余力：

嘉合基金權益投資部量化投資經(jīng)理，中國ETF期權的設計者之一，全程參與上交所上證50ETF期權產(chǎn)品籌備，負責期權合約設計，交易制度設計，做市商制度設計等工作。蘇黎世邦聯(lián)理工應用數(shù)學全獎碩士，復旦大學數(shù)學學士；代表上交所撰寫了《3小時快學期權》、《期權交易策略十講》、《期權定價與高級策略》等投教叢書。

 牛錢網(wǎng)：余力老師您好，非常感謝您接受我們牛錢網(wǎng)的采訪，今天主要跟您交流一下期權方面的一些問題，我們都知道中國市場的期權歷史非常短，可能只有幾年，對咱們很多投資者他也不知道期權到底是什么東西，該怎么去交易，和其他的投資方式去吧是什么？今天請您幫咱們的投資者去揭開期權的神秘面紗，首先問一下余力老師，期權它到底是什么？有什么樣的作用？

  余力：我覺得期權就是從通俗的角度來說的話，你入門者先把它理解成一種保險，就像我們就是說買保險和賣保險，你買期權呢相當于買保險，是一個投保人付出的是保險費，那么在一定的期限內(nèi)，到時候萬一你的這個行權價為突破了，你就可以行權，就像我們就是說為自己的車子買保險，如果萬一這一年當中車子被擦傷了，你就可以行權來進行索賠。那么賣期權人呢相當于是賣保險，那么賣保險相當于保險公司。那么期權的買方和賣方之間的這個紐帶，就是我們一開始要支付的期權費。因為這個權利呢不是從天而降的，它是需要一個費用去進行兌兌現(xiàn)的，所以說買期權呢是支付權利金，而賣期權呢是收取權利金。

那么買方和賣方看重的東西不一樣，買方看中的是一個我們叫做賠率，也就是呢他更看重是一種以小博大，也就是說可能付了三個月的保險費都沒有兌現(xiàn)，但是某一個月他如果說行權了賺錢了，他可能會把三個月的這個錢都覆蓋掉，那么賣方呢期權的賣方他看重的不是賠而是勝率。也就是說他覺得我做保險公司我12個月下來，我可能十個月賺錢11個月賺錢，所以說呢他覺得勝率對他更重要。這是由于這個市場上既有看中賠率的人，也有看中勝率的人，所以他們才會成交，然后構成整個期權市場。

 牛錢網(wǎng)：目前咱們國內(nèi)的期權市場的容量是什么樣的狀況？

  余力：我們國內(nèi)呢現(xiàn)在50ETF期權是最大的一個期權品種，那么我記得在2015年的全年大概日均成交量只有接近20萬張，那么到了2016年的時候呢是日均大概是32萬張，到了去年2017年已經(jīng)達到了日均成交量75萬張，而其中最大的單日的成交量是198.99萬張，那么對應的面額大概已經(jīng)有600億的成交金額。那么600億的話相當于是目前在這個被限制的股指期貨三個品種之和，三個股指期貨IC、IF和IH3個單日的成交之和可能相當于我們就是說期權最大的那一天成交金額。

 牛錢網(wǎng)：我們知道目前期權市場成立才剛剛幾年，相較于國外市場可能咱們還是比較年輕的，那么對于相比較于國外市場，咱們國內(nèi)市場它和國外市場的區(qū)別在哪？

  余力：國外市場期權從1973年開始，尤其美國已經(jīng)有了40多年的歷史了，當然是相當成熟，各種投資者結構呢也非常均衡，流動性是非常好，品種也是更豐富。在美國有2000多種期權，那么在國內(nèi)來說的話，相對來說品種目前還比較單一，那么流動性和國外市場相比有一定的差距，但也已經(jīng)是逐步向好。我記得這個50ETF期權其實從ETF這個期權品種大類來說的話，已經(jīng)可以在這個成交方面在規(guī)模方面也可以排在全球前三到前五了，但是呢目前來說的話，投資者參與還不足夠豐富。就包括不管從個人還是機構來說，我們個人的開戶量目前還可能只有20多萬戶，那么機構來說的話，像公募基金很多大型的這些基金它還沒有完全地參與進來，所以從這個投資者參與的角度來說，還跟國際市場具有一定的差距。

 牛錢網(wǎng)：參與的包括機構包括投資者都是比較少的，那它是不是對于進入了門檻有一定的要求？

  余力：對，我們國內(nèi)就是一開始都是遵循一個高標準穩(wěn)起步的指導方針，所以說對合格投資人制度限制呢相對比較多一點，投資者的入門門檻呢也比較的高，這也符合我們國家的國情，也應該說是把一些其實不具備投資期權能力，或者是這些散戶排除在外，這是具有一定的影響。但是從目前國內(nèi)來說，我覺得更多投資者的教育還有市場推廣，把那些有潛質(zhì)的投資者培育成合格投資者，然后參與這個市場，包括很多的機構，原來都是A股的思維，都是傳統(tǒng)的買入持有的，包括一些就是做股票的，那么這樣呢，很多的投資經(jīng)理，很多的交易員也是具有進入這個市場潛質(zhì)的一些人群，所以這些是可以有一個提升空間的。

 牛錢網(wǎng)：可能咱們很多投資者他也想去參與期權的一個投資，但是他不了解期權到底是一個什么樣的東西，那您覺得期權咱們普通投資者越來越多投資者去進入這個市場，那您覺得它能實現(xiàn)穩(wěn)定盈利嗎？

  余力：這個跟他的整個策略體系就有很大關系了。那我想任何的這個投資者進了任何一個新的市場，一開始總是可能會吃些虧，或者說一開始可能有贏有輸，但是隨著只要它在不斷地總結經(jīng)驗，不斷的開發(fā)一些新的策略的話，適應這個市場的話，我覺得用期權這個工具是可以實現(xiàn)長期穩(wěn)健收益的。

 牛錢網(wǎng)：余老師您在這方面應該成績應該比較好的，那您能給他們投資者去分享一下您的策略是什么？

  余力：我的策略體系呢大概分成三個模塊，第一個模塊是日內(nèi)的策略體系，也就是說我們用一個日內(nèi)趨勢追蹤，用這個不留隔夜倉的方式去做一個很短的波段，相當于是一個高頻和次高頻的一個模塊。那么第二個模塊是一個低頻的模塊，也就是留隔夜倉，我把它稱為叫做趨勢震蕩大格局切換模型，也就是說這個市場我們用自己的一個擇時的模型，分別就識別出他當前處于趨勢上行還是趨勢下行，是震蕩上行還是震蕩下行，那么在不同的這個市場狀態(tài)下，我們會配最好的期權策略去進行應用，在這段時間內(nèi)匹配他去運用，那么這樣的話滾動的來回的去操作。那第三個模塊是跟選股去結合，也就是我們選出一些我們認為有潛質(zhì)有優(yōu)質(zhì)的股票，它可能大部分都在滬深300的這個成分股里邊，然后配上期權，因為五零期權跟300的這個相關度還有一點，所以配上期權進行一個長期的一個對沖和套保。

那么這三個模塊聯(lián)合起來的話，構成一個我們認為可以做到的可復制的一個長期穩(wěn)健的收益，我相信在這三個模塊結合起來，他們本身每個模塊的相關度很低，所以可以達到一個日評級別的一個收益性的互補和回撤性的互補，就可能我們說東邊不亮西邊亮，可能在日內(nèi)模塊最近用的不是特別好的時候，那個趨勢震蕩大格局模型很好。可能趨勢震蕩大格局模型最近發(fā)生回撤的時候呢，股票呢變很好，就股票和期權套保那塊很好，所以我們做長時間的回撤，從期權上市首日2015年2月9號到現(xiàn)在三年多了，這個回撤數(shù)據(jù)的話，是這三個模型日收益率同時為負的這個概率小于5%。所以說它們三個的互補性非常好，那從實盤的業(yè)績來說的話，我們也可以做到年化12%左右，最大回撤小于2，是可以做出一個我們認為的長期穩(wěn)健的收益曲線。

 牛錢網(wǎng)：就是說如果咱們?nèi)ミM場的方向預測錯了，可能剛進場感覺這方向錯了，咱們是不是可以用與其相反的方向進行對沖？

  余力：不完全是，就是說做期權我們應該這么說，他就像我剛才的演講一樣，它具有一個容錯性，它對擇時，就相對期貨和標的就是來說的話，期權對擇時更具有一個容錯性，如果一旦做錯的話，我們不一定需要馬上去對沖，我們可以有一個時間的過濾，或者有一個空間的過濾，過濾完之后，如果繼續(xù)錯，那么我們會用期權的對沖方式去進行修補，也就是說跟這個平時我們做期貨只能去平倉止損來說，我們的方法更多，修補方法更多，做期貨的話，假設我方向錯了，一般來說除了止損沒有第二個方法，不然的話會爆倉、會持續(xù)的虧下去。

但是期權的話，它由于有不同的到期月份有不同的行權價，我一旦方向做錯的話，那我可以用其他的期權去買賣其他的期權，買賣其他行權價，買賣其他到期月份的期權，去進行一個我們稱為叫做希臘字母的對沖。短暫得先去把這個風險鎖定，視情況我們再放開這個解鎖整個投資，

 牛錢網(wǎng)：如果我們具體參與到這個期權交易當中來，我們要去參考哪些指標呢或者去參考哪些技術面啊或者分析面？

  余力：我覺得在衍生品交易上我一直是堅持一個右側(cè)交易的思維，因為在衍生品上面的話如果跟趨勢頂著干，那肯定是后果是不堪設想，期貨大家都知道，如果跟趨勢頂著干，那就爆倉爆了不知道多少回了。所以說華爾街有一句名言，叫做在衍生品世界里邊，趨勢是你的朋友。切不可逆勢而行，所以在期權交易當中如果對于初學者來說的話，或許你不知道什么趨勢震蕩大格局切換或許你也短暫的不會知道很多的一些高頻策略！你想用期權做一些以小博大或者期權做一些方向性博弈的話，我是覺得先結合技術面，結合一些最簡單的技術面試試看，比如就是簡單的均線系統(tǒng)簡單的這些MACD一些公認的非常長期看下來，它是有一定效用的指標，然后呢當這些指標處于右側(cè)信號的時候，入場試試看，設置非常合適的止盈止損點，如果萬一不對了，撤，對的話我們走，那么通過一個右側(cè)的思維呢先試水，試下第一筆單，第二筆單，先下個十幾筆，感覺一下這個期權的這個以小博大性，還有包括一些其他的性質(zhì)，那么通過這種方法的話慢慢地擴充自己的知識范圍，結合自己的對技術指標的理解，然后慢慢地形成自己的一個策略體系。

 牛錢網(wǎng)：咱們從理論上來講，期權應該是一個規(guī)避風險的工具，但是現(xiàn)在很多人利用這個工具呢去進行一些類似于賭或者是投機的一些心理學交易，可能對于咱們的交易心態(tài)上不是特別的有利，您覺得這種方式是否可??？是否不利于咱們在這個市場去生存？

  余力：我覺得任何事情都是不能做過了，比如說方向性博弈的話，或許對很多散戶來說，他當然追求的是收益，它是需要的，但是我覺得倉位不能大，你只能用一些小倉位或者是你過去已經(jīng)盈利的一些就是已經(jīng)兌現(xiàn)的收益，去做一些以小博大，這樣的話有利于你長期穩(wěn)健的收益。那我覺得在這個期權投資上面，我一直我為什么是堅持多模塊去操作，就是我覺得套保的頭寸也要有，套利的也要有，投資也要有，投資的三塊都能有才能長存于市場。那么對于對這個市場來說的話，不管是期貨還是期權市場，市場上正是因為有了投機者操、套利者和套保者三個人的存在，三種人存在他才會有成交，不然大家沒有套保都沒有投資也不能成交，或者說都投機沒套保也不行，所以各種人都存在，但對于我們每一個人個體的角度來說的話，我們其實應該分倉位去操作不同的這個策略，通過這些策略的互補性，那我們來控制我們的回撤，控制我們的波動，讓我們每一年獲得一個放心的收益！

 牛錢網(wǎng)：可能現(xiàn)在很多投資者馬上可能去參與這個期權的交易了，按照目前A股的市場走勢，它可能對于50ETF會有一定的影響，目前咱們上證50已經(jīng)處在一定的高位了，接下來你怎么看？

  余力：我覺得五零指數(shù)現(xiàn)在在這個高位，我們?nèi)绻銎跈嗟脑挘疫€是堅持一個順勢而為的一個思路。只要它的右側(cè)離場信號不釋放的話，沒有必要的過早地下車。但是呢我們要理性的看待五零這個指數(shù)。就是五零指數(shù)，我們回顧一下它為什么會從去年到現(xiàn)在為止?jié)q的這么好，我們來回顧一下他的一些就是說一些驅(qū)動因素，那我想五零指數(shù)包括300指數(shù)這些大藍籌指數(shù)，它之所以會運行得最近兩年會運行這么好，和兩點是分不開的。那么第一個是監(jiān)管層的一個價值投資的引導，因為監(jiān)管層自從三輪股災以后，我們也發(fā)現(xiàn)了他很多的監(jiān)管措施上是趨嚴的，那么這些監(jiān)管措施的趨嚴，對中小票的影響它肯定會大于大票，再加上國家對包括一些社保資金養(yǎng)老資金，那么他們對這些大票的偏好也是天然的，所以說我國整個監(jiān)管層它對價值投資的倡導的理念造就了整個大環(huán)境。那么第二個我覺得驅(qū)動的因素，就是整個增量資金的入市預期，那么就是說據(jù)我自己這邊的一個統(tǒng)計，可能今年就2018年可能全市場的增量資金就可能會達到2000到3000億，也許在今年的下半年，你看到兩市成交不再是5000億，可能會是七千八千億，而且是穩(wěn)定在這個水平上，那么這個增量資金怎么來呢？跟去年一個msci，我們說把這個A股納入msci指數(shù)這個事件大有關系，那么今年6月呢這個MSCI就會正式的把A股納入納入比例是2.5%，那么到了今年9月的話呢這個比例會提高到5%。

那么把這個指數(shù)納進去的話，這些指數(shù)都是五零的成分股，都是300的成分股。那么對外資來說，我們可以試想一下，如果你是一個外資機構的話，不管是做主動管理型，還是被動管理型，既然他已經(jīng)納入了，都慢慢的漸漸的具有一個配置這些標的的需求，所以說這些增量資金的預期，包括我們保險的資金，公募的資金，在這些外資進來前會不會先有動作，會不會先進行這個建倉，它都是一個增量資金，所以增量資金大概分成三塊，公募、保險和外資。所以有了這兩個驅(qū)動因素，一個是監(jiān)管的一個價值投資的倡導，一個是增量資金入市預期，所以這個造就了50和300的一個這樣一個比較明顯的趨勢行情。那么在這個行情里邊的話，我們還是要順勢而為的同時要關注風險，也就是說在這個過程當中有任何的政策性的風險，資金面的風險都有可能成為未來一周或者一個月五零進行調(diào)整的一個因素。在這個市場漲多了，大家都知道漲多了它會進行一個調(diào)整，這是很正常的事情。那么正因為它漲多了，所以說市場上稍有一些因素的微擾，就有可能導致一波調(diào)整。所以我們需要關注的就是在順勢而為的同時去關注這些政策面，還有比如說資金面的一個微擾。那么這就是我相信就是整個2018年我們的操作思路也是這樣的，就是在順勢而為的同時去關注一些短期的風險，盡量的去用期權的對沖去規(guī)避這些風險。那么我想如果您是一個就是說投資于五零的一個價值投資者的話，用期權去做一些短暫的套保，或許在這一年當中會起到一些作用.

 牛錢網(wǎng)：非常感謝老師的分析，接下來我們也代表我們的網(wǎng)友就向您提幾個小問題，可能咱們這些網(wǎng)友有還沒接觸過期權的，有想接觸期權的，第一位網(wǎng)友，他說目前國內(nèi)能操作的期權品種有哪些？未來市場的空間它到底有多大？

  余力：目前在我們國內(nèi)就是場內(nèi)的期權品種一共有三個，第一個呢是上交所的上證50ETF期權，它是權益類期權，那么第二個是鄭商所的白糖期權，它是一個商品期權。那么第三個是大商所的豆粕期權，也是商品期權。那么國內(nèi)目前可以玩的就這三個期權，每個交易所都有自己的合格投資者準入門檻，如果投資者不了解的話，可以去咨詢自己的期貨公司或者是券商，那么我想它會給你最完整的一個開戶流程。

那么對我們現(xiàn)在這個市場來說，在去年那個國際期貨大會那個方興海方主席也表態(tài)了，就是希望能夠完善整個期權的品種體系，所以說呢整個交易所六大交易所都在積極的籌備新的期權的推出，所以這個市場空間還是非常大的?；蛟S在最近的幾年我們會看到更多的期權品種的推出，比如說深交所的深100，上交所的滬深300ETF期權，中金所的股指期權，上期所的銅金期權還有鄭商所的比如說棉花期權等等這些品種都會放在議事日程上，在一個合適的時機在一個不影響市場這個環(huán)境的一個時機，我相信監(jiān)管層會陸陸續(xù)續(xù)地推出的，所以這個空間還是非常大

 牛錢網(wǎng)：好，我們也非常期待越來越多的期權品種來進入到我們的市場供我們投資者選擇。下一位網(wǎng)友，他說如果把期權僅僅作為一個風險風險對沖的工具來輔助期貨交易，是不是一個好的對策？

  余力：也是一個很好的對策。那當然了首先你要輔助期貨交易的話，它必須有對應的期貨期權，就標的必須首先是一樣，比如說你輔助白糖期貨去做風險管理，那白糖期權必須要有，就他們要標的首先是相同的對吧？那么我想呢做期貨投資，大部分的期貨投資呢還是趨勢交易為主的，那么趨勢交易為主的話，我剛才說了如果沒有期權的話，你只能去止損去平倉來這個降低自己的風險。那么有了期權之后，我覺得就是說做期貨交易的靈活性就增強了，你可以在不平掉原來頭寸的基礎上啊用期權去做一些增強收益或者下行風險的防范，做一些靈活的這些修補，那么來盡量的保證原有投資不受影響的基礎上來進行風險管理。繼續(xù)保留收益。