一、什么是好生意？

下文引自任大師（@我是任俊杰 ）的《穿過(guò)迷霧》第9節(jié) 小投入 大產(chǎn)出：

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在1985年致股東信中，巴菲特特別提到了這一點(diǎn)：“這3家公司運(yùn)用少數(shù)增量資金便能大幅提高盈利能力，它很好地解釋了一間公司的經(jīng)濟(jì)商譽(yù)在高通脹時(shí)期所能發(fā)揮出的巨大魔力。然而，其他美國(guó)公司則做不到這一點(diǎn)——為了大幅提高利潤(rùn)，絕大部分的美國(guó)公司需要投入大量的新資本。平均來(lái)看，美國(guó)公司每創(chuàng)造1美元的稅前利潤(rùn)大約需要投入5美元。”

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具體分析之前，先看下本文將要比較的幾家公司的數(shù)據(jù)， 先看圖表，這里考察的數(shù)據(jù)是過(guò)去10年，每新增1元凈利潤(rùn)——產(chǎn)出，所消耗的股東權(quán)益和凈資本支出（最后兩列）——投入。

二、好生意——小投入，大產(chǎn)出

先看貴州茅臺(tái)

每1元的新增利潤(rùn)僅僅需要1.61元的資本支出，如果考慮2017年之后的業(yè)績(jī)爆發(fā)，這個(gè)值會(huì)低于1元。而數(shù)據(jù)背后反映了高端白酒極好的商業(yè)模式，挖個(gè)酒窖就可以持續(xù)產(chǎn)酒，前期投入很少，后期維護(hù)性的資本支出也極少，所以通脹導(dǎo)致資產(chǎn)重置問(wèn)題并不存在，而由于具有持續(xù)的提價(jià)能力，又使得其毛利率可以持續(xù)提升。

再看格力電器

每1元的新增利潤(rùn)僅需要消耗1.39元的資本支出，竟然暫時(shí)超過(guò)了茅臺(tái)。數(shù)據(jù)的背后同樣反映了公司的競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)，研究不多所以也不亂猜，可能跟空調(diào)這個(gè)行業(yè)變化很小有關(guān)系，不需要持續(xù)的資本支出來(lái)維持企業(yè)的競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)。

三、差生意——大投入，小產(chǎn)出

看完了好生意，為了對(duì)比強(qiáng)烈，再看下差生意

先看下東方航空

每1元的新增利潤(rùn)消耗的資本支出高達(dá)8.85元，而2007年油價(jià)很高，公司業(yè)績(jī)處于歷史低位，如果考慮正常情況這些年?yáng)|航的利潤(rùn)增長(zhǎng)有限，那么這個(gè)資本支出的值可能就沒(méi)法看了。而這個(gè)數(shù)據(jù)背后反映了航空業(yè)糟糕的商業(yè)模式。東方航空的財(cái)報(bào)披露，公司飛機(jī)的折舊年限是15-20年。2011年公司共有377架飛機(jī)，凈利潤(rùn)49億;2016年公司共有飛機(jī)600架，當(dāng)年凈利潤(rùn)49.65億；2010年到2016年間公司的平均凈利潤(rùn)為42億，2011年-2016年間，公司平均飛機(jī)數(shù)量為488架，這樣估算每架飛機(jī)每年利潤(rùn)0.086億。如果按飛機(jī)25年報(bào)廢估算，服役期期間，每架飛機(jī)可以產(chǎn)生累計(jì)2.15億的凈利潤(rùn)，按照1美元兌換6.5元人民幣的匯率就是3300萬(wàn)美金。

我們看下飛機(jī)的價(jià)格變化，空客A320的售價(jià)在2004年是0.604億美元，2010年是0.814億美元，2017年是0.99億美元。即使未來(lái)10年飛機(jī)不在漲價(jià)了，公司2004年購(gòu)買的一架飛機(jī)，到了2030年報(bào)廢的時(shí)候也就能產(chǎn)生3300萬(wàn)美金的利潤(rùn)，但到2017年的時(shí)候飛機(jī)價(jià)格就漲了4000萬(wàn)美金。賺的錢(qián)沒(méi)有漲的多?。。∵@意味著2030年的時(shí)候公司無(wú)法通過(guò)自身的盈利維持現(xiàn)有利潤(rùn)不變，需要股東繼續(xù)投入資金，否則利潤(rùn)將下降。

盡管一架飛機(jī)從服役到報(bào)廢的25年間可以產(chǎn)生很多利潤(rùn)，但是由于通脹導(dǎo)致飛機(jī)價(jià)格上漲，航空公司在補(bǔ)充退役飛機(jī)時(shí)需要增加資本投入會(huì)占到報(bào)廢飛機(jī)產(chǎn)生利潤(rùn)的很大一部分，甚至是全部（當(dāng)然具體多少我沒(méi)計(jì)算）?？傊娇展镜睦麧?rùn)中可以被股東自由支配的部分是很少的，為了維持其盈利能力，公司不得不把之前的利潤(rùn)拿出來(lái)投入到更高價(jià)格的飛機(jī)身上。也就是說(shuō)，這些年公司給股東賺的錢(qián)大部分都用于彌補(bǔ)這個(gè)差價(jià)了，這也就是通常所說(shuō)的公司利潤(rùn)很大，但是只體現(xiàn)在報(bào)表上，如果把利潤(rùn)分給股東公司則無(wú)法正常運(yùn)轉(zhuǎn)了，即股東利潤(rùn)（自由現(xiàn)金流）很小。

再比較一下京東方A

由于剛剛量產(chǎn)未來(lái)盈利數(shù)據(jù)需要估算。假設(shè)未來(lái)幾年資本支出逐年遞減，今年凈利潤(rùn)達(dá)到85億，未來(lái)4年凈利增速維持30%的增長(zhǎng)，到2021年凈利潤(rùn)從2007年的9億增長(zhǎng)到240億，從2007年到2021年累計(jì)的權(quán)益凈資本支出（排除負(fù)債的部分）達(dá)到1680億，相當(dāng)于每增加1元的凈利潤(rùn)，需要投入5.85年的股東資金。這個(gè)數(shù)據(jù)還是比較差的，更何況未來(lái)不確定性很大，京東方加入競(jìng)爭(zhēng)之后，液晶面板行業(yè)毛利率是否會(huì)降低？未來(lái)4年的凈利潤(rùn)增速是否能向我們預(yù)想的那樣持續(xù)保持30%？資本支出是否會(huì)像我們預(yù)想的那樣逐步下降？這些都是未知數(shù)。

更可怕的是電視行業(yè)未來(lái)會(huì)出現(xiàn)什么樣的變化？是否會(huì)出現(xiàn)新的替代性技術(shù)？京東方未來(lái)在升級(jí)換代生產(chǎn)線時(shí)還需要投入多少資本？就像航空業(yè)一樣，未來(lái)在京東方升級(jí)換代其生產(chǎn)線的時(shí)候，老的生產(chǎn)線賺的錢(qián)是否能夠補(bǔ)足新生產(chǎn)線所需要的額外資本？

四、一般的生意——大投入，大產(chǎn)出

先看國(guó)投電力

由于有效使用了資金杠桿（這幾年大概在3.3倍左右），公司的凈資本支出中股東資本并不高。從財(cái)報(bào)數(shù)據(jù)上看，從2009年注入雅礱江之后，到2016年的這8年公司累計(jì)凈資本支出1256億，根據(jù)當(dāng)年的財(cái)務(wù)杠桿排除負(fù)債部分，這8年累計(jì)支出的投入股東資本為276億，而8年間公司凈利潤(rùn)從10億漲到78億，增加了68億，大致相當(dāng)于25%的資本回報(bào)率或者說(shuō)公司每創(chuàng)造1元的稅后利潤(rùn)需要投入4元的資金。與國(guó)內(nèi)的公司比呢？雙匯發(fā)展是4.5元，伊利股份是3.2元，貴州茅臺(tái)是1.5元。雖然比不了茅臺(tái)，但是強(qiáng)于雙匯，與伊利比也沒(méi)相差很大。也就是說(shuō)國(guó)投電力投入的資本是可以取得相稱的回報(bào)的！

在看下宋城演藝

公司演藝這個(gè)主業(yè)的毛利率高達(dá)70%，沒(méi)有應(yīng)收賬款，現(xiàn)金流很強(qiáng)勁。但是項(xiàng)目前期的資本開(kāi)銷是巨大的，由于很少使用資金杠桿，導(dǎo)致公司的股東資本支出很大。公司每創(chuàng)造1元的稅后利潤(rùn)需要投入超過(guò)5元的資金。盡管產(chǎn)出大，但投入也是巨大的。未來(lái)的看點(diǎn)就是如何使用資金杠桿，降低股東投入的資本。

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