下半年企業(yè)盈利見底回升將支撐牛市逐步進入第二階段，金融供給側改革培育股權投融資，增量資金可期。

荀玉根/文

上證綜指2440點以來市場大幅上漲，但是資金入市并不明顯，于是有投資者疑惑這次上漲算不算牛市？回顧歷史，每輪牛市中不同的階段實際上資金入市情況不同，第一階段時市場上漲主要源自場內資金換手，增量資金尚在觀望。那增量資金何時入市？往往在牛市第二階段中后期才開始入場，并在第三階段大幅流入，推動牛市走向泡沫化。

從資金面的角度看，本次牛市資金入市較少，市場還處在牛市的第一階段。分析年初至6月底的資金面情況：散戶方面，目前只能看中證登從2015年4月開始公布的新增投資者數(shù)據(jù)，最新數(shù)據(jù)更新到2019年5月，前五個月每月新增投資者平均為134萬人，與2016年以來的均值132萬人持平，其中3月份新增投資者雖然數(shù)量最多，為202萬人，但依舊遠低于2015年4-6月的均值460萬人，因此本輪牛市散戶并未大幅入場。公募基金方面，2018/12-2019/06股票型和混合型基金的份額從23070億份上升至23603億份，增幅只有2.3%，所以基金入場資金也不多。險資只有前五個月的數(shù)據(jù)，增幅也很小。私募方面只能看基金業(yè)協(xié)會公布的私募證券投資基金規(guī)模，可以看出，市場上漲期間私募基金也不是主要的推動力。本輪牛市資金入場相對較多的是杠桿資金和陸股通北上資金。融資交易額占全部A股成交額的比重從1月初的6.6%最高上升到4月初的11.1%，然后才下跌到6月底的7.9%，融資余額從2月最低的7100億元上升到6月底的9020億元，日均流入額月化后為440億元，遠高于2016年1月以來月均的-46億元。陸股通北上資金在1月和2月大幅流入超600億元，創(chuàng)歷史新高，但4月和5月轉為流出，截至6月底，前6個月均流入只有161億元，接近2014年11月以來的均值126億元。本輪股市上漲主要源自場內資金換手，2019/01/04-2019/06/28全部A股周平滑年化換手率從158%上升到228%。

預計基本面即將見底回升，即凈利同比將在三季度見底，ROE將在四季度見底，這將助力市場從下半年開始進入牛市第二階段。牛市第二階段預計持續(xù)到2020年，期間資金入場將加速，對各類資金的入市規(guī)模進行測算，散戶和公募基金的資金由于與行情相關度較高難以測算，其他機構的潛在入市規(guī)模測算如下：

未來潛在入市資金一：外資。外資最早進入A股是通過2002年建立的QFII制度，但是資金量一直不大，直到2014年開通滬股通以及2016年開通深股通后，外資才開始加速流入。2018年以來，由于MSCI與FTSE先后將A股納入其指數(shù)體系，外資持股規(guī)模進一步加大，截至2019年一季度，外資占自由流通市值比重為7.4%，已是僅次于公募的第二大機構投資者。展望下半年，MSCI將于8月將所有中國大盤A股納入因子從10%增加至15%，11月從15%增加至20%，同時將中盤A股以20%的納入因子納入MSCI指數(shù)；富時羅素將把A股納入的進度從20%提升到第二步的60%，標普也計劃于9月以25%的納入因子納入A股。目前A股自由流通市值約為22萬億人民幣，假設外資占比每年也提升兩個百分點，則未來兩年外資有望流入0.9萬億元人民幣。

未來潛在入市資金二：以保險類資金與理財資金為代表的長線內資。險資運用余額目前為17萬億人民幣，股票和基金占余額比例約為13%，其中股票占比大概為80%，參考歷史上險資規(guī)模擴大的節(jié)奏以及2015年牛市中險資股票和基金余額占比接近16%，險資未來潛在入市資金規(guī)模約為0.7萬億元人民幣。保險類資金整體潛在入市規(guī)模約為1.5萬億元人民幣。理財資金方面，2018年底銀行理財規(guī)模32萬億。理財資金雖不能直接投資股市，但根據(jù)測算其通過各類渠道間接進入股市的比例約為2%。假設未來理財規(guī)模小有擴大且投向股市的比例達到10%，則理財資金未來入市的規(guī)模將有2.9萬億元人民幣。

作者為海通證券首席策略分析師