投資要點：

新老媒體融合發(fā)展， 大眾出版欣欣向榮 2017 年 6 月我們發(fā)布圖書出版行業(yè)深度報告《 新老媒體融合發(fā)展，大眾出版欣欣向榮》，我們指出， 全球出版業(yè)主要細(xì)分為教育出版、大眾出版及專業(yè)出版三大領(lǐng)域，中國各級各類出版社主要業(yè)務(wù)領(lǐng)域與國際一致，其中教育出版在全球圖書市場占較重要位置。 中國出版行業(yè)形成了以綜合出版集團(tuán)為主體、地方出版集團(tuán)以及民營特色發(fā)行企業(yè)。如一級為中央出版集團(tuán)；一級為中國科技出版集團(tuán)定位為專業(yè)出版；一級為中南傳媒、新華文軒為地方出版集團(tuán)；一級為以新經(jīng)典、磨鐵為代表的細(xì)分民營特色發(fā)行企業(yè)；本篇將從海外標(biāo)的 2018 年財報角度看圖書出版行業(yè)發(fā)展趨勢及估值。

法國第一大圖書出版阿歇特出版公司隸屬于拉加代爾集團(tuán)（圖書出版收入占比 31%，凈利潤率高于其它業(yè)務(wù)），音頻圖書收入占比提升 法國第一大出版集團(tuán)法國阿歇特出版集團(tuán)隸屬于拉加代爾集團(tuán)，法國阿歇特主要通過收購方式進(jìn)行全球版圖拓展，進(jìn)而 2018 年拉加代爾集團(tuán)中出版收入構(gòu)成也呈現(xiàn)全球化（美國加拿大與法國本土出版收入占總出版收入比例基本持平 28%vs29%）。 2018 年拉加代爾集團(tuán)中出版業(yè)務(wù)、旅游零售業(yè)務(wù)、體育娛樂為核心業(yè)務(wù)，收入分別為22.52 億 歐 元 /36.73 億 歐 元 /4.38 億 歐 ， 占 比 分 別 為31.03%/50.61%/6.03%；其中，出版業(yè)務(wù)（息稅前利潤 1.9 億歐元）凈利潤率高于旅游業(yè)務(wù)； 2018 年加代爾集團(tuán)的出版業(yè)務(wù)中電子書銷售收入與2017年持平， 音頻圖書收入占比提升。拉加爾代集團(tuán)2018年調(diào)整后利潤 2.22 億歐元，同比增加 3.7%，每股 eps1.49 歐元， 4月 8 日收盤價 26.58 歐元，對應(yīng) pe 為 18 倍。

默多克的 News Corp 集團(tuán)旗下?lián)碛腥虻诙笙M圖書出版商Harper Collins（收入 17.58 億美元， 占收入 19%） News Corp從事全球化、多元化的媒體和信息服務(wù)業(yè)務(wù)，收入包括廣告銷售，定期訂閱，流通副本，房地產(chǎn)上市產(chǎn)品銷售，許可費，直銷及贊助銷售； 2018 年 NewsCorp 集團(tuán)的圖書出版、數(shù)字地產(chǎn)、數(shù)字訂閱三大類業(yè)務(wù)的營收、利潤均上升，新聞信息業(yè)務(wù)收入 （收入占比 56.7%，仍為主營）呈下滑趨勢； NewsCorp 的圖書出版公司 Harper Collins以全球收入劃分角度位居全球第二大消費圖書出版商（善于小說、非小說、兒童以及宗教類圖書）。 從利潤角度， 2018 年 Newscorp歸母凈利潤為-15.16 億美元主要受廣告營銷、體育、英國新聞信息業(yè)務(wù)等部門等的商譽減值影響， 2018 年 Harper Collins 圖書出版息稅前利潤為 2.44 億美元，該部分利潤未受到商譽影響；由于Newscorp 歸母凈利潤為負(fù)數(shù)， PE 角度暫時無法對比 A 股公司，但Newscorp 業(yè)務(wù)中貢獻(xiàn)營收及利潤的 HarperCollins 從事的業(yè)務(wù)可對比 A 股中的新經(jīng)典。

主業(yè)進(jìn)入門檻高，享有更高估值的 RELX 里德愛思維爾集團(tuán) 里德愛思維爾集團(tuán)旗下出版物主要有雜志 《 cell》《 The Lancet》，荷蘭《醫(yī)學(xué)文摘》《 Tetrahedron Letters》《 New Scientist》 等； RELX主要從事專業(yè)類出版如科學(xué)技術(shù)及醫(yī)學(xué)、 風(fēng)險與商業(yè)分析、 法律等業(yè)務(wù)。 2018 年 RELX 營業(yè)收入 74.92 億英鎊，同比增加 2%，歸母凈利潤 14.22 億英鎊，同比減少 14%，對應(yīng)最新市值 425 億英鎊，PE 為 30 倍， 凸顯出以 RELX 為代表的從事專業(yè)類圖書出版公司享有較高估值

行業(yè)評級及投資策略 給予行業(yè)“推薦”評級。 對比中外圖書出版集團(tuán)， 海外圖書出版更多位居大集團(tuán)其中一個環(huán)節(jié)，但以 RELX里德愛思維爾集團(tuán)為代表的更專注主業(yè)且門檻較高類的出版類享有更高估值；大眾類圖書出版公司 Harper Collins 屬于 NewsCorp 集團(tuán)重要一環(huán)，借助其全球化布局平滑業(yè)務(wù)風(fēng)險能力；換言之， 中國的國有及地方出版企業(yè)具有資源、資金優(yōu)勢，民營圖書類企業(yè)具有市場活力及靈活機制優(yōu)勢； 中國圖書出版格局與海外公司格局雖有不同，但通過細(xì)分領(lǐng)域的中外對比， 凸顯出了國內(nèi)具有特色圖書出版企業(yè)， 可關(guān)注新經(jīng)典，打造暢銷及暢銷的文學(xué)與少兒圖書，可對比 Harper Collins；中國出版旗下?lián)碛泄緭碛袣v史悠久且具有較高知名度和行業(yè)地位的出版， 可對比 RELX；新華文軒、中南傳媒、南方傳媒組作為地方出版頭部企業(yè)， 可對比拉加爾代集團(tuán)的阿歇特出版。

風(fēng)險提示： 行業(yè)增速放緩、轉(zhuǎn)型發(fā)展不及預(yù)期的風(fēng)險；紙質(zhì)媒體競爭加?。恢行W(xué)教材出版和發(fā)行體制改革風(fēng)險；知識產(chǎn)權(quán)保護(hù)存在的風(fēng)險；版權(quán)合同到期不能續(xù)約的風(fēng)險；相關(guān)推薦公司業(yè)績不達(dá)預(yù)期的風(fēng)險；行業(yè)發(fā)展低于預(yù)期； 相關(guān)公司與海外對比公司并不具有完全可比性，相關(guān)數(shù)據(jù)僅供參考、 宏觀經(jīng)濟風(fēng)險。