有色在上周最后一個交易日經(jīng)歷集體跌停潮后，市場開始需找新一個方大炭素(SH:600516)。

億帆醫(yī)藥(SZ:002019)作為眾多韭菜的心頭好，頗有眾望所歸之勢。

作為維生素漲價概念的周期龍頭，億帆醫(yī)藥在泛酸鈣細(xì)分領(lǐng)域的寡頭身份，似乎很難不讓人對其具有光環(huán)式觀感。

不過還看起這只個股的股價起承，從7月中旬至今一個月內(nèi)，竟也陡然攀升了40%。

其后勢將如何演繹，市場先生會給出唯一答案。但在此之前，并不妨礙我們從基本面角度對這只牛股一探究竟。

公司簡介

億帆醫(yī)藥，全稱億帆醫(yī)藥股份有限公司，曾用名鑫富藥業(yè)、億帆鑫富；成立于2000年11月10日，總部位于浙江省杭州市臨安經(jīng)濟(jì)開發(fā)區(qū)。

公司董事長程先鋒，安徽人，研究生學(xué)歷。其在2013年中旬通過對鑫富藥業(yè)的借殼重組后，從創(chuàng)始人過鑫富手中接盤，成為公司第一大股東及實(shí)際控制人。

此后數(shù)年，程先鋒一手主導(dǎo)億帆醫(yī)藥連續(xù)收購多家制藥公司——僅2016上半年，公司就通過投資設(shè)立、增資、并購重組等方式新增醫(yī)藥企業(yè) 8 家——形成了沈陽、成都、安徽三大藥品生產(chǎn)中心，并實(shí)現(xiàn)從原料藥向制劑業(yè)務(wù)的轉(zhuǎn)型。

因?yàn)殚L袖善舞，迄今程先鋒在業(yè)界亦有并購狂人之稱。

公司前身鑫富藥業(yè)以D-泛酸鈣及D-泛醇（維生素b5）等系列精細(xì)化學(xué)產(chǎn)品起家，目前仍是億帆醫(yī)藥的主要利潤來源之一，具體承載于旗下子公司杭州鑫富藥業(yè)肩頭。

目前，億帆醫(yī)藥泛碳酸鈣系列產(chǎn)品占據(jù)全球市場份額的40%-45%，擁有絕對話語權(quán)。而這也正是在醫(yī)藥股集體萎靡的當(dāng)下，其能脫穎而出的主要原因。

通觀億帆醫(yī)藥的發(fā)展歷程，2014年——完成借殼重組之后——是一個重要的臨界點(diǎn)。從這一年起，公司的業(yè)務(wù)鏈條從原料藥延展至制劑藥領(lǐng)域，開始了對大分子生物藥、高端化藥及特色中藥的全面布局。

尤其在程先鋒的主導(dǎo)下，公司于2016年完成了對大分子生物藥研發(fā)企業(yè)DHY（健能?。?3.8%股權(quán)的收購，以此切入生物創(chuàng)新藥領(lǐng)域。

健能隆目前孕育有多個重磅生物藥。據(jù)稱涉及的市場空間以數(shù)十億元。甚至有觀點(diǎn)認(rèn)為，公司生物藥部分，能給予其長期100億的估值。

同時值得一提的是，億帆醫(yī)藥的研發(fā)能力是比較突出的。

公司設(shè)有中央研究院及國家級博士后科研工作站，以及省級企業(yè)技術(shù)中心（研發(fā)中心）。 現(xiàn)有研發(fā)、技術(shù)人員590人，其中藥學(xué)或相關(guān)專業(yè)碩士及以上92人，2016年研發(fā)投入2.71億元， 占公司營業(yè)收入7.72%。

截止2016年末，公司共申請國際及國內(nèi)藥品相關(guān)專利100多項(xiàng)，已獲授權(quán)90余項(xiàng)，其中國際專利35項(xiàng)。

產(chǎn)品信息

一、原料藥：支撐股價飆升的業(yè)績基石

億帆醫(yī)藥的原料藥在當(dāng)前最出風(fēng)頭，是十足的現(xiàn)金奶牛和業(yè)績基石。

公司原料藥主要是泛酸系列產(chǎn)品，包括前文提及的D-泛酸鈣和 D-泛醇（即維生素 B5 及原 B5），是維生素中的細(xì)分品種，主要用于飼料、食品和醫(yī)藥領(lǐng)域。

其中，飼料對于泛酸鈣的需求最大，占比75%。在規(guī)?；B(yǎng)殖過程里，其在促進(jìn)養(yǎng)分的利用、促進(jìn)脂肪酸的合成和分解等方面具有不可替代的作用。

億帆醫(yī)藥作為全球最大維生素 B5 與原 B5 的生產(chǎn)與供應(yīng)商，年產(chǎn)能在8000噸左右，產(chǎn)品以外銷為主，多年來一直處于行業(yè)龍頭地位，市場占有率約在40%-45%之間。

從行業(yè)格局來看，維生素 B5 在全球僅有億帆醫(yī)藥、山東新發(fā)、山東華辰、巴斯夫、帝斯曼 5 家主要生產(chǎn)企業(yè)，全球產(chǎn)能約23000噸。

尤其這些產(chǎn)能主要集中于我國，億帆醫(yī)藥與山東新發(fā)共同分享全球市場占有率的70%，故其價格主要由國內(nèi)生產(chǎn)商決定。

近年來，泛酸鈣產(chǎn)能擴(kuò)張并不明顯，也鮮有外來者進(jìn)入，格局穩(wěn)定。

受益于當(dāng)前供給側(cè)改革去產(chǎn)能以及環(huán)保考評政策，近年來，國內(nèi)中小企業(yè)因環(huán)保和成本因素在之前的低價周期中大多已停產(chǎn)。

特別是今年以來，隨著環(huán)保問題重要性的急劇突出，山東成為環(huán)保重點(diǎn)督查省份。作為當(dāng)?shù)仄髽I(yè)，山東新發(fā)與山東華辰，這兩家合計占據(jù)全球產(chǎn)能45%的企業(yè)，自今年4月起，先后兩度停產(chǎn)，極大地制約了供給同時，導(dǎo)致近期泛酸鈣價格迅速上漲。

目前，泛酸鈣國內(nèi)報價在400-450元/kg，出口報價在40美元/kg左右。由于環(huán)保壓力，山東兩家企業(yè)停產(chǎn)時間或?qū)⒊掷m(xù)一個季度。故而市場認(rèn)為，泛碳酸鈣價格的高位有望持續(xù)到年底。

顯然，兩大對手的環(huán)保尷尬使億帆醫(yī)藥成為最大受益者之一。

億帆醫(yī)藥泛酸鈣產(chǎn)品近年幾乎是滿產(chǎn)銷售，成本在 40 元/kg 左右整。公司泛酸鈣每漲價 100 元/kg，年化貢獻(xiàn)凈利潤 5.13 億元；假設(shè)按當(dāng)前年均價260 元/kg計算，8000 噸銷量對應(yīng)凈利潤約 11 億元。

值得一提的是，億帆醫(yī)藥采用的酶拆分法生產(chǎn)泛酸鈣和泛醇，也是目前世界上最好的技術(shù)，且為自主知識產(chǎn)權(quán)。其在產(chǎn)品質(zhì)量、成本控制及環(huán)境保護(hù)等方面均優(yōu)于其他制備方法。

二、生物藥：100億增量估值的載體

在億帆醫(yī)藥整個藥品制劑體系中，尤以控股子公司健能隆的多個重磅生物藥最為引人矚目。

貝格司亭（F-627）作為健能隆醫(yī)藥研發(fā)的具有知識產(chǎn)權(quán)的創(chuàng)新生物藥，是在研產(chǎn)品中唯一一個獲批美國 FDA 臨床 III 期的長效 G-CSF 創(chuàng)新藥，擬用于腫瘤患者放、化療引起的嗜中性粒細(xì)胞減少癥。

據(jù)稱，目前貝格司亭已經(jīng)開始了全球 20 多個國家，38 個國際多中心臨床 III 期試驗(yàn)，按計劃將于今年年底，最晚明年 1 季度入組完畢，國內(nèi)多中心 III 期臨床試驗(yàn)也已經(jīng)開始啟動。

按照以往經(jīng)驗(yàn)，美國完成生產(chǎn)申報流程需時 12 個月，故預(yù)計貝格司亭將于 2018 年年底或2019 年1季度 FDA 獲批。

據(jù)第三方機(jī)構(gòu)測算，假設(shè)貝格司亭首仿上市可占據(jù) 20%左右的市場份額，那么其在全球?qū)⒂?0 億美元以上的市場預(yù)期。

有業(yè)界觀點(diǎn)認(rèn)為，作為創(chuàng)新型長效升白藥，貝格司亭不管技術(shù)還是質(zhì)量都是恒瑞的類似藥19K無法比擬的。

貝格司亭之外，在健能隆的研發(fā)平臺上，還有一系列處于臨床和臨床前階段的創(chuàng)新型大分子生物藥，比如F652、F899、A337、 A-319 、A-329 等。

其中F652是移植物抗宿主病、急性胰腺炎及急性酒精性肝炎的專利首創(chuàng)藥，處于全球二期臨床。據(jù)稱，該藥對應(yīng)的三大適應(yīng)癥，每個都有數(shù)億美金的銷售潛力。

F-899則是長效生長激素， 臨床主要用于治療成人及兒童生長激素缺陷而導(dǎo)致的身材矮小癥, 同時也能用于肌肉萎縮和損傷、嚴(yán)重?zé)齻氖中g(shù)及后續(xù)治療。

此外，A-337是針對實(shí)體瘤的生物藥，目前已經(jīng)申報臨床；針對B細(xì)胞白血病的 A-319已經(jīng)完成臨床前研究，即將申報臨床；而針對B細(xì)胞淋巴瘤的 A-329， 目前處于臨床前研究階段。

有很大可能，健能隆未來會單獨(dú)上市。有觀點(diǎn)認(rèn)為，參照生物藥公司FDA批上市后市值往往能翻10倍，加上億帆醫(yī)藥的銷售能力能產(chǎn)生1+1>2的效果，故而生物藥部分或能給予長期100億估值。

三、?？扑幤分苿核幤窐I(yè)務(wù)板塊的主力軍

當(dāng)然，健能隆更像億帆醫(yī)藥的“市夢率”般存在，當(dāng)前并不能在財務(wù)報表中有過多體現(xiàn)。僅以當(dāng)下營收貢獻(xiàn)而言，其近年來在國內(nèi)市場的產(chǎn)品布局才是重頭。

目前，億帆醫(yī)藥擁有核心專科領(lǐng)域藥品批準(zhǔn)文號 300 余個，其中獨(dú)家規(guī)格或劑型近 40 個，醫(yī)保產(chǎn)品 128 個，基藥產(chǎn)品 55 個。

皮膚科：通過收購澳華、天聯(lián)，億帆醫(yī)藥獲得了完整的皮科產(chǎn)品線，包括數(shù)十個皮科用藥品種，十余個獨(dú)家品種、獨(dú)家劑型，并與其此前收購的倍的福的皮科產(chǎn)品形成協(xié)同效應(yīng)。

此外，公司還有從國藥一心獲得的伏立諾他膠囊及后續(xù)皮膚腫瘤的在研產(chǎn)品線，作為優(yōu)質(zhì)儲備產(chǎn)品。

血液腫瘤：公司收購天康獲得復(fù)方黃黛片，并與國藥一心公司簽訂轉(zhuǎn)讓協(xié)議，獲得共 7 個血液腫瘤領(lǐng)域品種，包括硼替佐米、達(dá)沙替尼等重磅品種，以及普樂沙福、氯法拉濱等二線品種，使其擁有國內(nèi)最強(qiáng)大的血液腫瘤領(lǐng)域產(chǎn)品管線。

婦科：公司收購四川美科獲得縮宮素鼻噴霧劑，收購蚌埠驕陽獲得婦陰康洗劑，進(jìn)而收購天康獲得了眾多婦科領(lǐng)域批文。

不容忽視的是，億帆醫(yī)藥的藥品制劑競爭力還表現(xiàn)在銷售網(wǎng)絡(luò)上：目前，公司醫(yī)藥業(yè)務(wù)覆蓋除港澳臺外所有省市區(qū)，藥品制劑在全國二級以上醫(yī)院覆蓋率超過60%。

財務(wù)信息

2014年至2016年，億帆醫(yī)藥營業(yè)收入分別為16.84億元、24.34億元和35億元，凈利潤分別為2.38億元、3.6億元和7.04億元，呈現(xiàn)出一年一個臺階之勢。

具體到各業(yè)務(wù)板塊，僅以2016年為參照：

●億帆醫(yī)藥原料藥業(yè)務(wù)實(shí)現(xiàn)營收11.26億元，同比增長98.92%，毛利率72.73%，較15年同期增加34.58%，主要系報告期內(nèi)泛酸鈣價格有較大幅度提升所致；

●醫(yī)藥制劑業(yè)務(wù)實(shí)現(xiàn)營收21.80億元，同比增長31.54%，毛利率40.42%，較15年同期下降2.21%；

●而高分子材料業(yè)務(wù)則實(shí)現(xiàn)營收1.99億元，同比下降6.07%。

費(fèi)用方面，公司2016全年銷售費(fèi)用4.28億元，同比增加16.17%，顯著低于營收增速（43.93%）。據(jù)稱主要系原料藥業(yè)務(wù)占比提升所致；

全年管理費(fèi)用3.26億元，同比增長73.09%；其中研發(fā)費(fèi)用為大頭，達(dá)到2.71億元，同比增長566.01%。

研發(fā)投入占營收比例由2015年的1.69%上升至7.72%，增加6.03個百分點(diǎn)，主要系收購健能隆公司53.8%股權(quán)及購買國藥一心血液腫瘤項(xiàng)目，使得研發(fā)投入增加。

全年財務(wù)費(fèi)用0.19億元，同比增長84.59%，主要系銀行貸款增加所致。

2016年公司經(jīng)營活動產(chǎn)生的現(xiàn)金流凈額為8.5億元，比上年同期足足增加4.5億元元，增幅112.92%。據(jù)稱，主要系銷售收入增加、盈利能力增強(qiáng)所致。

而根據(jù)億帆醫(yī)藥今年一季報顯示，其2017Q1營業(yè)收入總計達(dá)到8.66億元，較其去年同期小幅增長5.28個百分點(diǎn)；但歸屬股東的凈利潤則達(dá)到1.99億元，同比增長45.96。其中，仍以原料藥業(yè)務(wù)貢獻(xiàn)為甚。

以上可見，億帆醫(yī)藥通過長袖善舞似的資源整合之后，雖已經(jīng)進(jìn)入業(yè)績快速上升通道，但仍主要受益于原料藥漲價的大勢。而其醫(yī)藥制劑業(yè)務(wù)，仍須大量研發(fā)投入，業(yè)績增長只是相對較為平穩(wěn)，并非體現(xiàn)出完全的競爭力。

好在公司目標(biāo)明確，費(fèi)用管理井井有條，尤其對于研發(fā)不遺余力，這也許是更值得肯定的一個財務(wù)指標(biāo)。

結(jié)語

既有維生素原料藥夯實(shí)的基礎(chǔ)，坐享眼前的漲價紅利；又有重磅生物藥蓄勢待發(fā)，遙望長期估值溢價預(yù)期；更有勤勉的領(lǐng)導(dǎo)團(tuán)隊，不斷開疆破土彰顯活力。

億帆醫(yī)藥能在最近一個時期成為周期股概念中的一匹黑馬，應(yīng)屬情理之中。

不過，通過上述財務(wù)數(shù)據(jù)可以看出，這家公司的非原料藥板塊業(yè)績總體表現(xiàn)較為穩(wěn)健，僅是因?yàn)槭苋ツ暌詠碓纤帩q價利好刺激，而在當(dāng)前周期有顯著的業(yè)績提升。實(shí)則，這仍是一家播種期的企業(yè)。

故而，作為漲價概念的龍頭，其短期之內(nèi)的投機(jī)價值，明顯大于投資價值；而從遠(yuǎn)期看，如果生物藥能夠順利上市，以及?？扑幤分苿┑囊?guī)模性效應(yīng)得以平順彰顯，其也稱得上是一匹值得長期關(guān)注的白馬。