中國(guó)國(guó)航(601111)

事項(xiàng)：

公司發(fā)布2018年一季報(bào)：1Q17實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入316.1億元，同比增長(zhǎng)9.1%；歸母凈利潤(rùn)26.3億元，同比增長(zhǎng)79.2%：每股收益0.19元，每股凈資產(chǎn)6.08元。

平安觀點(diǎn)：

運(yùn)力投放加速，客座率略有下滑，客公里收益或有所提升：一季度國(guó)航整體ASK增速為11.0%，其中國(guó)內(nèi)航線增速8.2%、國(guó)際航線增速16.4%、地區(qū)航線增速5.0%，國(guó)際航線ASK投放明顯加速；整體RPK增速9_7%、國(guó)內(nèi)航線增速6.4%、國(guó)際航線增速13.6%、地區(qū)航線增速11.2%。受運(yùn)力投放加速影響，國(guó)航整體客座率下降0.9個(gè)百分點(diǎn)，其中國(guó)內(nèi)航線下降0.6個(gè)百分點(diǎn)，國(guó)際航線下降1.9個(gè)百分點(diǎn)。

2018年，公司收入口徑進(jìn)行了調(diào)整，將與日常經(jīng)營(yíng)相關(guān)的政府補(bǔ)助重分類至其他收益。可以看到，2018年一季報(bào)國(guó)航其他收益為5.03億元，如果考慮這一因素，則可粗略估算國(guó)航一季度實(shí)際可比的客公里收益有小幅度的提升。

油價(jià)上漲致燃油成本提升，成本管控帶來扣油成本下降：一季度，公司營(yíng)業(yè)成本266億元，同比增長(zhǎng)13.5%。從燃油角度看，國(guó)內(nèi)航空煤油出廠價(jià)（含稅）同比提升15.8%，ATK增速10.5%，粗略估算燃油成本增長(zhǎng)犬概為27.96%。假設(shè)燃油成本占比為30%，則非油成本同比增速約為7.3%，相較于11.0%的ASK增速，成本改善顯著。特別的，由于直銷比例提高，銷售費(fèi)用同比下降1.96%，提直降代效果明顯。

匯兌凈收益同比增加，國(guó)泰航空經(jīng)營(yíng)好轉(zhuǎn)：2018年一季度由于人民幣升值影響，匯兌凈收益同比增加較多，致使財(cái)務(wù)費(fèi)用同比下降300.67%，為-9.97億元（2017年同期為4.97億元），這是致使凈利潤(rùn)大幅增長(zhǎng)的主要原因。此外，國(guó)泰航空一季度經(jīng)營(yíng)好轉(zhuǎn)，貢獻(xiàn)了部分投資收益（2018年一季度國(guó)航投資凈收益1.33億元，2017年一季度國(guó)航投資凈收益為一1.42億元）。

投資建議：(1)行業(yè)供需情況持續(xù)改善：2018年夏秋航季時(shí)刻增速明顯放緩，特別是2017年的115號(hào)文的出臺(tái)，使得各大協(xié)調(diào)機(jī)場(chǎng)，特別是前十大機(jī)場(chǎng)時(shí)刻增量非常有限。(2)票價(jià)市場(chǎng)化改革國(guó)航確定性最強(qiáng)：新增306條實(shí)行市場(chǎng)化定價(jià)的航線，并且于2018年4月1日正式實(shí)施的《民航航班時(shí)刻管理辦法》以歷史優(yōu)先權(quán)為核心，保護(hù)了大航在核心機(jī)場(chǎng)的存量時(shí)刻。國(guó)航坐擁最優(yōu)質(zhì)的航線資源和公商務(wù)客資源，2017年優(yōu)先采取價(jià)格優(yōu)先策略，票價(jià)市場(chǎng)化后公司的優(yōu)質(zhì)航線提價(jià)空間將打開，特別對(duì)于國(guó)航來講，提價(jià)更具操作性，確定性最強(qiáng)。(3)我們維持此前盈利預(yù)測(cè)，預(yù)計(jì)2018年、2019年、2020年中國(guó)國(guó)航的EPS分別為0.64元、0.82元、1.06元，對(duì)應(yīng)PE分別為18.2x、14.3x、11.Ox，維持“推薦”評(píng)級(jí)。

風(fēng)險(xiǎn)提示：

(1)航空供給側(cè)改革不達(dá)預(yù)期風(fēng)險(xiǎn)：當(dāng)前市場(chǎng)看好航空板塊的最主要的邏輯就是供需矛盾，如果供給收緊沒有達(dá)到市場(chǎng)預(yù)期，進(jìn)而會(huì)影響票價(jià)的上漲和客座率的提升，最終會(huì)傳導(dǎo)到航空公司業(yè)績(jī)和股價(jià)；

(2)油價(jià)大幅上漲風(fēng)險(xiǎn)：航空板塊受油價(jià)波動(dòng)影響較大，油價(jià)上漲會(huì)抬升公司運(yùn)營(yíng)成本，帶來業(yè)績(jī)下滑；

(3)匯率大幅貶值風(fēng)險(xiǎn)：匯率的大幅貶值對(duì)于美元債務(wù)較多的航空板塊的公司來講，會(huì)帶來負(fù)的匯兌損益，帶來短期的股價(jià)波動(dòng)；

(4)宏觀經(jīng)濟(jì)增速放緩風(fēng)險(xiǎn)：宏觀經(jīng)濟(jì)放緩，會(huì)影響人們的消費(fèi)，進(jìn)而影響客運(yùn)量，另一方面會(huì)給貨運(yùn)帶來負(fù)面影響，進(jìn)而多方面影響公司業(yè)績(jī)；

(5)不可測(cè)的安全事畋風(fēng)險(xiǎn)：安全事畋一方面會(huì)導(dǎo)致公司的信譽(yù)度降低，另一方面，安全事故造成的公司理賠、固定資產(chǎn)受損等因素，都會(huì)給公司業(yè)績(jī)帶來直接的負(fù)面影響。