中國商務(wù)新聞網(wǎng)訊 今年以來，以美國股市為代表的主要金融市場指數(shù)屢創(chuàng)新高，全球金融“波動率下行”似乎成為了階段性趨勢，芝加哥期權(quán)交易所VIX指數(shù)(恐慌指數(shù))從4月的高點(接近16%)漸次下降，8月底以來更是徘徊在歷史低位附近(10%)。資料顯示，自VIX指數(shù)開始編制以來的近30年間，其數(shù)值低于10%的情形在2017年以前僅出現(xiàn)過10次，而今年截至9月22日就已經(jīng)出現(xiàn)21次。

雖然用VIX指數(shù)表征市場情緒有其特定缺陷，但工銀國際還是在其最新發(fā)布的報告中指出，VIX指數(shù)持續(xù)在低位徘徊的原因在于流動性收緊遲到且全球貨幣政策周期存在錯配，承受力的上升和臨界點未至，在“賺錢效應(yīng)”的驅(qū)使下沒人愿意打破默契的氛圍。然而，后期隨著地緣政治風(fēng)險再度發(fā)酵、加強金融監(jiān)管日益成為共識、流動性進一步緊縮箭在弦上，金融市場的暴風(fēng)雨將悄然而至。

隱患在醞釀

報告進一步解釋說，今年以來VIX指數(shù)持續(xù)在低位徘徊，首先從風(fēng)險事件上看，是因為一些令外界認為會造成不小波動的風(fēng)險源并未造成預(yù)想中的沖擊。比如朝鮮核問題;比如美國近一個月內(nèi)接連遭遇“哈維”“艾爾瑪”“何塞”三次強颶風(fēng)襲擊;再比如英國“脫歐”、美國總統(tǒng)特朗普當(dāng)選等“黑天鵝”事件相繼發(fā)生、民粹主義風(fēng)潮席卷歐美等。然而隨著法國總統(tǒng)馬克龍和德國總理默克爾的勝選，地緣政治沖擊的連續(xù)性受挫，對金融市場的影響也高開低走，以至于這些潛在的外部沖擊缺少發(fā)酵的條件，市場切換的臨界點懸而未至。

其次從市場角度來看。工銀國際首席經(jīng)濟學(xué)家程實分析說，一方面，伴隨全球增長底線鞏固，復(fù)蘇趨于穩(wěn)定，世界風(fēng)險的重心也發(fā)生了關(guān)鍵性遷移。從分布來看，籠罩已久的復(fù)蘇風(fēng)險已經(jīng)逐步消散，金融風(fēng)險重新成為主要風(fēng)險。但市場通常不會主動擔(dān)憂自身的危險，特別是在“賺錢效應(yīng)”的驅(qū)使下，誰都不愿意打破和諧的氛圍，甚至還默默維護難得的默契，以期在未知的危機來臨之前分一杯羹。另一方面，市場對政策妥協(xié)仍抱有僥幸心理。當(dāng)前，發(fā)達國家短期的強勁反彈與低通脹相伴，使市場對貨幣政策出現(xiàn)鴿派期待的反復(fù)。而全球經(jīng)濟增長中樞始終處于長期下行狀態(tài)也使內(nèi)向型政策有重獲青睞的預(yù)期，特別是在各國利益博弈加劇的情形下，金融領(lǐng)域的“監(jiān)管競次”可能與實體經(jīng)濟的保護主義相互疊加，以修復(fù)金融活力，推動經(jīng)濟復(fù)蘇為旗號的金融監(jiān)管放松給了全球市場樂觀的理由。

另外，報告補充說，流動性收緊遲到，主動緊縮還未來臨。自十年前全球金融危機爆發(fā)以來，超低甚至負利率環(huán)境搭配其他非傳統(tǒng)貨幣政策成為常態(tài)，長期的貨幣寬松客觀上推動了本輪全球復(fù)蘇，更放松了金融條件，為滿足收益而追逐風(fēng)險更高資產(chǎn)的需求帶動資產(chǎn)泡沫持續(xù)膨脹。流動性的灌溉為市場積蓄了充足的補給，也使其對溫和的抽水并不敏感，甚至出現(xiàn)單向麻木。

風(fēng)險一觸即發(fā)

不過，程實強調(diào)，目前VIX指數(shù)已經(jīng)接近觸底，盡管難以判斷極點在哪，但從歷史經(jīng)驗來看，未來大波動往往是眼前大緩和的變奏曲。短期的市場主觀感受最終逃不過理性的均衡之力，尤其是在集體風(fēng)險認知低位趨同的情況下。從觸發(fā)因素來看，戰(zhàn)爭的威脅盡管沒有來臨，但在擁核已成事實的情況下朝鮮失控的危險真正演化為“達摩克利斯之劍”，歐洲一體化倒退的潘多拉之盒也最終未能蓋上，2018年民粹政黨可能將意大利、匈牙利或塞浦路斯的大選重新變?yōu)椤昂谔禊Z”事件;在杰克遜霍爾全球央行年會上，美聯(lián)儲主席耶倫和歐洲央行行長德拉吉都聚焦于金融穩(wěn)定的關(guān)鍵作用，并警示危機重演的可能性。這表明全球貨幣政策的目標重心正在適時輪動，金融穩(wěn)定的邊際位序正在上升，對金融監(jiān)管框架大放松的幻想可能很快化為泡影;美聯(lián)儲的鴿派時代或?qū)⒁蝗ゲ环?，加息與縮表二重奏對市場的沖擊可能漸次加大，特別是在美聯(lián)儲主動縮表如期啟動的情況下，金融環(huán)境的急劇收緊不再是傳說。《報告》也強調(diào)，上述可能的導(dǎo)火索作用時間不一，共振影響更大，但最值得投資者擔(dān)憂的恐怕是市場情緒的驟然逆轉(zhuǎn)。一方面，盡管美聯(lián)儲的貨幣政策路徑在今年3月之后已經(jīng)回歸到了鷹派加息的正確軌道上，但是先期的步伐遲緩顯然提升了資產(chǎn)價格相對膨脹的速度，市場風(fēng)險繼續(xù)積累。此外，比起直接的流動性收縮而言，低位加息更多影響邊際借貸成本，而不是直接的信用投放，“借貴錢”的威懾力遠遜于“借不到錢”。另一方面，全球貨幣周期錯配是近年來影響國際流動性的重要趨勢性特征，盡管收緊的基調(diào)不變，但步調(diào)的差異使得實質(zhì)的緊縮效果并不明顯。這尤其表現(xiàn)為在美聯(lián)儲開始討論縮表之際，作為全球流動性其他重要來源的歐、日等央行仍然缺乏主動收縮的可能性和時間表。鷹派加息延遲與全面縮表待定也相應(yīng)延長了金融市場的繁榮時光，并導(dǎo)致潛在風(fēng)險的進一步聚集。