??對(duì)絕大多數(shù)投資者來(lái)說(shuō)，2018年都是刻骨銘心的一年，幾乎所有資產(chǎn)類(lèi)別的價(jià)值在這一年都遭遇下跌。于是人們自然去尋求那些制定全球利率的央行決策者的指導(dǎo)。在諸多央行銀行家里邊受關(guān)注最多的，無(wú)疑是美國(guó)聯(lián)邦儲(chǔ)備銀行的主席。他所設(shè)定的基準(zhǔn)利率不單在美國(guó)應(yīng)用，同時(shí)也受全球其它央行的跟隨和效仿。

現(xiàn)代社會(huì)認(rèn)為，因利率能夠刺激或抑制經(jīng)濟(jì)活動(dòng)，故央行具備保持經(jīng)濟(jì)不間斷增長(zhǎng)的能力。但正如過(guò)去數(shù)十年所見(jiàn)，人們大多認(rèn)為美聯(lián)儲(chǔ)在謹(jǐn)慎地管理每個(gè)人的投資組合，但一次次的市場(chǎng)崩潰卻是愈演愈烈。

不過(guò)，也有一些經(jīng)濟(jì)學(xué)家認(rèn)為，央行不但在設(shè)定利率上成效有限，更通過(guò)推行未經(jīng)檢驗(yàn)的理論、妨礙自由市場(chǎng)真正發(fā)揮作用，反而帶來(lái)更大的傷害。他們擔(dān)憂央行沒(méi)有能力捋順商業(yè)周期，甚至擔(dān)心央行才是造成商業(yè)周期波動(dòng)的元兇。如果我們現(xiàn)在處于金融資產(chǎn)泡沫當(dāng)中，那么研究美聯(lián)儲(chǔ)過(guò)去如何通過(guò)操縱隔夜拆解率（聯(lián)邦基金率）導(dǎo)致資產(chǎn)價(jià)格崩潰，或許對(duì)我們的處境能有所幫助。

來(lái)9源：Investopedia

上圖中，歷史聯(lián)邦基金目標(biāo)利率在1982年美聯(lián)儲(chǔ)主席保羅·沃克爾（Paul Volcker）的任期內(nèi)攀升到了19.1%，卸任前他已將利率砍到了6.73%的水平。不過(guò)在艾倫·格林斯潘（Alan Greenspan）、本·伯南克（Ben Bernanke）和珍妮特·耶倫（Janet Yellen）的任下，美聯(lián)儲(chǔ)將借貸成本降至越來(lái)越接近零的水平。

1987年，格林斯潘就任美聯(lián)儲(chǔ)主席后的第一把火，就是在1987年股災(zāi)后下調(diào)利率，讓美國(guó)企業(yè)更容易獲得現(xiàn)金。不同于1929年的股災(zāi)，1987年崩盤(pán)并未演變成又一次大蕭條，不過(guò)它卻開(kāi)啟了一個(gè)先例：在市場(chǎng)焦慮時(shí)期，美聯(lián)儲(chǔ)應(yīng)當(dāng)采取行動(dòng)，應(yīng)當(dāng)迅速采取提供流動(dòng)性的行動(dòng)。

這種方法的問(wèn)題在于，由于后果不可預(yù)見(jiàn)，削減利率太過(guò)迅猛可能會(huì)導(dǎo)致更多風(fēng)險(xiǎn)。不必要的低利率，會(huì)讓過(guò)多的資金被卷進(jìn)不良投資中。在典型的經(jīng)濟(jì)周期中，中央銀行通過(guò)調(diào)低利率來(lái)降低貨幣成本，從而刺激經(jīng)濟(jì)活動(dòng)。通脹開(kāi)始升溫時(shí)，央行又提高利率以減緩經(jīng)濟(jì)活動(dòng)。盡管這樣做的目的是讓經(jīng)濟(jì)周期更平穩(wěn)，但德意志銀行最近的一項(xiàng)研究表明，自1980年代以來(lái)，發(fā)達(dá)國(guó)家的金融危機(jī)已變得更加常見(jiàn)。這意味著，在過(guò)去幾十年中市場(chǎng)行為已發(fā)生了變化，而最可能的原因在于，寬松的貨幣政策誘使投資者對(duì)待風(fēng)險(xiǎn)不夠謹(jǐn)慎。如果利率保持過(guò)低水平過(guò)長(zhǎng)時(shí)間，那么所有廉價(jià)資金都能給自己找到去處。

商業(yè)地產(chǎn)泡沫

格林斯潘1987年股市崩盤(pán)后進(jìn)行降息，投資者得以利用廉價(jià)貨幣去投資其他資產(chǎn)。雖然無(wú)法預(yù)測(cè)哪些資產(chǎn)會(huì)出現(xiàn)通脹，不過(guò)資金通常會(huì)流向與下跌資產(chǎn)最不相關(guān)的類(lèi)別。當(dāng)時(shí)下跌的資產(chǎn)是股票，所以新的資金紛紛涌向了價(jià)格仍然強(qiáng)勁的類(lèi)別：商業(yè)地產(chǎn)。

地產(chǎn)開(kāi)發(fā)商和銀行堅(jiān)信房地產(chǎn)可以免受股票式的波動(dòng)風(fēng)險(xiǎn)，紛紛涌入新的項(xiàng)目，最終在1990年的房地產(chǎn)泡沫破裂時(shí)遭遇潰敗。他們的問(wèn)題不在于項(xiàng)目本身缺乏深思熟慮。建立在廉價(jià)資金之上的巨大杠桿，使許多開(kāi)發(fā)商注定失敗，這才是問(wèn)題的根本所在。在倫敦開(kāi)發(fā)的金絲雀碼頭成了史上最大宗房地產(chǎn)破產(chǎn)案，甚至現(xiàn)任美國(guó)總統(tǒng)唐納德特朗普的房地產(chǎn)帝國(guó)當(dāng)時(shí)也接近破產(chǎn)。

新興市場(chǎng)債務(wù)泡沫

商業(yè)地產(chǎn)熱潮達(dá)到頂點(diǎn)后，格林斯潘開(kāi)始實(shí)施一系列降息措施，為借貸銀行續(xù)命。這一舉措攜聯(lián)邦基金利率降至5％以下。隨著全球利率普遍下降，外國(guó)投資者開(kāi)始尋求海外收益。新興市場(chǎng)債務(wù)未受房市低迷影響，所以投資者毫無(wú)謹(jǐn)慎戒備心理。后來(lái)俄羅斯債務(wù)在1997年違約時(shí)，格林斯潘為臭名昭著的杠桿對(duì)沖基金—長(zhǎng)期資本管理公司（Long Term Capital Management）組織了一次救市，承諾再次降息以確保貸方能夠收回資金。1998年，新興市場(chǎng)泡沫演變成亞洲金融危機(jī)，許多負(fù)債累累的亞洲國(guó)家甚至不得不從國(guó)際貨幣基金組織獲得救助。

互聯(lián)網(wǎng)泡沫

在投資者努力忘記新興市場(chǎng)債務(wù)危機(jī)的疼痛之時(shí)，低利率又開(kāi)始誘惑他們?nèi)L試另一種未曾受到俄羅斯和亞洲崩潰影響的資產(chǎn)類(lèi)別。隨著亞馬遜和雅虎之類(lèi)的新公司成為焦點(diǎn)，美國(guó)科技股一路飄紅。互聯(lián)網(wǎng)股票的泡沫是如此之大，乃至于需要設(shè)計(jì)新的指標(biāo)才能詮釋當(dāng)時(shí)的狂歡。然而，當(dāng)互聯(lián)網(wǎng)泡沫真吹破了的時(shí)候，科技股超過(guò)一半的價(jià)值瞬間蒸發(fā)。同一時(shí)期，9/11恐怖襲擊也給全球市場(chǎng)帶來(lái)了另一次通縮沖擊。

房市泡沫

9/11之后，格林斯潘正確地將聯(lián)邦基金利率降到了3％，但美國(guó)人的信心已是如此脆弱，格林斯潘只得將過(guò)低的利率維持了多年。這助推了龐大的房地產(chǎn)泡沫，以至于它的最終破裂導(dǎo)致了2008年的金融大危機(jī)。美國(guó)的房?jī)r(jià)未受到互聯(lián)網(wǎng)泡沫動(dòng)蕩的影響，因此當(dāng)利率保持低位時(shí)，投資者蜂擁而至，以低利率借貸，購(gòu)買(mǎi)房屋當(dāng)作資本資產(chǎn)。金融體系由此積累的杠桿是如此之高，如今很難想象央行當(dāng)初沒(méi)有看到房市的泡沫。

繼格林斯潘2006年卸任之后，本·伯南克開(kāi)始了自己八年的美聯(lián)儲(chǔ)主席生涯。他與格林斯潘的手段大同小異，同樣長(zhǎng)期保持著低利率，結(jié)果給美國(guó)史上最大的房地產(chǎn)泡沫創(chuàng)造了條件。當(dāng)房市泡沫最終破裂時(shí)，不僅業(yè)主陷入了破產(chǎn)，整個(gè)美國(guó)投資銀行業(yè)都幾近消失，因?yàn)榇蠖鄶?shù)公司都給自己的配置了超高杠桿的抵押貸款產(chǎn)品。

當(dāng)前泡沫

2008年金融危機(jī)爆發(fā)時(shí)，伯南克毫不猶豫地將聯(lián)邦基金利率降到了0.25％，開(kāi)始實(shí)施前所未有的貨幣刺激計(jì)劃，稱(chēng)為量化寬松政策。這已給美聯(lián)儲(chǔ)的資產(chǎn)負(fù)債表增加了數(shù)萬(wàn)億美元。因?yàn)槁?lián)邦基金利率最低只能是25個(gè)基點(diǎn)，所以雖然經(jīng)濟(jì)衰退在2009年已經(jīng)結(jié)束，直到2015年前，利率在在可以說(shuō)等于零的水平停留了長(zhǎng)達(dá)8年之久。歷史告訴我們，用增發(fā)廉價(jià)貨幣來(lái)解決投資虧損只會(huì)造成另一個(gè)投資泡沫，泡沫破裂又將帶來(lái)更高的杠桿和更大的損失。

最近十年我們還沒(méi)有遇到金融危機(jī)，金融系統(tǒng)中又加入了更多杠桿，當(dāng)前的風(fēng)險(xiǎn)必然是比較高的。美聯(lián)儲(chǔ)現(xiàn)任主席鮑威爾對(duì)此似乎有所認(rèn)識(shí)，也在盡可能快地讓利率回歸正常。有趣的是，因?yàn)樵S多資產(chǎn)已經(jīng)收復(fù)失地或創(chuàng)下新高，反而導(dǎo)致投資者很難看清哪些資產(chǎn)類(lèi)別的泡沫需要引起警惕。

來(lái)源：Valuewalk.com

標(biāo)普500指數(shù)可能會(huì)是候選目標(biāo)之一，但泡沫的本質(zhì)就在于人們無(wú)法預(yù)測(cè)它會(huì)在何時(shí)何地出現(xiàn)。雖然不相關(guān)的資產(chǎn)是廉價(jià)刺激資金的最明顯目標(biāo)，但2008年的量寬規(guī)模如此之大、如此全球化，可能已經(jīng)找不到不相關(guān)的資產(chǎn)了。換言之，當(dāng)下一次金融危機(jī)來(lái)襲，我們或許會(huì)無(wú)處可逃。

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