若是說到當(dāng)下資本市場(chǎng)最關(guān)注什么，相信很多人會(huì)毫不猶豫地選擇科創(chuàng)板。確實(shí)，當(dāng)下科創(chuàng)板打新異?；鸨?，而我們被問到最多的兩個(gè)問題就是：科創(chuàng)板值不值得投資？有沒有十倍股？其實(shí)這兩個(gè)問題的答案都跟買到的成本有關(guān)。巴菲特曾說過，“投資者的買價(jià)決定投資回報(bào)率的高低，投資者應(yīng)該時(shí)刻把這個(gè)關(guān)鍵因素牢記在心”。

　　科創(chuàng)板一直都被視作孕育下一代科技股巨頭的土壤。隨著5G和云計(jì)算的發(fā)展，存儲(chǔ)、VR、遠(yuǎn)程醫(yī)療、智能駕駛、云游戲等領(lǐng)域?qū)?huì)誕生一批快速成長(zhǎng)的公司。當(dāng)然，高賠率也意味著勝率相對(duì)較低，科技股的發(fā)展道路也將充滿顛簸。由于筆者曾在美國(guó)求學(xué)，并任職于美國(guó)賣方研究所從事互聯(lián)網(wǎng)、硬件領(lǐng)域的投研工作，對(duì)海外科技股由0到1和從1到10的發(fā)展路徑形成了一定認(rèn)知，也對(duì)科技股的發(fā)展非常關(guān)注。

　　科技股是過去十年間美股上漲的主要驅(qū)動(dòng)力，期間云計(jì)算領(lǐng)域的發(fā)展尤其突出。國(guó)內(nèi)云計(jì)算行業(yè)才剛剛起步，軟件服務(wù)在企業(yè)的滲透率還較低，但是企業(yè)對(duì)于提速增效的訴求在不斷增強(qiáng)。因此，在筆者看來，國(guó)內(nèi)科技板塊的諸多領(lǐng)域中，未來十年最確定的機(jī)會(huì)來自于個(gè)人和企業(yè)對(duì)內(nèi)容和服務(wù)付費(fèi)意愿的提升，而云計(jì)算將會(huì)加速這一進(jìn)程。

　　為什么會(huì)形成上述幾乎斬釘截鐵的判斷？也和我在美國(guó)所見所思有關(guān)。從企業(yè)端來看，過去幾年是美股SAAS(軟件)公司估值擴(kuò)張最快的幾年。4月份上市的視頻軟件獨(dú)角獸ZOOM目前250億美金市值，對(duì)應(yīng)今年40倍P/S.6月，美國(guó)云計(jì)算龍頭Salesforce斥資157億美金收購(gòu)行業(yè)領(lǐng)先的數(shù)據(jù)可視化平臺(tái)Tableau，收到估值相當(dāng)于13倍P/S。谷歌也在6月份用26億美金收購(gòu)了Looker Data，相當(dāng)于20倍P/S。當(dāng)下海外SAAS云計(jì)算企業(yè)平均估值接近11倍P/S，處在歷史較高位置，高估值是由于目前SAAS公司整體更高的成長(zhǎng)性(軟件板塊營(yíng)收增速?gòu)?016年的3%上升到2018年的14%)以及更穩(wěn)定的商業(yè)模式(云服務(wù)的門檻更低，粘性更強(qiáng)，現(xiàn)金流更穩(wěn)定)。

　　根據(jù)勾股大數(shù)據(jù)的統(tǒng)計(jì)，目前中國(guó)信息技術(shù)產(chǎn)業(yè)的公司占A股總市值的6.74%，而在美國(guó)，這個(gè)比例為29.48%，是占比最大的行業(yè)。從總市值的角度來說，國(guó)內(nèi)的軟件公司擁有一個(gè)百倍的市場(chǎng)空間。雖然國(guó)內(nèi)2B端企業(yè)生態(tài)發(fā)展跟國(guó)外有著幾年的差距，但國(guó)內(nèi)科技巨頭資源集中，這意味著當(dāng)客戶需求真正增長(zhǎng)的時(shí)候，國(guó)內(nèi)公司更有能力在短期內(nèi)開發(fā)出可行方案。版權(quán)意識(shí)的提升、對(duì)軟件重要性認(rèn)知的增加，云服務(wù)使用門檻的降低，以及外部的因素，都讓中國(guó)產(chǎn)業(yè)界認(rèn)識(shí)到了打造本土產(chǎn)業(yè)鏈的重要性。

　　因此，筆者認(rèn)為，在未來的5-10年中，中國(guó)將會(huì)涌現(xiàn)出一批非常優(yōu)秀的SAAS公司。如果以合適的價(jià)格買入，考慮國(guó)內(nèi)應(yīng)用軟件覆蓋率和云化的雙重推動(dòng)，一定會(huì)有非?？捎^的收益。

圖片制作：格隆匯數(shù)據(jù)支持：勾股大數(shù)據(jù)

　　前面提到，國(guó)內(nèi)的SAAS發(fā)展還處于很早期，距離美國(guó)成熟的云計(jì)算市場(chǎng)還有很大差距，當(dāng)然也意味著很大空間。不過，成長(zhǎng)的道路一定是崎嶇的、顛覆的，充滿機(jī)遇和挑戰(zhàn)的，離不開供給、需求、政策驅(qū)動(dòng)等多維度的努力。

　　那么，有哪些因素能加速或者促進(jìn)我國(guó)企業(yè)SAAS服務(wù)領(lǐng)域的發(fā)展呢？

　　一、版權(quán)意識(shí)的提升

　　在中國(guó)，企業(yè)軟件版權(quán)意識(shí)的提升處在持續(xù)推進(jìn)的狀態(tài)。據(jù)美國(guó)商業(yè)聯(lián)盟統(tǒng)計(jì)，2000年初中國(guó)企業(yè)軟件的盜版率還在90%以上，到了2015年這個(gè)比例已經(jīng)下降到40%以內(nèi)。目前對(duì)于大多數(shù)中國(guó)企業(yè)來說，版權(quán)意識(shí)處在“用盜版不好”這樣初級(jí)的階段上，但為昂貴的海外正版軟件付費(fèi)的消費(fèi)習(xí)慣還遠(yuǎn)遠(yuǎn)未能形成。而這個(gè)，恰恰是國(guó)內(nèi)企業(yè)突破的契機(jī)。目前在企業(yè)端，辦公軟件、ERP、CRM、OA等領(lǐng)域，因?yàn)閲?guó)產(chǎn)軟件價(jià)格遠(yuǎn)低于海外同類軟件，企業(yè)也愿意用國(guó)產(chǎn)軟件去滿足自身企業(yè)服務(wù)的需求，越來越多的國(guó)產(chǎn)軟件有進(jìn)口替代的趨勢(shì)。我們觀察到這個(gè)趨勢(shì)在國(guó)產(chǎn)軟件能力越來越強(qiáng)和企業(yè)對(duì)軟件付費(fèi)意愿提升的邏輯共同推動(dòng)下不斷加速。

　　二、對(duì)軟件認(rèn)知的增加

　　與ZOOM的商業(yè)模式不同(ZOOM為每人一個(gè)賬號(hào)，更像是企業(yè)版的Skype)，國(guó)內(nèi)的云視頻公司都是圍繞會(huì)議室場(chǎng)景做整體解決方案的(軟硬件一體化，除了提供云化的軟件服務(wù)之外，也包括攝像頭，電話機(jī)，屏幕等硬件設(shè)備)。至于國(guó)內(nèi)公司為何不做ZOOM那種模式，原因有二，一是國(guó)內(nèi)視頻會(huì)議的場(chǎng)景不同，不是個(gè)體對(duì)個(gè)體，而是會(huì)議室對(duì)會(huì)議室，所以要做會(huì)議室的解決方案。第二點(diǎn)，也是最重要的，在國(guó)內(nèi)只推軟件有困難。很多企業(yè)希望采購(gòu)的東西能增加固定資產(chǎn)。而這個(gè)確實(shí)是目前國(guó)內(nèi)軟件公司在推廣的過程中面臨的最大的困擾。因此，在國(guó)內(nèi)，純軟件產(chǎn)品型的公司少，項(xiàng)目制的公司多。而項(xiàng)目制的公司因?yàn)橛布壤?，占有資金大，賬期長(zhǎng)，商業(yè)模式遠(yuǎn)比純產(chǎn)品型的公司差。

　　此外，軟件公司在國(guó)內(nèi)除了面臨商業(yè)模式的問題，企業(yè)對(duì)軟件產(chǎn)品的付費(fèi)意愿相對(duì)來說也是比較差的，哪怕是最優(yōu)秀、最國(guó)際化的企業(yè)。比如華為，每年付給ORACLE的費(fèi)用不到1000萬(wàn)人民幣。但是如果在海外，以華為的人員和營(yíng)收規(guī)模，合理的ERP費(fèi)用應(yīng)該在5000萬(wàn)-1億人民幣。不過目前看到比較積極的趨勢(shì)就是，國(guó)內(nèi)企業(yè)對(duì)軟件帶來的降本增效的能力的認(rèn)可度在不斷的增加。比如鋼鐵企業(yè)以前資本開支想到的第一件事就是繼續(xù)建高爐。但是隨著國(guó)家“去產(chǎn)能”的提出，目前以鋼鐵企業(yè)為代表的資源類公司更加注重了在軟件和產(chǎn)品自動(dòng)化的投入。

　　三、云計(jì)算的發(fā)展帶來企業(yè)信息化的使用成本大幅降低，滲透率快速提升

　　我們以ERP(企業(yè)管理軟件)來舉例。以前很多小企業(yè)也想通過ERP來提高管理效率。不過對(duì)于小企業(yè)來說，像Oracle和SAP這種海外ERP軟件成本太高，一套買來就要100萬(wàn)(數(shù)據(jù)庫(kù)、服務(wù)器、軟件、實(shí)施費(fèi)用等)，并且每年維護(hù)設(shè)備人員的開銷還要20萬(wàn)。但是在云化了之后每年的服務(wù)費(fèi)只要5萬(wàn)-10萬(wàn)，對(duì)于小企業(yè)來說，門檻迅速降低，吸引力大幅增加，所以爆發(fā)的增長(zhǎng)是勢(shì)在必得的，只要小企業(yè)不倒閉，就會(huì)有客戶留存，因?yàn)樵茦I(yè)務(wù)可以讓軟件提供商掌握客戶的數(shù)據(jù)，對(duì)企業(yè)的商業(yè)模式更了解，也方便服務(wù)升級(jí)和迭代，因此，云服務(wù)一旦被使用是很難被替代的，這也保證了軟件公司現(xiàn)金流的穩(wěn)定。

　　此外，云的好處是每年都有年費(fèi)，但是問題是第一年的獲客成本很高。以前賣100萬(wàn)的產(chǎn)品，是要給銷售10-15萬(wàn)的提成。如果賣云的話，第一年租賃費(fèi)的30%-50%都會(huì)給銷售，所以剛開始的費(fèi)用會(huì)高。這也是為什么在海外，對(duì)于云計(jì)算類的軟件公司，一般都用P/S的方法去估值(銷售和研發(fā)費(fèi)用前置，后續(xù)每年的現(xiàn)金收入穩(wěn)定，留存率高)。這幾年來，隨著國(guó)內(nèi)以阿里云為首的云計(jì)算公司高速發(fā)展，帶來IAAS價(jià)格大幅降低，使很多SAAS公司開發(fā)和使用成本降低，能夠以更低價(jià)的策略去推進(jìn)到中小企業(yè)，也加速了SAAS在國(guó)內(nèi)的普及。

　　中國(guó)每年都會(huì)有600多萬(wàn)的新增企業(yè)，大家對(duì)信息化的需求是非常強(qiáng)的。目前我們?cè)诮ㄖ畔⒒?、ERP、CRM和OA等很多軟件服務(wù)領(lǐng)域都有觀察到云化帶來的滲透率迅速提升。

　　四、外部因素讓中國(guó)產(chǎn)業(yè)界認(rèn)識(shí)到了打造本土產(chǎn)業(yè)鏈的重要性。

　　外部因素讓中國(guó)產(chǎn)業(yè)界認(rèn)識(shí)到了打造本土產(chǎn)業(yè)鏈的重要性。當(dāng)下，我們的軟件公司跟美國(guó)相比存在較大的差距，但這個(gè)差距，也正是我們的潛力所在。中國(guó)經(jīng)濟(jì)需要轉(zhuǎn)換發(fā)展引擎，在傳統(tǒng)產(chǎn)業(yè)的基礎(chǔ)上孵化出新的科技產(chǎn)業(yè)；就中國(guó)而言，雖然依靠著國(guó)內(nèi)陸產(chǎn)、基建加上低端制造業(yè)的輸出成了世界第二大經(jīng)濟(jì)體，但是考慮到國(guó)內(nèi)陸方政府高企的債務(wù)水平，低端制造業(yè)領(lǐng)域愈加激烈的競(jìng)爭(zhēng)，沿著目前的道路走下去已經(jīng)很難維持較高的GDP增長(zhǎng)速度，因此，產(chǎn)業(yè)升級(jí)勢(shì)在必行。而軟件，就是幫助產(chǎn)業(yè)升級(jí)、提速增效最好的武器。

　　“核心資產(chǎn)”這幾年一直都是市場(chǎng)焦點(diǎn)，我們依然相信，這些中國(guó)最優(yōu)秀的公司在未來依然會(huì)不斷壯大。但在國(guó)內(nèi)制造業(yè)面臨著產(chǎn)業(yè)轉(zhuǎn)型、升級(jí)的大趨勢(shì)下，筆者認(rèn)為，中國(guó)需要一批優(yōu)秀的軟件公司去協(xié)助、去加速產(chǎn)業(yè)升級(jí)的過程。目前中國(guó)很多優(yōu)秀的軟件公司還很小、很新，因此，科創(chuàng)板會(huì)成為讓這些公司快速發(fā)展一個(gè)很好的平臺(tái)。參考美國(guó)軟件行業(yè)整體的市值水平，國(guó)內(nèi)的軟件公司在未來5-10年還有很大空間。

（文章來源：中泰資管）

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