用等級(jí)下沉等方式來(lái)提高收益，其本質(zhì)是犧牲利率風(fēng)險(xiǎn)、流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)、信用風(fēng)險(xiǎn)來(lái)?yè)Q取收益。

二、銀行杠桿、錯(cuò)配投資的條件

銀行從事杠桿投資，傳統(tǒng)做法是通過(guò)加大主動(dòng)負(fù)債，然后將資金投放于較長(zhǎng)期限的資產(chǎn)，賺取利差收入。主動(dòng)負(fù)債的方式以各種同業(yè)負(fù)債為主，包括近年發(fā)展迅猛的同業(yè)CD。而表外方式則是指發(fā)行理財(cái)產(chǎn)品，其投向多以債券為主，其原理與表內(nèi)業(yè)務(wù)的大致相同，本文主要聚焦于表內(nèi)同業(yè)業(yè)務(wù)。

事實(shí)上，銀行的本質(zhì)業(yè)務(wù)就是帶有杠桿和錯(cuò)配的，這原本無(wú)可厚非。比如，最為傳統(tǒng)的存貸款業(yè)務(wù)，存款期限一般短于貸款，就是通過(guò)杠桿、錯(cuò)配實(shí)現(xiàn)利差收入，通過(guò)承擔(dān)流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)換取收益，銀行要平衡收益與風(fēng)險(xiǎn)。為防止銀行用過(guò)高的流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)去博取收益，從而導(dǎo)致銀行流動(dòng)性枯竭、經(jīng)營(yíng)失敗，監(jiān)管部門(mén)對(duì)銀行的流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)進(jìn)行管控，不允許承擔(dān)過(guò)度流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)。比如，監(jiān)管部門(mén)對(duì)銀行的流動(dòng)性、杠桿水平等都有較為嚴(yán)格的標(biāo)準(zhǔn)，不允許銀行過(guò)度期限錯(cuò)配，防止風(fēng)險(xiǎn)達(dá)到不可控的水平。銀行也會(huì)在中報(bào)、年報(bào)等定期報(bào)告中披露各類(lèi)資產(chǎn)、負(fù)債的期限情況，以便公眾監(jiān)督。因此，銀行傳統(tǒng)業(yè)務(wù)（尤其是表內(nèi)業(yè)務(wù)）的杠桿、期限錯(cuò)配程度是較為有限的。

為突破上述監(jiān)管，催生了一種新的投資方式——“委外”投資。具體是指，銀行在利用表內(nèi)外資金進(jìn)行投資時(shí)，不直接將資金投資于最終的基礎(chǔ)資產(chǎn)（比如債券），而是通過(guò)申購(gòu)?fù)獠康馁Y產(chǎn)管理產(chǎn)品，再由機(jī)構(gòu)的受托管理人進(jìn)行投資。委外的起源，原本是很多小型銀行因自身的投資專(zhuān)業(yè)人才與技術(shù)不足，因此通過(guò)申購(gòu)資管產(chǎn)品的方式，將投資工作“委托”給外部專(zhuān)業(yè)投資管理人，這是銀行為彌補(bǔ)自身投資能力不足而采取的一種非常正常的市場(chǎng)行為。但后來(lái)，資管產(chǎn)品的管理人可以在產(chǎn)品層面再一次進(jìn)行杠桿、期限錯(cuò)配，甚至將資金投向做信用等級(jí)下沉，以此來(lái)實(shí)現(xiàn)更高收益。

在此，整個(gè)市場(chǎng)形成了兩次杠桿及錯(cuò)配。第一次是銀行自身的杠桿及錯(cuò)配，銀行通過(guò)主動(dòng)負(fù)債（如發(fā)行同業(yè)CD），將資金投資于期限更長(zhǎng)的委外資管產(chǎn)品，這里形成第一次杠桿及錯(cuò)配，銀行賺取利差。然后，委外資管產(chǎn)品從銀行處獲得管理資金，再以杠桿加錯(cuò)配形式投資于更長(zhǎng)期限資產(chǎn)（債券為主），這是第二次杠桿及錯(cuò)配，委外管理人獲取管理費(fèi)收益（本質(zhì)也是利差）。相對(duì)而言，第一次銀行自身的杠桿及錯(cuò)配，如果是銀行表內(nèi)的，受到較為嚴(yán)格的監(jiān)管，且數(shù)據(jù)較為詳實(shí)，表外則監(jiān)管相對(duì)較松，但也有一定監(jiān)管。第二次是資管產(chǎn)品層面，監(jiān)管較松。最后，兩次杠桿及錯(cuò)配疊加，整個(gè)債券市場(chǎng)的杠桿及錯(cuò)配水平已然較高，而且業(yè)務(wù)數(shù)據(jù)并不透明，難以統(tǒng)計(jì)監(jiān)測(cè)，監(jiān)管層也無(wú)法精確掌握全市場(chǎng)的杠桿及錯(cuò)配水平。

換言之，問(wèn)題的核心并不在于委外，而在于杠桿、錯(cuò)配投資，委外只是為再次加杠桿、錯(cuò)配提供了便利。在這整個(gè)過(guò)程中，委外之所以盛行，并成為了加杠桿、加錯(cuò)配的一大方式，是因?yàn)橛袔讉€(gè)外界條件同時(shí)具備。大致有三大條件：

（1）市場(chǎng)上短期、廉價(jià)資金一度充裕，為加杠桿、錯(cuò)配創(chuàng)造了前提。央行從2015年左右開(kāi)始探索“利率走廊”，承諾向市場(chǎng)供應(yīng)低成本資金，為杠桿投資提供了充沛的低成本資金源。比如，2016年中期，央行持續(xù)使用7天逆回購(gòu)向市場(chǎng)提供短期、廉價(jià)的流動(dòng)性，使得許多機(jī)構(gòu)沒(méi)有了后顧之憂，敢于杠桿及錯(cuò)配投資。而央行這么做的本意是降低實(shí)體經(jīng)濟(jì)融資成本，希望金融機(jī)構(gòu)能將低成本資金輸送給實(shí)體經(jīng)濟(jì)，事后證明，這一目標(biāo)還是有所成效的，實(shí)體融資成本確有下降，但金融市場(chǎng)（主要是債券市場(chǎng)）的杠桿、錯(cuò)配程度，也顯著上升，帶來(lái)風(fēng)險(xiǎn)隱憂。

（2）跨部門(mén)監(jiān)管協(xié)調(diào)不足，為基于監(jiān)管套利的加杠桿留出空間。在央行實(shí)施寬松貨幣政策的同時(shí)，各監(jiān)管部門(mén)則有必要管控市場(chǎng)微觀主體的杠桿水平。然而，委外資產(chǎn)管理產(chǎn)品有時(shí)由非銀行金融機(jī)構(gòu)發(fā)行，比如券商資管產(chǎn)品、公募或私募基金產(chǎn)品等。在資管產(chǎn)品與銀行歸屬于不同的監(jiān)管機(jī)構(gòu)時(shí)，因跨部門(mén)監(jiān)管協(xié)調(diào)仍然不足，銀行表內(nèi)外資金投資的穿透監(jiān)管要求無(wú)法落實(shí)，銀監(jiān)會(huì)無(wú)法精確掌握銀行資金的最終去向和最終的杠桿、錯(cuò)配水平。因此，委外投資可突破監(jiān)管要求，實(shí)現(xiàn)了加杠桿、期限錯(cuò)配、信用等級(jí)下沉的投資，從而能夠?qū)崿F(xiàn)更高收益，滿足銀行在資產(chǎn)荒背景下尋找資產(chǎn)的需求。

（3）對(duì)相關(guān)業(yè)務(wù)缺乏總量控制，導(dǎo)致規(guī)模過(guò)快增長(zhǎng)。在貨幣偏寬背景下，即使加上杠桿及錯(cuò)配，套利利差還是非常微薄的。比如2016年銀行發(fā)行同業(yè)CD成本約在3.5%左右，而委外產(chǎn)品收益率則在4%左右，銀行能夠賺取的利差其實(shí)非常微薄，如果不能通過(guò)擴(kuò)大規(guī)模來(lái)獲取足夠利潤(rùn)，那么銀行從事這種杠桿投資的動(dòng)機(jī)也不會(huì)太大。只要總量得到控制，那么整個(gè)市場(chǎng)的杠桿也仍有限。但是，在MPA等總量管控手段實(shí)施之前，對(duì)銀行同業(yè)CD發(fā)行、理財(cái)產(chǎn)品發(fā)行、委外投資等均無(wú)嚴(yán)格的總量控制，部分銀行可以通過(guò)加大同業(yè)CD、理財(cái)產(chǎn)品的發(fā)行規(guī)模，從而實(shí)現(xiàn)可觀的套利。

第一個(gè)條件是銀行資金出現(xiàn)杠桿、錯(cuò)配投資的前提，后兩個(gè)條件則是導(dǎo)致這種風(fēng)險(xiǎn)傾向被放任的監(jiān)管漏洞。綜上，由于委外投資既被銀行所需要，又同時(shí)有低成本資金來(lái)源的大力支持，并且能規(guī)避監(jiān)管機(jī)構(gòu)對(duì)銀行風(fēng)險(xiǎn)的監(jiān)管，委外投資逐漸盛行，其規(guī)模也不斷擴(kuò)大，其投向以債券為主，抬高了債券市場(chǎng)的風(fēng)險(xiǎn)水平。

三、期限錯(cuò)配才是核心風(fēng)險(xiǎn)點(diǎn)

雖然一般通稱(chēng)“去杠桿”，但事實(shí)上，真正引起風(fēng)險(xiǎn)的并不是杠桿自身，而在于“期限錯(cuò)配”。若只是期限匹配的加杠桿，即借入、借出期限完全匹配的資金，那么，在不考慮信用風(fēng)險(xiǎn)的情況下，此種投資僅僅是套利而并不會(huì)帶來(lái)什么風(fēng)險(xiǎn)，其存在的意義在于抹平這種不合理的利差，從而使市場(chǎng)更為有效。

然而，反觀期限錯(cuò)配，其自身就會(huì)帶來(lái)利率風(fēng)險(xiǎn)和流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)。首先，是利率風(fēng)險(xiǎn)，由于委外投資的核心是從央行提供的廉價(jià)流動(dòng)性和市場(chǎng)收益率的利差中套利，一旦融資利率上行，將會(huì)使委外投資的盈利能力下降，甚至在極端情況下，融資利率突破資產(chǎn)收益率，出現(xiàn)利率倒掛，當(dāng)前期浮盈較少時(shí)，將會(huì)出現(xiàn)虧損。其次，是流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)，在市場(chǎng)資金緊張時(shí)，可能出現(xiàn)借不到新的負(fù)債來(lái)還前期到期的負(fù)債，而由于期限錯(cuò)配，此時(shí)資產(chǎn)尚未到期，無(wú)法變現(xiàn)（或需要以極低價(jià)格變現(xiàn)），從而導(dǎo)致資金鏈斷裂或資產(chǎn)價(jià)值損失。由此可見(jiàn)，風(fēng)險(xiǎn)的根源在于期限錯(cuò)配而非杠桿。前文已述，委外投資前后經(jīng)歷兩次杠桿及錯(cuò)配，且杠桿及錯(cuò)配的程度較高，因此其利率風(fēng)險(xiǎn)、流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)也較高，而監(jiān)管層卻無(wú)法精準(zhǔn)掌握其水平。

投資者既然敢實(shí)施杠桿及錯(cuò)配，那自然是他們認(rèn)為利率風(fēng)險(xiǎn)和流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)有限。他們之所以形成這種信念，與前文所述的央行維持持續(xù)低利率環(huán)境有關(guān)。他們相信在可預(yù)見(jiàn)未來(lái)內(nèi)，能持續(xù)從央行處獲得廉價(jià)的資金，而根本不需要擔(dān)心利率上行等潛在的風(fēng)險(xiǎn)。因此，央行要遏制這種投資行為，實(shí)現(xiàn)債券市場(chǎng)的去杠桿，自然要減少向市場(chǎng)輸送短期、廉價(jià)的資金，增加長(zhǎng)期、昂貴的資金，從而徹底去除這個(gè)期限錯(cuò)配增長(zhǎng)的溫床。

四、去杠桿政策與實(shí)踐

在中央的統(tǒng)一部署下，央行從2016年下半年開(kāi)始逐步啟動(dòng)了主動(dòng)去杠桿行動(dòng)，最終致使債券市場(chǎng)資金澇旱急轉(zhuǎn)，出現(xiàn)一些波動(dòng)，但去杠桿也取得了一定成效。

我們結(jié)合委外投資的成因、條件和風(fēng)險(xiǎn)根源，來(lái)理解央行一系列去杠桿行動(dòng)。央行先是分別于2016年8月和9月重啟了14天、28天逆回購(gòu)，這意味著在投放流動(dòng)性時(shí)，明顯提升了中長(zhǎng)期限逆回購(gòu)的占比，且更長(zhǎng)期限的MLF（半年或一年）也有所增加。這一措施不僅使得銀行加杠桿的成本有了顯著的上升，壓縮了委外杠桿、錯(cuò)配投資操作的利差空間，同時(shí)也使得尚未到期、需要滾動(dòng)短期負(fù)債的資管產(chǎn)品有利率倒掛、虧損的風(fēng)險(xiǎn)。另外，這也意味著可借入負(fù)債的期限被延長(zhǎng)，對(duì)期限錯(cuò)配的操作產(chǎn)生了阻礙。10月底，市場(chǎng)開(kāi)始有消息稱(chēng)央行要將表外理財(cái)納入MPA的廣義信貸統(tǒng)計(jì)，從而使其總量得到管控，此消息隨后被證實(shí)。這一改變也終結(jié)了中小銀行大舉發(fā)行理財(cái)產(chǎn)品擴(kuò)張規(guī)模的時(shí)代，使其不能再大量地通過(guò)復(fù)制杠桿、錯(cuò)配操作來(lái)增加收益。在此之后，債券市場(chǎng)也受影響開(kāi)始了調(diào)整。至11月，去杠桿行動(dòng)繼續(xù)升級(jí)，央行直接在公開(kāi)市場(chǎng)操作（逆回購(gòu)為主）凈回籠資金，改為投放期限更長(zhǎng)的MLF，進(jìn)一步推升了市場(chǎng)利率，使得局面更為緊張。此時(shí)，再加上券商“代持”案件的事發(fā)，市場(chǎng)信用狀況進(jìn)一步惡化，市場(chǎng)信心也遭受了重大打擊，流動(dòng)性緊張的情況越發(fā)加劇。此外，前期市場(chǎng)上還有消息稱(chēng)央行要將同業(yè)CD發(fā)行量納入同業(yè)負(fù)債，一旦實(shí)施，將會(huì)對(duì)委外投資造成影響，同業(yè)CD發(fā)行量會(huì)受到“同業(yè)負(fù)債不得超過(guò)總負(fù)債三分之一”規(guī)定的制約，從而一定程度上彌補(bǔ)中小銀行同業(yè)CD發(fā)行規(guī)模不受限制的漏洞。

這整個(gè)過(guò)程可以被形容為“澇旱急轉(zhuǎn)”。在這一政策作用下，長(zhǎng)達(dá)近兩年的貨幣市場(chǎng)偏寬松時(shí)期終結(jié)，銀行杠桿、錯(cuò)配投資的空間被壓縮，也就是解決了前述委外投資加杠桿的三大條件中的第一個(gè)前提。

而后面兩個(gè)條件，監(jiān)管部門(mén)也在逐步彌補(bǔ)。針對(duì)監(jiān)管部門(mén)不協(xié)調(diào)導(dǎo)致的監(jiān)管漏洞，央行已會(huì)同三會(huì)，開(kāi)始布局資產(chǎn)管理行業(yè)的統(tǒng)一監(jiān)管，杜絕跨部門(mén)交叉領(lǐng)域的監(jiān)管真空地帶，以便實(shí)現(xiàn)真正意義的穿透監(jiān)管，從而使類(lèi)似的監(jiān)管套利無(wú)處遁形。針對(duì)相關(guān)業(yè)務(wù)總量擴(kuò)張問(wèn)題，央行已將表外理財(cái)納入了MPA的廣義信貸之中，而新口徑的廣義信貸增速是核心指標(biāo)，因此廣義信貸增速必將有所回落，而在有限的廣義信貸增量中，銀行必然會(huì)優(yōu)先將額度配置于收益水平更高的信貸、非標(biāo)等資產(chǎn)中，委外的增量預(yù)計(jì)將有顯著的回落。

也就是說(shuō)，委外投資的三大條件，均開(kāi)始逐步被整頓、規(guī)范，監(jiān)管漏洞逐漸被彌補(bǔ)。

五、主要政策建議

縱觀上述整個(gè)過(guò)程，銀行在“資產(chǎn)荒”背景下為追求利潤(rùn)，千萬(wàn)百計(jì)尋找新資產(chǎn)，并借助流動(dòng)性寬松、監(jiān)管部門(mén)不協(xié)調(diào)等條件，基于委外業(yè)務(wù)的杠桿、錯(cuò)配投資興起、流行，最后被央行以去杠桿的形式打壓。這一出澇旱急轉(zhuǎn)的鬧劇，反映出我國(guó)金融體系中的一些問(wèn)題，有必要盡快予以修正。因此，本文提出以下建議：

（1）尊重客觀經(jīng)濟(jì)規(guī)律，避免對(duì)銀行施以不合理的利潤(rùn)考核。之所以會(huì)產(chǎn)生對(duì)于杠桿、錯(cuò)配投資的需求，其根本原因在于，即使我國(guó)處在經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)調(diào)整期，經(jīng)濟(jì)增速下行，銀行作為以盈利為目的的金融企業(yè)，依然面臨盈利目標(biāo)和規(guī)?？己?，這樣的壓力使得銀行“鋌而走險(xiǎn)”，利用一些政策漏洞避開(kāi)監(jiān)管進(jìn)行操作以保障收益。所以，要充分考慮經(jīng)濟(jì)大環(huán)境的前提，制定合理的盈利目標(biāo)、規(guī)模目標(biāo)，淡化過(guò)于嚴(yán)苛的考核要求，使得銀行平衡盈利與風(fēng)險(xiǎn)，在控制風(fēng)險(xiǎn)于合理范圍內(nèi)的前提下追求合理盈利和規(guī)模發(fā)展。引導(dǎo)銀行股東、監(jiān)管部門(mén)、各級(jí)政府以及社會(huì)上廣大關(guān)心銀行業(yè)發(fā)展的人士、媒體尊重客觀經(jīng)濟(jì)規(guī)律，以平常心看待銀行不良資產(chǎn)暴露、利潤(rùn)增速下行等合乎經(jīng)濟(jì)規(guī)律的正?，F(xiàn)象。

（2）金融業(yè)務(wù)多元化、綜合化背景下，跨監(jiān)管部門(mén)協(xié)調(diào)刻不容緩。委外投資這一投資方式利用了銀行與非銀行監(jiān)管機(jī)構(gòu)之間無(wú)法穿透監(jiān)管的漏洞，規(guī)避了監(jiān)管機(jī)構(gòu)對(duì)銀行流動(dòng)性、杠桿水平的監(jiān)控。因此，監(jiān)管部門(mén)應(yīng)將監(jiān)管分別落實(shí)到各類(lèi)業(yè)務(wù)之上，更多的關(guān)注業(yè)務(wù)的實(shí)質(zhì)而非只關(guān)注表面的監(jiān)管指標(biāo)和會(huì)計(jì)科目，及時(shí)的彌補(bǔ)監(jiān)管之中的漏洞。對(duì)資產(chǎn)管理業(yè)務(wù)這類(lèi)可能隱含著高風(fēng)險(xiǎn)的業(yè)務(wù)，要盡快加強(qiáng)一行三會(huì)之間的協(xié)調(diào)，及時(shí)彌補(bǔ)監(jiān)管漏洞，實(shí)現(xiàn)資產(chǎn)管理行業(yè)監(jiān)管的統(tǒng)一全覆蓋。同時(shí)，對(duì)于貨幣政策的施行需要考慮的更全面，貨幣政策與微觀監(jiān)管之間需要進(jìn)行相互協(xié)調(diào)，以確保在支持實(shí)體經(jīng)濟(jì)的同時(shí)，不為套利行為提供廉價(jià)資金源，成為加杠桿的溫床，也確保政策傳導(dǎo)效果，支持實(shí)體經(jīng)濟(jì)。

（3）強(qiáng)化宏觀審慎監(jiān)管，在監(jiān)管協(xié)調(diào)實(shí)現(xiàn)之前注重施以總量控制。一行三會(huì)的監(jiān)管協(xié)調(diào)的出臺(tái)或仍需時(shí)日，出臺(tái)后仍需一段時(shí)期磨合才能達(dá)到完美效果，在此之前，可能部分監(jiān)管漏洞或新的監(jiān)管漏洞仍會(huì)存在。這段時(shí)期內(nèi)，宜先強(qiáng)化總量控制，加強(qiáng)對(duì)于銀行等金融機(jī)構(gòu)全部資產(chǎn)投放行為的總量約束，以便將風(fēng)險(xiǎn)總量控制在可控范圍內(nèi)。其間，加強(qiáng)微觀監(jiān)管，盡早發(fā)現(xiàn)問(wèn)題并加以整治。