許多人對換手機(jī)無感很久了。行業(yè)長期不創(chuàng)新難以提升用戶體驗(yàn)。直到最近華為P30系列這股小清新，又?jǐn)噭恿艘怀卮核?。特別是P30 pro變焦功能強(qiáng)大，甚至還能在暗光場景下捕捉細(xì)節(jié)，據(jù)說它還能在夜空里拍星星。

強(qiáng)大拍照功能背后，是三攝+潛望式鏡頭的實(shí)力支持。隨著華為P30 pro的熱銷，潛望式鏡頭成了今年手機(jī)創(chuàng)新的焦點(diǎn)。舜宇光學(xué)科技（02382.hk）多年布局潛望式鏡頭，這次公司的潛望鏡模組和三攝模組均進(jìn)入了華為P30 Pro的供應(yīng)商名單。

潛望式光學(xué)變焦鏡頭，將會是舜宇打的一個(gè)漂亮翻身仗嗎？舜宇這個(gè)曾經(jīng)的超級大牛股還能不能咸魚翻生？

舜宇光學(xué)是全球光學(xué)龍頭，曾經(jīng)創(chuàng)造了10年300倍的增長奇跡。但2018年正是在雙攝模組上的失手，導(dǎo)致舜宇營收和歸屬母公司股東凈利潤雙雙掉頭向下，錄得15.94%、-14.15%的同比增長，被野村等眾多著名賣方研究機(jī)構(gòu)看空。

1舜宇之危

對于舜宇光學(xué)科技港股投資者并不陌生，它從2007年上市以來從來都是優(yōu)等生。2007年-2017年舜宇營收增長了1514%，歸母凈利潤增長了1189%，已經(jīng)長成了千億市值的大藍(lán)籌。業(yè)績穩(wěn)如磐石的大藍(lán)籌去年遭遇了哪些糟心事兒？導(dǎo)致了增收不增利。

我們先從舜宇的業(yè)務(wù)構(gòu)成來分析。公司擁有光學(xué)零件、光電產(chǎn)品以及光學(xué)儀器三大業(yè)務(wù)，2018年度各業(yè)務(wù)分別占比為75.67%，23.25%、1.16%，其中光電產(chǎn)品攝像模組所占營收的比重最高，是公司歷年來營收的大頭。

但是2018年該項(xiàng)業(yè)務(wù)營業(yè)收入196億元，同比僅增長了10.11%，遠(yuǎn)低于2017年55.8%的增速。不過，從表中我們可以看出，舜宇的手機(jī)鏡頭、車載鏡頭等光學(xué)零件業(yè)務(wù)依然保持了較快增長，雖然其毛利潤率也從44%略降至41.5%，但考慮到這塊業(yè)務(wù)取得了40%的營收增長，這點(diǎn)兒毛利率的下降還是可以接受的。反觀光電產(chǎn)品業(yè)務(wù)的毛利率從13.1%下降到8.4%，幾乎快要被腰斬。光電產(chǎn)品這塊業(yè)務(wù)本身屬于毛利潤比較低的業(yè)務(wù)，利潤率下降這么多，也是相當(dāng)驚人了。

對于攝像模組業(yè)務(wù)毛利率大幅下降的原因，舜宇公告里給出了說明：

一是新廠房利用率尚在進(jìn)一步提高中。也就是產(chǎn)能利用率不高，廠房閑置，產(chǎn)能富余，用工廠的話說，就是訂單不滿。公告還提到2018年雇員同比減少了42%，并對部分制造崗位采取了勞務(wù)外包。

二是人民幣貶值，導(dǎo)致原材料采購成本增加。

三是手機(jī)攝像模組業(yè)務(wù)尚處于產(chǎn)線流程優(yōu)化和自動化水準(zhǔn)提高過程中，影響了生產(chǎn)效率。用車間管理的術(shù)語來說就是產(chǎn)線優(yōu)化不完善、產(chǎn)量和良率上不去。

在3月20日的舉辦的業(yè)績發(fā)布會上，舜宇光學(xué)管理層就毛利率下降回答投資者提問時(shí)，重點(diǎn)就手機(jī)攝像模組業(yè)務(wù)做了回答。管理層表示這兩年的市場存在“雙攝單攝化、三攝分開做”趨勢，即終端手機(jī)廠商自己做雙攝，單攝則向模組廠商采購，導(dǎo)致了公司模組單價(jià)下降。

這段話表明舜宇在雙攝模組上沒有拿到多少訂單，公司營收和出貨量雖然都增幅不小，但大量的訂單是組裝結(jié)構(gòu)簡單、接單廠家眾多、競爭深陷紅海、單價(jià)不斷下降的單攝模組。而這正是導(dǎo)致2018年公司業(yè)績滑鐵盧的重要原因，攝像模組產(chǎn)品毛利率的顯著下滑進(jìn)一步拖累了公司整體毛利潤率，從2017年的21.5%下降到18.9%。

其實(shí)，把業(yè)績下滑原因簡單地歸咎于終端廠家自己做雙攝，這種說法有些隱晦。畢竟，2018年上半年發(fā)布的手機(jī)中，后置雙攝機(jī)型出貨量占比達(dá)到71%，下半年占比則更高，表明雙攝的市場足夠大。手機(jī)廠家TOP6中，除了三星主要用自家三星電機(jī)的雙攝像頭外，其他5家還是大量采購專業(yè)模組廠家。歐菲科技從華為、小米和OPPO拿到了大量訂單，丘鈦科技從OPPO、VIVO、聯(lián)想、小米拿到大量雙攝訂單。舜宇沒有在雙攝上拿到大訂單，還需要在自己身上找找原因?？铝炙乖凇痘鶚I(yè)長青》中提到，成功的公司最重要的是戰(zhàn)勝自己。

有人把35歲的舜宇稱為油膩的中年大叔，野村證券不無擔(dān)心地寫道：“目前未有確實(shí)證據(jù)顯示舜宇手機(jī)相機(jī)模組的毛利率可以大幅反彈，估計(jì)管理層認(rèn)為搶奪市占率比提高盈利能力更加重要，即便相機(jī)模組銷量可能大幅增長，有關(guān)業(yè)務(wù)盈利能力或許依然呆滯。“。

舜宇真的已經(jīng)漸漸變得油膩了嗎？

2 舜宇之機(jī)

舜宇是1984年從做簡單玻璃球面鏡片進(jìn)入光學(xué)領(lǐng)域的，2003年開始生產(chǎn)手機(jī)照相模塊，2004年開始專注于鏡頭業(yè)務(wù)，進(jìn)入了車載鏡頭領(lǐng)域。公司長期聚焦在光學(xué)產(chǎn)品領(lǐng)域，除了手機(jī)攝像模組做到了國內(nèi)市占率第一之外，車載鏡頭市場占有率也連續(xù)多年位居全球首位，已進(jìn)入奔馳、寶馬、奧迪、雷克薩斯等豪華車領(lǐng)域，手機(jī)鏡頭緊隨臺灣大立光之后成為行業(yè)老二。

過去三十年，舜宇以每十年十倍以上的速度增長，香港上市以來持續(xù)為股東創(chuàng)造優(yōu)秀回報(bào)，ROE穩(wěn)步提升，一直高于行業(yè)平均水平。2017年舜宇光學(xué)銷售額首次超過200億元，比上年同期增長59%以上；實(shí)現(xiàn)利潤29億元，比去年同期增長129%以上。

30多年來公司以光學(xué)零部件為核心，并進(jìn)行上下游的整合，是國內(nèi)領(lǐng)先的綜合光學(xué)產(chǎn)品制造商。舜宇畢竟是有強(qiáng)大實(shí)力的公司，去年遇上挫折，但2019年對舜宇來說，還是有改善的機(jī)會。

從行業(yè)發(fā)展趨勢來看，2019年中高端手機(jī)后置攝像模組上雙攝將會普及，三攝會得到快速發(fā)展，小米、華為和三星都準(zhǔn)備在今年上半年發(fā)布三攝鏡頭手機(jī)，這對舜宇來說是巨大的機(jī)會。目前舜宇已經(jīng)開發(fā)了千萬像素以上的5倍光學(xué)變焦的三攝模塊，而且還完成了潛望式超小光學(xué)變焦模組及具備高倍率光學(xué)變焦?jié)撏降臄z像頭模組研發(fā)。

潛望式攝像頭是手機(jī)行業(yè)繼多攝之后的又一個(gè)重大創(chuàng)新，今年早些時(shí)候，OPPO在MWC2019大會上展示了旗下最新的搭載了潛望式鏡頭的10倍混合光學(xué)變焦技術(shù)。華為發(fā)布P30系列，P30系列采用潛望式攝像頭設(shè)計(jì)，可以支持10倍光學(xué)變焦倍數(shù)。潛望式攝像頭由光學(xué)傳感器、濾光片、轉(zhuǎn)圈馬達(dá)、鏡頭組、棱鏡等一系列部件組成，能夠達(dá)到極高的光學(xué)變焦倍數(shù)。它轉(zhuǎn)換了手機(jī)內(nèi)部空間，可以讓手機(jī)變得更薄。

對于手機(jī)巨頭而言，攝像頭模組并不像SOC、基帶、屏幕那樣，是決定成敗的關(guān)鍵核心技術(shù)，所以未來并不會像舜宇高層所言手機(jī)廠商親自下手制造雙攝模組，況且模組的設(shè)計(jì)遠(yuǎn)比模組制造更為重要。所以，專業(yè)的模組企業(yè)還將持續(xù)會獲得更多生意機(jī)會，這對于舜宇而言也是利好。

2014年，舜宇在30周年慶典上提出了“兩個(gè)轉(zhuǎn)變“的戰(zhàn)略方向——從光學(xué)產(chǎn)品制造商向智能光學(xué)系統(tǒng)方案解決商轉(zhuǎn)變，從儀器產(chǎn)品制造商向系統(tǒng)方案集成商轉(zhuǎn)變。去年，舜宇光學(xué)與雙攝技術(shù)全球領(lǐng)先授權(quán)商Corephotonics建立戰(zhàn)略合作關(guān)系，努力向攝像模塊設(shè)計(jì)方向突破。

這個(gè)戰(zhàn)略方向無疑是正確的，歐菲科技也在走同樣的路，它與以色列Mantis Vision合作布局3D sensing，努力從代工廠商向解決方案提供商轉(zhuǎn)變。曾經(jīng)粗放的攝像模組行業(yè)正在變得科技性感起來。

對于影響2018年毛利率的良率和產(chǎn)能利用率問題，舜宇光學(xué)產(chǎn)線優(yōu)化在經(jīng)過2018年的磨合后，2019年應(yīng)該會得到解決，量產(chǎn)能力和良率控制水平都會得到提升，這是舜宇在2019年能打好翻身仗的關(guān)鍵。

最后，重點(diǎn)說說持續(xù)高速增長的光學(xué)零件業(yè)務(wù)。去年公司光學(xué)零件事業(yè)的收入約60.2億元，同比去年增長約四成；手機(jī)鏡頭出貨量較去年增長近6成；車載鏡頭的出貨量較去年增長約25.3%，繼續(xù)保持全球第一的行業(yè)領(lǐng)先地位。雖然2019年大概率全球手機(jī)和汽車銷量不會有起色，但是舜宇在這塊業(yè)務(wù)上競爭優(yōu)勢明顯。

手機(jī)鏡頭方面，雙鏡頭以及多鏡頭產(chǎn)品已經(jīng)成為市場趨勢，未來將繼續(xù)帶動手機(jī)鏡頭市場成長。公司總裁孫泱表示，今年新手機(jī)種類非常多，預(yù)料整體業(yè)務(wù)會比去年好。上半年在手機(jī)鏡頭方面取得了不少新訂單，目標(biāo)今年出貨量增近三成。

目前公司在大光圈、小型化、超廣角等新規(guī)格方面進(jìn)行了投入，完成了多款產(chǎn)品的研發(fā)，包括超大光圈（FNo.1.4）7片塑料非球面鏡片 （7P）手機(jī)鏡頭。同時(shí)，4800萬像素手機(jī)鏡頭，3200萬像素超小頭部手機(jī)鏡頭和可變光圈（7P）手機(jī)鏡頭已實(shí)現(xiàn)量產(chǎn)，用于3D的準(zhǔn)直鏡頭已實(shí)現(xiàn)量產(chǎn)。而隨著5G的商用化進(jìn)程加快，汽車智能化還有很大提升空間。

隨著汽車電子科技滲透率的提升，車載鏡頭需求仍將保持穩(wěn)定高速發(fā)展。目前在日本等國家，在計(jì)劃制定法規(guī)強(qiáng)制使用某些特殊的ADAS技術(shù)，這是一個(gè)主動安全功能集成控制系統(tǒng)，超過8成的ADAS都會使用攝像頭，甚至還有些技術(shù)將攝像頭作為主要的產(chǎn)品解決方案。這對于車載鏡頭全球第一的舜宇光學(xué)而言，意味著巨大的商業(yè)機(jī)會。

三十功名塵與土，八千里路云和月。拂去身上的塵土，舜宇還將會重新站起來嗎？

（本文成文于2019年3月20日，修改于4月12日）