自2014年我國第一支違約債“11超日債”發(fā)生以來，債券市場(chǎng)信用風(fēng)險(xiǎn)持續(xù)發(fā)酵，除了產(chǎn)能過剩行業(yè)、債務(wù)到期高峰以及突發(fā)事件等這些信用風(fēng)險(xiǎn)觸發(fā)因素，還出現(xiàn)了ABS市場(chǎng)首例違約的“14益優(yōu)02”到期未兌付事件，以及齊星集團(tuán)資金鏈斷裂使得鄒平縣陷入?yún)^(qū)域金融風(fēng)險(xiǎn)事件。這兩起事件背后潛藏的金融風(fēng)險(xiǎn)現(xiàn)象引發(fā)了業(yè)界對(duì)當(dāng)前債市風(fēng)險(xiǎn)特征的思考以及針對(duì)債務(wù)融資開發(fā)信用風(fēng)險(xiǎn)管理工具以加強(qiáng)信用風(fēng)險(xiǎn)管理的呼吁。

山東濱州市鄒平縣齊星集團(tuán)遭遇資金鏈斷裂危機(jī)，涉及巨額銀行債務(wù)，一時(shí)負(fù)面效應(yīng)成傳染態(tài)勢(shì)籠罩整個(gè)鄒平縣，使得這個(gè)濱州市經(jīng)濟(jì)實(shí)力最強(qiáng)縣陷入信用閉環(huán)風(fēng)險(xiǎn)中，相繼通報(bào)的實(shí)質(zhì)違約、資金鏈斷裂、信用互保、財(cái)務(wù)造假等消息觸發(fā)了強(qiáng)烈的市場(chǎng)擔(dān)憂情緒，齊星集團(tuán)資金斷裂暴露出了潛在的債務(wù)融資擔(dān)保漏洞。同一區(qū)域內(nèi)民營企業(yè)互保，表面上填補(bǔ)了債務(wù)人資金缺口，為債權(quán)人增加了保障。雖然互保行為屬于法律允許范圍之內(nèi)，但卻埋下如虛假融資、虛假擔(dān)保、財(cái)產(chǎn)不實(shí)等多重風(fēng)險(xiǎn)，一旦企業(yè)經(jīng)營不善、外部資金支持不及時(shí)，危機(jī)就會(huì)如多米諾骨牌般迅速向互保企業(yè)蔓延，拖垮整個(gè)信用鏈條。

隨著經(jīng)濟(jì)下行，一些傳統(tǒng)行業(yè)面臨產(chǎn)能過剩的困境，如鋼鐵、煤炭、光伏、有色、化工等行業(yè)。由于下游產(chǎn)業(yè)需求低迷，行業(yè)產(chǎn)品價(jià)格持續(xù)下降，經(jīng)營虧損導(dǎo)致資產(chǎn)大幅縮水，而營業(yè)成本中的工資支出、各類稅費(fèi)等并未相應(yīng)減少，企業(yè)利潤受到巨大沖擊。同時(shí)，企業(yè)還面臨行業(yè)景氣時(shí)大規(guī)模投資產(chǎn)生的債務(wù)遺留，隨著利潤的減少、債務(wù)規(guī)模大幅攀升，不論是存量資產(chǎn)的償債能力還是經(jīng)營創(chuàng)造現(xiàn)金流，都難以有效償還債務(wù)，這樣導(dǎo)致了債券市場(chǎng)違約風(fēng)險(xiǎn)的增加。

此類信用風(fēng)險(xiǎn)事件醞釀風(fēng)險(xiǎn)較短，具有更高的不可預(yù)測(cè)性。因?yàn)榇祟惼髽I(yè)財(cái)務(wù)指標(biāo)并沒有長期惡化的現(xiàn)象。資產(chǎn)負(fù)債率較高但并不過高，債務(wù)的流動(dòng)資金保障卻非常脆弱。公司治理風(fēng)險(xiǎn)和實(shí)際控制人風(fēng)險(xiǎn)造成的風(fēng)險(xiǎn)事件很容易激發(fā)企業(yè)的流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)，導(dǎo)致企業(yè)內(nèi)外融資環(huán)境迅速惡化，造成違約，多集中于民營企業(yè)，如涉及到實(shí)際控制人風(fēng)險(xiǎn)的“15亞邦CP001”，由于公司財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)出現(xiàn)明顯異常，董事長應(yīng)相關(guān)部門要求協(xié)助調(diào)查，對(duì)公司造成重大負(fù)面影響，造成部分銀行收貸、企業(yè)壓貨，融資渠道受阻，最終導(dǎo)致公司短期償債資金不足發(fā)生違約。又如涉及到股權(quán)治理風(fēng)險(xiǎn)的“15山水SCP001”，由于其發(fā)行公司山東山水水泥集團(tuán)有限公司的母公司中國山水水泥集團(tuán)有限公司涉及股權(quán)控制權(quán)糾紛，導(dǎo)致股票和債券處于停牌狀態(tài)，并觸發(fā)了4億美元票據(jù)的提前償付，進(jìn)而導(dǎo)致公司評(píng)級(jí)下調(diào)，公司資金鏈緊張發(fā)生違約。

隨著債券市場(chǎng)違約風(fēng)險(xiǎn)的擴(kuò)大，債券市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)事件及其帶來的經(jīng)濟(jì)損失不斷提高。投資者越來越重視針對(duì)個(gè)券的信用分析，開始加強(qiáng)行業(yè)和企業(yè)的信評(píng)，做好前端入池甄別，這也反映出目前市場(chǎng)上信用管理工具的缺失。特別是市場(chǎng)投資者風(fēng)險(xiǎn)偏好過于一致，加上違約求償?shù)扰涮字贫炔煌晟?，缺乏博弈違約后損失率的條件。因而，當(dāng)持倉個(gè)券出現(xiàn)信用資質(zhì)惡化、不滿足入池條件時(shí)，投資者只能選擇在二級(jí)市場(chǎng)進(jìn)行拋售，而信用債二級(jí)市場(chǎng)流動(dòng)性十分有限，一旦信用負(fù)面事件發(fā)生的同時(shí)二級(jí)市場(chǎng)流動(dòng)性喪失，投資者只能坐以待斃。因此，拓展信用風(fēng)險(xiǎn)管理渠道，是應(yīng)對(duì)當(dāng)前我國債券市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)特征、開發(fā)債務(wù)融資風(fēng)險(xiǎn)管理工具、滿足市場(chǎng)迫切需求、解決金融市場(chǎng)信息不對(duì)稱、防御金融風(fēng)險(xiǎn)的有效途徑。

除去宏觀經(jīng)濟(jì)環(huán)境和債券發(fā)行人的自身原因，擔(dān)保公司在債券出現(xiàn)違約風(fēng)險(xiǎn)時(shí)拒絕履行代償，或無能力代償?shù)默F(xiàn)象時(shí)有發(fā)生。這也成為以中小企業(yè)融資為主的私募債種違約的重要原因。中小企業(yè)本身受經(jīng)濟(jì)波動(dòng)影響較大，且受股權(quán)治理和實(shí)際控制人風(fēng)險(xiǎn)影響。再加上擔(dān)保公司擔(dān)而不保的現(xiàn)象更加劇了其風(fēng)險(xiǎn)預(yù)期，從而進(jìn)一步提升了中小企業(yè)融資成本，形成負(fù)向循環(huán)。并且，個(gè)別券商在債券承銷時(shí)審核失職，也使不合格的債券擔(dān)保人混入其中，加劇債券違約風(fēng)險(xiǎn)。因此，加強(qiáng)債券擔(dān)保人信用審核，開發(fā)債券擔(dān)保人的信用及償債能力審核的制度方法，可以有效預(yù)防債務(wù)融資風(fēng)險(xiǎn)的發(fā)生。

信用違約互換是公認(rèn)的反映整體市場(chǎng)信用風(fēng)險(xiǎn)關(guān)鍵性指標(biāo)，具有自身流動(dòng)性強(qiáng)、交易效率高、交易成本低的特點(diǎn)，具有比單一標(biāo)的資產(chǎn)信用違約互換更迅速的反映市場(chǎng)的基本情況，并有化解系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)的作用，在目前市場(chǎng)上越來越受到重視。其次，還對(duì)整個(gè)信用衍生品市場(chǎng)流動(dòng)性的增加有顯著的推動(dòng)作用，可以平抑對(duì)沖信用風(fēng)險(xiǎn)，化解系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)，定價(jià)也具有一定的透明性，保證了信用違約互換在交易過程中更具有可靠性，也促進(jìn)了市場(chǎng)的優(yōu)化。

除了傳統(tǒng)信用風(fēng)險(xiǎn)管理工具，信用市場(chǎng)也在尋求更加行之有效的風(fēng)險(xiǎn)管理方式。借助互聯(lián)網(wǎng)大數(shù)據(jù)興起之勢(shì)，一方面，應(yīng)重視數(shù)字化信用風(fēng)險(xiǎn)管理工具產(chǎn)品的開發(fā)，通過功能設(shè)計(jì)、技術(shù)保障和產(chǎn)品平臺(tái)化，加強(qiáng)對(duì)債券市場(chǎng)信用風(fēng)險(xiǎn)的有效干預(yù)；另一方面，應(yīng)重視行業(yè)信用風(fēng)險(xiǎn)給市場(chǎng)帶來的震蕩，考慮如何實(shí)現(xiàn)主體與行業(yè)、主業(yè)與副業(yè)的融合，提升行業(yè)數(shù)據(jù)搜集與統(tǒng)計(jì)的質(zhì)量及效率，將這些數(shù)據(jù)信息用數(shù)字化管理工具進(jìn)行呈現(xiàn)，形成動(dòng)態(tài)的、可比較的、有針對(duì)性的債券市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)預(yù)警風(fēng)向標(biāo)。

隨著中國資產(chǎn)支持證券產(chǎn)品的快速發(fā)展，入池資產(chǎn)質(zhì)量、主體信用擔(dān)保、國家宏觀調(diào)控風(fēng)險(xiǎn)等問題暴露出此類產(chǎn)品的潛在融資風(fēng)險(xiǎn)，但歸根結(jié)底，還是由于目前市場(chǎng)資產(chǎn)支持證券評(píng)級(jí)機(jī)制不夠完善。資產(chǎn)支持證券信用評(píng)級(jí)遇到的問題主要集中于：資金池中產(chǎn)生現(xiàn)金流的銀行貸款項(xiàng)和借款人的評(píng)級(jí)信息獲取渠道，商業(yè)及政策性銀行獲得這類信息的難度如何，這些問題都向市場(chǎng)現(xiàn)有評(píng)級(jí)產(chǎn)品提出了需求。若此時(shí)可以搭建一個(gè)滿足市場(chǎng)需求的資產(chǎn)支持證券化分析平臺(tái)，融合中小企業(yè)信用平臺(tái)信息，為政策、商業(yè)銀行和發(fā)債機(jī)構(gòu)提供數(shù)據(jù)支持，將填補(bǔ)市場(chǎng)上資產(chǎn)支持證券產(chǎn)品融資渠道風(fēng)險(xiǎn)度量的空白，降低資產(chǎn)支持證券產(chǎn)品融資風(fēng)險(xiǎn)，推動(dòng)中國資產(chǎn)支持證券市場(chǎng)穩(wěn)健發(fā)展。

目前債券市場(chǎng)的債務(wù)融資產(chǎn)品形式更加多樣化，因此越來越需要專業(yè)化、精細(xì)化的風(fēng)險(xiǎn)管理工具，標(biāo)準(zhǔn)化的風(fēng)險(xiǎn)管理工具已不能滿足逐漸差異化、創(chuàng)新化的產(chǎn)品市場(chǎng)需求。面對(duì)市場(chǎng)上多類型的融資工具，不同債券品種的特征表現(xiàn)，依據(jù)債券特征開發(fā)多樣化風(fēng)險(xiǎn)評(píng)估模型，推進(jìn)債務(wù)融資咨詢服務(wù)，是對(duì)市場(chǎng)現(xiàn)有債務(wù)融資產(chǎn)品體系的完善，作為風(fēng)險(xiǎn)前控措施，為企業(yè)防范債務(wù)融資風(fēng)險(xiǎn)發(fā)生提供了有力保障，有效降低債務(wù)融資風(fēng)險(xiǎn)帶來的經(jīng)濟(jì)損失。

未來金融改革發(fā)展的方向是回歸本源、強(qiáng)化監(jiān)管，而實(shí)體經(jīng)濟(jì)也要加快供給側(cè)結(jié)構(gòu)性改革，轉(zhuǎn)向高質(zhì)量發(fā)展，踐行“去產(chǎn)能、去庫存、去杠桿”三項(xiàng)需求。因此，通過加強(qiáng)債券擔(dān)保人信用審核、發(fā)揮信用風(fēng)險(xiǎn)違約互換作用、開發(fā)“數(shù)字化”信用管理工具、搭建資產(chǎn)支持證券化分析平臺(tái)、建立風(fēng)險(xiǎn)評(píng)估模型推進(jìn)債務(wù)融資咨詢服務(wù)等拓展信用風(fēng)險(xiǎn)管理新渠道，可以有效提升企業(yè)償債能力、減少企業(yè)債務(wù)違約數(shù)量、降低企業(yè)債務(wù)融資風(fēng)險(xiǎn)、建立金融與實(shí)體經(jīng)濟(jì)的聯(lián)系、強(qiáng)化金融服務(wù)實(shí)體經(jīng)濟(jì)的能力，是有效防御金融風(fēng)險(xiǎn)、保障金融改革健康發(fā)展的重要途徑。