文|Ellie

編輯|李曉麗

1.外資PE抄底北上廣深

夸張點(diǎn)說，中資再不出手，北上廣深的商辦寫字樓要被外資PE買完了。

光是2019開年這3個(gè)月，以國(guó)際私募巨頭黑石為首的買家，就已經(jīng)撒出了200億收樓。

黑石先是以4.8億美元收購(gòu)了美國(guó)商業(yè)地產(chǎn)巨頭塔博曼旗下西安、鄭州和韓國(guó)三家購(gòu)物中心50%股權(quán)；又以70.23億港元回購(gòu)海航地產(chǎn)開發(fā)子公司香港國(guó)際建投69.54%股份；最近又爆出擬以15億美元收購(gòu)上海長(zhǎng)泰廣場(chǎng)。

不光黑石在買買買，凱德、基匯資本也是主流買家，上海浦發(fā)大廈、上海MixC萬象城等幾棟甲級(jí)寫字樓就剛被他們收入麾下。

外資PE入華收樓，大有豪華買手狂“撒幣”的姿態(tài)。

截至2019年3月27日，外資機(jī)構(gòu)在中國(guó)內(nèi)陸的大宗房產(chǎn)交易已達(dá)到8起，累計(jì)交易金額超過300億元。其中光黑石一家機(jī)構(gòu)出手就接近200億元，占總交易金額的六成以上。

為什么國(guó)內(nèi)外玩家都在這個(gè)時(shí)間點(diǎn)進(jìn)場(chǎng)“抄底”？

“國(guó)內(nèi)大的環(huán)境是從增量市場(chǎng)轉(zhuǎn)入存量市場(chǎng)，住宅如此，商業(yè)地產(chǎn)更是如此。在一線城市核心地段已經(jīng)沒有地了，很多老的樓的樓齡也比較長(zhǎng)，由于方方面面的原因運(yùn)營(yíng)效率并不高。但這些存量資產(chǎn)本身是有巨大價(jià)值的，所以我們會(huì)使用基金的邏輯去進(jìn)行收購(gòu)，通過基金化的運(yùn)作方式未來去退出。”遠(yuǎn)洋資本副總經(jīng)理、不動(dòng)產(chǎn)投資業(yè)務(wù)董事總經(jīng)理周岳告訴投中網(wǎng)。

外資入華抄底，跟內(nèi)陸房地產(chǎn)市場(chǎng)進(jìn)入存量這個(gè)大背景離不開。但實(shí)際上，外資入華抄底商辦寫字樓不是最近的事。

早從2004年，國(guó)內(nèi)商業(yè)地產(chǎn)就開始被整合并購(gòu)。2005年達(dá)到高峰，并購(gòu)案逾10起，上海廣場(chǎng)、上海世貿(mào)大廈等地標(biāo)性建筑均于2005年被摩根士丹利收入麾下。

只是，好景不長(zhǎng)，2006年起，政府出臺(tái)了一系列“限制外資炒房”規(guī)定，被收購(gòu)物業(yè)數(shù)量直線下降。

不過，十年之后， “限外令”在2015年正式松綁，外資對(duì)境內(nèi)物業(yè)的收購(gòu)數(shù)量又開始呈現(xiàn)上升的趨勢(shì)。到了2018年，外資并購(gòu)已經(jīng)出現(xiàn)了顯著的升溫。

政策回暖之后，外資聞風(fēng)而來。

2.最全盤點(diǎn)  限外令松綁，頂級(jí)外資PE跑步進(jìn)場(chǎng)

戴德梁行的數(shù)據(jù)顯示，2018年中國(guó)內(nèi)陸商業(yè)地產(chǎn)總投資額達(dá)2960億元，外資占總交易額的32%。

其中，外資機(jī)構(gòu)參與北京大宗物業(yè)收購(gòu)金額達(dá)到了169億元，占北京大宗物業(yè)總成交的三成；外資機(jī)構(gòu)參與上海大宗物業(yè)收購(gòu)金額達(dá)到了640億元，占上海大宗物業(yè)總成交的六成。

對(duì)國(guó)內(nèi)商業(yè)地產(chǎn)“蠢蠢欲動(dòng)”的外資機(jī)構(gòu)并不止黑石一家。

據(jù)不完全統(tǒng)計(jì)，截至2019年3月27日，已有16家外資機(jī)構(gòu)參與“抄底”內(nèi)陸商辦樓宇。這些外資機(jī)構(gòu)除了世界頂級(jí)投行黑石集團(tuán)，還包括凱德、領(lǐng)展、騰飛、基匯資本等知名地產(chǎn)投資基金。

如下圖所示，投中網(wǎng)梳理了近年來主流外資機(jī)構(gòu)參與的中國(guó)內(nèi)陸大宗物業(yè)交易情況： 

通過梳理上述項(xiàng)目，我們發(fā)現(xiàn)——外資機(jī)構(gòu)對(duì)國(guó)內(nèi)商業(yè)地產(chǎn)的收購(gòu)始于2004年，主要集中在一二線城市的核心地段，被收購(gòu)的資產(chǎn)標(biāo)的涵蓋寫字樓、購(gòu)物中心以及綜合體，其中有35% 的標(biāo)的已經(jīng)實(shí)現(xiàn)退出。

（1）從被收購(gòu)標(biāo)的的時(shí)間分布來看，國(guó)內(nèi)商業(yè)地產(chǎn)兼并收購(gòu)始于2004年，在2005年達(dá)到高峰，并購(gòu)案逾10起，上海廣場(chǎng)、上海世貿(mào)大廈等地標(biāo)性建筑均于2005年被摩根士丹利收入麾下。

2006年起，政府出臺(tái)了一系列“限制外資炒房”規(guī)定，被收購(gòu)物業(yè)數(shù)量直線下降。2015年，隨著“限外令”的正式松綁，外資對(duì)境內(nèi)物業(yè)的收購(gòu)數(shù)量又開始呈現(xiàn)上升的趨勢(shì)。2019年至今，外資在境內(nèi)收購(gòu)的商業(yè)地產(chǎn)已達(dá)8宗。 

（2）從地域分布來看，被收購(gòu)物業(yè)主要集中在北上廣深這四大一線城市，占比接近9成。上海被收購(gòu)的物業(yè)宗數(shù)最多，高達(dá)29起，占據(jù)半壁江山。北京被收購(gòu)標(biāo)的數(shù)位列第二，這與北京“五環(huán)內(nèi)禁止新建酒店、寫字樓”的指導(dǎo)政策密不可分。 

（3）從被收購(gòu)標(biāo)的的屬性來看，寫字樓和購(gòu)物中心難分伯仲，均在外資最喜歡“樓型”之列。綜合體是寫字樓和購(gòu)物中心的組合，后期經(jīng)營(yíng)管理難度較大，在最近幾年才開始被外資追捧。 

復(fù)盤外資在上海收購(gòu)的29個(gè)項(xiàng)目，投中網(wǎng)發(fā)現(xiàn)，寫字樓、購(gòu)物中心和綜合體分別占據(jù)18席、7席和4席。不難發(fā)現(xiàn)，上海的寫字樓是最受外資青睞的投資標(biāo)的，占據(jù)整個(gè)交易市場(chǎng)1/3以上的份額。

（4）從并購(gòu)金額來看，有一半的標(biāo)的并購(gòu)金額是在20億元以下，有8成以上的標(biāo)的并購(gòu)金額是在50億元以下，只有極少數(shù)標(biāo)的并購(gòu)金額超過70億元。

其中，并購(gòu)金額最高的交易當(dāng)屬凱德集團(tuán)聯(lián)合新加坡政府投資公司以127.86億元收購(gòu)上海雙子塔星港國(guó)際中心。成交金額第二第三的標(biāo)的都被黑石收入囊中，其中黑石集團(tuán)分別以15億美金和12億美元收購(gòu)上海長(zhǎng)泰廣場(chǎng)以及上海怡豐城。

（5）從被收購(gòu)標(biāo)的的退出情況來看，有17個(gè)標(biāo)的已經(jīng)實(shí)現(xiàn)退出，占比達(dá)35%。其中，17個(gè)標(biāo)的中有13個(gè)位于上海，2個(gè)位于北京，廣州、深圳各占一席。上海被收購(gòu)的物業(yè)宗數(shù)最多，上海的平均退出率也遙遙領(lǐng)先，29起交易中有近一半的項(xiàng)目已經(jīng)實(shí)現(xiàn)退出。

（6）投中網(wǎng)梳理數(shù)據(jù)發(fā)現(xiàn)，上海地區(qū)的部分物業(yè)易主頻率非常高，如上海的高騰大廈和上海廣場(chǎng)。尤其是高騰大廈，每位買家的平均持有期限只有三年。

3.PE收樓的賺錢邏輯——以黑石為例

外資大有跑步進(jìn)場(chǎng)的趨勢(shì)，外資PE如此動(dòng)作，難道說這買樓是門好生意？作為持有物業(yè)的內(nèi)資是否可以順勢(shì)退出？

遠(yuǎn)洋資本副總經(jīng)理、不動(dòng)產(chǎn)投資業(yè)務(wù)董事總經(jīng)理周岳告訴PropTech研習(xí)社，“當(dāng)遇到難得的窗口期，如外資都在抄底商業(yè)地產(chǎn)，我們也會(huì)選擇提前退出，但不會(huì)一次性退出。遠(yuǎn)洋資本實(shí)行長(zhǎng)期策略，每年都會(huì)有新的收購(gòu)，每年也會(huì)有新的退出?！?/p>

那么不同項(xiàng)目類型的投資回報(bào)率如何呢?

周岳將交易型不動(dòng)產(chǎn)的投資策略分了四類——核心型、核心增益型、增值型和機(jī)會(huì)型。

• 核心型關(guān)注地段、現(xiàn)金流良好的資產(chǎn)，但這類項(xiàng)目收益率偏低，IRR約為 8%-10%。

• 核心增益型關(guān)注有一定提升空間的資產(chǎn)，通過租賃的提升來提高項(xiàng)目的租金收入，IRR約為10%-12%。

• 增值型通過改造來幫助資產(chǎn)賦能，對(duì)資產(chǎn)會(huì)進(jìn)行一些大體量改造，IRR約為12%-15%。

• 偏機(jī)會(huì)型主要關(guān)注不良資產(chǎn)的投資，IRR一般在18%以上。

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那么PE收樓這門生意到底該怎么玩才能賺錢？

無疑，黑石是這方面的鼻祖，它也是在這門生意上面賺得最盆滿缽滿的頂級(jí)PE之一。

作為全球房地產(chǎn)PE資金規(guī)模top4的黑石，成立于1985年，是全球最大另類資產(chǎn)管理公司之一。黑石集團(tuán)的業(yè)務(wù)由私募股權(quán)、房地產(chǎn)、信貸、對(duì)沖基金以及財(cái)務(wù)顧問五部分組成。

截至2018年年底，黑石集團(tuán)管理資產(chǎn)規(guī)模已達(dá)4722億美元，其中，房地產(chǎn)基金的資產(chǎn)規(guī)模約1362億美元，超過私募股權(quán)和信貸業(yè)務(wù)，成為黑石集團(tuán)管理規(guī)模最大的業(yè)務(wù)。

黑石集團(tuán)的房地產(chǎn)投資業(yè)務(wù)始于 1991 年，目前已管理12只機(jī)會(huì)型地產(chǎn)基金、1只核心增益型地產(chǎn)基金以及4個(gè)不動(dòng)產(chǎn)債權(quán)投資平臺(tái)，投資標(biāo)的集中于住宅、寫字樓、酒店、倉(cāng)儲(chǔ)中心以及房產(chǎn)公司股權(quán)等。

黑石對(duì)亞洲等新興金融市場(chǎng)的投資是在2008年金融危機(jī)后。

2008年，黑石以10億元收購(gòu)上海Channel1購(gòu)物中心，這是黑石在中國(guó)內(nèi)陸收購(gòu)的第一個(gè)商業(yè)地產(chǎn)項(xiàng)目。2011年，在持有該物業(yè)三年后，黑石以14.6億元成功將其脫手，套現(xiàn)約4億元，在持有該物業(yè)的三年時(shí)間內(nèi)，黑石將其出租率提高至90%以上。

前腳剛甩賣完Channel1購(gòu)物中心，后腳就殺出“回馬槍”。2012年，黑石聯(lián)合臺(tái)灣頂新集團(tuán)以23億元收購(gòu)華敏帝豪大廈寫字樓部分。據(jù)悉，該大廈位于上海市中心，寫字樓的出讓面積為4.75萬平方米，單位成交均價(jià)約為4.84萬元/平方米，遠(yuǎn)低于6萬元/平方米的對(duì)外的報(bào)價(jià)。

2013年，黑石斥資4億美金收購(gòu)深國(guó)投商用置業(yè)集團(tuán)（后更名為“印力集團(tuán)”）40%股權(quán)，2016年，萬科全資收購(gòu)印力集團(tuán)，黑石繼而退出。

最近兩年，黑石在亞洲市場(chǎng)尤其是中國(guó)逐步加快了投資速度，而且一改以往收購(gòu)“爛尾樓”的做派，更傾向于大都市的中心地帶的購(gòu)物中心和寫字樓。

在2018年，黑石集團(tuán)以12億美元（約合82.75億人民幣)收購(gòu)新加坡豐樹集團(tuán)在上海的商業(yè)項(xiàng)目上海怡豐城及其相鄰辦公大樓。據(jù)豐樹官網(wǎng)披露，上海怡豐城是豐樹在中國(guó)單體投資額最大的項(xiàng)目，總投資約50億人民幣，2017年5月正式開業(yè)。

而在剛剛過去的2月份，黑石集團(tuán)以4.8億美元收購(gòu)美國(guó)塔博曼旗下西安、鄭州和韓國(guó)三家購(gòu)物中心50%股權(quán)。其中，西安和鄭州熙地港購(gòu)物中心均位于城市CBD商務(wù)核心區(qū)，2018年度銷售金額均在10億元以上。

在投資策略上，黑石一直信奉 “Buy- Fix- Sell”的投資理念，即收購(gòu)價(jià)值低估的物業(yè)，通過資產(chǎn)管理提升物業(yè)價(jià)值，然后出售退出。黑石最出名的案例當(dāng)屬收購(gòu)希爾頓酒店，從收購(gòu)到徹底退出，黑石在11年間獲利140億美元。

在投資回報(bào)率方面，根據(jù)黑石最新一期財(cái)報(bào)，BREP歐洲Ⅴ期基金毛內(nèi)部收益率(GIRR)高達(dá)29%，凈內(nèi)部收益率(NIRR) 達(dá)18%，BREP全球Ⅱ期基金毛內(nèi)部收益率(GIRR) 也能達(dá)到9%，凈內(nèi)部收益率(NIRR)達(dá)8%。

看來，PE收樓還真是門好生意。???