克明面業(yè)(002661)

行業(yè)龍頭優(yōu)勢明顯。公司掛面定位中高端，銷售市場覆蓋了中國各大地區(qū)，根據(jù)全國超市信息網(wǎng)的市占率數(shù)據(jù)，2017 年 11 月陳克明、金沙河、金龍魚、博大、中裕市占率分別為 19.16%、 9.26%、 8.70%、4.65%、4.62%，陳克明市占率遙遙領先。通過建設年產(chǎn) 37.5 萬噸掛面生產(chǎn)線項目，公司可新增掛面生產(chǎn)能力 37.5 萬噸，使公司掛面生產(chǎn)能力達到 59.04 萬噸，進一步鞏固和擴大公司在掛面市場的影響力，保障未來市場銷售需求。

面條業(yè)務大有空間。一方面，掛面受益集中度提升，目前掛面行業(yè)CR5 僅為 28%，CR10 僅占 37%，行業(yè)集中度低，提升空間仍然較大，隨著市場對品牌越來越注重，加上成本和政策等方面的壓力，中小企業(yè)會加速退出，市場份額會逐步向克明面業(yè)等龍頭集中。另一方面，日本生鮮面產(chǎn)量比重已高達 46%，中國干面產(chǎn)量仍占到總量 80%以上，濕面占比低，國內(nèi)濕面市場具有廣闊的成長潛力。目前，國內(nèi)濕面行業(yè)格局高度分散，領先企業(yè)收入規(guī)模在 2 億元左右，巨頭尚未出現(xiàn)，公司兩條生產(chǎn)線已經(jīng)投產(chǎn)，產(chǎn)能已經(jīng)處于行業(yè)領先水平，短期或新建第三條濕面生產(chǎn)線，長期計劃增加華東基地和成都基地，全面覆蓋華東、華北、西南銷售區(qū)域，進而輻射全國。

2018 年有望高增長。 （1）產(chǎn)業(yè)鏈一體化降低成本：公司正加速向上游面粉乃至小麥收儲和貿(mào)易環(huán)節(jié)延伸，實現(xiàn)產(chǎn)業(yè)鏈一體化，降低成本， 2017 年已經(jīng)實現(xiàn) 30%面粉自供， 2018 年大概會增加 30%自供，2019 年初會實現(xiàn)面粉完全自供，進一步降低成本；（2）渠道理順開始恢復增長：公司 2016 年底對產(chǎn)品提價帶來市場份額下降，拖累2017 年業(yè)績，后續(xù)調(diào)整成果顯著，去庫存帶來的低基數(shù)+渠道理順為公司 2018 年業(yè)績帶來高增長；（3）并購業(yè)務有望扭虧為盈：公司2017 年 6 月成功競得中糧所持五谷道場 100%股權(quán)及 5368 萬元債權(quán)，通過渠道互補、員工激勵、成本壓縮措施，充分發(fā)揮雙方協(xié)同效應，并購業(yè)務業(yè)績有望實現(xiàn)扭虧為盈， 2017 年 Q3 至 2017 年 Q4公司并購計提商譽減值不斷減低，風險已充分釋放。

員工持股激勵到位。公司推出兩期員工持股計劃，第一期員工持股計劃已于 2017 年 5 月完成買入，買入均價 16.64 元(2017 年分紅后 16.24 元)。第二期員工持股計劃于 2017 年 11 月完成買入，買入均價 15.45 元(2017 年分紅后 15.25 元)。兩期員工持股占總股本9.33%，通過員工持股計劃實現(xiàn)管理層、員工和公司利益深度綁定，有望推動公司業(yè)績穩(wěn)步增長。同時，大股東發(fā)行可交換債，換股價19.08 元。

投資建議： 預計公司 2018-2020 年 EPS 分別為 0.60 元、 0.76 元、0.95 元，對應 PE 分別為 20X、16X、13X，公司渠道理順，并購業(yè)務有望扭虧為盈， 2018 年有望高增長，員工持股激勵到位，維持“買入”評級。

風險提示：食品安全風險；市場拓展的不確定性；新品不達預期；并購業(yè)務發(fā)展的不確定性；募投項目建設進度不及預期。