一、問(wèn)題的提出

（一）時(shí)間節(jié)點(diǎn)的認(rèn)定之概況

虛假陳述行為引起的民事賠償訴訟首先是侵權(quán)民事賠償訴訟，因而虛假陳述侵權(quán)要符合一般民事侵權(quán)的構(gòu)成要件，即行為、結(jié)果、因果關(guān)系和過(guò)錯(cuò)。其中，由于虛假陳述行為的特殊性，要判斷侵權(quán)損失是否存在或虛假陳述與投資人交易行為以及損失之間是否存在因果關(guān)系，首先需要界定虛假陳述實(shí)施日、揭露日和更正日這三個(gè)時(shí)間節(jié)點(diǎn)，因?yàn)樘摷訇愂鲂袨榈挠绊懯歉鶕?jù)這三個(gè)時(shí)間節(jié)點(diǎn)來(lái)進(jìn)行判斷的。

通過(guò)分析判例可以發(fā)現(xiàn)，法院在裁判中認(rèn)定時(shí)間節(jié)點(diǎn)的關(guān)注焦點(diǎn)有兩個(gè)，一是如何具體認(rèn)定特定的日期；二是當(dāng)可能存在多個(gè)日期時(shí)，如何確定。

（二）現(xiàn)行法律規(guī)定

《中華人民共和國(guó)證券法》（下稱(chēng)《證券法》）對(duì)三個(gè)時(shí)間節(jié)點(diǎn)的認(rèn)定沒(méi)有規(guī)定，《最高人民法院關(guān)于審理證券市場(chǎng)因虛假陳述引發(fā)的民事賠償案件的若干規(guī)定》（下稱(chēng)《若干規(guī)定》）第二十條定義了虛假陳述實(shí)施日、揭露日和更正日。 

二、法院對(duì)特定時(shí)間節(jié)點(diǎn)的認(rèn)定

（一）認(rèn)定時(shí)間節(jié)點(diǎn)的普遍標(biāo)準(zhǔn)

對(duì)于虛假陳述實(shí)施日，裁判中的爭(zhēng)議較少，比較難以確定的是揭露日和更正日。由于揭露日和更正日的作用類(lèi)似，法院在裁判中認(rèn)定這兩個(gè)時(shí)間節(jié)點(diǎn)時(shí)采用的標(biāo)準(zhǔn)也有共通之處。

1.案例中的裁判觀點(diǎn) 海南省高級(jí)人民法院（2016）瓊民終69號(hào)案（徐海青與海南康芝藥業(yè)股份有限公司證券虛假陳述責(zé)任糾紛）中，法院以涉案公司的更正公告足以對(duì)投資者和證券市場(chǎng)發(fā)出警示信號(hào)為由認(rèn)定了更正日。類(lèi)似的，云南省高級(jí)人民法院（2015）云高民二終字第137號(hào)案（李興華與云南云投生態(tài)環(huán)境科技股份有限公司證券虛假陳述責(zé)任糾紛）中，法院認(rèn)定揭露日的標(biāo)準(zhǔn)之一也是是否能警示投資者。

而在上海市高級(jí)人民法院（2015）滬高民五（商）終字第46號(hào)案（上海儀電（集團(tuán)）有限公司與柳彩莉證券虛假陳述責(zé)任糾紛）中，法院從反面運(yùn)用了這一標(biāo)準(zhǔn)，認(rèn)定涉案公司披露的信息不夠完整、全面，不能使投資者引起注意或必然知曉虛假陳述的存在，因此不構(gòu)成揭露日。

除上述三個(gè)典型判例之外，上海市高級(jí)人民法院（2015）滬高民五（商）終字第35號(hào)（上?？颠_(dá)化工新材料股份有限公司與徐鳳川證券虛假陳述責(zé)任糾紛）、廣東省高級(jí)人民法院（2015）粵高法民二終字第1041號(hào)（林曉敏與深圳市彩虹精細(xì)化工股份有限公司證券虛假陳述責(zé)任糾紛）等判例中法院也以是否足以引起投資者注意或披露信息是否全面為由認(rèn)定揭露日或更正日。

2.裁判觀點(diǎn)的共通之處 通過(guò)觀察典型判例中認(rèn)定揭露日和更正日的裁判理由可以發(fā)現(xiàn)，法院所持的觀點(diǎn)比較統(tǒng)一，通常以是否足以警示投資者和證券市場(chǎng)存在虛假陳述為揭露日和更正日的判斷標(biāo)準(zhǔn)。

在（2015）云高民二終字第137號(hào)案中，法院論證到，“從立法本意來(lái)看，虛假陳述揭露日是在虛假陳述行為被確認(rèn)之后，為認(rèn)定虛假陳述行為與投資人損失之間的因果關(guān)系而追溯的一個(gè)時(shí)點(diǎn)，其意義在于對(duì)證券市場(chǎng)發(fā)出一個(gè)警示信號(hào)，提醒投資者重新判斷股票價(jià)值”。

因此，可以認(rèn)為，法院在這個(gè)問(wèn)題上較為一致的態(tài)度源于對(duì)虛假陳述揭露日和更正日這兩個(gè)時(shí)間節(jié)點(diǎn)性質(zhì)的認(rèn)定。

但在這個(gè)共同的判斷標(biāo)準(zhǔn)之外，對(duì)于具體案情中如何認(rèn)定“足以警示投資者”，法院亦有不同的取向。

（二）認(rèn)定時(shí)間節(jié)點(diǎn)的具體標(biāo)準(zhǔn)

1.披露的形式 由于《若干規(guī)定》對(duì)更正日的要求比較嚴(yán)格，須是“在中國(guó)證券監(jiān)督管理委員會(huì)指定披露證券市場(chǎng)信息的媒體上”更正，因此只要符合《若干規(guī)定》這一形式標(biāo)準(zhǔn)，即可推定更正足以警示投資者，有爭(zhēng)議的是揭露日的披露形式的認(rèn)定。

（2016）瓊民終69號(hào)案中，21世紀(jì)網(wǎng)曾專(zhuān)訪一涉案人員并報(bào)道了案涉虛假陳述情況，但法院認(rèn)為，21世紀(jì)網(wǎng)不是《若干規(guī)定》要求的全國(guó)性媒體，不具權(quán)威性，其報(bào)道同行政機(jī)關(guān)認(rèn)定的事實(shí)也不同，因而該報(bào)道不構(gòu)成揭露日。

與之相反，陜西省高級(jí)人民法院（2014）陜民二終字第00059號(hào)案（李曼容與東盛科技股份有限公司證券虛假陳述責(zé)任糾紛）中，法院卻認(rèn)為，通過(guò)新浪財(cái)經(jīng)發(fā)表在網(wǎng)絡(luò)上符合《若干規(guī)定》要求的在全國(guó)性媒體上公開(kāi)的標(biāo)準(zhǔn)。類(lèi)似的，河北省高級(jí)人民法院（2014）冀民二終字第56號(hào)案（秦忠澤與河北金牛化工股份有限公司證券虛假陳述責(zé)任糾紛）中，法院亦以涉案公司在新浪網(wǎng)上公布其虛假陳述事實(shí)作為認(rèn)定揭露日的論據(jù)之一。

對(duì)于何為全國(guó)性媒體，《若干規(guī)定》沒(méi)有具體的闡釋?zhuān)ㄔ涸诓门兄幸灿^點(diǎn)不一，尤其是涉及到《若干規(guī)定》沒(méi)有明文列出的互聯(lián)網(wǎng)媒體，應(yīng)當(dāng)認(rèn)為，這一問(wèn)題需要法院裁判和司法解釋的進(jìn)一步明確。

2.披露的內(nèi)容 對(duì)于披露何種內(nèi)容才足以認(rèn)定警示投資者，法院在裁判中所持的觀點(diǎn)亦有分歧。如前所述，典型判例中可見(jiàn)法院要求揭露或更正的內(nèi)容必須完整、全面，才能認(rèn)定其能夠起到警示投資者的作用，如（2015）滬高民五（商）終字第46號(hào)、（2015）滬高民五（商）終字第35號(hào)、（2015）粵高法民二終字第1041號(hào)案中法院所持觀點(diǎn)。

但（2014）冀民二終字第56號(hào)案中，法院主張，盡管涉案公司的公告未全面披露虛假陳述的細(xì)節(jié)，但只要符合在全國(guó)性媒體上揭露及足以警示投資者這兩個(gè)標(biāo)準(zhǔn)，即可認(rèn)定揭露日。我們認(rèn)為，對(duì)于揭露或更正的內(nèi)容是否需要足夠完整、全面的認(rèn)定，應(yīng)當(dāng)結(jié)合立法原意考慮。由于揭露日和更正日的判斷以是否能警示投資者作為最終標(biāo)準(zhǔn)，在考察揭露和更正的內(nèi)容時(shí)，也應(yīng)從警示投資者這一角度分析。

在具體案情中，如果所披露信息的完整程度足以警示投資者虛假陳述行為的存在，即可認(rèn)定其構(gòu)成完整、全面的披露，而無(wú)需要求披露虛假陳述行為的所有細(xì)節(jié)，否則就是賦予了“警示”這一術(shù)語(yǔ)過(guò)于嚴(yán)格的含義。

（2015）滬高民五（商）終字第35號(hào)案中，法院亦以揭露或更正是否導(dǎo)致股價(jià)變動(dòng)為依據(jù)考察是否構(gòu)成揭露日和更正日，這種采用比較客觀的標(biāo)準(zhǔn)認(rèn)定“足以警示投資者”的態(tài)度，應(yīng)當(dāng)認(rèn)為是可取的辦法。

三、法院對(duì)存在多個(gè)時(shí)間節(jié)點(diǎn)的情況的處理

在認(rèn)定具體的時(shí)間節(jié)點(diǎn)這一方面之外，還存在另一個(gè)問(wèn)題，即當(dāng)虛假陳述的實(shí)施、揭露或更正跨越多個(gè)時(shí)間點(diǎn)時(shí)，如何認(rèn)定具體的時(shí)間節(jié)點(diǎn)。

（一）法院的認(rèn)定標(biāo)準(zhǔn)

1.案例中的裁判觀點(diǎn) （2015）云高民二終字第137號(hào)案中，法院認(rèn)定，涉案公司在《招股說(shuō)明書(shū)》及其后年報(bào)中實(shí)施的虛假陳述，在時(shí)間和邏輯上存在連續(xù)性和關(guān)聯(lián)性，是一個(gè)虛假陳述行為。因此，應(yīng)以首次實(shí)施之日為虛假陳述實(shí)施日。

類(lèi)似的，廣東省高級(jí)人民法院（2015）粵高法民二終字第13-967號(hào)案（佛山電器照明股份有限公司與汪建華等證券虛假陳述責(zé)任糾紛）中，法院認(rèn)定，涉案公司兩次披露的證監(jiān)局對(duì)其采取監(jiān)管措施和調(diào)查的公告，是同一披露行為的延續(xù)，因此應(yīng)以首次披露監(jiān)管措施的日期作為披露日。山東省高級(jí)人民法院（2015）魯商終字第313號(hào)案（楊佳申與濰坊亞星化學(xué)股份有限公司證券虛假陳述責(zé)任糾紛）中，法院亦根據(jù)前述理由認(rèn)定不存在多個(gè)實(shí)施日和揭露日。

可見(jiàn)，對(duì)于存在于一段期間內(nèi)，形式上可以認(rèn)定為多個(gè)行為的虛假陳述，法院的裁判觀點(diǎn)較為一致，只要多個(gè)行為之間存在關(guān)聯(lián)性、承接性，即可認(rèn)定為同一虛假陳述行為的延續(xù)，并以系列行為的首次實(shí)施日作為虛假陳述實(shí)施日，相應(yīng)的，對(duì)這一行為的披露和更正，也只須認(rèn)定一個(gè)披露日或更正日。

2.現(xiàn)行標(biāo)準(zhǔn)存在的問(wèn)題 應(yīng)當(dāng)認(rèn)為，上述處理方式有合理之處。但問(wèn)題在于，如我們已經(jīng)談到的，虛假陳述行為本身和時(shí)間節(jié)點(diǎn)的認(rèn)定，關(guān)鍵之處都在于判斷其對(duì)證券市場(chǎng)或投資者的實(shí)質(zhì)影響。因此，對(duì)于跨越多個(gè)時(shí)間點(diǎn)的虛假陳述或揭露、更正，如果將之視為有關(guān)聯(lián)關(guān)系的一個(gè)行為，那一概將時(shí)間節(jié)點(diǎn)認(rèn)定為期間開(kāi)始的日期，就不無(wú)疑問(wèn)了，因?yàn)槠陂g開(kāi)始的日期并非一定是虛假陳述或揭露、更正達(dá)到足以影響證券市場(chǎng)或警示投資人的程度的日期。

如果行為從一開(kāi)始即構(gòu)成完整的虛假陳述或揭露、更正，之后的行為只是之前行為的延續(xù)，那采取前述標(biāo)準(zhǔn)并無(wú)問(wèn)題，但對(duì)于一開(kāi)始并未達(dá)到虛假陳述或揭露、更正所需的程度，而是在之后的積累過(guò)程中構(gòu)成一個(gè)完整的行為，仍舊采納這一標(biāo)準(zhǔn)，可能會(huì)導(dǎo)致法院認(rèn)定的實(shí)施日到揭露日、更正日的期間同虛假陳述行為對(duì)證券市場(chǎng)產(chǎn)生實(shí)際影響的期間錯(cuò)位，影響當(dāng)事人權(quán)益。

對(duì)于此類(lèi)問(wèn)題，亦有律師指出，同一虛假陳述行為或許存在兩個(gè)或兩個(gè)以上虛假陳述揭露日，在同一虛假陳述行為中導(dǎo)致兩個(gè)或者兩個(gè)以上民事賠償案件，因?yàn)樘摷訇愂龅慕衣妒且粋€(gè)連續(xù)的過(guò)程，過(guò)程中或許會(huì)導(dǎo)致投資人做出多次不同的投資判斷，單純的期間開(kāi)始日期顯然并不適應(yīng)此類(lèi)案件的復(fù)雜性。

（二）可能的完善途徑

對(duì)于這一問(wèn)題，理想的解決辦法是放棄將連續(xù)期間的時(shí)間節(jié)點(diǎn)簡(jiǎn)單認(rèn)定為期間開(kāi)始日期的做法。但替代的方法是通過(guò)綜合分析案情，認(rèn)定一個(gè)期間中合適的時(shí)間節(jié)點(diǎn)，還是根據(jù)案件的不同情況，對(duì)特定時(shí)間節(jié)點(diǎn)確定多個(gè)日期，則需要司法實(shí)踐的進(jìn)一步發(fā)展。

考慮到證券虛假陳述案件的復(fù)雜性，要確定一個(gè)能滿足所有當(dāng)事人利益的單一時(shí)間節(jié)點(diǎn)并不具太大的可行性，因此，在裁判中，因案情和當(dāng)事人特殊情形而異地對(duì)時(shí)間節(jié)點(diǎn)確定多個(gè)日期，分別認(rèn)定民事責(zé)任，可能是更理想的解決辦法。 

四、小結(jié)

綜合上述分析，典型判例中，對(duì)虛假陳述實(shí)施日、揭露日和更正日的認(rèn)定，法院通常以特定日期的行為是否足以影響或警示證券市場(chǎng)、投資者為時(shí)間節(jié)點(diǎn)的判斷標(biāo)準(zhǔn)，而對(duì)于跨越多個(gè)時(shí)間點(diǎn)的行為，現(xiàn)有判例來(lái)看，法院則傾向于在承認(rèn)一系列行為為一個(gè)單一行為的延續(xù)的前提下，將期間的開(kāi)始認(rèn)定為特定的時(shí)間節(jié)點(diǎn)。

需要注意的是，對(duì)于同時(shí)存在多個(gè)時(shí)間節(jié)點(diǎn)的情形，司法實(shí)踐中普遍采取的標(biāo)準(zhǔn)盡管易于操作，但并不能充分保護(hù)當(dāng)事人權(quán)益，仍需尋求一種能夠兼顧效率與合理性的解決方法。作者丨魏斌