截至目前，群興玩具四家機構(gòu)股東質(zhì)押率都已經(jīng)高達100%，隨時都有爆倉的可能。

文 | 許林艷

玩具，是每個小朋友成長過程中的好伙伴，或是影視周邊，或是寓教于樂，很多家長都愿意為孩子的快樂成長買單。中國玩具和嬰童用品協(xié)會公布的《2019年中國玩具和嬰童用品行業(yè)發(fā)展白皮書》顯示，2018年全國玩具零售規(guī)模達704.8億元，同比增長9%；兒童人均玩具消費299.5元，同比上漲8.2%。

與國內(nèi)玩具銷量上漲相對比的是美國有近70年歷史的Toys“R”Us（玩具反斗城）申請破產(chǎn)保護，這也是史上最大專賣店式零售商破產(chǎn)案。這一情況與網(wǎng)絡(luò)購物的普及密切相關(guān)，擁有大量實體門店的玩具反斗城，在與亞馬遜和沃爾瑪?shù)母偁幹姓剂讼嘛L。零售業(yè)是否真的走到了崩潰的邊緣？

作為全球最大的玩具生產(chǎn)國和第二大玩具銷售國，中國玩具概念的上市公司發(fā)展的如何？以高樂股份（002348.SZ）和群興玩具（002575.SZ）為例，2018年高樂股份營收雖然同比上漲了25.58%，達8.3億元，但卻是增收未增利，其凈利潤出現(xiàn)了79.52%的下滑，為1128.27萬元；群興玩具2018年營收為1904.56萬元，同比下降64.69%，凈利潤扭虧為盈實現(xiàn)692.18萬元，扣非后凈利潤為虧損167.04萬元。

凈利潤和營收都不是很亮眼的兩家公司，目前經(jīng)營情況如何？很多人都看衰線下零售業(yè)的時候，二者是否有所轉(zhuǎn)變？

研發(fā)投入相去甚遠 兩家公司兩種戰(zhàn)略

2011年群興玩具成功在深圳中小板IPO ，上市之后業(yè)績卻是“每況愈下”，凈利潤金額不斷降低，2017年陷入虧損境地。

（數(shù)據(jù)來源：Wind）

在業(yè)績不斷滑落的過程中，群興玩具曾四次試圖轉(zhuǎn)型自救但均以失敗告終，被稱為“重組釘子戶”，轉(zhuǎn)型行業(yè)跨越手游、核電和能源等多個領(lǐng)域。2016年，公司主營業(yè)務(wù)增加了教育產(chǎn)業(yè)項目和體育產(chǎn)業(yè)項目。

2017年公司由玩具生產(chǎn)銷售轉(zhuǎn)變?yōu)橥婢咔澜?jīng)營。這家曾多年專注于電子電動玩具研發(fā)設(shè)計、生產(chǎn)和銷售的企業(yè)，在2017年完全放棄了自主研發(fā)，2017年-2018年，公司研發(fā)人員、研發(fā)投入均為零。

高樂股份目前看來也是增長乏力，凈利潤總體呈下滑趨勢。

（數(shù)據(jù)來源：Wind）

2010年高樂股份成功上市，2016年正式進軍教育信息化領(lǐng)域，目前公司主要有玩具和互聯(lián)網(wǎng)教育兩大業(yè)務(wù)板塊。與群興玩具不同的是，高樂股份近年來的研發(fā)投入從未放松，2018年玩具業(yè)務(wù)科研投入達1656.42萬元，占母公司營收的3.60%。雖然未放松玩具研發(fā)，但是受生產(chǎn)成本上升、全球需求放緩的影響，高樂股份玩具及相關(guān)業(yè)務(wù)銷售收入同比下降23.07%，為4.60億元，國際市場收入同比降低31.49%，為3.15億元。

二者在研發(fā)上的投入相去甚遠，分析雙方資產(chǎn)負債表得知群興玩具與高樂股份的發(fā)展戰(zhàn)略有很大不同。目前看來，群興玩具是一家投資主導型的公司。以2018年為例，其母公司總資產(chǎn)為9.34億元，其中長期股權(quán)投資為2.22億元，投資型房地產(chǎn)為3.02億元，投資性資產(chǎn)占比已經(jīng)超過50%，其中公司的長期股權(quán)投資主要集中在廣東粵科融資租賃有限公司，期末余額為1.68億元，對子公司（群興香港、童樂樂玩具、哥樂寶）的投資金額約為5474.60萬元。但是應收票據(jù)、應收賬款、存貨與預付款項僅為2.59萬元。由此，可以得出群興玩具目前的發(fā)展方式主要是通過向外投資；與之相對，高樂股份則是一家經(jīng)營主導型的企業(yè)。同樣以2018年為例，其母公司總資產(chǎn)為16.28億元，長期股權(quán)投資為5.84億，其余多為經(jīng)營性資產(chǎn)。由此可知，高樂股份主要是通過加強自身核心競爭力來求得發(fā)展。

群興玩具在2017年1月發(fā)布公告稱，公司以自有資金1億元建立B2B+O2O玩具渠道電商系統(tǒng)，使用公司15萬平方米廠房建立玩具生產(chǎn)商線下展示體驗實體店，出資建立線上玩具采購交易電商平臺，預計運營后第一年虧損1000萬，第二年盈利1500萬元，第三年盈利3000萬元。高樂股份也在和多渠道建立合作關(guān)系，并表示在未來也將加大線上市場拓展。

大股東質(zhì)押率100% 市盈率425倍

報告期內(nèi)，投資型主導的群興玩具在投資收益方面較去年同期出現(xiàn)了152.80萬元的下滑，2018年其投資收益為1551.53萬元，去年同期為1704.33萬元。

（數(shù)據(jù)來源：公司年報）

不僅如此，最近幾年群興玩具經(jīng)營活動產(chǎn)生的現(xiàn)金流量凈額一直呈下滑趨勢，2019年第一季度處于虧損狀態(tài)。

（數(shù)據(jù)來源：Wind）

不過，財報顯示2018年母公司經(jīng)營活動產(chǎn)生的現(xiàn)金流量凈額為1.19億元，由此可見，群興玩具子公司的經(jīng)營情況并不是很樂觀。

2018年年初，群興玩具原控股股東廣東群興投資有限公司（以下簡稱“群興投資”）就開始籌劃公司股權(quán)轉(zhuǎn)讓事項，期間群興投資質(zhì)押的股票被多次強平，在轉(zhuǎn)讓的最后階段，群興玩具股價自10月中旬至11月下旬，出現(xiàn)火箭式上漲，然而在2018年第四季度，股票市場依舊處于低迷階段。

2018年11月，群興投資擬將其所持公司20%的股份轉(zhuǎn)讓給王叁壽實際控制的深圳星河數(shù)據(jù)科技有限公司（以下簡稱“深圳星河”）、成都數(shù)字星河科技有限公司（以下簡稱“成都星河”）和北京九連還數(shù)據(jù)服務(wù)中心（有限合伙）（以下簡稱“九連環(huán)數(shù)據(jù)”）。2019年1月股份過戶完成，公司控股股東由群興投資變更為成都星河，九次方大數(shù)據(jù)創(chuàng)始人、貴陽大數(shù)據(jù)交易所執(zhí)行總裁—王叁壽成為公司實控人。

受讓其20%股權(quán)的深圳星河、成都星河和九連環(huán)數(shù)據(jù)已將其持有的全部股權(quán)進行質(zhì)押，起始日期分別為：2018年12月18日，2019年4月18日和2018年12月18日。截至目前，群興玩具四家機構(gòu)股東質(zhì)押率都已經(jīng)高達100%，隨時都有爆倉的可能，由此會有潛在的重大股權(quán)變更的風險，公司未來的經(jīng)營管理甚至董事會及領(lǐng)導層也會面臨不確定性。

（數(shù)據(jù)來源：Wind）

此外，群興玩具的質(zhì)押方類型均為一般公司與個人，不是傳統(tǒng)的金融機構(gòu)。盡管如此，據(jù)萬得5月7日數(shù)據(jù)顯示，群興玩具市盈率高達429倍，這一高漲的PE值是否正常？由于群興玩具目前主營業(yè)務(wù)為玩具渠道，由此可以將其PE值與貿(mào)易行業(yè)進行對比，貿(mào)易行業(yè)的平均市盈率為37倍，由此可見群興玩具的市盈率已被明顯高估。

相對來說，高樂股份除去普寧市新鴻輝實業(yè)投資有限公司的質(zhì)押率為89.03%，興昌塑膠五金廠有限公司和香港興昌塑膠五金廠有限公司的質(zhì)押率均為44.67%，并不算高。高樂股份所找的質(zhì)押方類型為證券和信托公司。不過，其現(xiàn)金流情況也并不樂觀。

（數(shù)據(jù)來源：Wind）

據(jù)萬得5月7日數(shù)據(jù)顯示，主營業(yè)務(wù)未變的高樂股份市盈率也達到了121倍，這一估值又是否正常？可以與同處于玩具領(lǐng)域的星輝娛樂（300043.SZ）相對比。星輝娛樂目前主要運營三大業(yè)務(wù)：游戲、玩具和足球俱樂部。2018年，公司全年營收為28.20億元，同比上漲2.35%，經(jīng)營活動產(chǎn)生的現(xiàn)金流量凈額為6.25億元，同比增長122.55%。在玩具業(yè)務(wù)方面，公司主要專注于車模和重點嬰童產(chǎn)品的生產(chǎn)、研發(fā)及銷售，報告期內(nèi)，公司玩具及衍生品業(yè)務(wù)實現(xiàn)主營業(yè)務(wù)收入5.62億元，同比減少16.86%。然而，運營情況相對良好的星輝娛樂，據(jù)萬得5月7日數(shù)據(jù)顯示其PE也僅為24.6倍，由此可見高樂股份也被明顯高估。