2018年凈利潤(rùn)增20%,低于市場(chǎng)預(yù)期 桐昆股份于3月13日發(fā)布2018年年報(bào),公司2018年實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入416.0億元,同比增26.8%,凈利潤(rùn)21.2億元,同比增20.4%,低于市場(chǎng)預(yù)期。按照18.22億的最新股本計(jì)算,對(duì)應(yīng)EPS為1.16元。其中Q4實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入107.4億元,同比增12.9%,凈利潤(rùn)-3.83億元。公司擬10派1.2元(含稅);公司同時(shí)公告擬發(fā)行可轉(zhuǎn)債募集資金不超過(guò)23億元,用于建設(shè)“年產(chǎn)50萬(wàn)噸智能化超仿真纖維項(xiàng)目”及“年產(chǎn)30萬(wàn)噸綠色纖維項(xiàng)目”。我們預(yù)計(jì)公司2019-2021年EPS分別為1.65/2.08/2.46元,維持“增持”評(píng)級(jí)。

滌綸長(zhǎng)絲-PTA產(chǎn)業(yè)鏈高景氣,量?jī)r(jià)齊升帶動(dòng)業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng) 伴隨新增產(chǎn)能逐步釋放,2018年公司滌綸長(zhǎng)絲銷量增長(zhǎng)15.1%至450.8萬(wàn)噸,其中POY/FDY/DTY銷量分別為303.2/78.5/64.6萬(wàn)噸,同比增10.8%/26.4%/24.2%,銷售均價(jià)分別為0.84/0.89/1.01萬(wàn)元/噸,同比上漲15.4%/9.7%/12.8%,公司滌綸長(zhǎng)絲業(yè)務(wù)營(yíng)收同比增31.5%至395.4億元。據(jù)百川資訊,報(bào)告期內(nèi)華東地區(qū)PTA均價(jià)為0.65萬(wàn)元/噸,同比上漲25%,PTA-PX均價(jià)差擴(kuò)大61%至997元/噸,疊加18年初嘉興石化二期220萬(wàn)噸PTA投產(chǎn)提升原料自給率,公司綜合毛利率同比升1.3pct至11.7%。 油價(jià)波動(dòng)影響Q4業(yè)績(jī),但主要產(chǎn)品價(jià)格近期企穩(wěn)回升 由于油價(jià)大幅波動(dòng),18Q4滌綸長(zhǎng)絲POY/DTY/FDY價(jià)格環(huán)比Q3分別下跌13%/9%/12%至0.94/1.12/1.07萬(wàn)元/噸,同時(shí)PTA-PX價(jià)差環(huán)比Q3下滑89%至242元/噸,公司于Q4計(jì)提資產(chǎn)減值損失3.03億元(主要是存貨跌價(jià)損失),造成單季度虧損并拖累全年業(yè)績(jī)。伴隨近期終端紡織行業(yè)進(jìn)入旺季,下游企業(yè)銷售改善帶動(dòng)PTA-滌綸產(chǎn)業(yè)鏈整體上行,據(jù)百川資訊,3月上旬華東地區(qū)POY/DTY/FDY價(jià)格分別為0.89/1.06/1.01萬(wàn)元/噸,較18年底價(jià)格低點(diǎn)分別回升9%/6%/5%;PTA價(jià)格為0.67萬(wàn)元/噸,PTA-PX價(jià)差為952元/噸,分別較18年底回升12%/105%。

擬發(fā)行可轉(zhuǎn)債投建滌綸長(zhǎng)絲項(xiàng)目 公司同時(shí)公告擬發(fā)行可轉(zhuǎn)債募集資金總額不超過(guò)23億元,以恒超、恒騰公司為主體分別投建“年產(chǎn)50萬(wàn)噸智能化超仿真纖維項(xiàng)目”、“年產(chǎn)30萬(wàn)噸綠色纖維項(xiàng)目”。公司預(yù)計(jì)上述項(xiàng)目建設(shè)期均為2年,達(dá)產(chǎn)后新增POY/FDY產(chǎn)能25/55萬(wàn)噸,加上2月13日公告的石化聚酯一體化項(xiàng)目,公司遠(yuǎn)期PTA/聚酯產(chǎn)能分別將達(dá)900/980萬(wàn)噸,行業(yè)龍頭地位有望進(jìn)一步強(qiáng)化。 維持“增持”評(píng)級(jí) 考慮聚酯行業(yè)2019年新增產(chǎn)能較多,我們下調(diào)公司2019-2020凈利潤(rùn)預(yù)測(cè)至30/38億元(原值37/41億元),并預(yù)測(cè)2021年凈利潤(rùn)為45億元,對(duì)應(yīng)2019-2021年EPS分別為1.65/2.08/2.46元,結(jié)合可比公司估值水平(2019年10倍PE),給予公司2019年9-10倍PE,對(duì)應(yīng)目標(biāo)價(jià)14.85-16.50元(原值14.62-17.20元),維持“增持”評(píng)級(jí)。

風(fēng)險(xiǎn)提示:新建項(xiàng)目投產(chǎn)進(jìn)度低于預(yù)期風(fēng)險(xiǎn),原油價(jià)格大幅波動(dòng)風(fēng)險(xiǎn)。