一、邏輯觀點(diǎn)：增長差和政策差縮小壓低美元；經(jīng)濟(jì)基本面改善支撐人民幣

理由:

1、全球加息周期有望進(jìn)入下半場

報告指出：次貸危機(jī)之后，美國經(jīng)濟(jì)慢慢的恢復(fù)過來，這幾年的恢復(fù)實力和發(fā)展成果的展現(xiàn)已經(jīng)溢價出來，而對比于西歐為代表的美國外受到經(jīng)濟(jì)危機(jī)沖擊的國家，恢復(fù)的速度雖沒有跟上美國的步伐，但是距離卻是慢慢接近。全球在通脹的背景之下，它們受到美國經(jīng)濟(jì)的束縛會減小，相反的更多的去考慮本國經(jīng)濟(jì)發(fā)展情況，寬松減量、緊縮加碼階段，與美國之間貨幣政策差也將逐步縮小。所以在這些背景之下，2018 年美元將繼續(xù)面臨增長差和政策差縮小帶來的下行壓力。

2、長周期看，美元依然不便宜，歐元不算貴，日元、英鎊明顯低估。注意的是，中金研報給出的是：歐元不算貴，日元、英鎊明顯低估！學(xué)過經(jīng)濟(jì)周期的都知道，價格的波動都是隨著一定的區(qū)間波動！按照報告的邏輯，對有效實際匯率長期均值的偏離程度來衡量主要貨幣在長周期視角中是否估值合理。從數(shù)據(jù)來看，即使經(jīng)過近期的調(diào)整、美元實際有效匯率相對2016年底時的高點(diǎn)有所回調(diào)，但依然高于長期均值，并不便宜。歐元小幅高于歷史均值，但并不算貴。相比之下，日元和英鎊均處于歷史均值1倍標(biāo)準(zhǔn)差以下，明顯低估。

二、人民幣匯率：重申 2018 年人民幣有望繼續(xù)走強(qiáng)，主要因為中國經(jīng)濟(jì)基本面改善、投資回報率上升。

券商報告指出：中國經(jīng)濟(jì)基本面改善有望對人民幣匯率形成支撐。此類邏輯的提出匯率的變化跟企業(yè)的盈利增長存在關(guān)系，較高的增長和投資回報率會吸引資本流入（可以參考美國匯率和企業(yè)間的關(guān)系），數(shù)據(jù)顯示的情況，中國的制造業(yè)在經(jīng)歷6年下滑之后，整個的 ROE在2016年2季度開始改善（結(jié)合供給側(cè)改革實施情況）在整個2017年以及以后，制造業(yè)尤其是周期性的行業(yè)的業(yè)績普遍上升，另外，中金指出中國加權(quán)平均利率仍然接近歷史低位， 尤其是中長期貸款利率。綜合表明中國經(jīng)濟(jì)可能仍處于再通脹的較早階段， 而這一階段的資本流入有望加速，對人民幣形成支撐！

其次，與國外存在可觀的利差空間，中金引用國債收益率衡量，無風(fēng)險利率尤其是短期利率高于外國。

外匯頭寸問題！中國的企業(yè)部門積累了大量“人民幣”空頭，在近期因為人民幣和美元為代表的外匯波動存在套利空間成本上升情況之下可能會觸發(fā)這些“空頭”平倉（人民幣“空頭頭寸”的最 大的來源之一是過去幾年中國出口商未結(jié)匯的外匯收入）所以在人民幣升值背景下，企業(yè)及銀行部門 持有的實際意義上的人民幣空頭頭寸已變得明顯更加“昂貴”，所以我們看到銀行也 已經(jīng)開始減少其外匯凈頭寸比率。

安信證券

銅：有望步入長牛

邏輯：供應(yīng)需求之上：報告指出當(dāng)前的供應(yīng)洪峰已過，2017-2020 年全球銅礦增速有望系統(tǒng)性下降。同時在2016年10月之前，銅的價格在所有基本的金屬價格表現(xiàn)是不盡如人意的，但是一旦銅市場的供應(yīng)下降，伴隨著全球經(jīng)濟(jì)的回暖、原油價格的上升、在通脹預(yù)期的升溫！安信證券推出：銅的長牛格局有望確立，牛市持續(xù) 時間和漲價幅度可能超出市場預(yù)期。

論據(jù)觀點(diǎn)：

安信證券：構(gòu)建全球主要銅企樣本庫，洞悉 2009～2017 年銅產(chǎn)業(yè)變遷

這里面我只是拆出來兩個點(diǎn)放出來，如果要看完整報告就點(diǎn)擊鏈接進(jìn)入

引述：選取銅業(yè)主要龍頭企業(yè)作為樣本，考察 2009-2017 銅產(chǎn)業(yè)發(fā)展歷程。為了考察 2009～2017 年全球銅產(chǎn)業(yè)的發(fā)展歷程，我們選擇了市值、儲量、產(chǎn)能、管理水平相對較高，全球市場份 額靠前的 10 家國際銅業(yè)巨頭，以及 6 家中國銅業(yè)上市公司作為樣本進(jìn)行深入研究。

一、銅周期

先來看以往銅價周期情況：銅波動周期較長，每一輪完整的銅周期通常運(yùn)行 6～8 年甚至更長；波動幅度較大，比如 2002～2007 年，銅價上漲 5～6 倍，2008～2011 年，銅價上漲 3 倍，與同期其他 LME 基本金屬相比漲 幅顯著更大（僅次于鉛） 。

安信觀點(diǎn)：銅很有可能是本輪基本金屬反轉(zhuǎn)上行過程中漲 得最晚、漲價潛力最大的品種

而在上面說到，長牛觀點(diǎn)的確立一個依據(jù)是：未來的供應(yīng)下降！那么銅的供應(yīng)歷史拿出來看下： 2003～2013 年：銅企資本開支迅猛擴(kuò)張，在2008年金融危機(jī)之下漲至 9,600 美元/噸，走到2013年達(dá)到一個高潮，周期性達(dá)10年！安信報告指出統(tǒng)計表明，2009～2013 年，樣本企業(yè)平均資本支出增加 100%。 但是銅價走高刺激銅企資本開支迅猛增加，為日后的過剩格局埋下伏筆。

2011～2014 年銅礦供應(yīng)開始提速 ：整個市場的熱度越發(fā)活躍，但是市場規(guī)律告訴投資者高潮之后便是荒蕪，資本流入過快！資本開支終究會開花結(jié)果，2011 年，由資本支出轉(zhuǎn)化而來的產(chǎn)能開始逐漸釋放，銅行業(yè)供給過剩格局確立?？偣灿腥c(diǎn)：銅礦供給增速提升、冶煉企業(yè)議價能力增強(qiáng)，銅冶煉加工費(fèi)開始上行、銅價進(jìn)入下跌通道。

2014～2016 年：銅礦產(chǎn)能洪峰釋放，銅行業(yè)周期拐點(diǎn)顯現(xiàn) ：上面說道，隨著資本的開花結(jié)果，供應(yīng)的釋放導(dǎo)致量能過剩，2014～2016 年一些重型大礦相繼投產(chǎn)，銅精礦供應(yīng)壓力系統(tǒng)性釋放！過剩的結(jié)局之下必然帶來的是上游銅企業(yè)財務(wù)壓力的過大，所以在最后資本支出出現(xiàn)系統(tǒng)性下降

報告指出：2016 年銅礦放量進(jìn)入尾聲，從產(chǎn)量、價格、加工費(fèi)和企業(yè)毛利率等角度可歸納出以下四點(diǎn) 結(jié)論

一是全球銅礦山產(chǎn)量增速開始回落，產(chǎn)能釋放洪峰已過

二是企業(yè)市場優(yōu)勢再度反轉(zhuǎn)，冶煉企業(yè)議價能力變?nèi)?/b>

三是銅企毛利率反轉(zhuǎn)向上

四是全球精煉銅產(chǎn)量和產(chǎn)能增速雙雙下滑，銅價開始止跌企穩(wěn)

二、銅現(xiàn)狀

1、廢銅進(jìn)口禁令短期抽緊銅供應(yīng)，長端影響或有限 ：廢雜銅主要來源于銅冶煉過程中的廢品及廢料；銅材加工過程中產(chǎn)生的廢品和廢料；報廢的 機(jī)器設(shè)備所含的銅金屬等三個渠道。目前中國將進(jìn)口廢雜銅分為六類和七類廢雜銅，六類雜 質(zhì)較少，通常可以直接加工利用，七類主要包括廢舊線、變電機(jī)等必須經(jīng)過拆解和分揀等再 度加工處理后才能被冶煉廠或銅加工廠使用。 但是現(xiàn)階段中國進(jìn)口此類銅產(chǎn)品的占比下降。

2、精銅需求（2017-2020）：中國穩(wěn)固，海外向上

引述報告數(shù)據(jù)：國內(nèi)方面，短期或受地產(chǎn)銷售下滑有所調(diào) 整，但鑒于地產(chǎn)庫存已去化至低位水平，地產(chǎn)在明年下半年某個時點(diǎn)整固向上甚至大幅反彈 概率均不低，宏觀經(jīng)濟(jì)面不至太差，且隨著配電網(wǎng)建設(shè)的加快，占需求大頭的電力電纜領(lǐng)域 中長期的需求增長仍有保障。新興經(jīng)濟(jì)體國家（主要是南亞）和新興領(lǐng)域 （新能源）銅需求的快速增長，這些國家及領(lǐng)域均有望成為遠(yuǎn)端助推銅需求持續(xù)增長的重要 力量，預(yù)計 2017-2020 年全球精煉銅需求分別為 2389、2448、2522、2613 萬噸，對應(yīng) 2017-2020 年需求復(fù)合增速為 3.04%。

3、全球銅需求格局

中國仍為消費(fèi)主力，銅需求占據(jù)全球銅需求 50%左右。而且中美銅為例需求結(jié)構(gòu)存在差異，中國需求結(jié)構(gòu)升級潛力大。中國銅消費(fèi)結(jié)構(gòu)中電力行業(yè)所占比重 高達(dá) 45%，美國需求則以建筑領(lǐng)域為主導(dǎo)，占比達(dá) 44%。銅消費(fèi)與工業(yè)化水平存在相關(guān)性， 中國銅需求結(jié)構(gòu)仍體現(xiàn)為電力設(shè)施和基建投資拉動，與發(fā)達(dá)國家和世界平均情況存在一定差 距。未來中國銅需求結(jié)構(gòu)也有望升級，不斷提升建筑領(lǐng)域用銅量。

三、券商觀點(diǎn)

建議關(guān)注銅資源自給率高、銅礦產(chǎn)量增速大，以及銅資源注入預(yù)期 強(qiáng)的龍頭標(biāo)的。建議重點(diǎn)關(guān)注紫金礦業(yè)、五礦資源、江西銅業(yè)、洛陽 鉬業(yè)、西部礦業(yè)、云南銅業(yè)、銅陵有色等標(biāo)的。

風(fēng)險提示：1）全球銅礦產(chǎn)量超預(yù)期；2）全球經(jīng)濟(jì)增速低于預(yù)期；3） 美聯(lián)儲加息進(jìn)度超預(yù)期；4）銅供給擾動率低于預(yù)期。