紅刊財(cái)經(jīng)  翁開松

編輯/李壯

從增量經(jīng)濟(jì)步入存量經(jīng)濟(jì)，全球來勢(shì)洶洶。而成本上升，物價(jià)上升，失業(yè)率上升。同時(shí)，在下游產(chǎn)品需求徘徊、滯脹預(yù)期來臨的時(shí)代，企業(yè)競(jìng)爭(zhēng)面臨著更多的壓力。在這個(gè)周期，價(jià)值投資從頭部企業(yè)轉(zhuǎn)向寡頭格局下的龍頭企業(yè)，雙頭價(jià)值投資時(shí)代來臨。

一、寡頭格局下行業(yè)良性競(jìng)爭(zhēng)，沒有太多的競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手，行業(yè)龍頭是經(jīng)濟(jì)下行的避風(fēng)港

雙頭價(jià)值投資強(qiáng)調(diào)的是寡頭格局下能良性競(jìng)爭(zhēng)的行業(yè)龍頭，她們?cè)诖媪拷?jīng)濟(jì)中會(huì)明顯受益。這個(gè)時(shí)候，英雄不論出身，不論行業(yè)，如果行業(yè)里有定價(jià)權(quán)，沒有太多的競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手，行業(yè)格局非常好，行業(yè)龍頭的價(jià)值自然浮出水面。

水泥行業(yè)里的海螺水泥，調(diào)味業(yè)中的海天味業(yè)，醋業(yè)中的恒順醋業(yè)，機(jī)械行業(yè)里的三一重工，家電行業(yè)里的格力、美的、海爾，白酒行業(yè)里的茅臺(tái)和五糧液，企業(yè)數(shù)字化服務(wù)商用友網(wǎng)絡(luò)，維生素龍頭新和成，玻纖龍頭中國(guó)巨石，汽車玻璃龍頭福耀玻璃，金融龍頭招商銀銀行、中國(guó)平安，這些企業(yè)由于行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)格局的良性發(fā)展，使得存量經(jīng)濟(jì)下還能不斷引領(lǐng)市場(chǎng)。

在不起眼的藥用玻璃領(lǐng)域，山東藥玻卻做得有聲有色，20%的資產(chǎn)負(fù)債率，凈利潤(rùn)連續(xù)5年增長(zhǎng)且都在30%以上，其股價(jià)更是穿越熊市，一直在創(chuàng)新高或創(chuàng)新高的路上。

在競(jìng)爭(zhēng)的紅海——超市領(lǐng)域，永輝超市不斷開店擴(kuò)張。當(dāng)競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手越來越少的時(shí)候，永輝帶領(lǐng)行業(yè)進(jìn)入一個(gè)新的發(fā)展階段。

競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手越少，越會(huì)促使行業(yè)龍頭成為雙頭價(jià)值投資的標(biāo)的。

二、雙頭價(jià)值投資，還需關(guān)注行業(yè)龍頭的三表

由于經(jīng)濟(jì)下行，金融和產(chǎn)業(yè)同時(shí)進(jìn)入去杠桿階段，高速擴(kuò)張的粗放時(shí)代宣告結(jié)束。如今更加考驗(yàn)公司的內(nèi)生增長(zhǎng)、內(nèi)部管理，公司的資產(chǎn)負(fù)債率、現(xiàn)金流等指標(biāo)越來越受到市場(chǎng)關(guān)注。資產(chǎn)負(fù)債表、現(xiàn)金流表和利潤(rùn)表“三表合一”，是雙頭價(jià)值投資的重要抓手。

如果僅僅是行業(yè)龍頭，利潤(rùn)增長(zhǎng)好，但資產(chǎn)負(fù)債表、現(xiàn)金流不好，投資者就要小心了。今年資本市場(chǎng)青睞消費(fèi)股，其本質(zhì)是消費(fèi)龍頭公司不僅行業(yè)格局向好，同時(shí)“三表”也很賞心悅目。像青島啤酒利潤(rùn)增速?gòu)?0%向20%突破，同時(shí)，貨幣資金幾個(gè)季度都是不斷增加，應(yīng)收賬款也是幾個(gè)季度在下降。青島啤酒和華潤(rùn)啤酒一樣，高端啤酒進(jìn)入收獲期。

伊利和蒙牛也是牛奶領(lǐng)域的雙寡頭，但是伊利股份貨幣資金從2017年的200億到目前的百億附近，應(yīng)收賬款也是逐漸增加，銷售費(fèi)用占收入的25%，“三表”顯示伊利股份的經(jīng)營(yíng)還沒到最優(yōu)的時(shí)候。反觀海天味業(yè)，估值比伊利高出一倍，其本質(zhì)就是海天的“三表”表現(xiàn)更突出。

分眾傳媒是電梯廣告業(yè)的老大，但也有新潮傳媒的入局挑戰(zhàn)。分眾傳媒的資產(chǎn)負(fù)債率很低，但貨幣資金存在下降趨勢(shì)，應(yīng)收賬款也是有些高企，“三表”顯示分眾目前在艱難應(yīng)對(duì)市場(chǎng)變化。

三、雙頭價(jià)值投資，關(guān)注龍頭公司的邊際擴(kuò)張能力

格力電器作為家電業(yè)的龍頭，其實(shí)也開始了新的邊際擴(kuò)張，2018年年報(bào)，格力被定為多元化、科技型的全球工業(yè)集團(tuán)，產(chǎn)業(yè)覆蓋空調(diào)、生活電器、高端裝備、通信設(shè)備等。在高端裝備領(lǐng)域，格力機(jī)器人、格力精密模具做得有聲有色。因此，在關(guān)注格力空調(diào)產(chǎn)品的同時(shí)，也需要多關(guān)注格力其他產(chǎn)業(yè)的進(jìn)展。

福耀玻璃收購(gòu)德國(guó)SAM公司，其實(shí)標(biāo)志著福耀玻璃的業(yè)務(wù)邊界從汽車玻璃延伸到汽車鋁飾條業(yè)務(wù)，而汽車鋁飾條的空間是汽車玻璃的五六倍，福耀玻璃的制造能力讓市場(chǎng)看到它在新領(lǐng)域的曙光。

新和成過去一直在維生素領(lǐng)域突破巴斯夫、帝斯曼等巨頭的壟斷，而今天，新和成在蛋氨酸領(lǐng)域的新突破，將使得公司未來發(fā)展空間更大。因?yàn)橐粋€(gè)蛋氨酸比所有維生素加起來的市場(chǎng)空間還大。

我們?cè)谔綄ぱ芯烤邆潆p頭價(jià)值投資的行業(yè)龍頭時(shí)，我們希望同時(shí)能找到行業(yè)龍頭的邊際擴(kuò)張能力。FACEBOOK籌備數(shù)字貨幣計(jì)劃，顯示其新的野心和創(chuàng)新。對(duì)這些巨頭的大變化，是需要足夠重視的。

全年來看，今年的經(jīng)濟(jì)也許不太好，也許前行的困難多一些，這時(shí)投資不妨多關(guān)注那些有明晰的寡頭格局且良性競(jìng)爭(zhēng)行業(yè)里的寡頭們。雙頭價(jià)值投資意味著，投資的標(biāo)的雖然在減少，確定性卻在增加。