轉(zhuǎn)發(fā)分享：查理芒格：股票回報(bào)率≈ROE！

查理芒格說，股票的收益率大致等同于ROE。

這其中的邏輯是什么呢？直覺來講，估值不變的話，股價(jià)上漲應(yīng)該是跟公司的業(yè)績成長相關(guān)的，即凈利潤增長20% 股價(jià)就上漲20%。之前做了推導(dǎo)印證并擴(kuò)展我的想法，結(jié)論說在前面：在不分紅或者少分紅的前提下，股票長期收益率大致等同于股票的ROE。

用簡單疊加的公式表述股票長期收益的組成成分就是，收益率＝成長＋估值變化＋分紅再投資回報(bào)率。

那么成長跟ROE的關(guān)系是什么呢？

1. 在不分紅（或者少分紅）的情況下，成長g≈ROE

在會(huì)計(jì)里，凈利潤會(huì)在年終計(jì)入凈資產(chǎn)，使凈資產(chǎn)升高，如果公司不分紅的話，凈資產(chǎn)升高值就是凈利潤，那么凈資產(chǎn)收益率就是凈資產(chǎn)的成長率。如果ROE可以一直保持不變的話，那么凈利潤成長率跟凈資產(chǎn)成長又是一致的。我們做以下推演：

若一支股票，15年前PB=2，這15年來ROE＝28%，平均分紅率30% （屬于少分紅），假設(shè)分紅全部再投資，且PB保持不變的前提下，股票收益率理論上如下圖，是年化23%。

貴州茅臺

這只股票就是貴州茅臺，實(shí)際上過去15年貴州茅臺漲了130倍，（后復(fù)權(quán)）年化38%。高于上述數(shù)值的原因在于貴州茅臺市凈率PB從2漲到了10，這就是估值的力量。那么我把最后一年的估值改成10倍PB，年化收益率就成了37%, 其中估值貢獻(xiàn)的年增長就有11%，跟實(shí)際收益基本一致。

*注：公式：

股票長期回報(bào)率＝（1+凈資產(chǎn)年增長）x（1+估值年增長）x（1+分紅回報(bào)率），

37%=(1+20%)x(1+11%)x(1+3%)-1

再舉個(gè)例子，五糧液平均15年roe＝20.8%，分紅率22%，過去15年股票年化回報(bào)率為26%，與理論的25%收益率基本一致，其中凈資產(chǎn)年增長貢獻(xiàn)16%，估值貢獻(xiàn)年增長6%，兩項(xiàng)都比貴州茅臺矮了一節(jié)。說到底是因?yàn)镽OE不如茅臺，增長不夠快，估值上不去。這也解釋了為什么五糧液最終成為白酒老二，回報(bào)率不如茅臺的原因了。

五糧液

2. 分紅比較多的情況下，成長g=ROEx(1-分紅率）

企業(yè)沒有利用或是沒辦法利用賺來的資金創(chuàng)造更高效益，于是選擇分紅。

例如雙匯發(fā)展，多年平均ROE=23%，分紅率=78%，十五年前PB=1.82，17年底PB=5.65，理論計(jì)算出年化收益為20.2%，其中成長只貢獻(xiàn)了23%x(1-78%)=5%，大部分貢獻(xiàn)來自于估值上漲。

雙匯發(fā)展

雙匯發(fā)展在過去15年來股票實(shí)際年化收益率是22.5%，與理論值有所差異主要由于2012年的融資使凈資產(chǎn)有所增長。雖然受分紅的影響，雙匯的成長只有5%不如ROE，但是估值的上漲的貢獻(xiàn)使得實(shí)際收益與ROE相當(dāng)

3. 討論一下分紅率和估值對收益水平的影響

結(jié)論：在用ROE選擇好企業(yè)的同時(shí)，成長能力是不得不考慮的因素。雖然高ROE有潛力帶動(dòng)公司高增長，但不能忽略分紅對于成長的負(fù)面影響。要想取得高收益，穩(wěn)定可持續(xù)的高ROE，低分紅，合理估值缺一不可。芒格所說的股票收益率等同于ROE的本質(zhì)，是要以合理的價(jià)格買入偉大的企業(yè)，讓分紅率慢慢升高所帶來的對成長的負(fù)面影響 用逐漸提高的估值來抵消。（千小惠）