轉(zhuǎn)：用《巴菲特和芒格談估值》審視我們的持股

learnmachine 2018-01-14

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按：轉(zhuǎn)載于雪球，飄逸紫蝶:。據(jù)樂趣先生回帖，此文章作于2012年10月份。真是茅臺多少事，都付笑談中。然其間蘊藏著的價值投資的簡單而又深刻的思想仍然閃爍著光芒。

用《巴菲特和芒格談估值》審視我們的持股

作者樂趣：

今天在@基金行業(yè)網(wǎng) 的新浪微博上看到一篇《巴菲特和芒格談估值》，感覺非常的精彩。盡管其中的絕大多數(shù)觀點，我早已熟悉，但這并不影響我重溫它們時的充實和快樂。據(jù)說價值投資人普遍長壽，為什么呢？我想，時常保持的內(nèi)心寧靜和愉悅一定是其中的重要因素。

我還認為，此文可以當(dāng)做真正信奉巴式價值投資理念的投資人檢測自己手中持股的經(jīng)典范本。于是，我就以身作則，用文中的幾個重要理念，來審視我的最重要持倉——貴州茅臺。

1、股票類似于100年后到期的債券，不同股票票息率不同。更要命的是不同企業(yè)，壽命不同。

我在去年底一篇博文《如意算盤》中提到，茅臺在停止成長之后，其股票的屬性將類似于一只永不到期的債券。同時我固執(zhí)地認為：茅臺公司的“停止增長”，實際上是“增長等于通脹率”。茅臺酒無與倫比的時間屬性，使得公司產(chǎn)量銷量到達極限之后，其售價的增長一定能跟上CPI的漲幅。

剩下的問題是：茅臺公司的壽命會有多長？有人拿地震說事。我說，茅臺鎮(zhèn)發(fā)生地震的概率，和每一個投資人家里發(fā)生地震的概率是一樣的，所以這個因素可以丟在一邊。價值投資人投資一家公司，未必都要持有20年或以上，但一定要有20年以上看公司的眼光。審視我們的持股，問問自己，我持有的公司20年，甚至100年以后還在不在？會如何？

2、股票內(nèi)在價值全部都與未來現(xiàn)金流有關(guān)。

段永平把價值投資的精髓，濃縮成以下兩句話：買股票就是買公司，買公司就是買其未來現(xiàn)金流（的折現(xiàn)）。高人之間，道是想通的。對于茅臺股票，我相信自己可以比較清晰地看到現(xiàn)在、將來、甚至遙遠的未來，它身上流淌著的澎湃的現(xiàn)金流。審視我們的持股：現(xiàn)金，還是陷阱？

3、投資的本質(zhì)不是“狗咬狗”游戲，而是你投資的資產(chǎn)的產(chǎn)出。

把“who beats who”翻成“狗咬狗”有點損，但似乎準確形象。股票交易并不產(chǎn)生新的價值，只有公司的資產(chǎn)的產(chǎn)出才能整體創(chuàng)造額外價值。眼下的市場，趨勢投資為什么越來越難做了？一個重要的原因是它的盈利模式是掏別人的口袋?？墒牵?jīng)過一輪又一輪的洗劫，傻子的口袋已經(jīng)基本空了，而剩下的聰明人，把自己的口袋看得越來越緊了。

4、投資的精髓：確定性。投資者關(guān)注的是資產(chǎn)，投機者關(guān)注的是資產(chǎn)價格。

確定性其實就是未來現(xiàn)金流的預(yù)期的確定。投資茅臺股票，我非常在乎我的持股在公司總股本中的占比，也就是說，我首要關(guān)注的是我的資產(chǎn)比例，而不是這一資產(chǎn)在股市中時時變動的價格。如果你過于關(guān)心自己的“身家”，時刻控制著市值波動的“風(fēng)險”，天天比較著自己的收益率在市場中的“排名”，那么，就不是巴菲特所認為的“投資者”。從這一點上說，以公墓基金為代表的機構(gòu)投資人，與“投資”，其實還是有距離的。

5、運用機會成本理念可以更好地進行投資決策。

經(jīng)濟學(xué)上的“機會成本”是指：為了得到某種東西所必須放棄的東西。巴菲特芒格最喜歡拿可口可樂股票說事。如果買了其它股票，而不能得到相當(dāng)于持有可口可樂的收益，那么，這個投資決策就有問題。

今年6月份在我的一篇博文《投資不是技術(shù)活》中，主持人問我：我很好奇，那等于您現(xiàn)在的狀態(tài)是，看了茅臺以后，看別的股票都看不上了？我的回答：如果用茅臺的確定性、穩(wěn)定性，成長性以及市盈率作為尺子來衡量，其它個股確實都上不了尺寸。我的這一回答，其實說的就是機會成本的問題。

6、“收購這家企業(yè)會比回購我們自己的股票更好嗎？比購買可口可樂的股票更好嗎？”我們想弄清楚購買新企業(yè)是否比增持我們已經(jīng)持有的公司更好。

前段時間，茅臺股東之間的一個熱烈討論話題是“茅臺股份是否應(yīng)該把習(xí)酒并進來”？我是持否定意見的。原因很簡單：習(xí)酒再怎么好，也比不上現(xiàn)在上市的茅臺股份。去年一整年，我都在不斷地增持二級市場股票，不是我不考慮別的投資標(biāo)的，而是比來比去，確實覺得與其購買新的，不如增持已有的。

投資者在審視持股時，必須問問自己：還有沒有比這些更好的，同時自己也是能搞懂的公司？如果有，那你的持倉就不是最完美的。

7、評估企業(yè)價值可以享受知識日積月累的優(yōu)勢，所以我們喜歡不發(fā)生變化的企業(yè)。

能力圈要求投資者必須搞懂自己所持有的公司。那么，怎么才算搞懂呢？當(dāng)然是越深入越好。公司的運行，公司的產(chǎn)品最好不要變化，但投資者對公司的認識卻是要不斷地進步和深入。比如，投資茅臺股票的，卻從來沒有喝過茅臺酒，或者喝了也沒覺得有什么好，那么這一投資是有瑕疵的。

我的一個朋友說過一句讓我稱之為“經(jīng)典并精彩”的話：喝茅臺酒的人是不會賣出茅臺股票的！另一方面，經(jīng)常有人指責(zé)茅臺酒是“買的不喝，喝的不買”。我想說的是：如果說這話的人既不喝，也不買茅臺酒，那么他得出的茅臺股票高估的結(jié)論就很不地道了。

審視我們手中的持股，這些個公司經(jīng)常發(fā)生變化嗎？我們對公司的認知需要不斷地深入，并且隨著我們的深入，對持股公司是不是越來越有信心的呢？若是，OK；若否，有問題。

8、安全邊際需要多大，取決于潛在的風(fēng)險。你對投資的企業(yè)越懂，潛在的風(fēng)險就越小。

在這里，巴式投資的“能力圈”和“安全邊際”的兩大投資理念被打通了，融合了，也實用了。巴菲特喜歡所投資的企業(yè)不發(fā)生變化，而我們也景仰巴菲特的投資理念的始終如一，腳踏實際。

9、我犯過的最大的錯誤或者說錯誤類型是，當(dāng)我發(fā)現(xiàn)某企業(yè)是偉大的企業(yè)時，我不肯支付較高的價格，或者在它的股價漲得較高的時候，我沒能繼續(xù)買入。

當(dāng)“安全邊際”PK“偉大企業(yè)”時，誰應(yīng)該退一步呢？巴菲特這一說法給出了答案。

我經(jīng)常聽我認識的人抱怨：茅臺的確是好股票，但是現(xiàn)在太貴了，要是象你一樣前幾年買就好了。我總是笑而不答（因為不叫人買股票是我堅持的原則）。但是，心里相信：今后10年或20年，他們還會不斷地重復(fù)著這一說法。

10、估值的思維很簡單，估值的進行很艱難。
我記得巴菲特說過：價值投資，要么馬上領(lǐng)悟，要么一輩子搞不懂。這與智商學(xué)識等等，沒有關(guān)系。

現(xiàn)金流折現(xiàn)的準確估值，幾乎是“不可能完成的任務(wù)”。但是，不能因為無法精確，就否定思維方式。只要方向正確，距離需要到達的目標(biāo)只會越來越近，這不就是價值投資者心中的愿望嗎？

“買股票就是買公司，買公司就是買其未來現(xiàn)金流（的折現(xiàn)）”。這就是投資的真諦！