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今年，A股不少白馬股加入了爆雷大軍。 他山之石，可以攻玉。本文是一位海外基金經(jīng)理的親身經(jīng)歷，他現(xiàn)在已經(jīng)是美國(guó)一家投資機(jī)構(gòu)Silver Ring Value Partners的管理合伙人和首席投資官。 對(duì)于價(jià)值投資者而言，自由現(xiàn)金流是關(guān)注企業(yè)的重要生命線，顯然，這位作者從自己入行的第一年就恪守了這一原則。 他2001年從MIT畢業(yè)后入職了富達(dá)基金擔(dān)任分析師，故事講的就是他在富達(dá)第一年發(fā)生的事情，從最開(kāi)始踩到雷，又因?yàn)樘焐蓱]的個(gè)性以及對(duì)細(xì)節(jié)的關(guān)注，及時(shí)排掉了雷，對(duì)A股投資者有很深的啟發(fā)。 六禾創(chuàng)投翻譯了本文，并給出了投資者踩雷常見(jiàn)的三個(gè)盲點(diǎn)分析，聰明投資者經(jīng)授權(quán)分享給大家。 今年的A股市場(chǎng)，“爆雷“成了一個(gè)熱門(mén)詞。雖然往年也有雷，但感覺(jué)今年特別多，影響也大，細(xì)想一下，其實(shí)原因在于今年加入爆雷大軍的有不少是市場(chǎng)地位舉足輕重的白馬股。 爆雷方式五花八門(mén)，但無(wú)外乎財(cái)務(wù)造假、業(yè)務(wù)困境那么幾類(lèi)，當(dāng)然也有些是栽在來(lái)自于實(shí)控人的十分奇葩的原因上。雖然身為一級(jí)市場(chǎng)從業(yè)者，但這場(chǎng)爆雷大戲也看得我們心驚肉跳。 把犯事公司再拉出來(lái)扒皮拆骨不符合我們一貫的佛系Style，案例剖析和教訓(xùn)總結(jié)相信很快也會(huì)進(jìn)入商學(xué)院新的案例庫(kù)，我們今天就聊點(diǎn)人畜無(wú)害的，講個(gè)國(guó)外同行遇雷的故事，再順帶談點(diǎn)心得體會(huì)。 這個(gè)故事來(lái)自于一位基金經(jīng)理的親身經(jīng)歷，他的名字叫做Gary Mishuris，現(xiàn)為美國(guó)一家投資機(jī)構(gòu)Silver Ring Value Partners的管理合伙人和首席投資官。 他2001年從MIT畢業(yè)后入職了富達(dá)基金擔(dān)任分析師，開(kāi)始了職業(yè)生涯，這個(gè)故事講的就是他在富達(dá)第一年發(fā)生的事情。 文章是在7月17日發(fā)在福布斯網(wǎng)站他的個(gè)人專(zhuān)欄里的，我覺(jué)得寫(xiě)的很有意思，就順手翻譯了推薦給大家。 好，廢話(huà)不多說(shuō)，先上故事！ 我夜不能寐。在床上翻來(lái)覆去的時(shí)候，我感覺(jué)自己差不多想明白了，想明白那家公司究竟存在什么問(wèn)題。 我之前推薦我所供職的投資機(jī)構(gòu)在該公司的股票上投入了幾千萬(wàn)美元。我開(kāi)始在腦海里將信息的碎片拼接組裝，警告自己有些不太對(duì)勁，然后我得到了答案：公司管理層在操縱利潤(rùn)以使其看起來(lái)比實(shí)際更高。我剛想明白他們是怎么做的！ 2002年1月 我從MIT經(jīng)濟(jì)與計(jì)算機(jī)專(zhuān)業(yè)本科畢業(yè)后，就進(jìn)入了全球最大的共同基金管理公司開(kāi)始了我的股票分析師生涯。 2002年1月，在我入職6個(gè)月之后，我被問(wèn)到公司是否應(yīng)該參與一家名為OM集團(tuán)的特種化學(xué)品公司的股票增發(fā)，這筆投資涉及幾千萬(wàn)美金，而OM集團(tuán)恰好是在我的覆蓋范圍之內(nèi)。 一開(kāi)始我覺(jué)得肯定有哪兒不對(duì)勁，公司那些資深投資經(jīng)理和高級(jí)投資總監(jiān)們，怎么會(huì)向一個(gè)22歲年輕人征求意見(jiàn)，我肯定不可能向他們那樣對(duì)投資了解那么多。 但我被告知這沒(méi)弄錯(cuò)，這就是這家公司的運(yùn)作方式——我覆蓋的領(lǐng)域，因此需要我的推薦意見(jiàn)。 我坐在會(huì)議桌前，對(duì)面是OM公司CEO，名叫Jim，他個(gè)子高高，穿著得體。他正在大談鈷基特種化學(xué)品的好處，臉因?yàn)榧?dòng)漲得通紅。 在他看來(lái)，這不是一種簡(jiǎn)單的大宗商品，而是一種特殊的利基產(chǎn)品，其中蘊(yùn)含了大量尖端材料科學(xué)技術(shù)，只有少數(shù)公司能夠生產(chǎn)。 “說(shuō)到鈷”，我大著膽子問(wèn)，“請(qǐng)問(wèn)您從哪兒弄到這東西?！?/p> Jim顯然有備而來(lái)，他耐心地解釋?zhuān)挷皇且环N直接的礦產(chǎn)，它不像，比如銅，它其實(shí)是其他礦產(chǎn)的伴生物。最大的原產(chǎn)地是在非洲的剛果民主共和國(guó)。他一邊說(shuō)，汗珠一邊沿著他逐漸后退的發(fā)際線閃閃發(fā)光。 這時(shí)，一位資深投資經(jīng)理突然插嘴提了個(gè)問(wèn)題，“那是個(gè)獨(dú)立國(guó)家嗎？”桌上響起些許緊張的笑聲。Jim和我都不確定他提這個(gè)問(wèn)題是嚴(yán)肅的還是開(kāi)玩笑，Jim立刻向我們保證這國(guó)家確實(shí)是相當(dāng)獨(dú)立的。 顯然，在某些方面它過(guò)于“獨(dú)立”了。那些鈷在礦山周?chē)拈_(kāi)闊區(qū)域堆積如山，其中最大的一座形象地被稱(chēng)為“Big Hill”。 考慮到該地區(qū)有一些武裝團(tuán)伙和叛亂活動(dòng)，再加上西方公司能從當(dāng)?shù)?em>政府所獲得的安全保障十分有限，因而成本結(jié)構(gòu)中有一部分是為一些“保護(hù)費(fèi)”買(mǎi)單的。我有點(diǎn)緊張地咽了口唾沫。會(huì)議還在繼續(xù)。 我很渴望在會(huì)議上向這位CEO和我們的投資組合經(jīng)理們展示我對(duì)財(cái)務(wù)報(bào)表的了解，于是我問(wèn)Jim，為什么OM集團(tuán)盡管盈利增長(zhǎng)強(qiáng)勁，但多年來(lái)卻沒(méi)有產(chǎn)生多少自由現(xiàn)金流。 Jim對(duì)我的問(wèn)題滿(mǎn)不在乎，OM正在為了增長(zhǎng)在進(jìn)行持續(xù)的投資。此外，他表示，這次情況將有所不同，未來(lái)將有大量現(xiàn)金流。 我問(wèn)他能否向我們確保做到這一點(diǎn)，他伸出手，面帶燦爛的微笑，語(yǔ)氣堅(jiān)定地說(shuō)“當(dāng)然”，就好像這已經(jīng)板上釘釘一樣。 我還是搞不太懂，未來(lái)有啥不同能使公司突然產(chǎn)生出充沛的現(xiàn)金流以匹配其盈利數(shù)字。不過(guò)我們沒(méi)功夫再繼續(xù)討論了，會(huì)議結(jié)束的時(shí)間到了。 Jim走后，我也回到我的格子間，繼續(xù)和財(cái)務(wù)數(shù)字死磕，腦海中不停地琢磨著。我有種揮之不去的感覺(jué)，自由現(xiàn)金流的缺乏在某種程度上是一個(gè)重要的危險(xiǎn)信號(hào)。哦不,我想，也許我還在學(xué)習(xí)這類(lèi)公司應(yīng)該如何運(yùn)作。再說(shuō)，難道我和Jim沒(méi)有達(dá)成共識(shí)嗎? 基于這家公司的收益，這支股票算是很便宜的，所以我決定建議我們購(gòu)買(mǎi)更多的股票作為二次發(fā)行的一部分。 德國(guó)城堡的晚宴 那一年的晚些時(shí)候，OM集團(tuán)決定在德國(guó)法蘭克福舉辦投資者交流日活動(dòng)。這真是太棒了，對(duì)于一個(gè)凈資產(chǎn)接近于零的剛畢業(yè)大學(xué)生來(lái)說(shuō)，歐洲旅行通常不在我的預(yù)算計(jì)劃之內(nèi)。 但現(xiàn)在有了一個(gè)好機(jī)會(huì)（而且是合法的）去另一個(gè)國(guó)家轉(zhuǎn)轉(zhuǎn)，更多地了解一下我推薦投資的這家公司。 在公司向投資者做陳述的前一天晚上，像我這樣的機(jī)構(gòu)投資者在一場(chǎng)盛大的晚宴上受到了公司管理層的款待。 這家餐館的所在之地曾是一座大型城堡。為了營(yíng)造一種真實(shí)的氛圍，晚宴主題也是相當(dāng)中世紀(jì)的——大量的肉，唯一的餐具是一把巨大的刀。 MIT有個(gè)為期一天的研討班叫做“魅力學(xué)?！?charm school)，我參加過(guò)，但班上從沒(méi)探討過(guò)這樣的場(chǎng)景，所以我盡了最大努力，避免在晚餐中穿得太正式。 上開(kāi)胃菜時(shí)，我找到個(gè)機(jī)會(huì)和公司CFO在一張雞尾酒桌旁一邊聊天一邊享用小點(diǎn)心。出于對(duì)更好地了解財(cái)務(wù)狀況的興趣，我開(kāi)始在閑聊中摻雜了一些數(shù)字方面的問(wèn)題。他卻不上鉤，巧妙地把話(huà)題引開(kāi)，讓我從他這兒挖料的企圖落了空。 考慮到所有財(cái)務(wù)數(shù)字可能被安排在了第二天做陳述時(shí)向大家披露，我于是決定退一步，放過(guò)這些問(wèn)題，轉(zhuǎn)而聊起他和他的家人最近怎么樣。這回他有點(diǎn)兒起勁了，主動(dòng)跟我說(shuō)起他剛在佛羅里達(dá)州買(mǎi)了棟新房子，他非常期待什么時(shí)候能住進(jìn)去。 這家公司在佛羅里達(dá)州沒(méi)業(yè)務(wù)呀！佛羅里達(dá)有啥吸引他的？我猜想如果這么問(wèn)他會(huì)不會(huì)顯得不太禮貌，還是算了吧，于是我決定放輕松，享受這個(gè)夜晚。 然而第二天令人無(wú)比失望。公司所做的陳述里充斥著故事，描述了正在開(kāi)發(fā)的產(chǎn)品有多么令人激動(dòng)。用管理層的話(huà)說(shuō)，我們這些投資者的運(yùn)氣之好簡(jiǎn)直難以置信，公司正處在多種長(zhǎng)期利好的風(fēng)口，我們恰在此時(shí)搭上了公司這班快車(chē)。 我對(duì)交流的結(jié)果很不滿(mǎn)意，我還在天真地等著聽(tīng)公司介紹一些更具體的情況和財(cái)務(wù)細(xì)節(jié)，可不幸的是，除了PPT里光鮮亮麗的圖片和管理層對(duì)無(wú)比美好前景的描繪，公司沒(méi)打算提供任何數(shù)據(jù)來(lái)支撐其判斷。 財(cái)務(wù)套路深似海 回到波士頓，我急切地期盼著公司發(fā)布財(cái)報(bào)。最終，公司披露了一個(gè)驚人的盈利增長(zhǎng)，并且調(diào)高了對(duì)未來(lái)的盈利預(yù)期。這簡(jiǎn)直就是分析師夢(mèng)寐以求的情形，股價(jià)噌噌地漲起來(lái)了。 只有我感覺(jué)沒(méi)那么好。好像少了些啥，又是自由現(xiàn)金流。我決定得和公司CFO談?wù)?。在?cái)報(bào)的電話(huà)交流會(huì)一結(jié)束之后，我立刻以大機(jī)構(gòu)代表的身份撥通了他的了電話(huà)。 這次我決定不能只聽(tīng)故事了，我直截了當(dāng)?shù)貑?wèn)他公司的自由現(xiàn)金流有什么問(wèn)題，為什么和Jim在發(fā)行路演時(shí)向我們承諾的情況不一致。 CFO顯然被我的問(wèn)題搞得有些光火。他們的業(yè)績(jī)不是超出了華爾街分析師的預(yù)期嗎？他們不是提高了公司的業(yè)績(jī)展望嗎?股票難道沒(méi)有上漲嗎?所有這些對(duì)我來(lái)說(shuō)難道還不夠嗎?我想說(shuō)的難道就是這個(gè)討厭的自由現(xiàn)金流嗎? 他并沒(méi)有直接說(shuō)出來(lái)，但他的語(yǔ)氣清楚地傳達(dá)了這些信息，他干巴巴地告訴我，現(xiàn)金流需要時(shí)間，他們正在致力改善全年度的現(xiàn)金流。 我所效力的投資機(jī)構(gòu)本質(zhì)上是通過(guò)分析師們四處拜訪各位投資組合經(jīng)理的方式在運(yùn)轉(zhuǎn)的。后者手里掌握著每位分析師的命運(yùn)，決定著誰(shuí)將獲得晉升，誰(shuí)將得以覆蓋更有利可圖行業(yè)的研究，誰(shuí)又將永遠(yuǎn)困守在不受待見(jiàn)的行業(yè)里，例如化工或者更糟。 投資組合經(jīng)理也是該公司經(jīng)驗(yàn)豐富的投資者，在承擔(dān)管理客戶(hù)資金的責(zé)任之前，他們自己也做了多年的分析師。 我作為分析師也得到處拜訪，其中有一位資深組合經(jīng)理想了解一下OM集團(tuán)的情況，我向他匯報(bào)了公司預(yù)測(cè)的業(yè)績(jī)很好，但自由現(xiàn)金流很讓我擔(dān)心。 他雖然姿態(tài)依舊放松，但明顯開(kāi)始重視起來(lái)，他問(wèn)了那天投資者交流日活動(dòng)的情況。我告訴他除了得知CFO在佛羅里達(dá)買(mǎi)了棟大房子之外沒(méi)能了解到什么東西。 這位投資組合經(jīng)理臉上的笑容和放松的姿態(tài)頓時(shí)消失了，他皺著眉向我確認(rèn)：“確定是佛羅里達(dá)？”“千真萬(wàn)確，佛羅里達(dá)?！痹趺戳?？在這個(gè)州又不是個(gè)窮地方，買(mǎi)房難道有什么不對(duì)嗎？ 他的回答讓我的脊梁骨瞬間直冒寒氣?！澳悴恢绬幔吭诜鹆_里達(dá)，即便你因?yàn)槠墼p入獄，你的主要住宅也不會(huì)被沒(méi)收。立刻給我好好挖一挖這公司的財(cái)務(wù)資料！”我忙不迭回去找出公司財(cái)務(wù)報(bào)告再次讀了起來(lái)。 我決定這次從找出所有自由現(xiàn)金流的去向入手。當(dāng)一家公司在損益表上報(bào)告收益時(shí)，其理念是，在一段時(shí)間內(nèi)它們應(yīng)該代表自由現(xiàn)金流。 當(dāng)然，可能存在暫時(shí)性的時(shí)間差異，這可以解釋為什么收益可能高于或低于自由現(xiàn)金流。然而，若干年度后，除非該公司需要大舉投資以支持其增長(zhǎng)，否則這兩者應(yīng)該不會(huì)相差太遠(yuǎn)。 沒(méi)過(guò)多久，我就找到了造成收入和自由現(xiàn)金流之間差距的主要原因。是存貨！我翻出了描述存貨的腳注?？雌饋?lái)，正在不斷增長(zhǎng)并且消耗了所有現(xiàn)金的那部分，是原材料。有點(diǎn)兒意思了！ 時(shí)間不早了，第二天我要出差去見(jiàn)OM集團(tuán)的管理團(tuán)隊(duì)，這是由一位華爾街分析師為一群機(jī)構(gòu)投資者安排的。我決定回家好好考慮一下。也許休息一下后，我就能解出最后一塊拼圖了。 直面管理層 我們一行十人魚(yú)貫而入一間擺著舒適的黑色椅子的大會(huì)議室。負(fù)責(zé)組織這次會(huì)議的摩根士丹利分析師告訴我們，會(huì)議的議程是讓我們先和CFO談一個(gè)小時(shí)，然后再和CEO談一個(gè)小時(shí)。盡管我是小組中最年輕的成員，但我還是決定在問(wèn)答環(huán)節(jié)率先向CFO提問(wèn)。 我99%確信我發(fā)現(xiàn)了公司管理層如何操縱利潤(rùn)使其看起來(lái)比實(shí)際更高。但話(huà)說(shuō)回來(lái)，這畢竟只是我作為分析師的第一年，如果實(shí)際情況屬于那剩下的1%該怎么辦？要是我搞錯(cuò)了，在其他公司的同行面前丟了人可如何是好？ 于是我決定先不直接跳出來(lái)指控CFO，而是像律師在法庭上那樣，先提出自己的觀點(diǎn)。 我先提了個(gè)溫和的問(wèn)題：“那么，最近鈷價(jià)表現(xiàn)怎么樣？”問(wèn)這問(wèn)題可以出于很多潛在原因，不太容易引起警惕，真是個(gè)好問(wèn)題！ CFO很輕松，微笑著迅速回答：“過(guò)去一年一直在跌，跌幅相當(dāng)大?！?/p> 果不其然，我已經(jīng)知道答案了！于是我繼續(xù)按計(jì)劃進(jìn)行下一步?！澳隳芊裉嵝盐乙幌拢镜拇尕洉?huì)計(jì)準(zhǔn)則用的是后進(jìn)先出法還是先進(jìn)先出法?” 當(dāng)一家公司采用后進(jìn)先出法時(shí)，它購(gòu)買(mǎi)的最后一批原材料的成本會(huì)立即計(jì)入損益表，而同時(shí)資產(chǎn)負(fù)債表上的存貨是以舊的采購(gòu)價(jià)格計(jì)價(jià)的。相反，采用先進(jìn)先出法的公司將在當(dāng)期消耗舊的原材料價(jià)格，資產(chǎn)負(fù)債表上的存貨將反映最近采購(gòu)時(shí)的價(jià)格。 CFO開(kāi)始笑不出來(lái)了，“我們用后進(jìn)先出法”，我對(duì)此其實(shí)也早已心知肚明。 “那貴公司是否購(gòu)買(mǎi)了比生產(chǎn)所需更多的鈷，其余的都進(jìn)入了庫(kù)存?”我問(wèn)。CFO這會(huì)兒明顯緊張了。他點(diǎn)了點(diǎn)頭?！笆堑模覀円恢笔沁@樣。我們真的很喜歡這些較低的價(jià)格，并希望增加庫(kù)存?！?/p> 到了揭曉謎底的時(shí)候了。當(dāng)我準(zhǔn)備開(kāi)始問(wèn)下一個(gè)問(wèn)題時(shí)，CFO失去了友好的態(tài)度，表示反對(duì)，“你問(wèn)的問(wèn)題已經(jīng)夠多了，接下來(lái)該給別人機(jī)會(huì)問(wèn)問(wèn)題了?！?/p> 通常情況下，他是完全正確的，我也不會(huì)妄想壟斷一個(gè)大型的集體會(huì)議。但這不是一次正常的會(huì)議。在他把注意力轉(zhuǎn)移到別的事情上之前，我需要把我的論點(diǎn)講完。 幸運(yùn)的是，一位白發(fā)蒼蒼的行業(yè)老手Frank插了進(jìn)來(lái)。“事實(shí)上，我們希望你繼續(xù)回答Gary的問(wèn)題。請(qǐng)繼續(xù)”。其他分析師也紛紛點(diǎn)點(diǎn)頭。是時(shí)候了！ “所以如果我理解正確的話(huà)，如果你不買(mǎi)那么多鈷，你就會(huì)被迫使用舊的，成本更高的鈷來(lái)計(jì)算你的銷(xiāo)售成本。如果是這樣的話(huà)，報(bào)表盈利會(huì)比以前低很多。 要想實(shí)現(xiàn)你向華爾街承諾的高盈利，你能做的唯一方法就是用盡你所有的自由現(xiàn)金流去買(mǎi)更便宜的鈷，這樣你就可以用這些更低的價(jià)格來(lái)降低你的報(bào)表費(fèi)用，提高你的報(bào)表利潤(rùn)。 如果你真的想產(chǎn)生自由現(xiàn)金流，你的大部分盈利就會(huì)蒸發(fā)，因?yàn)闀?huì)計(jì)會(huì)迫使你使用庫(kù)存中更舊、更貴的鈷。這么說(shuō)聽(tīng)起來(lái)對(duì)嗎?” CFO的臉漲得通紅。坐在我旁邊的T.Rowe Price的分析師從會(huì)議桌上站起來(lái)，找個(gè)借口打電話(huà)去了。會(huì)議結(jié)束了。 事情的結(jié)果 我還沒(méi)回到波士頓就給所有的投資組合經(jīng)理發(fā)了一份研究報(bào)告，把我對(duì)OM Group的推薦評(píng)級(jí)從“買(mǎi)入”改為“賣(mài)出”。 我一回到公司就四處游說(shuō)，懇求所有人都賣(mài)出，因?yàn)槲仪宄扑]該股的主要原因——該公司的高盈利是被明顯夸大了的。他們聽(tīng)從了。 我們這筆投資到完全退出時(shí)損失了不到5%。幾個(gè)月后，股價(jià)從70美元每股的高位直跌到最低4美元。幸運(yùn)的是，那個(gè)時(shí)候的我們已可以袖手旁觀了。 幾個(gè)月后，我因?yàn)閷?duì)一只股票給出了最佳的賣(mài)出評(píng)級(jí)而獲得了“高成就人士獎(jiǎng)”。它附帶一張價(jià)值1.5萬(wàn)美元的支票，這可是一大筆錢(qián)。 我不確定這是不是我應(yīng)得的。我讓大家踩到了雷，幸虧我天生疑慮的個(gè)性以及對(duì)細(xì)節(jié)的關(guān)注，讓我們及時(shí)排掉了這個(gè)雷，否則等雷一爆，我們可能會(huì)讓投資者損失數(shù)千萬(wàn)美元。  故事講完了。說(shuō)實(shí)話(huà)，OM集團(tuán)的盈利操縱手段并不高明，既不復(fù)雜也不隱蔽，惡劣程度也遠(yuǎn)比不上某些A股同行，甚至不能徹底算作財(cái)務(wù)造假。 換句話(huà)說(shuō)，這種級(jí)別的“雷”對(duì)于專(zhuān)業(yè)投資者來(lái)說(shuō)，應(yīng)該是有能力規(guī)避的。不是嗎？ Gary在當(dāng)時(shí)只是個(gè)入職不到一年的菜鳥(niǎo)，卻照樣辦到了。只不過(guò)在很多時(shí)候，人們對(duì)一些顯而易見(jiàn)破綻和疑點(diǎn)視而不見(jiàn)，更別說(shuō)那些被更高明、更復(fù)雜、更隱蔽的手段掩蓋起來(lái)，從而顯得更加“黑天鵝”的“雷”了。 如果投資的江湖暗雷密布，我們?cè)撃檬裁幢Ｗo(hù)自己？ 記得《窮查理寶典》的作者彼得·考夫曼曾經(jīng)在一次演講中問(wèn)觀眾，“錯(cuò)誤從何而來(lái)”？觀眾們給出的回答五花八門(mén)，知識(shí)不足、智力不夠、經(jīng)驗(yàn)欠缺、傲慢……等等。 考夫曼用芒格的方法論給出了自己的觀點(diǎn)：錯(cuò)誤來(lái)自于盲點(diǎn)。我深以為然，要想少犯錯(cuò)誤少踩雷，重要的是盡量消除盲點(diǎn)。 我個(gè)人將對(duì)盲點(diǎn)的理解劃分成了三個(gè)層次。 第一個(gè)層次 我將其稱(chēng)為“技能盲點(diǎn)”。它是區(qū)分專(zhuān)業(yè)投資者和業(yè)余投資者的標(biāo)志。它源自于知識(shí)結(jié)構(gòu)的欠缺和技能體系的不完善，有些東西你不學(xué)習(xí)就是不會(huì)，沒(méi)見(jiàn)過(guò)就是想不到。 因此，這種盲點(diǎn)是最好消除的，保持不斷學(xué)習(xí)就好。比如類(lèi)似OM集團(tuán)這樣的案例，深入學(xué)習(xí)關(guān)于企業(yè)財(cái)務(wù)等方面的知識(shí)，有助于你發(fā)現(xiàn)真相。 順便再推薦大家一本書(shū)，Howard Schilit的《Financial Shenanigans》，有中譯本，叫做《財(cái)務(wù)詭計(jì)：揭秘財(cái)務(wù)史上13大騙術(shù)44種手段》，值得學(xué)習(xí)。 第二個(gè)層次 我將其稱(chēng)為“常識(shí)盲點(diǎn)”。當(dāng)遇到一些高明的財(cái)務(wù)陷阱，對(duì)手惡意且刻意的掩蓋可能會(huì)讓我們一時(shí)難以察覺(jué)，這時(shí)求助于常識(shí)也許會(huì)讓我們擺脫困境。 因?yàn)橐腴L(zhǎng)期維持一種假象，往往會(huì)留下某些看起來(lái)不符合常識(shí)的蛛絲馬跡，當(dāng)我們找不到對(duì)這些異常的合理解釋?zhuān)敲凑嫦嗤挥幸粋€(gè)。 例如，在一個(gè)普遍只有10%利潤(rùn)率的行業(yè)里保持著40%的盈利能力，但卻說(shuō)不清楚成本或技術(shù)上的優(yōu)勢(shì)何在； 又比如資產(chǎn)負(fù)債表上長(zhǎng)期持有巨額資金的同時(shí)長(zhǎng)期背負(fù)著高額債務(wù)，經(jīng)營(yíng)性現(xiàn)金流又存在量級(jí)上的不匹配； 抑或一些宣布去國(guó)外建生產(chǎn)設(shè)施或研發(fā)基地的公司，有的拖了好多年遲遲不見(jiàn)成效，有的其目的地看不出有任何產(chǎn)業(yè)優(yōu)勢(shì)，甚至有的宣稱(chēng)進(jìn)行了在當(dāng)?shù)刈隽舜罅客顿Y卻沒(méi)在資產(chǎn)負(fù)債表上體現(xiàn)出來(lái)。 所以只要留心并堅(jiān)守常識(shí)，我們總會(huì)有所發(fā)現(xiàn)。 第三個(gè)層次 我將其稱(chēng)為“認(rèn)知盲點(diǎn)”。這是最難以消除的盲點(diǎn)，它來(lái)自于人類(lèi)認(rèn)知能力的欠缺。我在之前一篇文章里曾提出，長(zhǎng)期價(jià)值投資者需要關(guān)注的首要問(wèn)題是標(biāo)的企業(yè)的業(yè)務(wù)，這是一門(mén)什么樣的生意。 但我不得不指出，長(zhǎng)期價(jià)值投資者如果要栽跟頭往往也就是栽在這上面，因?yàn)閷?duì)生意本質(zhì)的認(rèn)知出現(xiàn)了盲點(diǎn)，比如一門(mén)周期性的生意，因?yàn)橹芷诜浅ｉL(zhǎng)，而被誤判成一門(mén)成長(zhǎng)性的生意。 就好比歷史數(shù)據(jù)的擬合結(jié)果貌似是一條向上拋物線的右半部分，甚至象是指數(shù)增長(zhǎng)曲線，但真相卻是長(zhǎng)周期正弦曲線其中的一段。 悲觀一點(diǎn)看的話(huà)，可能這象是投資人無(wú)法躲避的終極打擊，就像二向箔。你如果不信，想想那個(gè)“射手假說(shuō)”，還有“農(nóng)場(chǎng)主假說(shuō)”。 不過(guò)話(huà)說(shuō)回來(lái)，二向箔也不是大路貨，應(yīng)該也不便宜，投資中很多的“雷”還是有經(jīng)驗(yàn)和方法去規(guī)避的。 人類(lèi)一般從兩方面獲得經(jīng)驗(yàn)教訓(xùn)——從自身犯的錯(cuò)誤，以及從別人犯的錯(cuò)誤。這不，Gary就在他文章的最后總結(jié)了幾條可以從他犯的錯(cuò)誤中吸取的經(jīng)驗(yàn)：
 我也補(bǔ)充兩條從我自己犯過(guò)的錯(cuò)誤里總結(jié)的經(jīng)驗(yàn)： 第一，不要僅用自己的眼睛看事情，更重要的是通過(guò)別人的眼睛看事情?？挤蚵赋?，在商業(yè)環(huán)境中有六個(gè)對(duì)手方——客戶(hù)、供應(yīng)商、員工、所有者、監(jiān)管機(jī)構(gòu)和企業(yè)所在的社區(qū)。如果我們不從他們的角度來(lái)看待商業(yè)世界，我們肯定會(huì)犯錯(cuò)誤。 如果可以的話(huà)，我還要補(bǔ)充兩個(gè)對(duì)手方，一個(gè)是市場(chǎng)同行交易者，這對(duì)二級(jí)市場(chǎng)投資者尤為重要；另一個(gè)是行業(yè)專(zhuān)家，這在六禾創(chuàng)投目前從事的股權(quán)投資過(guò)程中已成為必選項(xiàng)?；叵胛以高^(guò)的錯(cuò)誤，最終都可以歸結(jié)為某一個(gè)或一些對(duì)手方的信息采樣缺失，從而造成盲點(diǎn)。 第二，為了做到第一點(diǎn)，請(qǐng)完善你的Final Decision Checklist，讓它成為投資決策前的最后一道關(guān)口。 - 小彩蛋 - A股最近天雷滾滾，投資者如何避雷？?jī)r(jià)值研習(xí)社14期，世誠(chéng)投資創(chuàng)始人、財(cái)務(wù)分析高手陳家琳結(jié)合過(guò)往多年實(shí)戰(zhàn)案例，系統(tǒng)性地闡述其建立的財(cái)務(wù)分析框架和關(guān)鍵指標(biāo)，為你奉上最實(shí)用的A股排雷手冊(cè)！ 聰明投資者價(jià)值年卡加量不加價(jià)！點(diǎn)擊下方圖片購(gòu)買(mǎi)價(jià)值卡，即刻暢游“聰明投資者”全部付費(fèi)內(nèi)容，更有免費(fèi)機(jī)會(huì)參與“聰明投資者”精選和組織的線下大咖沙龍和投資課程！ 聲明：凡注明“聰明投資者”的作品，版權(quán)均屬聰明投資者。摘編或利用其它方式使用，違者必究。所有文章旨在記錄和傳遞信息，不代表“聰明投資者”贊同或反對(duì)其觀點(diǎn)。 |
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