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「凱恩斯」獲取行業(yè)策略！ 1發(fā)病率 不孕率持續(xù)上升，生育年齡后移是主要因素 不孕癥為生殖系統(tǒng)疾病，特征是在經(jīng)過 12 個(gè)月或更長(zhǎng)時(shí)間經(jīng)常性未有避孕的性行為后仍未能 臨床懷孕。根據(jù) Frost & Sullivan 的統(tǒng)計(jì)，全球不孕癥患病率從 1997 年的 11%上升至 2018 年的 15.4%，預(yù)計(jì) 2023 年將上升至 17.2%，美國(guó)的不孕癥患病率預(yù)計(jì)從 2018 年的 16%增 加至 2023 年的 17.9%，而中國(guó)的不孕癥患病率預(yù)計(jì)從 2018 年的 16.0%增加至 2023 年的 18.2%。 不孕不育的病因較為復(fù)雜，目前學(xué)術(shù)上將病因劃分為女性不孕癥、男性不育癥，雙方因素及 不明因素。根據(jù) WHO 多中心的調(diào)查，女性因素占病因 38%，男性因素 20%，伴侶雙方因 素 27%，剩余 15%不明因素。根據(jù)《Reproductive Biology and Endocrinology》的統(tǒng)計(jì)， 各國(guó)不孕不育發(fā)病原因較為相似，男性因素、雙方因素及女性因素（卵巢儲(chǔ)備減少、排卵功 能障礙）是較為常見的不孕不育病因。其中，中國(guó)的輸卵管因素占比較高，高達(dá) 36%。 婚育年齡后移促使發(fā)病率抬升，年齡是影響女性生育能力的主要因素。國(guó)內(nèi)外研究將≥35 歲定為女性生殖高齡的分界線。根據(jù)《中國(guó)高齡不孕女性輔助生殖臨床實(shí)踐指南》分析，當(dāng) 女性年齡≥35 歲以后，其自然流產(chǎn)風(fēng)險(xiǎn)開始顯著增加，妊娠率和活產(chǎn)率開始顯著下降，各種 妊娠合并癥、并發(fā)癥的發(fā)生風(fēng)險(xiǎn)不斷上升。隨著年齡的增加，女性生育力下降，不孕癥的發(fā) 生率也逐漸升高。 下圖：各年齡段不孕癥發(fā)病率 2治愈手段 治療手段：治療手段分三種，輔助生殖方式成功率最高 目前治療不孕不育的方式有三種，其中輔助生殖技術(shù)（ART, Assisted Reproductive Technology）成功率最高，達(dá) 40%~60%。在改變生活方式的前提下，醫(yī)生會(huì)根據(jù)不同原因 引起的不孕癥給出不同的方案治療。根據(jù)《Reproductive Biology and Endocrinology》的統(tǒng) 計(jì)，目前超過 20%的不孕不育夫妻必須通過輔助生殖技術(shù)治療。 根據(jù)授精過程在女性體內(nèi)或體外完成，輔助生殖技術(shù)分為人工授精和體外受精。人工授精（AI， Artificial insemination）主要是將男性的精子注入女性體內(nèi)完成授精，是一種體內(nèi)受精的 過程?？梢愿鶕?jù)精子進(jìn)入女性體內(nèi)的途徑將人工授精（AI）分為：子宮內(nèi)授精（IUI），陰道 內(nèi)授精（IVI），子宮頸內(nèi)授精（ICI），卵泡內(nèi)授精（IFI）等。體外受精（IVF，In Vitro Fertilization） 指的是將女性卵子與男性精子分別取出，在體外形成胚胎后再植入女性的子宮中。目前體外 受精主要有三種技術(shù)，分別為：（1）常規(guī)的 IVF-ET；（2）通過 ICSI 進(jìn)行 IVF；（3）PGD 和 PGS。國(guó)內(nèi)通常按此分為第一代/第二代/第三代技術(shù)，三種技術(shù)并沒有優(yōu)劣之分，只是分別 適用不同的人群。 3周 期 周期：一個(gè)治療療程稱為一個(gè)周期 一個(gè)完整的治療流程為“門診→促排卵→取卵→體外受精→移植→妊娠化驗(yàn)”：（1）門診階 段主要包括身體檢查、醫(yī)生門診及方案初定；（2）促排卵：主要以使用促排藥物及卵泡監(jiān)測(cè) 為主；（3）取卵：卵泡成熟后隨即安排取卵手術(shù)，可選擇是否采取麻藥；（4）體外受精：將 女性卵子與男性精子結(jié)合形成胚胎，在胚胎實(shí)驗(yàn)室培育；（5）胚胎移植或冷凍：可選擇在第 2-3 天移植胚胎或第 5-6 天移植囊胚或取消移植將胚胎冷凍，并在合適的時(shí)間解凍胚胎后再 移植；（6）妊娠化驗(yàn)：14 天后驗(yàn)孕，并在第 28、38 天 B 超檢查；（7）活產(chǎn)分娩：存在存活 嬰兒的分娩。治療過程中，核心步驟為促排方案的選擇（醫(yī)生）、取卵（醫(yī)生）、胚胎授精、 胚胎選擇（胚胎師）及胚胎移植（醫(yī)生）。整個(gè)周期需要經(jīng)過 2-3 個(gè)月，門診次數(shù)近 20 次。 下圖;輔助生殖治療流程 輔助生殖屬于低頻高價(jià)消費(fèi)，目前在我國(guó)仍以自費(fèi)為主。在我國(guó)，輔助生殖整個(gè)療程收費(fèi)為 3~4 萬，其中藥費(fèi)占 50%左右，手術(shù)費(fèi) 30%-40%，剩下的為身體檢測(cè)費(fèi)及其他費(fèi)用，各大 醫(yī)院按步驟收費(fèi)。目前技術(shù)分了三代，國(guó)內(nèi)常規(guī)的 IVF-ET（第一代）收費(fèi)平均為 3.5 萬，常 規(guī)的 IVF-ET（第二代）收費(fèi) 4 萬（加收 ISCI），PGS/PGD（第三代）收費(fèi) 5 萬（加收 PGD）。 下圖;一個(gè)周期收費(fèi)環(huán)節(jié)與門診次數(shù) 4成功率 成功率：計(jì)算口徑不一，患者年齡是影響成功率的重要因素之一 成功率是衡量不同醫(yī)療機(jī)構(gòu)技術(shù)水平的核心指標(biāo)，由于分母與分子選擇的不同，目前行業(yè)對(duì) 成功率有不同的測(cè)算方式。根據(jù)美國(guó) CDC 的統(tǒng)計(jì)，成功率的計(jì)算方式基本分為四個(gè)：（1） 移植周期臨床妊娠率：分母為移植周期數(shù)，分子為臨床妊娠數(shù)，即胚胎移植后成功妊娠的概 率；（2）移植周期活產(chǎn)率（PET，Birth rate per embryo transferred）：分母為移植周期數(shù)， 分子為活產(chǎn)新生兒的分娩數(shù)量；（3）啟動(dòng)周期臨床妊娠率：分母為啟動(dòng)周期數(shù)，分子為臨床 妊娠數(shù)；（4）啟動(dòng)周期活產(chǎn)率（PTC，Birth rate per treatment cycle）：分母為啟動(dòng)周期數(shù)， 分子為活產(chǎn)新生兒的分娩數(shù)量。同時(shí)，成功率的計(jì)算會(huì)進(jìn)一步區(qū)分新鮮周期、冷凍周期、供 卵等，并將會(huì)以女性年齡來分類統(tǒng)計(jì)。我國(guó)一般以移植周期臨床妊娠率作為測(cè)算指標(biāo)，活產(chǎn) 率一般會(huì)比妊娠率低 10%-20%。其他測(cè)算指標(biāo)有取卵周期臨床妊娠率、累計(jì)臨床妊娠率、 取卵周期活產(chǎn)率等，隨著分子分母的變化，計(jì)算的成功率指標(biāo)不相同。 成功率受多方面因素影響，患者年齡是影響成功率的重要指標(biāo)。根據(jù)《中國(guó)高齡不孕女性輔 助生殖臨床實(shí)踐指南》統(tǒng)計(jì)，大于 35 歲的女性，隨著年齡的增加，IVF 累計(jì)妊娠率和活產(chǎn)率 會(huì)降低，流產(chǎn)率會(huì)增加。IVF 治療最合適的年紀(jì)為 23~39 歲，對(duì)于 35 歲以上的高齡女性， 年齡每增加 1-2 歲，IVF 胎兒的活產(chǎn)率降低 10%，IVF 胎兒的流產(chǎn)率增加 10%，累計(jì)妊娠率 降低約 10%。根據(jù)《臨床實(shí)踐指南》分析，小于 35 歲的女性每個(gè) IVF 治療周期的活產(chǎn)率為 33.1%，35~37 歲為 26.1%，38~40 歲為 16.9%，41~42 歲為 8.2%，43~44 歲為 3.2%,大 于 44 歲為 0.80%。換句話說，小于 35 歲女性平均需要治療 3 個(gè)周期才能活產(chǎn)一次，41~42 歲女性平均需要治療 12 個(gè)周期才能活產(chǎn)一次，而 44 歲以上婦女平均需要 100 個(gè)周期以上才 能活產(chǎn)一次。 下圖 ：各年齡段 IVF 治療周期的活產(chǎn)率 需求端：對(duì)標(biāo)海外，我國(guó) IVF 行業(yè)滲透率較低 目前市場(chǎng)對(duì)輔助生殖技術(shù)的看法產(chǎn)生較大的分歧，一方面底層人群老齡化（生育能力婦女絕 對(duì)量下降）疊加婚育年齡后移導(dǎo)致有生育意愿夫婦數(shù)量下降，另一方面上述因素也導(dǎo)致了不 孕不育發(fā)病率、使用輔助生殖技術(shù)的滲透率、人均周期數(shù)的提升，兩者作用下輔助生殖市場(chǎng) 空間與增速到底如何演變？本文試著從測(cè)算市場(chǎng)空間的幾個(gè)指標(biāo)入手，對(duì)比國(guó)內(nèi)與國(guó)外（日 本、美國(guó)、歐洲）不同情況來分析我國(guó)輔助生殖市場(chǎng)空間及未來增長(zhǎng)邏輯。 IVF 消費(fèi)具有四大特點(diǎn) 總體來看，輔助生殖消費(fèi)表現(xiàn)出四大特點(diǎn)： （1）區(qū)域性。注重就近原則。消費(fèi)者治療一個(gè)周期需要一般需要 2-3 個(gè)月，需要門診次數(shù) 近 20 次，因此大部分患者一般會(huì)選擇當(dāng)?shù)鼗蛘呓煌〞r(shí)間 2-4 個(gè)小時(shí)以內(nèi)的醫(yī)療機(jī)構(gòu)。龍頭 醫(yī)院輻射半徑更大。根據(jù)中信湘雅網(wǎng)站的統(tǒng)計(jì)，中信湘雅醫(yī)院的門診病人 60%來自省內(nèi)，40% 來自省外市場(chǎng)； （2）低頻高價(jià)。相較口腔、眼科等專科領(lǐng)域，患者消費(fèi)頻率低，單次消費(fèi)金額較高。目前 國(guó)內(nèi)人均消費(fèi)價(jià)格為 3-4 萬，人均消費(fèi)周期根據(jù)年齡不同而異。小于 35 歲患者平均需要 2-3 個(gè)周期，人均消費(fèi) 6-12 萬，而大于 35 歲患者周期數(shù)越多，消費(fèi)金額越高。 （3）自費(fèi)為主。輔助生殖治療屬剛性需求，目前以自費(fèi)為主，隨人均支付能力提升而提升。一個(gè)周期收費(fèi) 3-4 萬，其中藥費(fèi)占 50%左右，手術(shù)費(fèi) 30%-40%，剩下的為檢測(cè)費(fèi)及其他費(fèi) 用，目前國(guó)家醫(yī)保無法提供報(bào)銷。 （4）口碑第一?；颊呤滓⒅夭煌t(yī)療機(jī)構(gòu)的口碑（即 IVF 的成功率），其次是醫(yī)療機(jī)構(gòu)的 服務(wù)質(zhì)量。 參照海外，我國(guó) IVF 行業(yè)有三種增長(zhǎng)情景 輔助生殖市場(chǎng)空間的計(jì)算公式為接受 IVF 治療夫妻數(shù)量 x 平均周期數(shù)量 x 周期均價(jià)。假設(shè)在 價(jià)格不變的情況下，未來市場(chǎng)影響因素主要分為兩方面：一為有生育意愿夫婦數(shù)量在下降 （20-44 歲婦女?dāng)?shù)量下降、生育意愿及結(jié)婚率下滑），二為發(fā)病率（婚育年齡推遲）、選擇 IVF 治療比率（診療率提升及經(jīng)濟(jì)能力提升）及滲透率（消費(fèi)結(jié)構(gòu)變化及消費(fèi)升級(jí)帶動(dòng)）、人均周 期數(shù)上升（消費(fèi)結(jié)構(gòu)變化）。理論上應(yīng)該從兩方面來測(cè)算對(duì)行業(yè)的具體影響，但是由于指標(biāo)選 擇上有大量的不確定性，導(dǎo)致具體測(cè)算值存在偏頗。因此，本文從另外一個(gè)維度——選取兩 大指標(biāo)去對(duì)比海內(nèi)外情況來看我國(guó) IVF 的市場(chǎng)空間。 日本滲透率最高，澳洲、歐洲次之，美國(guó)滲透率最低。我們選取國(guó)際上通用的兩個(gè)指標(biāo)每百 萬 15-44 歲婦女使用的治療周期數(shù)（指標(biāo) 1）、試管嬰兒占新生人口百分比（指標(biāo) 2）作為衡 量各國(guó) IVF 滲透率的指標(biāo)。各國(guó)的統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)發(fā)現(xiàn)，每百萬 15-44 歲婦女消費(fèi)周期日本最高（2 萬），澳洲（1.4 萬）、歐洲（中位數(shù) 1.1 萬）次之，美國(guó)較低（3 千），從試管嬰兒占新生人 口數(shù)量來看，日本最高（5.54%），澳洲（4.37%）、歐洲（中位數(shù) 3.87%）次之，美國(guó)較低 （1.95%）。 下圖：各國(guó)輔助生殖技術(shù)周期增長(zhǎng)及滲透率統(tǒng)計(jì) 對(duì)標(biāo)海外，我國(guó)滲透率增長(zhǎng)有三種不同的情景。我國(guó)衛(wèi)健委要求國(guó)內(nèi)各生殖中心每年上報(bào)相 關(guān)數(shù)據(jù)，由于不對(duì)外公開，目前暫無官方口徑統(tǒng)計(jì)每年治療周期及試管嬰兒數(shù)量。根據(jù) Frost& Sullivan 的統(tǒng)計(jì)，2018 年我國(guó)的取卵周期為 68.4 萬（假設(shè)為現(xiàn)有治療周期），若以該數(shù)據(jù)測(cè) 算，我國(guó)每百萬 15-44 歲婦女接受取卵周期為 2423。對(duì)標(biāo)海外，我們的成長(zhǎng)空間有三種情景： （1） 樂觀情景：對(duì)標(biāo)日本，我國(guó)的周期空間為 277-531 萬，行業(yè)空間為 970~1857 億； （2） 中性情景：對(duì)標(biāo)歐洲/澳洲，我國(guó)的周期空間為 194-381 萬，行業(yè)空間為 677~1332 億； （3） 悲觀情景：對(duì)標(biāo)美國(guó)，我國(guó)的周期空間為 79-98 萬，行業(yè)空間為 277~341 億。 增長(zhǎng)邏輯一：不孕高發(fā)人群上升，我國(guó)與日本情況最為接近 盡管婚育年齡的上升及生活方式的改變（丁克、不婚族的興起）導(dǎo)致生育率下降，新生人口 面臨不同程度的下滑。根據(jù)國(guó)家統(tǒng)計(jì)局的統(tǒng)計(jì)，我國(guó)平均初婚年齡從 1990 年的 21.4 歲提高 至 2017 年 25.7 歲，平均初育年齡從 23.4 歲提升到 26.8 歲，一線發(fā)達(dá)城市（如上海）初育 年齡已接近日本等發(fā)達(dá)國(guó)家的水平。各國(guó)也表現(xiàn)出初育年齡后延的趨勢(shì)，日本平均初育年齡 從 1985 年的 26.7 歲提升至 2016 年的 30.7 歲，美國(guó)從 23.8 歲提升至 26.6 歲，澳洲從 1993 年的 26.2 歲增至 2017 年的 29.2 歲。 隨著婚育延后，各國(guó)的生意意愿下降，新生人口面臨不同程度下滑。根據(jù)聯(lián)合國(guó)的統(tǒng)計(jì)，中 國(guó)目前生育率（平均每個(gè)婦女在育齡期生育的孩子數(shù)）下滑至 1.69，低于美國(guó)（1.78）、英 國(guó)（1.75）及澳大利亞（1.83），高于日本（1.37）。 下圖 ：各國(guó)生育年齡變化 下圖：上海城市與各國(guó)生育年齡對(duì)比（2015） 下圖：：各國(guó)總生育率情況下圖 ：新生人口數(shù)量近 20 年 CAGR 下圖：1960-2035 各國(guó) 15-44 歲育齡婦女每 5 年 CAGR 但是，上述不利因素實(shí)際上造成了 35-45 歲高齡育齡婦女的占比提升與生育延遲，而各國(guó)高 齡育齡婦女占比的差異也造成了消費(fèi)結(jié)構(gòu)與滲透率的差別。高齡育齡婦女不孕發(fā)病率高，同 時(shí)隨著年齡提升人均周期數(shù)量也提升，該群體是 IVF 重點(diǎn)消費(fèi)人群。從人口結(jié)構(gòu)來看，日本 高齡婦女占比從 2000 年的 31%提升至 2015 年的 41%，美國(guó)則表現(xiàn)相反的趨勢(shì)，從 2000 年的 37%到 2015 年的 32%，兩者的人口結(jié)構(gòu)的差異也造成了消費(fèi)結(jié)構(gòu)與滲透率的差別。根 據(jù)《Reproductive Biology and Endocrinology》的對(duì) 8 國(guó)專家的調(diào)查統(tǒng)計(jì)，2015 年，日本 輔助生殖消費(fèi)者結(jié)構(gòu)中 35 歲以上高齡育齡婦女占 75%，而美國(guó)占比為 65%，而我國(guó) 35-45 歲女性育齡婦女目前僅占 47%。 對(duì)標(biāo)日本的人口結(jié)構(gòu)及消費(fèi)結(jié)構(gòu)，我國(guó) 35歲以上高齡婦女輔助生殖滲透率提升有較大空間。根據(jù)聯(lián)合國(guó)人口預(yù)測(cè)，未來我國(guó)人口結(jié)構(gòu)及高齡婦女占比接近更接近日本目前的情景。若拆 開年齡段來分析，日本 35-39 歲每百萬婦女消費(fèi)近 4 萬周期，40-44 歲每百萬婦女消費(fèi)近 3.5 萬周期，若以 2018 年中國(guó)各年齡階段育齡婦女?dāng)?shù)量測(cè)算，對(duì)標(biāo)日本各年齡段的滲透率，我 國(guó)理想周期消費(fèi)量達(dá) 550 萬以上，我國(guó)增長(zhǎng)情形更靠近樂觀情景，IVF 市場(chǎng)空間或?qū)⑦_(dá) 1000 億。 以時(shí)間換空間，短期行業(yè)波動(dòng)，長(zhǎng)期靠中國(guó) 85 后、90 后的需求的釋放。從我國(guó)數(shù)據(jù)來看， 由于婚育年齡后移、二胎政策等因素，35-45 歲女性生育率在持續(xù)提升，同時(shí)該年齡段貢獻(xiàn) 的新生人口也在持續(xù)上升。該趨勢(shì)在中信湘雅生殖中心統(tǒng)計(jì)的 10 年數(shù)據(jù)得以驗(yàn)證， 2009-2018 年 10 年期間，高齡患者所占比例逐年上升。40 歲以上患者占比由 2009 年的 5.49% 上升至 2018 年 15.85%，35 歲以上助孕患者占比例由 2009 年的 23.52%上升至 2018 年 37.85%。我國(guó)未來人口結(jié)構(gòu)與日本目前狀況接近，參照日本 IVF 行業(yè)過去 20 年的發(fā)展，盡管新生人 口及育齡婦女人數(shù)持續(xù)下滑，周期消費(fèi)量過去二十年達(dá)到 12%的復(fù)合增速。因此短期來看我 國(guó)婚育率下降、婚育年齡后移、人口老齡化導(dǎo)致 85-90 后生育意愿延遲，行業(yè)出現(xiàn)短期的波 動(dòng)。但在未來十年，隨著 85-90 后生育意愿釋放、高齡婦女滲透率持續(xù)提升，我國(guó)輔助生殖 周期消費(fèi)量仍有較大的成長(zhǎng)空間。 增長(zhǎng)邏輯二：支付能力提升是 IVF 消費(fèi)的重中之重 支付能力一分為二，一看患者自付能力，二看政府及商保支持（即非自付部分，包括醫(yī)保、 商保等因素）。輔助生殖技術(shù)屬低頻高價(jià)消費(fèi)，我國(guó)患者單次治療費(fèi)用為 3-4 萬元，若人均 2 個(gè)周期測(cè)算，每個(gè)人需要花費(fèi) 6-8 萬元。由于目前輔助生殖尚未納入醫(yī)保報(bào)銷范疇。隨著人 均支付能力提高，我國(guó)患者對(duì)輔助生殖技術(shù)的承受能力逐步提高。 各國(guó)為鼓勵(lì)生育，在政策上加大了對(duì)輔助生殖的支持，并配套完善的商保體系，輔助生殖接 受程度得以提高。例如，在日本，國(guó)家補(bǔ)助計(jì)劃可為符合條件的患者提供每個(gè)周期 15 萬日元 （約 1 萬人民幣）的報(bào)銷，接近治療費(fèi)用的一半；在美國(guó)，有 17 個(gè)州制定了生育保險(xiǎn)法，為 醫(yī)源性的不育癥提供不同程度的補(bǔ)助；在澳洲，Medicare 醫(yī)保系統(tǒng)為每個(gè) IVF 周期提供約 5000-5500 美元（約 3.5-3.9 萬人民幣）的報(bào)銷，可使患者的自付費(fèi)用減少一半以上；在歐洲， 各國(guó)的醫(yī)保政策規(guī)定對(duì)輔助生殖治療費(fèi)用報(bào)銷比例不同，費(fèi)用報(bào)銷比例從 50%到 100%不等。 為了提高生育率，減輕不孕治療的經(jīng)濟(jì)負(fù)擔(dān)，各國(guó)在輔助生殖方面的補(bǔ)貼力度持 續(xù)加大。日本在 2010 年的對(duì)于 IVF 治療的總補(bǔ)貼次數(shù)為 9.6 萬次，而到 2017 年補(bǔ)貼次數(shù)近 14 萬次。由于補(bǔ)貼力度的加大，更多低收入的人群也可以將輔助生殖作為不孕治療的選擇， 受補(bǔ)貼的 IVF 新生兒數(shù)量也在持續(xù)上升。 隨著消費(fèi)能力提升及患者接受程度提高，各國(guó) IVF 使用率提升。目前各國(guó)專家運(yùn)用不同的治 療手段技術(shù)使用率不同，相較歐盟 5 國(guó)，我國(guó)輔助生殖技術(shù)使用率仍有提升空間。根據(jù) 《Reproductive Biology and Endocrinology》的八國(guó)專家的調(diào)查研究，輔助生殖技術(shù)在歐盟 5國(guó)的使用率較高，從法國(guó)的47%到西班牙的75%，相較之下美國(guó)使用率為37%，中國(guó)38%， 日本為 27%。根據(jù)調(diào)研數(shù)據(jù)顯示，目前我國(guó)不孕不育患者有 70~80%患者有病識(shí)感，仍有 20~30%患者無病識(shí)感。選擇治療的患者中 50%目前選擇藥物或手術(shù)治療方式，30%~40%選擇輔助生殖技術(shù)治療，剩余 10%目前無法通過各種手段解決。 增長(zhǎng)邏輯三：赴海外消費(fèi)成新潮，未滿足需求得以釋放 隨著各國(guó)供給水平提升，消費(fèi)可及性提高。從各國(guó)每百萬人擁有機(jī)構(gòu)數(shù)量來看，日本最高 （4.75），其次是澳洲（3.55），美國(guó)次之（1.43），中國(guó)（0.36）由于牌照限制原因，目前機(jī) 構(gòu)數(shù)量少，但單機(jī)構(gòu)處理量大。 由于目前我國(guó)暫不允許代孕、凍卵等項(xiàng)目（政策限制），為追求更好的治療環(huán)境以及滿足國(guó) 內(nèi)暫不允許的需求，我國(guó)每年有大量的患者赴海外接受輔助生殖的治療。根據(jù) Frost & Sullivan 的統(tǒng)計(jì)，我國(guó) 2018 年有約 1.8 萬患者選擇海外治療，其中約 60%的患者選擇奔赴 東南亞，30%的患者選擇去美國(guó)治療。美國(guó)擁有優(yōu)良的技術(shù)與更全面的服務(wù)，而東南亞和歐 洲擁有相對(duì)較低的治療成本和更好的中介傭金激勵(lì)，成為我國(guó)患者奔赴海外接受治療的主要 選擇。 總結(jié)：日本參照性更高，我國(guó) IVF 空間或近 1000 億 對(duì)標(biāo)各國(guó)，IVF 行業(yè)滲透率提升共性在于： （1）不孕高發(fā)人群上升：生育率下降、婚育年齡 后移推動(dòng)發(fā)病率提高及人均治療周期量提高，實(shí)際上是積累未來消費(fèi)人群； （2）支付能力提 升：個(gè)人消費(fèi)能力提升，外加政府支持、商保完善提升帶動(dòng)輔助生殖接受程度提升； （3）消 費(fèi)可及性提高：政策的放開與人均擁有機(jī)構(gòu)數(shù)量的提高提升消費(fèi)可及性。 各國(guó) IVF 行業(yè)滲透率差異主要表現(xiàn)在： （1）婚育延遲與生育意愿下降程度不同。通過數(shù) 10 年的對(duì)比，日本婚育延遲與生育率下降較為嚴(yán)峻，澳洲次之，美國(guó)較為緩和，目前中國(guó)生育 率下降至美國(guó)、歐洲、澳洲之下，日本之上，而新生人口持續(xù)下降，婚育持續(xù)延遲，預(yù)計(jì)未 來更接近日本現(xiàn)狀； （2）育齡婦女結(jié)構(gòu)差異。日本育齡婦女總量下降，但高齡婦女占比上升， 且婚育延遲導(dǎo)致有生育意愿的高齡婦女對(duì)輔助生殖需求量大。而美國(guó)高齡婦女占比低，同時(shí) 婚育延遲程度較日本、澳洲緩和，導(dǎo)致兩國(guó)消費(fèi)結(jié)構(gòu)與滲透率出現(xiàn)了較大的差異。 根據(jù)國(guó)家 統(tǒng)計(jì)局及聯(lián)合國(guó)數(shù)據(jù)預(yù)測(cè)，預(yù)計(jì)我國(guó)未來高齡育齡婦女占比持續(xù)上升，相較而言，日本更具 參照性。由于人口結(jié)構(gòu)差異導(dǎo)致消費(fèi)結(jié)構(gòu)的差異，各國(guó)滲透率表現(xiàn)出較大區(qū)別，而我國(guó)未來的人口結(jié) 構(gòu)與日本更為接近，參照日本，我國(guó) IVF 理想消費(fèi)量達(dá) 277 萬個(gè)以上/年，若按周期均價(jià)為 3.5 萬計(jì)算，市場(chǎng)空間或近 1000 億。 牌照稀缺：行業(yè)進(jìn)入門檻高 牌照受到政府嚴(yán)格監(jiān)管，目前已接近 2020 年各省規(guī)劃值總和 中國(guó)輔助生殖服務(wù)市場(chǎng)受到政府的嚴(yán)格監(jiān)管，牌照限制下供給受限。2007 年國(guó)家衛(wèi)計(jì)委下放 輔助生殖機(jī)構(gòu)審批權(quán)到省級(jí)衛(wèi)計(jì)委，各省可根據(jù)自身情況合理規(guī)劃設(shè)臵，隨后迎來了我國(guó)輔 助生殖機(jī)構(gòu)的小高峰。我國(guó)輔助生殖機(jī)構(gòu)從 2007 年的 95 家增至 2012 年的 356 家，隨后衛(wèi) 計(jì)委暫緩審批輔助生殖中心牌照。 每五年更新輔助生殖中心配臵規(guī)劃，目前牌照數(shù)量已接近 2020 年各省規(guī)劃值總和。2015 年 《人類輔助生殖技術(shù)配臵規(guī)劃指導(dǎo)原則》提出，原則上按照 2013 年常住人口測(cè)算，每 300 萬人口設(shè)臵一個(gè)機(jī)構(gòu)，按照我國(guó) 2018 年底 14 億的人口數(shù)，對(duì)應(yīng)約 467 家。各省按照人口服 務(wù)量比值測(cè)算規(guī)劃值上限，各省市 2020 年輔助生殖中心規(guī)劃上限值合計(jì)為 550 家。截至 2018 年底，經(jīng)批準(zhǔn)開展輔助生殖技術(shù)的醫(yī)療機(jī)構(gòu) 498 家，已經(jīng)接近各省市 2020 年規(guī)劃的上限值。 牌照主要集中在公立醫(yī)院，地區(qū)分配不均 牌照主要集中在一二代技術(shù)，以公立醫(yī)院為主，且各地競(jìng)爭(zhēng)格局較為分散。目前經(jīng)批準(zhǔn)開展 的輔助生殖技術(shù) 498 家醫(yī)療機(jī)構(gòu)中，375 家擁有第一代及第二代技術(shù)，其中全國(guó)僅有 55 家 機(jī)構(gòu)獲批開展 PGD/PGS。同時(shí)，目前輔助生殖的牌照 90%集中在公立醫(yī)院，僅有 10%為私 立醫(yī)院。從地域來看，廣東最多（56 家）、其次是江蘇（32 家），最少是西藏（1 家）。 新進(jìn)入者需要花較長(zhǎng)時(shí)間獲取牌照 初建期牌照獲取難度大，獲取牌照時(shí)間耗費(fèi)需要 2-3 年（一、二代）、6-8 年（三代）。輔助生 殖受到政策的嚴(yán)格監(jiān)管，輔助生殖服務(wù)提供者必須分別獲得 AID、AIH、常規(guī) IVF-ET、透過 ICSI 進(jìn)行 IVF 及 PGD/PGS 的五類批準(zhǔn)證書，取得第二代技術(shù)的流程下來需要 2-3 年時(shí)間， 第三代技術(shù)需要 6-8 年時(shí)間。 資質(zhì)嚴(yán)格，牌照審批減緩。目前規(guī)定新的輔助生殖技術(shù)批準(zhǔn)證書將僅頒發(fā)給三級(jí)綜合醫(yī)院， 三級(jí)婦幼保健服務(wù)中心或三級(jí)婦產(chǎn)科/婦產(chǎn)科醫(yī)院。同時(shí)，截至 2018 年底，經(jīng)批準(zhǔn)開展輔助 生殖技術(shù)的醫(yī)療機(jī)構(gòu) 498 家，已經(jīng)接近各省市 2020 年規(guī)劃的上限值，可見未來新進(jìn)入者拿 牌照難度大。 總結(jié)：輔助生殖市場(chǎng)空間巨大，未來發(fā)展值得期待！ 風(fēng)險(xiǎn)提示：醫(yī)療事故發(fā)生風(fēng)險(xiǎn)、政策限制風(fēng)險(xiǎn)、生意意愿持續(xù)下降風(fēng)險(xiǎn)。
凱恩斯 好人好股高端操盤手商學(xué)院名譽(yù)院長(zhǎng)，對(duì)外經(jīng)貿(mào)大學(xué)客座教授，中國(guó)人民大學(xué)操盤學(xué)高級(jí)講師、清華大學(xué)操盤學(xué)特訓(xùn)講師，中央電視臺(tái)CCTV2《交易時(shí)間》特聘專家， 《操盤大講堂》特聘教授。 2013年曾經(jīng)在北京電視臺(tái)公開講解如何選擇三年十倍大牛股，所舉的案例最終在2015年底實(shí)現(xiàn)了十倍的盈利。 凱恩斯是目前國(guó)內(nèi)唯一在價(jià)值投資領(lǐng)域做到可量化的實(shí)戰(zhàn)型學(xué)者。
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