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編者按：本文來自微信公眾號(hào)“國泰君安證券研究”（ID：gtjaresearch），作者：國泰君安證券研究，36氪經(jīng)授權(quán)發(fā)布。 生逢其時(shí)的納斯達(dá)克上世紀(jì)60年代末期，“概念股票”的投資熱潮席卷全美。 發(fā)展壯大起來的投資基金紛紛集中持有預(yù)期發(fā)展勢(shì)頭良好的“概念股票”，投資者往往只關(guān)注收益成績而忽略風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)，大學(xué)捐贈(zèng)基金和傳統(tǒng)的保守金融企業(yè)也被卷入投機(jī)的浪潮。 “我不要聽證券分析家的分析，我只要一種有用的概念” 大眾行銷概念的“學(xué)生營銷公司”和老年護(hù)理概念的“美國四季護(hù)理中心”公司成為這一時(shí)期概念股的代表。這些概念公司后來多數(shù)被證明幾乎不值一文，很多公司事后被發(fā)現(xiàn)犯有欺詐行為。 進(jìn)入70年代，美國通信、電子計(jì)算機(jī)等新興產(chǎn)業(yè)蓬勃發(fā)展，半導(dǎo)體公司帶動(dòng)硅谷崛起，技術(shù)密集型產(chǎn)業(yè)替代傳統(tǒng)服務(wù)業(yè)，社會(huì)處于重要變革時(shí)期。 高新科技類中小企業(yè)亟需融資平臺(tái),但未能達(dá)到紐交所上市門檻，僅可在流動(dòng)性較差的場外市場（OTC）進(jìn)行股票交易。 美國證券從業(yè)者迫切希望成立新市場，解決OTC市場分割、嚴(yán)重的信息失靈及價(jià)格不對(duì)稱問題，規(guī)范場外市場交易。 納斯達(dá)克應(yīng)運(yùn)而生。 納斯達(dá)克是由全美證券交易商協(xié)會(huì)（NASD）為中小企業(yè)提供融資平臺(tái)和為規(guī)范混亂的場外交易而建立的一個(gè)自動(dòng)報(bào)價(jià)系統(tǒng)。 成立之初，納斯達(dá)克尚未被認(rèn)為是一家真正的交易所，它不具備交易大廳、所有交易通過自動(dòng)報(bào)價(jià)系統(tǒng)完成，甚至沒有掛牌標(biāo)準(zhǔn)。 隨著掛牌證券數(shù)量增加，場外交易日趨活躍，納斯達(dá)克逐步定位于服務(wù)中小型高科技成長型企業(yè)。 1975年，納斯達(dá)克在企業(yè)公共股東、盈利能力和市值三個(gè)方面提出了上市標(biāo)準(zhǔn)，以避免過多不具備成長能力的企業(yè)掛牌。 2018年，道瓊斯工業(yè)平均指數(shù)達(dá)到最高點(diǎn)位26951點(diǎn)，漲幅達(dá)2900%；同年8月，納斯達(dá)克指數(shù)也達(dá)到史上最高值，為8133點(diǎn)，漲幅達(dá)8033%，期間漲幅遠(yuǎn)高于道指。 自90年代至今，納斯達(dá)克指數(shù)漲幅大幅領(lǐng)先道瓊斯（數(shù)據(jù)來源：Wind、大智慧、國泰君安證券研究） 在納斯達(dá)克上市的公司中，不乏英特爾、微軟、蘋果等在近幾十年對(duì)世界有重大影響的科技公司。 截至2019年3月26日，共有18家納斯達(dá)克公司市值超過千億美元，其中微軟公司市值高達(dá)9027億美元，在美國股票市場中位列第一。 另一邊，紐交所排名第一的阿里巴巴市值為4600億美元，在納斯達(dá)克中僅位列第七。目前納斯達(dá)克已經(jīng)成功為自己打下了科技板塊的標(biāo)簽，良好的交易所聲譽(yù)也持續(xù)吸引著新型科技類企業(yè)不斷尋求在納斯達(dá)克上市。 納斯達(dá)克和紐交所，市值1000億以上企業(yè)分布對(duì)比（數(shù)據(jù)來源：Wind、國泰君安證券研究） 時(shí)至今日，納斯達(dá)克市場已發(fā)展成為世界上最大的電子交易市場，是公認(rèn)的創(chuàng)新型、科技型、成長型公司最好的投資市場之一。 近一年來，納斯達(dá)克在年252個(gè)交易日中的234個(gè)交易日（占92.9%）的交易量超過美國其它證券市場。每天交易量可超過10億股,市場流動(dòng)性充沛。 在納斯達(dá)克市場上市的公司涉及到國內(nèi)乃至國際上的領(lǐng)先工業(yè)，如高科技、電信和生物高科技等領(lǐng)域，產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)趨于豐富。 在發(fā)展過程中，納斯達(dá)克呈現(xiàn)出諸多不同于主板市場的特征：如良好的分層機(jī)制和靈活的市場轉(zhuǎn)移規(guī)則，其獨(dú)特的交易制度和較低的上市標(biāo)準(zhǔn)吸引具有競爭優(yōu)勢(shì)的科技公司上市，反應(yīng)出市場看好高新科技企業(yè)的市場價(jià)值、創(chuàng)新能力和行業(yè)前景。 近3000家的公司容量，使得納斯達(dá)克相比其它證券市場成為更多公司上市的選擇，納斯達(dá)克因此亦成為美國經(jīng)濟(jì)改革和增長的引擎。 辜負(fù)時(shí)代的香港創(chuàng)業(yè)板香港創(chuàng)業(yè)板差一點(diǎn)就成了“00后”。 1999年以前，香港經(jīng)濟(jì)面臨結(jié)構(gòu)調(diào)整，制造業(yè)逐漸向內(nèi)陸轉(zhuǎn)移，香港的亞洲金融中心地位也受到新加坡、上海等亞洲城市高速崛起的挑戰(zhàn)。 此時(shí)，全球范圍內(nèi)中小型科技創(chuàng)新企業(yè)和互聯(lián)網(wǎng)公司崛起，新浪、搜狐、網(wǎng)易等門戶網(wǎng)站大批出現(xiàn)，也成為第一次互聯(lián)網(wǎng)浪潮在中國的歷史見證。 在此背景下，名不見經(jīng)傳的中華網(wǎng)在納斯達(dá)克成功上市，募得3億美元，讓風(fēng)險(xiǎn)投資看到了中國市場的巨大商機(jī)，也因此帶動(dòng)互聯(lián)網(wǎng)公司上市熱潮。但這些科技類、互聯(lián)網(wǎng)企業(yè)的營收和利潤往往難以達(dá)到主板上市要求，主板對(duì)于小型科技公司的門檻較高。 為給中小科技企業(yè)提供融資平臺(tái)，增強(qiáng)對(duì)互聯(lián)網(wǎng)類企業(yè)的吸引力，港交所嘗試改革，在距離新世紀(jì)還有36天的時(shí)候，推出了創(chuàng)業(yè)板。 相對(duì)于港股主板市場，港股創(chuàng)業(yè)板市場具有以高增長公司為目標(biāo)、注重公司增長潛力及業(yè)務(wù)前景、行業(yè)及規(guī)模不限等特點(diǎn)。同時(shí)也未規(guī)定新上市申請(qǐng)人一定要有過往盈利才可在創(chuàng)業(yè)板上市，門檻更低，方便了一些業(yè)績暫未兌現(xiàn)的中小企業(yè)登陸資本市場進(jìn)行融資。 不幸的是，進(jìn)入21世紀(jì)不久后，全球互聯(lián)網(wǎng)遭遇寒潮。科技網(wǎng)絡(luò)概念股云集的香港創(chuàng)業(yè)板受影響較大，在不到三年的時(shí)間內(nèi)，香港創(chuàng)業(yè)板指數(shù)跌幅近90%。 此后，科技類企業(yè)的發(fā)展和融資需求低迷。直到2007年，港股迎來牛市，標(biāo)普香港創(chuàng)業(yè)板指數(shù)一度達(dá)到1823點(diǎn)，成為一個(gè)轉(zhuǎn)折點(diǎn)。 2003-2019年，恒生指數(shù)漲幅3.5%，同期標(biāo)普香港創(chuàng)業(yè)板指數(shù)跌幅90% （圖片來源：Wind、同花順、國泰君安證券研究） 2007年下半年香港創(chuàng)指回落至1300多點(diǎn)，港交所為提升創(chuàng)業(yè)板的估值水平和流動(dòng)性，大幅整改創(chuàng)業(yè)板。 在《有關(guān)創(chuàng)業(yè)板的咨詢總結(jié)》中，港交所大幅修訂了創(chuàng)業(yè)板上市規(guī)則，力圖為創(chuàng)業(yè)板企業(yè)轉(zhuǎn)板掃除障礙。 此次規(guī)則修訂在一定程度上提振了市場對(duì)創(chuàng)業(yè)板的預(yù)期，在幾年運(yùn)行上后卻依舊效果甚微。創(chuàng)業(yè)板上市公司數(shù)量雖然有所上升，但總體與2004年前相比，仍相差甚遠(yuǎn)，融資能力也在減弱，交易量與主板相差越來越大。 此后香港創(chuàng)業(yè)板一路下跌至2019年3月的129點(diǎn)，與高點(diǎn)相比跌幅達(dá)93%。而同期恒生指數(shù)表現(xiàn)較創(chuàng)業(yè)板要穩(wěn)健得多。 納斯達(dá)克的分層設(shè)計(jì)成立初期，在納斯達(dá)克上市的公司質(zhì)量和流動(dòng)性都不甚理想時(shí)，勇于創(chuàng)新的納斯達(dá)克管理者便嘗試了分層設(shè)計(jì)。 1982年，納斯達(dá)克被分為全國市場和常規(guī)市場，首次的分層嘗試是成功的。部分規(guī)模大、交易活躍的股票被強(qiáng)制劃入了納斯達(dá)克全國市場，其他不滿足條件的股票則被納入納斯達(dá)克常規(guī)市場。 分層后，首批全國市場標(biāo)的涵蓋了當(dāng)時(shí)納斯達(dá)克最活躍的40只股票，到年底又增加到了124家，到1983年，全國市場已有682只股票掛牌，1990年，掛牌公司數(shù)量達(dá)2587家。納斯達(dá)克的第一次分層嘗試收效甚好，不僅增加了掛牌企業(yè)數(shù)量、為市場注入了流動(dòng)性，也極大地提升了交易所聲譽(yù)。 2006年，納斯達(dá)克獲批成為全國性證券交易所。為了進(jìn)一步與紐交所抗衡，納斯達(dá)克再次調(diào)整了分層設(shè)計(jì)，在制度層面進(jìn)一步優(yōu)化了對(duì)于企業(yè)的篩選職能。 此次分層調(diào)整主要是依據(jù)企業(yè)規(guī)模與相關(guān)指標(biāo)將原有的雙層構(gòu)架（全國市場、常規(guī)市場）調(diào)整為三個(gè)層級(jí)，分別是：納斯達(dá)克全球精選市場、納斯達(dá)克全球市場、納斯達(dá)克資本市場。 納斯達(dá)克的準(zhǔn)入門檻中，全球精選市場門檻最高（資料來源：納斯達(dá)克官網(wǎng)、國泰君安證券研究） 從三個(gè)層次的進(jìn)入門檻來看：
遞進(jìn)式的門檻設(shè)置，讓納斯達(dá)克的分層制度為企業(yè)提供了一個(gè)不斷優(yōu)化的動(dòng)態(tài)成長路徑。 與此同時(shí)，在分層制度以外，納斯達(dá)克還建立了靈活、便捷的轉(zhuǎn)移機(jī)制，以便為投資者提供更有效的企業(yè)篩選方式。 在納斯達(dá)克三個(gè)內(nèi)部層次市場之間，全球精選市場最受投資者的認(rèn)可，全球市場與資本市場的受認(rèn)可程度則逐級(jí)下降，但轉(zhuǎn)移機(jī)制為優(yōu)質(zhì)企業(yè)提供了上升途徑，也為投資者拓寬了選擇范圍。 資料來源：納斯達(dá)克官網(wǎng)、國泰君安證券研究 這三個(gè)市場在企業(yè)治理方面都遵循一套統(tǒng)一的標(biāo)準(zhǔn)，僅在財(cái)務(wù)指標(biāo)、流動(dòng)性等定性條件上有所區(qū)別。 對(duì)于低質(zhì)企業(yè)，納斯達(dá)克的退市制度不可謂不嚴(yán)苛： 資料來源：《納斯達(dá)克交易所上市規(guī)則》第5450條、國泰君安證券研究 這些定量的標(biāo)準(zhǔn)把低質(zhì)企業(yè)的出清之路安排得明明白白。不僅如此，清晰完善的退市流程還讓你走得痛快。 
▲左右滑動(dòng)查看完整圖片▲ 納斯達(dá)克，退市制度完善，層次分明（數(shù)據(jù)來源：納斯達(dá)克官網(wǎng)、國泰君安證券研究） 如果有上市公司因造假退市，投資者造成的損失主要是通過集體訴訟進(jìn)行索賠。集體訴訟制度規(guī)定，所有在股票受影響的時(shí)間段買入的股東均可成為原告，而最后判決或和解協(xié)議也默認(rèn)覆蓋所有股東。 以2001年轟動(dòng)一時(shí)的能源巨頭安然造假案件為例，公司被處以5億美元罰款，直接造假者被判刑24年罰款4500萬美元，財(cái)務(wù)欺詐策劃者被判6年監(jiān)禁外加2380萬美元罰金；刑事訴訟外，安然投資者通過集體訴訟獲得了高達(dá)71.4億美元的和解賠償金。 一場證券集體訴訟的代價(jià)非常昂貴。因此在美國證券市場，一旦出現(xiàn)財(cái)務(wù)造假，公司不僅會(huì)被退市，還會(huì)付出極其高昂的代價(jià)。 自1985年至2018年，美國納斯達(dá)克累計(jì)有1.6萬家企業(yè)退市，退市率在6%以上，尤其是近四年來，多數(shù)由于股價(jià)流動(dòng)性和市值不達(dá)要求，每年從納斯達(dá)克退市的企業(yè)數(shù)量都在150家以上。在完備的制度設(shè)計(jì)下，對(duì)低質(zhì)企業(yè)的強(qiáng)制出清，保證了存量市場質(zhì)量，提振了投資者對(duì)市場的信心。 從表現(xiàn)來看，2002年互聯(lián)網(wǎng)寒冬后納斯達(dá)克一路上行，開啟長牛走勢(shì)，2006年分層設(shè)計(jì)完成后雖然遭遇了2008年經(jīng)濟(jì)危機(jī)，但在2009年重回上升通道，從2008年最低的1316.12點(diǎn)漲到2017年最高的6994.75點(diǎn)，區(qū)間最大漲幅達(dá)431%。 資料來源：Wind、國泰君安證券研究 依靠其明確的分層標(biāo)準(zhǔn)，靈活的轉(zhuǎn)移機(jī)制，從制度角度為投資者完成了初級(jí)的篩選，激勵(lì)著全球市場和資本市場的企業(yè)不斷成長，同時(shí)，全球精選市場能夠不斷發(fā)現(xiàn)并擁有符合時(shí)代發(fā)展潮流的優(yōu)質(zhì)企業(yè)，實(shí)現(xiàn)蓬勃發(fā)展。 香港創(chuàng)業(yè)板的掙扎相比之下，香港創(chuàng)業(yè)板顯得有些狼狽。 香港的股票發(fā)行上市制度是高度市場化的“核準(zhǔn)”制度，被稱為雙重存檔制度。每個(gè)發(fā)行證券的主體都會(huì)受到香港證監(jiān)會(huì)和港交所的審核。 證監(jiān)會(huì)側(cè)重于形式審核，其重點(diǎn)在于審核申請(qǐng)材料是否符合《證券及期貨條例》及其配套規(guī)則的規(guī)定，關(guān)注招股書的整體披露質(zhì)量及該證券的上市是否符合公眾利益。 香港聯(lián)交所側(cè)重于實(shí)質(zhì)審核，其重點(diǎn)在于申請(qǐng)材料是否符合其制定的《上市規(guī)則》，同時(shí)依據(jù)單純盈利指標(biāo)、市值、收入、現(xiàn)金流指標(biāo)、市值加收入指標(biāo)，評(píng)價(jià)上市公司持續(xù)經(jīng)營能力和業(yè)務(wù)規(guī)模的標(biāo)準(zhǔn)水平。 相較主板寬松不少的香港創(chuàng)業(yè)板，在方便了一些業(yè)績欠佳的中小企業(yè)登陸資本市場進(jìn)行融資的同時(shí)，也導(dǎo)致一些涌入創(chuàng)業(yè)板的公司既未盈利也未表現(xiàn)出足夠的成長性。目前，創(chuàng)業(yè)板市場交易量萎縮至只有主板的5%，市場流動(dòng)性不足，超過96%的股票換手率都小于1%。 與此同時(shí)，香港創(chuàng)業(yè)板在發(fā)展過程中為增發(fā)股票、擴(kuò)大規(guī)模而進(jìn)行不公開招股。過程往往只面向少數(shù)股東，這使得創(chuàng)業(yè)板公司股權(quán)高度集中。 由此，港股的高度集中帶來問題：成交不活躍，莊家容易控股而且股價(jià)易暴漲暴跌。雖然香港創(chuàng)業(yè)板成立初衷與納斯達(dá)克相似，即為中小企業(yè)提供融資平臺(tái)，但制度設(shè)計(jì)上的不完善導(dǎo)致準(zhǔn)入門檻較低，企業(yè)質(zhì)量良莠不齊。 與納斯達(dá)克常年高于6%的退市比率相比，香港創(chuàng)業(yè)按的退市率常年保持在2%-5%，僅在2017年達(dá)到7.21%。2018年，香港主板的退市率為0.57%，創(chuàng)業(yè)板的退市率為2.57%，與美國6%以上的退市率相比，整個(gè)香港市場對(duì)低質(zhì)企業(yè)出清力度稍顯薄弱。 在定性原則下，由于退市涉及到股東和廣大投資者的利益，交易所做出退市決定的顧慮較大，也是導(dǎo)致香港市場的退出機(jī)制不順的原因之一。 從“出口端”來看，雖然香港創(chuàng)業(yè)板的準(zhǔn)入制度較為嚴(yán)格，但退市制度的可操作性低，篩選優(yōu)質(zhì)企業(yè)的職能沒有得到進(jìn)一步的強(qiáng)化。 總結(jié)納斯達(dá)克與香港創(chuàng)業(yè)板的前世今生，我們發(fā)現(xiàn)基礎(chǔ)制度的建設(shè)直接影響著上市企業(yè)的質(zhì)量。 納斯達(dá)克的分層和轉(zhuǎn)移機(jī)制，從制度層面對(duì)掛牌企業(yè)進(jìn)行了初篩，讓處于不同行業(yè)、不同成長階段的企業(yè)均能找到合適的板塊上市，在拓寬納斯達(dá)克包容度的同時(shí)提高了各層次的企業(yè)質(zhì)量。同時(shí)，完備的制度還增強(qiáng)了納斯達(dá)克對(duì)投資者的吸引力，幫助投資者在決策時(shí)依據(jù)企業(yè)所屬層次及轉(zhuǎn)板歷史判斷企業(yè)實(shí)力及成長性。 盡管服務(wù)于科技企業(yè)并非納斯達(dá)克設(shè)立的唯一目的，但良好的分層、轉(zhuǎn)移機(jī)制設(shè)計(jì)，加之科技革命的浪潮推動(dòng)，使得人們?cè)缫褜ⅰ凹{斯達(dá)克”和“科技企業(yè)”這兩個(gè)概念牢牢地聯(lián)系在了一起。 企業(yè)的質(zhì)量是由板塊的設(shè)計(jì)機(jī)制決定的。納斯達(dá)克在分層、進(jìn)口、出口以及內(nèi)部轉(zhuǎn)移環(huán)節(jié)的規(guī)則設(shè)置合理，及時(shí)轉(zhuǎn)移獲得成長或表現(xiàn)不足的企業(yè)，并嚴(yán)格淘汰落后企業(yè)，使得優(yōu)質(zhì)企業(yè)資源紛紛靠攏。 相比之下，香港創(chuàng)業(yè)板的退出機(jī)制略有欠缺，使得優(yōu)質(zhì)企業(yè)紛紛投向港股主板，創(chuàng)業(yè)板也未能符合其設(shè)立初衷。由此可見，良好的制度能篩選出優(yōu)秀的企業(yè)，并用業(yè)績回報(bào)投資者，才是實(shí)現(xiàn)板塊長期生命力的重要保證。 創(chuàng)造科創(chuàng)板2019年3月18日，上交所科創(chuàng)板發(fā)行上市審核系統(tǒng)正式“開門迎客”，A股市場迎來了一個(gè)新未來。 通過與美國納斯達(dá)克、香港創(chuàng)業(yè)板的橫向比較可以發(fā)現(xiàn)，科創(chuàng)板在審核端或?qū)?shí)現(xiàn)符合多元上市標(biāo)準(zhǔn)的優(yōu)質(zhì)企業(yè)上市，并在低質(zhì)企業(yè)出清中設(shè)定了較為嚴(yán)格的標(biāo)準(zhǔn)，有望具有強(qiáng)勁的生命力。 科創(chuàng)板需重點(diǎn)支持新一代信息技術(shù)、高端裝備、新材料、新能源、節(jié)能環(huán)保以及生物醫(yī)藥等高新技術(shù)產(chǎn)業(yè)和戰(zhàn)略性新興產(chǎn)業(yè)，推動(dòng)互聯(lián)網(wǎng)、大數(shù)據(jù)、云計(jì)算、人工智能和制造業(yè)深度融合，引領(lǐng)中高端消費(fèi)，推動(dòng)質(zhì)量變革、效率變革、動(dòng)力變革。 這在科創(chuàng)板的制度建設(shè)中得到了充分體現(xiàn)： 科創(chuàng)板設(shè)定多元包容的上市條件，允許符合科創(chuàng)板定位、尚未盈利或存在累計(jì)未彌補(bǔ)虧損的企業(yè)在科創(chuàng)板上市，允許符合相關(guān)要求的特殊股權(quán)結(jié)構(gòu)企業(yè)和紅籌企業(yè)在科創(chuàng)板上市。 目前科創(chuàng)板發(fā)布的五套標(biāo)準(zhǔn)均以市值作為指引，但其中僅一套涉及凈利潤，對(duì)企業(yè)上市的多元化標(biāo)準(zhǔn)有助于拓寬優(yōu)質(zhì)企業(yè)的選擇范圍。 科創(chuàng)板五套上市標(biāo)準(zhǔn)，僅一套涉及凈利潤，體現(xiàn)上市標(biāo)準(zhǔn)包容性（資料來源：《實(shí)施意見》、國泰君安證券研究） 科創(chuàng)板試點(diǎn)的注冊(cè)制審核分為兩個(gè)環(huán)節(jié)：
交易所與證監(jiān)會(huì)，雙重把關(guān)的科創(chuàng)板注冊(cè)制流程 資料來源：《關(guān)于在上海證券交易所設(shè)立科創(chuàng)板并試點(diǎn)注冊(cè)制的實(shí)施意見》、國泰君安證券研究 根據(jù)證監(jiān)會(huì)副主席方星海在科創(chuàng)板新聞發(fā)布會(huì)上的介紹，與主板實(shí)行的核準(zhǔn)制相比，科創(chuàng)板的注冊(cè)制將在以下五個(gè)方面有所差異：
通過與美國、香港的上市準(zhǔn)入制度及退市制度對(duì)比，不難發(fā)現(xiàn)，科創(chuàng)板的上市審核制度在一定程度上類似于香港的雙重存檔制，并更為傾向于監(jiān)管部門的實(shí)質(zhì)審核。 我們認(rèn)為，雖然發(fā)行上市的條件有所放寬，但科創(chuàng)板推出后，企業(yè)仍將受到證監(jiān)會(huì)與上交所的嚴(yán)格審核，確?？苿?chuàng)板在“入口”處發(fā)現(xiàn)優(yōu)質(zhì)企業(yè)。 在“出口”端，科創(chuàng)板制定了較為嚴(yán)格的退市標(biāo)準(zhǔn)，相較于主板而言要求更高，有利于維持板塊企業(yè)質(zhì)量和堅(jiān)持科創(chuàng)板服務(wù)于創(chuàng)新性企業(yè)的定位。 科創(chuàng)板退市目標(biāo)企業(yè)主要分兩類，重大違法的企業(yè)和喪失持續(xù)經(jīng)營能力的企業(yè)。對(duì)于喪失持續(xù)經(jīng)營能力企業(yè)的經(jīng)營和財(cái)務(wù)特征，不再采用單一的連續(xù)虧損退市指標(biāo)。 科創(chuàng)板強(qiáng)制退市情形具體分為重大違法退市、交易類強(qiáng)制退市、財(cái)務(wù)類強(qiáng)制退市、規(guī)范類強(qiáng)制退市四種。 除了定性標(biāo)準(zhǔn)，科創(chuàng)板在退市制度上也有定量標(biāo)準(zhǔn)。例如：
以上舉措可以保證企業(yè)質(zhì)量，實(shí)現(xiàn)市場上的優(yōu)勝劣汰。同時(shí)，在退市制度上科創(chuàng)板與美股的定量標(biāo)準(zhǔn)更為相似，有利于板塊保持活力。 納斯達(dá)克主要有股東人數(shù)、市值、財(cái)務(wù)要求等指標(biāo)，科創(chuàng)板也同樣設(shè)立了四類退市指標(biāo)，兩者的退市考察指標(biāo)相似。退市程序上，科創(chuàng)板與美股均未設(shè)置暫停上市的緩沖期，企業(yè)一旦觸犯退市紅線即被要求退市。 作為中國資本市場注冊(cè)制改革的試驗(yàn)田，科創(chuàng)板有望實(shí)現(xiàn)低質(zhì)企業(yè)出清的常態(tài)化，實(shí)現(xiàn)優(yōu)勝劣汰。 目前而言，A股市場的退市標(biāo)準(zhǔn)并不嚴(yán)格，在制度和標(biāo)準(zhǔn)的設(shè)定上也存在較大緩沖期，導(dǎo)致低質(zhì)企業(yè)并不能及時(shí)退出市場，“殼資源”存在炒作價(jià)值。 科創(chuàng)板在“出口端”的嚴(yán)格把握也是在增量試驗(yàn)中嘗試實(shí)現(xiàn)低質(zhì)企業(yè)出清的常態(tài)化。在出清常態(tài)化的背景下，企業(yè)經(jīng)營壓力增加，利于減少績差企業(yè)對(duì)市場資源的長期占據(jù)。 科創(chuàng)板的退市制度設(shè)計(jì)中，從標(biāo)準(zhǔn)、程序和執(zhí)行三方面進(jìn)行了嚴(yán)格規(guī)范，體現(xiàn)“從嚴(yán)性”。在科創(chuàng)板初期出現(xiàn)退市現(xiàn)象的可能性較小，但未來應(yīng)該更加關(guān)注科創(chuàng)板在退市方面的執(zhí)行力，是否能堅(jiān)決將低質(zhì)企業(yè)出清。 從目前的制度設(shè)計(jì)來看，科創(chuàng)板作為我國多層次資本市場體系的有效補(bǔ)充，若在未來科創(chuàng)板能夠一以貫之嚴(yán)格的退市制度，將實(shí)現(xiàn)低質(zhì)企業(yè)出清的常態(tài)化，不斷實(shí)現(xiàn)去弱留強(qiáng)，能更好地完成市場資源的有效配置，對(duì)整體的注冊(cè)制改革也將帶來積極影響。 以上內(nèi)容節(jié)選自國泰君安證券已經(jīng)發(fā)布的證券研究報(bào)告《為有源頭活水來——海內(nèi)外科創(chuàng)版塊比較研究》，具體分析內(nèi)容（包括風(fēng)險(xiǎn)提示等）請(qǐng)?jiān)斠娡暾鎴?bào)告。若因?qū)?bào)告的摘編產(chǎn)生歧義，應(yīng)以完整版報(bào)告內(nèi)容為準(zhǔn)。 |
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