• 這是秦朔朋友圈的第2473篇原創(chuàng)首發(fā)文章

謹(jǐn)以此文，獻(xiàn)給那個(gè)漸漸消失的，被瘋狂綁架的時(shí)代，以及在痛或麻木中仍在奮斗，并享受奮斗的我們。

——題記

四年一夢

2015年5月18日，一家知名PE（私募股權(quán)）投資機(jī)構(gòu)的創(chuàng)始合伙人，在投資年會(huì)上發(fā)表了一篇?dú)庀蠛陚サ难葜v，堪稱那個(gè)狂飆時(shí)代最有代表性的投資宣言——

這篇演講發(fā)布20天后，該機(jī)構(gòu)發(fā)行了一只“定向增發(fā)投資基金”的產(chǎn)品，所募資金，用于購買其定增的股票，經(jīng)折算后的價(jià)格為每股7.33元。該機(jī)構(gòu)2014年4月登陸新三板，2015年夏天市值居新三板第一位。

時(shí)間轉(zhuǎn)眼到了2019年。這只原本期限是“6個(gè)月+6個(gè)月”的基金產(chǎn)品已經(jīng)延期三年有半。我在新三板系統(tǒng)上查了一下，2月1日的收盤價(jià)為0.77元/股，比定增價(jià)跌了近90%。據(jù)專家分析，該產(chǎn)品可理解為以股票為標(biāo)的的一個(gè)帶杠桿的理財(cái)產(chǎn)品，股價(jià)上升盈利幅度會(huì)加大，若股價(jià)大幅下跌，則凈值有可能歸零——因?yàn)樗橇雍蠹壻Y金，凈值有余錢，先要分給拿固定回報(bào)的優(yōu)先級資金。

四年一夢。這家紅極一時(shí)的PE，2018年被證監(jiān)會(huì)立案調(diào)查。那位豪言壯語、曾多次榮獲“中國十大私募股權(quán)投資家”的合伙人，也只是時(shí)代的一個(gè)象征，不知他如今作何感想？真的很想交流一下。

goodwill 與 crazywill

事實(shí)上，就是在2015年那個(gè)火熱的夏天，市場開始從故事的時(shí)代進(jìn)入事故的時(shí)代，從風(fēng)口的時(shí)代進(jìn)入爆雷的時(shí)代，從高杠桿的時(shí)代進(jìn)入去杠桿的時(shí)代，從資產(chǎn)負(fù)債表擴(kuò)張的時(shí)代進(jìn)入資產(chǎn)負(fù)債表收縮的時(shí)代。P2P的雷，比特幣的雷，質(zhì)押的雷，業(yè)績的雷，你方爆罷我登場，無休無止！

來看看最近，因?yàn)樯套u(yù)減值導(dǎo)致公司業(yè)績大滑坡的雷。

截至1月31日，已公布2018年業(yè)績預(yù)告的近3000家上市公司中，預(yù)虧的有404家，有些公司的巨虧額甚至超過了公司總市值。究其因，主要是商譽(yù)減值、壞賬計(jì)提和資產(chǎn)減值等。商譽(yù)減值是最大的“黑天鵝”。

何謂商譽(yù)？簡單說，它是在收購中體現(xiàn)的一種價(jià)值，大致等于收購價(jià)減去賬面凈資產(chǎn)（或可辨認(rèn)凈資產(chǎn)公允價(jià)值）的差額。按證監(jiān)會(huì)要求，形成商譽(yù)后每年要進(jìn)行減值測試，并在財(cái)報(bào)中對關(guān)鍵信息進(jìn)行披露。

有商譽(yù)，本身是好事，茅臺(tái)和可口可樂主要的價(jià)值就是商譽(yù)，它能在未來為企業(yè)經(jīng)營帶來超額利潤，獲利能力超出社會(huì)平均投資回報(bào)率。問題是，通過收購形成商譽(yù)之后，到底能不能產(chǎn)生超額利潤和更高的投資回報(bào)率？

中國市場的情況是，基本上不能。

2015年牛市前后的企業(yè)并購潮，給中國上市公司尤其是中小創(chuàng)公司帶來了巨額商譽(yù)，各種資產(chǎn)紛紛注入，A股總體商譽(yù)從2013年底的2034億元增長到2018年第三季度的1.45萬億元。等三年左右的業(yè)績對賭期限到來時(shí)，大部分公司的業(yè)績都不達(dá)標(biāo)，需要進(jìn)行商譽(yù)減值。減值直接影響公司利潤，所以出現(xiàn)業(yè)績“大洗澡”。

商譽(yù)減值并不影響公司的經(jīng)營現(xiàn)狀，因?yàn)樗枪疽迅冻龅某杀?；但如此普遍的大減值，說明當(dāng)初并購時(shí)，并不是真的為了建立可持續(xù)發(fā)展能力，也沒有形成什么協(xié)同效應(yīng)。

那為什么還要并購，背上這么重的商譽(yù)？答案要回到第一節(jié)，就是“充分利用泡沫”。只要買進(jìn)資產(chǎn)的估值低于泡沫，把它裝進(jìn)上市公司，大股東就賺了。

商譽(yù)是goodwill，是一種善意，代表了善良的愿望，但在中國市場，商譽(yù)被弄成了crazywill，成了妄念，代表著市夢率的瘋狂想象。

末日狂奔

2015年5月26日、27日、28日，我在《第一財(cái)經(jīng)日報(bào)》頭版連續(xù)發(fā)表了三篇評論，分別是《股市還能牛多久（之一）》、《牛市還能牛多久（之二）》、《牛市還能牛多久（之三）》，通過與當(dāng)年日本、中國臺(tái)灣、美國納斯達(dá)克市場泡沫的比較，提示A股現(xiàn)在的泡沫化已經(jīng)相當(dāng)嚴(yán)重。

6月3日，我發(fā)表了第四篇評論《給牛市降點(diǎn)溫利大于弊》。這篇評論引述了那位PE機(jī)構(gòu)合伙人的公開演講。評論結(jié)尾是，“現(xiàn)在開始給自己降點(diǎn)溫，利大于弊。再集體高燒下去，會(huì)離末路越來越近?！?/span>

這些文字，體現(xiàn)了我一向堅(jiān)持的“負(fù)責(zé)為文”、“自己不信的，千萬不要寫給讀者”等理念，但今天我想告訴朋友們的是——那時(shí)我自己恰恰是股票的買入者。

這就是人性的分裂處，明明知道，也告訴大家這就是一場泡沫，但自己還要參與其中。原因很簡單，在音樂停下來之前，總覺得舞蹈還會(huì)繼續(xù)。

當(dāng)然，對我來說，如此瘋狂的舉動(dòng)還有一個(gè)觸發(fā)因素。就是2015年三四月間，我妻子在2003年左右對一家公司的投資變現(xiàn)了，手里有了一些錢。那時(shí)我已準(zhǔn)備辭職，就想著趕快抓住時(shí)機(jī)掙上一票養(yǎng)老錢。明知在這樣的高位入市，收益率空間不大，但想著多投些資金，總收益應(yīng)該不小。我就這樣進(jìn)去了。后果自然很嚴(yán)重。有的股票價(jià)格現(xiàn)在不過是最高點(diǎn)時(shí)的一折二折。

股票很快進(jìn)入暴跌期，我的心情糟糕透頂。2015年7月的一天，已經(jīng)提出辭職的我到杭州出差，回上海要到杭州東站坐高鐵，那天暴雨如潑，堵車厲害，我錯(cuò)過了列車，憑記者證直接進(jìn)了站臺(tái)，看哪班早就趕哪班，再補(bǔ)票?？吹揭话唷澳喜?上海虹橋”的列車馬上發(fā)車，就沖了上去。等我坐定喘了口氣，車已開出，這才發(fā)現(xiàn)，車是開往南昌的。

這就是那個(gè)瘋狂時(shí)代，一個(gè)參與過瘋狂的人的狀態(tài)。我能在文章中告誡讀者“你不顧一切去追漲的沖動(dòng)該歇歇了”，但自己卻沖進(jìn)了末日狂奔。

在那個(gè)艱難的夏天之后，2015年10月16日，秦朔朋友圈上線。通過這個(gè)小小的園地，我重新和社會(huì)連接，專心地做很少的事，在這個(gè)過程中修復(fù)自己，矯正自己。我沒有再看過買的股票，沒有參與過二級市場。我買過一些專業(yè)機(jī)構(gòu)的投資基金，專業(yè)的事讓專業(yè)的人去做吧。

上個(gè)星期，一家房地產(chǎn)公司的董事長約我交流。他說，現(xiàn)在看，王石說過的房地產(chǎn)商的四條教訓(xùn)都是對的。一是不要輕易上高層項(xiàng)目，否則不是紀(jì)念碑、里程碑，而是墓碑；二是不要追求暴利；三是手中有錢加頭腦發(fā)熱，往往是災(zāi)難性的；四是開發(fā)商不應(yīng)過分考慮政策、政府問題，更應(yīng)該關(guān)心自身專業(yè)能力的問題。

“手中有錢加頭腦發(fā)熱，往往是災(zāi)難性的?！蔽揖褪且粋€(gè)教訓(xùn)。唯一的慶幸只是，那時(shí)沒有借錢加杠桿。

王石寫《道路與夢想》，我是最早的建議者。王石這四訓(xùn)，書里都有。但沒有真實(shí)的經(jīng)歷，其實(shí)讀了也是白讀。

A環(huán)和B環(huán)

過去的三年，過去的三四十年，從高歌猛進(jìn)到穩(wěn)中求進(jìn)，從經(jīng)濟(jì)和人生這個(gè)角度，究竟對我們有些什么啟發(fā)呢？我一直在想這個(gè)問題。

我覺得，無論是一個(gè)時(shí)代的發(fā)展，還是一個(gè)個(gè)人的發(fā)展，總有兩種力量和兩種思維在起作用，姑且稱之為A環(huán)和B環(huán)。或者說，每個(gè)時(shí)代、每個(gè)人都是A環(huán)和B環(huán)的混合體，只是在不同時(shí)點(diǎn)上的權(quán)重不同而已。

A環(huán)，是機(jī)會(huì)的導(dǎo)向，好像一出門就能遇到風(fēng)口，一游泳就是在海里，浮力特別大，沉不下去。A環(huán)總是把命運(yùn)交給外界的運(yùn)數(shù)。

B環(huán)，是能力的導(dǎo)向，靠本領(lǐng)吃飯，不信天上掉餡餅，只信天道酬勤，天助自助者。

A環(huán)，以“可交易資產(chǎn)的升值”為核心，總想著自己就是“富爸爸”，可以通過投資，天天睡覺時(shí)也有資產(chǎn)為你掙錢。

B環(huán)，是以“人力資本的升值”為核心，在乎的是自己的真實(shí)能力，是不是與日俱增。

A環(huán)，是擊鼓傳花，往往通過“損人”而利己。特別是股票市場，是匿名的，人人都不知道買賣對手是誰，只要我賺了，哪管賣給誰。

B環(huán)，是要提供真實(shí)的產(chǎn)品和服務(wù)，知道客戶是誰，想達(dá)己，先要利人。

A環(huán)，習(xí)慣于自我夸耀、包裝自己和向他人夸大其詞，以拉高自己的估值。

B環(huán)，習(xí)慣于自我檢討和向他人學(xué)習(xí)，以充實(shí)自己的價(jià)值。

A環(huán)，商業(yè)的本質(zhì)是估值切換，最重要的是預(yù)期。

B環(huán)，商業(yè)的本質(zhì)是價(jià)值交換，最重要的是信用。

A環(huán)，是金融化的、投資性的套利邏輯。

B環(huán)，是生產(chǎn)性的、實(shí)體性的創(chuàng)造邏輯。

A環(huán)，能造就巨大的財(cái)富，但更多是投機(jī)，是賭徒，是韭菜，是灰犀牛，是黑天鵝。少數(shù)人獲利，多數(shù)人失利。

B環(huán)，能帶來真實(shí)的創(chuàng)新，B環(huán)也有失敗者，不如意者，但大多數(shù)是專業(yè)主義者，是手藝者，是烏龜，是老黃牛，是社會(huì)健康平穩(wěn)運(yùn)轉(zhuǎn)的中間力量。

A環(huán)，認(rèn)為錢越多的人，越是社會(huì)贏家，所以勇于用高杠桿追逐高收益。

B環(huán)，把財(cái)富理解為能夠幫助自己實(shí)現(xiàn)全面發(fā)展的支付手段，夠了就好。在理財(cái)上，認(rèn)為平衡的配置更重要。

A環(huán)，希望用最小的投入博取最大的產(chǎn)出。

B環(huán)，希望用聚焦的、長期的努力，解決一些自己存有疑惑、社會(huì)也有需求的痛點(diǎn)問題。

……

為什么我們的時(shí)代，GDP持續(xù)高增長，但經(jīng)濟(jì)沒有高質(zhì)量，只能靠負(fù)債驅(qū)動(dòng)維持增長？

為什么我們的公司，相當(dāng)部分都是靠公允價(jià)值調(diào)整、資產(chǎn)價(jià)格升值、各種補(bǔ)貼等形成利潤，而缺少技術(shù)創(chuàng)新、核心能力和充沛的經(jīng)營性現(xiàn)金流，也沒有能力在國際市場一顯身手？

為什么我們的居民，在投資理財(cái)上總是重復(fù)犯錯(cuò)，一次次撞墻？

為什么我們已經(jīng)不算少的科研投入，沒有產(chǎn)生多少真有價(jià)值的科研成果？

因?yàn)槲覀兊氖袌鲋贫取⒔Y(jié)構(gòu)、監(jiān)管和評價(jià)體系，以及整個(gè)社會(huì)的文化，都更偏向于A環(huán)！急功近利，短期行為，一切向錢看！

我們總希望借助更大的外部的浮力，解決本該由自己的能力解決的問題！我們總相信，只要大家都沿著樂觀預(yù)期向前，美麗新世界就會(huì)在自我循環(huán)中，自我加強(qiáng)，自動(dòng)實(shí)現(xiàn)。

海有更大的浮力，也有更大的風(fēng)浪。一切都是對稱的。最近我在看中信出版的《非對稱風(fēng)險(xiǎn)》，作者塔勒布之前寫過《黑天鵝》和《反脆弱》等暢銷書。他對風(fēng)險(xiǎn)有一種根植于內(nèi)心深處的切膚之痛，他說：“對于我的大多數(shù)美國同學(xué)來說，風(fēng)險(xiǎn)就是一種對自己不利的概率分布。而我從小在戰(zhàn)火紛飛的黎巴嫩長大，風(fēng)險(xiǎn)對于我來說意味著在每天吃晚飯的時(shí)候，我不知道白天和我一起踢球的小伙伴還能活下來幾個(gè)人?！彼嵝讶藗?，只有身臨其境、設(shè)身處地親自承擔(dān)風(fēng)險(xiǎn)，才能做出正確的決定。

明天更好

前一段，有一個(gè)段子在網(wǎng)上流行，“2019可能會(huì)是過去十年里最差的一年，但卻是未來十年里最好的一年”。

完全經(jīng)不起推敲。它的含義是什么？是從現(xiàn)在起到2029年，連十年前的2009年都不如。

但是，如果說，沒有基本面支撐的、泡沫的A環(huán)時(shí)代將大幕落去，從這個(gè)角度看，這個(gè)段子又有一定道理。如果我們還是A環(huán)邏輯和思維，那么未來，大概率會(huì)越來越差。

而站在B環(huán)的、可靠的、自洽的、閉環(huán)的邏輯上，一個(gè)專業(yè)主義市場經(jīng)濟(jì)的時(shí)代剛剛開啟，明天一定會(huì)更好。

所以我在最近的一個(gè)演講中，對未來做了這樣的展望：做任何事情就像帶孩子不能拔苗助長，外延擴(kuò)張型、資產(chǎn)依賴型的負(fù)債驅(qū)動(dòng)模式不可能持續(xù)，生產(chǎn)性創(chuàng)新、價(jià)值創(chuàng)造才是根本。因此，中國經(jīng)濟(jì)會(huì)發(fā)生范式的根本變化——

從快在好前，到好在快前；

從虛在實(shí)前，到實(shí)在虛前；

從向上追風(fēng)口，到向下鉆油井；

從賺容易的錢，概念的錢，快的錢，到賺穩(wěn)的錢，長的錢。

有人說，大時(shí)代已經(jīng)結(jié)束了，可以洗洗睡了。

也有人說，新時(shí)代開始了，新常態(tài)是一種更長久的狀態(tài)。