3月22日下午，科創(chuàng)板股票發(fā)行上市審核系統(tǒng)正式受理了首批9家企業(yè)的科創(chuàng)板股票發(fā)行上市申請(qǐng)，其中有1家企業(yè)暫未盈利。

本次披露的上市保薦書(shū)中的市值是券商的預(yù)估市值。擬申報(bào)企業(yè)，特別是未盈利企業(yè)如何預(yù)估市值，今日有了明確的已受理案例可以參考。中證君采訪了解到，對(duì)于科創(chuàng)企業(yè)需要搭建模型進(jìn)行估值。未盈利企業(yè)由于獲利點(diǎn)不同，應(yīng)根據(jù)行業(yè)和企業(yè)特點(diǎn)進(jìn)行估值，不同企業(yè)采用不同方法。

市值是準(zhǔn)入門(mén)檻

與主板，甚至中小創(chuàng)不同的是，市值大小成為科創(chuàng)板企業(yè)上市標(biāo)準(zhǔn)中一個(gè)重要的“準(zhǔn)入門(mén)檻”。

《上海證券交易所科創(chuàng)板股票上市規(guī)則》以市值劃分規(guī)定了五套不同的上市標(biāo)準(zhǔn)，預(yù)估市值將決定這家企業(yè)在申報(bào)時(shí)是否符合上市標(biāo)準(zhǔn)。

此外，預(yù)估市值也是詢價(jià)階段的重要參考。投資者將根據(jù)承銷商提供的估值建議給出報(bào)價(jià)，發(fā)行人和主承銷商可以通過(guò)初步詢價(jià)確定發(fā)行價(jià)格，或者在初步詢價(jià)確定發(fā)行價(jià)格區(qū)間后，通過(guò)累計(jì)投標(biāo)詢價(jià)確定發(fā)行價(jià)格。

未盈利企業(yè)估值因企業(yè)而異

首批獲受理的9家科創(chuàng)企業(yè)中，和艦芯片是唯一一家未盈利企業(yè)。

那么，券商是如何對(duì)其進(jìn)行估值的呢？

中證君查閱和艦芯片的上市保薦書(shū)發(fā)現(xiàn)，長(zhǎng)江證券對(duì)其市值不低于30億元的認(rèn)定理由為：

某外資券商投行負(fù)責(zé)人告訴中證君，在對(duì)企業(yè)估值時(shí)，需要有堅(jiān)實(shí)的數(shù)據(jù)基礎(chǔ)，不能“空中畫(huà)餅”，特別是對(duì)未盈利企業(yè)，即使現(xiàn)在還未盈利，未來(lái)企業(yè)的財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)也需要能夠支持實(shí)在的估值。目前通行的估值辦法是在同行中找最近的可比公司進(jìn)行估值，或?qū)⒋饲巴顿Y人的估值當(dāng)做參照系進(jìn)行比較。

除上述方法外，資深投行人士王驥躍表示，對(duì)未盈利企業(yè)的估值需要搭建模型。由于每個(gè)企業(yè)不同，不能用同一套辦法去對(duì)不同企業(yè)進(jìn)行估值，不同企業(yè)參考的標(biāo)準(zhǔn)不一樣，因?yàn)槊總€(gè)企業(yè)的獲利點(diǎn)不同。

具體看來(lái)，對(duì)未盈利企業(yè)的估值要根據(jù)它具體的行業(yè)特點(diǎn)，以及公司特點(diǎn)去進(jìn)行估值。

比如有的企業(yè)產(chǎn)品市場(chǎng)空間大，有的則是產(chǎn)品用戶多，可以根據(jù)一個(gè)用戶值多少錢(qián)來(lái)估值。而有的企業(yè)已經(jīng)快進(jìn)入盈虧平衡點(diǎn)，可以計(jì)算出未來(lái)通過(guò)什么渠道可以實(shí)現(xiàn)最后的盈利；有些企業(yè)則可以估現(xiàn)金流，即雖然企業(yè)還不盈利，但是企業(yè)的經(jīng)營(yíng)活動(dòng)現(xiàn)金流已經(jīng)很好了。

舉例來(lái)說(shuō)——

美團(tuán)，雖然沒(méi)有盈利，但是它已經(jīng)積累了龐大的用戶量，上市時(shí)各方會(huì)按照它的用戶量去做估值。

估值定價(jià)流程透視

《上海證券交易所科創(chuàng)板股票發(fā)行上市審核問(wèn)答》中規(guī)定，發(fā)行人在提交發(fā)行上市申請(qǐng)時(shí)，應(yīng)當(dāng)明確所選擇的具體上市標(biāo)準(zhǔn)，保薦機(jī)構(gòu)應(yīng)當(dāng)對(duì)發(fā)行人的市值進(jìn)行預(yù)先評(píng)估，并在《關(guān)于發(fā)行人預(yù)計(jì)市值的分析報(bào)告》中充分說(shuō)明發(fā)行人市值評(píng)估的依據(jù)、方法、結(jié)果以及是否滿足所選擇上市標(biāo)準(zhǔn)中的市值指標(biāo)的結(jié)論性意見(jiàn)等。保薦機(jī)構(gòu)應(yīng)當(dāng)根據(jù)發(fā)行人特點(diǎn)、市場(chǎng)數(shù)據(jù)的可獲得性及評(píng)估方法的可靠性等，謹(jǐn)慎、合理地選用評(píng)估方法，結(jié)合發(fā)行人報(bào)告期外部股權(quán)融資情況、可比公司在境內(nèi)外市場(chǎng)的估值情況等進(jìn)行綜合判斷。

有投行人士表示，在上報(bào)材料階段，預(yù)估市值應(yīng)由承銷商獨(dú)立完成，那么承銷商如何對(duì)科創(chuàng)企業(yè)進(jìn)行估值呢？

“承銷商在對(duì)科創(chuàng)企業(yè)進(jìn)行估值時(shí)，會(huì)搭建一些估值模型，采用市盈率、市凈率、市銷率法，然后參考一些其他可比公司的估值情況，搭建DCF模型或者其他的一些估值模型。”

預(yù)估市值主要是上報(bào)材料階段判斷一個(gè)企業(yè)是否符合科創(chuàng)板的上市條件，但同時(shí)也是機(jī)構(gòu)詢價(jià)階段的重要參考，預(yù)估市值相當(dāng)于承銷商給詢價(jià)對(duì)象提供一個(gè)發(fā)行價(jià)的建議。

《上海證券交易所科創(chuàng)板股票發(fā)行與承銷實(shí)施辦法》第六條規(guī)定，主承銷商應(yīng)當(dāng)向網(wǎng)下投資者提供投資價(jià)值研究報(bào)告，并遵守中國(guó)證券業(yè)協(xié)會(huì)關(guān)于投資價(jià)值研究報(bào)告的相關(guān)規(guī)定。第五條規(guī)定，發(fā)行人和主承銷商可以通過(guò)初步詢價(jià)確定發(fā)行價(jià)格，或者在初步詢價(jià)確定發(fā)行價(jià)格區(qū)間后，通過(guò)累計(jì)投標(biāo)詢價(jià)確定發(fā)行價(jià)格。

王驥躍表示，在詢價(jià)階段，詢價(jià)對(duì)象會(huì)結(jié)合投資價(jià)值報(bào)告，報(bào)出自己的價(jià)格，報(bào)完價(jià)后會(huì)出現(xiàn)一個(gè)數(shù)值區(qū)間，即所有報(bào)價(jià)的平均數(shù)和中位數(shù)，以及公募基金和社?；鸬葯C(jī)構(gòu)投資者報(bào)價(jià)的加權(quán)平均數(shù)和中位數(shù)，這四個(gè)數(shù)構(gòu)成一個(gè)上下數(shù)的區(qū)間，區(qū)間相當(dāng)于詢價(jià)的結(jié)果，最終，主承銷商和發(fā)行人根據(jù)詢價(jià)結(jié)果來(lái)確定價(jià)格或累計(jì)投標(biāo)詢價(jià)的區(qū)間。

在初步詢價(jià)結(jié)束后，發(fā)行人預(yù)計(jì)發(fā)行后總市值不滿足所選擇的上市標(biāo)準(zhǔn)的，應(yīng)當(dāng)根據(jù)《上海證券交易所科創(chuàng)板股票發(fā)行與承銷實(shí)施辦法》的相關(guān)規(guī)定中止發(fā)行。對(duì)于預(yù)計(jì)發(fā)行后總市值與申報(bào)時(shí)市值評(píng)估結(jié)果存在重大差異的，保薦機(jī)構(gòu)應(yīng)當(dāng)向交易所說(shuō)明相關(guān)差異情況。

編輯：徐效鴻