一場(chǎng)突如其來的新型肺炎疫情讓很多人宅在家中，但近9億國(guó)人的刷新聞、看視頻以及遠(yuǎn)程辦公等互聯(lián)網(wǎng)活動(dòng)并沒有因此受到影響，這在很大程度上得益于近年來在各地建起的大型數(shù)據(jù)中心（IDC）。

今天和各位聊聊一家涉及數(shù)據(jù)中心業(yè)務(wù)的上市公司。

與眾多軟件服務(wù)企業(yè)業(yè)績(jī)大幅波動(dòng)不同，寶信軟件（600845.SH）業(yè)績(jī)一直保持穩(wěn)定增長(zhǎng)，最近幾年表現(xiàn)更是搶眼。2020年1月31日的業(yè)績(jī)預(yù)報(bào)顯示，經(jīng)調(diào)整后，2019年歸母凈利潤(rùn)較上年同期增長(zhǎng)91%到107%。

一、背靠大山

可以說，寶信軟件的出現(xiàn)、發(fā)展直接得益于寶鋼集團(tuán)對(duì)信息化的重視及推廣應(yīng)用。

寶信軟件前身是1978年成立的上海寶鋼自動(dòng)化部，1996年成立了上海寶鋼軟件有限公司，以MES產(chǎn)品為核心的產(chǎn)銷一體化智慧制造整體解決方案，應(yīng)用于鋼鐵全產(chǎn)線流程。

作為寶鋼體系重要的信息化企業(yè)，2000年重組為上海寶鋼信息產(chǎn)業(yè)有限公司，2001年借殼上海鋼管上市。

寶鋼集團(tuán)的信息化管理、互聯(lián)網(wǎng)建設(shè)一直走在國(guó)內(nèi)鋼鐵企業(yè)的前沿，是國(guó)內(nèi)鋼鐵行業(yè)信息化建設(shè)最強(qiáng)大的企業(yè)。早在2001年，在國(guó)內(nèi)計(jì)算機(jī)及互聯(lián)網(wǎng)剛剛起步騰飛之時(shí)，很多制造業(yè)企業(yè)剛剛接觸信息化系統(tǒng)，寶鋼集團(tuán)旗下的寶信軟件就已經(jīng)上市，其信息化產(chǎn)品和服務(wù)全面滲透到寶鋼集團(tuán)日常經(jīng)營(yíng)的采購、生產(chǎn)、銷售、財(cái)務(wù)、人事等全流程。

(來源：寶信軟件官網(wǎng))

作為國(guó)內(nèi)曾經(jīng)的第二大、現(xiàn)在第一大鋼鐵集團(tuán)（寶武集團(tuán)），寶鋼集團(tuán)在信息化方面的建設(shè)給寶信軟件極大的發(fā)（試）揮（錯(cuò)）空間，通過集團(tuán)內(nèi)部的需求，孵化出了寶信軟件這樣的年?duì)I收超50億元的大型軟件服務(wù)企業(yè)。

寶鋼體系在信息化管理上的“集中一貫性”原則，所有下屬子公司的信息系統(tǒng)都不能是孤立的，必須要納入到集團(tuán)統(tǒng)一的信息系統(tǒng)中，與全集團(tuán)的信息系統(tǒng)形成整體。

這也意味著，寶鋼集團(tuán)每兼并或新建一家新的子公司，必然將對(duì)其信息系統(tǒng)進(jìn)行重建或大幅度重構(gòu)整合，這會(huì)是規(guī)模較大的項(xiàng)目，為寶信軟件帶來可觀的新增業(yè)務(wù)需求。

（一）半壁收入來自關(guān)聯(lián)交易

寶信軟件的發(fā)展壯大在很大程度上得益于寶鋼體系。

不完全統(tǒng)計(jì)，截止2018年底寶信軟件為超過60家寶鋼系公司提供軟件開發(fā)及運(yùn)維服務(wù)，覆蓋寶鋼系統(tǒng)的鋼鐵、電子商務(wù)、金融等所有業(yè)務(wù)板塊。

統(tǒng)計(jì)上市公司的關(guān)聯(lián)交易金額發(fā)現(xiàn)，2005-2018年，關(guān)聯(lián)交易金額占當(dāng)期營(yíng)業(yè)收入比重在40%-50%之間，其中來自寶鋼集團(tuán)體系的收入占比在35%-45%左右，來自申通集團(tuán)及其子公司的收入占比在5%-10%左右。

(數(shù)據(jù)來源：上市公司歷年財(cái)報(bào))

整體看，寶信軟件的營(yíng)業(yè)收入保持增長(zhǎng)，2005-2018年?duì)I業(yè)收入年復(fù)合增長(zhǎng)率11.5%；來自關(guān)聯(lián)方寶鋼體系給上市公司非常大的支持！2005年以來，寶信軟件的營(yíng)收規(guī)模經(jīng)歷了幾次大突破，從20億元到30億元，接著突破40億元，2018年則突破50億元，這其中既有“靠山”的作用，更是其自身發(fā)展的結(jié)果。

值得一提的是寶信軟件增收也增利，其凈利潤(rùn)基本與營(yíng)業(yè)收入保持同步增長(zhǎng)，并且在2017年以來出現(xiàn)加速的情況，2018年凈利潤(rùn)增速達(dá)54%。

其凈利潤(rùn)從2017年開始大幅增長(zhǎng)的原因是寶信軟件收入結(jié)構(gòu)出現(xiàn)明顯調(diào)整，高毛利業(yè)務(wù)（IDC）快速增長(zhǎng)且占營(yíng)業(yè)總收入比重加大。

（二）收入結(jié)構(gòu)

在寶信軟件的收入結(jié)構(gòu)中軟件開發(fā)及工程服務(wù)占比很高，基本保持在60%以上；此外，服務(wù)外包業(yè)務(wù)收入及占比保持逐年增長(zhǎng)態(tài)勢(shì)，收入規(guī)模從2005年的1.28億元，占比9.6%，增長(zhǎng)到2018年近17億元，占比達(dá)31%。

正如上文所言，最初寶信軟件在軟件開發(fā)服務(wù)上的收入主要來自寶鋼體系；隨著軟件開發(fā)業(yè)務(wù)的增加，使得后期運(yùn)維收入（服務(wù)外包）也在不斷增加。

不斷積累軟件開發(fā)的客戶，為后期提供持續(xù)的軟件升級(jí)、維護(hù)等服務(wù)奠定基礎(chǔ)，使得服務(wù)外包業(yè)務(wù)收入的確定性較高。

2005-2012年保持較快增長(zhǎng)，期間年復(fù)合增長(zhǎng)率達(dá)15%，同期，收入占比60%以上的軟件開發(fā)業(yè)務(wù)的年復(fù)合增長(zhǎng)率是19%，該業(yè)務(wù)增長(zhǎng)的主要驅(qū)動(dòng)力包括兩方面，寶鋼體系的需求穩(wěn)定增長(zhǎng)，將經(jīng)過寶鋼鋼鐵板塊驗(yàn)證過的信息化系統(tǒng)拓展到其他外部鋼鐵企業(yè)。截止到2012年底，寶信軟件研發(fā)的制造執(zhí)行系統(tǒng)(MES)大型信息化應(yīng)用軟件在國(guó)內(nèi)鋼鐵市場(chǎng)占有率超過50%。

值得注意的是，在2013年之前，寶信軟件的服務(wù)外包業(yè)務(wù)指的是信息系統(tǒng)維護(hù)及維修；2013年之后，其業(yè)務(wù)內(nèi)容增加軌交車輛系統(tǒng)控制部件的維護(hù)及維修、云計(jì)算運(yùn)營(yíng)服務(wù)。而云計(jì)算運(yùn)營(yíng)服務(wù)即為后期增長(zhǎng)最快的IDC業(yè)務(wù)，成為寶信軟件新的業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)點(diǎn)。

(來源：寶信軟件官網(wǎng))

啰嗦幾句。寶信軟件是從2013年7月才開始布局IDC業(yè)務(wù)（定增募集6.5億元），起步非常晚，但是，該業(yè)務(wù)正是其原有軟件開發(fā)、系統(tǒng)集成等相關(guān)業(yè)務(wù)的自然延伸，是從自身業(yè)務(wù)需求出發(fā)的布局，因此，其IDC業(yè)務(wù)有著很強(qiáng)的現(xiàn)實(shí)需求支撐。這就如同從山下挑水喝的和尚需要建一條引水渠到廟里的道理一樣。

2014年是寶信軟件業(yè)務(wù)結(jié)構(gòu)調(diào)整的關(guān)鍵年度，從寶鋼體系向非寶鋼體系擴(kuò)展，加快從鋼鐵市場(chǎng)拓展到非鋼鐵市場(chǎng)。從營(yíng)收和利潤(rùn)情況看，結(jié)構(gòu)調(diào)整是成功的，全年新簽合同48.4億，同比增長(zhǎng)44.42%，當(dāng)年?duì)I業(yè)收入首次突破40億元，其中，軟件開發(fā)業(yè)務(wù)單項(xiàng)業(yè)務(wù)突破30億元，達(dá)31.4億元。

非鋼鐵行業(yè)市場(chǎng)的拓展成效顯著，中標(biāo)成都地鐵生產(chǎn)管理系統(tǒng)，此外，新增萬達(dá)集團(tuán)、上海醫(yī)藥集團(tuán)、國(guó)藥集團(tuán)、華潤(rùn)（東阿阿膠）、商飛綠地、上海市教育局等大型客戶；使得非鋼市場(chǎng)收入占比提升到42%。此外，互聯(lián)網(wǎng)數(shù)據(jù)中心（IDC）一期投入運(yùn)行并產(chǎn)生效益。

2015-2018年，軟件開發(fā)業(yè)務(wù)放緩，增長(zhǎng)動(dòng)力切換到服務(wù)外包（IDC）業(yè)務(wù)。

(來源：寶信軟件官網(wǎng))

軟件開發(fā)業(yè)務(wù)從2015年的29.8億元增長(zhǎng)到2018年的35.2億元，年復(fù)合增長(zhǎng)率不到6%。該業(yè)務(wù)的增長(zhǎng)在一定程度上得益于2016年6月宣布的“寶武合并”。

這就意味著武鋼集團(tuán)原有的信息化系統(tǒng)需要重整以實(shí)現(xiàn)與寶鋼集團(tuán)信息平臺(tái)的統(tǒng)一，這就直接給寶信軟件帶來新的需求。2017年、2018年合并后的寶武集團(tuán)給寶信軟件分別帶來9300多萬、6000多萬的軟件開發(fā)收入。

軟件業(yè)務(wù)收入增速下滑，但I(xiàn)DC業(yè)務(wù)的快速增長(zhǎng)推動(dòng)營(yíng)業(yè)總收入突破50億元。

寶信軟件的IDC業(yè)務(wù)快速增長(zhǎng)，上架機(jī)柜從2014年的4千個(gè)增加到2018年末的2萬個(gè)，增長(zhǎng)了5倍；該業(yè)務(wù)收入也從2014年的5.5億元增長(zhǎng)到2018年的16.9億元（占當(dāng)期營(yíng)業(yè)總收入的1/3），年復(fù)合增長(zhǎng)率超32%。

還原寶信軟件從2005年以來的業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)過程，在2010年之前靠著寶鋼體系的業(yè)務(wù)需求得以穩(wěn)定增長(zhǎng)；2011-2014年期間，業(yè)務(wù)拓展階段，從寶鋼體系拓展到非寶鋼體系，從鋼鐵行業(yè)延伸到非鋼鐵行業(yè)；2015至2018年，增長(zhǎng)引擎切換，IDC成為新的增長(zhǎng)動(dòng)力。

不得不說，寶信軟件是幸運(yùn)的，在寶鋼體系下獲得長(zhǎng)期且需求巨大的試錯(cuò)機(jī)會(huì)，也可以說是成長(zhǎng)機(jī)會(huì)，并且在此期間沒有出現(xiàn)一個(gè)有著絕對(duì)實(shí)力的競(jìng)爭(zhēng)者。

當(dāng)然，寶信軟件年?duì)I收超過50億元、連續(xù)15年保持盈利的成績(jī)不能全部歸功于“幸運(yùn)”，有先天優(yōu)勢(shì)，但也有靠后天努力。

相對(duì)A股另外幾家也是背靠大山、但業(yè)績(jī)慘不忍睹的上市公司而言，寶信軟件明明可以靠爹卻還要自己努力的性格，就顯得比較“另類”了。

接下來與同行財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)進(jìn)行比較分析。

二、財(cái)務(wù)比較

本文選取國(guó)內(nèi)規(guī)模和影響力較大、并且上市時(shí)間較早的以軟件開發(fā)為主業(yè)的5家公司，與寶信軟件進(jìn)行比較分析。

（一）成長(zhǎng)能力比較

在成長(zhǎng)能力比較中，有幾家公司是典型的增收不增利，也有企業(yè)利潤(rùn)波動(dòng)非常大。

1、營(yíng)業(yè)收入

 從2005-2018年復(fù)合增長(zhǎng)率看，排第一，華東電腦的近16%排第二，東軟集團(tuán)以8.6%墊底，寶信軟件與中國(guó)軟件相當(dāng)，均在11%左右，僅高于東軟集團(tuán)。

6家公司的營(yíng)業(yè)收入整體都保持增長(zhǎng)趨勢(shì)，但是也有分化。增長(zhǎng)比較快的是華東軟件和太極股份，前者在2018年超過長(zhǎng)期處于第一的東軟集團(tuán)，達(dá)到73億元；而太極股份則是創(chuàng)下其自身營(yíng)收新高，突破60億元。

東軟集團(tuán)似乎遇到天花板，在2014-2016年?duì)I收在78億元下方停滯3年，隨后2017年、2018年下滑至71億元左右；與東軟集團(tuán)類似，華勝天成也遇到增長(zhǎng)天花板，其在2011-2018年長(zhǎng)達(dá)8年時(shí)間里，營(yíng)收始終徘徊在42-54億元之間。

寶信軟件與中國(guó)軟件的起點(diǎn)差不多，年復(fù)合增長(zhǎng)率也相差不大，但是，最近兩年，二者出現(xiàn)分化，前者繼續(xù)增長(zhǎng)，后者則下滑，如此導(dǎo)致在2018年寶信軟件營(yíng)業(yè)收入超過中國(guó)軟件近20%。

寶信軟件與華東電腦、東軟集團(tuán)相比，營(yíng)收規(guī)模少了15%左右（2018年數(shù)據(jù)），那么，3家公司的凈利潤(rùn)及扣非凈利潤(rùn)會(huì)相差多少呢？營(yíng)收規(guī)模大的兩家公司，凈利潤(rùn)比寶信軟件多嗎？

繼續(xù)看下文。

2、凈利潤(rùn)

從2005-2018年復(fù)合增長(zhǎng)率看，東軟集團(tuán)與華勝天成的均為負(fù)值，兩家公司在2018年均虧損；太極股份與華東電腦的年復(fù)合增長(zhǎng)率接近；寶信軟件排第三，中國(guó)軟件年復(fù)合增長(zhǎng)率較低。

6家公司中東軟集團(tuán)凈利潤(rùn)雖長(zhǎng)期高于另外5家公司，但是其波動(dòng)性非常大；華勝天成和中國(guó)軟件的凈利潤(rùn)波動(dòng)也比較大，分別在2018年、2019年中報(bào)出現(xiàn)虧損；長(zhǎng)期保持增長(zhǎng)趨勢(shì)有華東電腦、太極股份、寶信軟件等3家公司，其中，寶信軟件的凈利潤(rùn)增長(zhǎng)趨勢(shì)呈現(xiàn)線性特征，保持穩(wěn)定增長(zhǎng)并且在2018年超過另外5家公司，達(dá)7.13億元。

2005-2018年累計(jì)凈利潤(rùn)，寶信軟件達(dá)39億元，僅次于華東電腦，而它營(yíng)業(yè)收入長(zhǎng)期處于中間偏下的位置，顯然，寶信軟件的盈利能力強(qiáng)于另外幾家公司。

3、扣非凈利潤(rùn)

    2018年，寶信軟件的營(yíng)業(yè)收入相對(duì)華東電腦和東軟集團(tuán)少了近15%左右，但是，其凈利潤(rùn)及扣非凈利潤(rùn)卻明顯超過后二者。

扣非凈利潤(rùn)反映的是企業(yè)正常經(jīng)營(yíng)情況下其自身的成長(zhǎng)能力。從上方圖表情緒看出，保持穩(wěn)定增長(zhǎng)的有華東電腦、太極股份以及寶信軟件等3家公司。東軟集團(tuán)的凈利潤(rùn)雖然最高，但是其扣非凈利潤(rùn)卻是自2009年后逐年下滑，2019年中報(bào)更是出現(xiàn)虧損；華勝天成類似，自2011年以后逐年下滑；中國(guó)軟件的扣非凈利潤(rùn)也是大幅波動(dòng)，但金額均不高。

6家公司中寶信軟件的營(yíng)收規(guī)模居中，但是其凈利潤(rùn)及扣非凈利潤(rùn)保持穩(wěn)定增長(zhǎng)，扣非凈利潤(rùn)更是在2017、2018年超過另外5家公司，說明其盈利能力要強(qiáng)于另外5家公司。

2005-2018年累計(jì)扣非凈利潤(rùn)看，寶信軟件與東軟集團(tuán)差距非常小。同樣，太極股份與華東電腦的差距也非常小。而東軟集團(tuán)和華東電腦的營(yíng)收是70億元規(guī)模，高于60億元的太極股份和54億元的寶信軟件。

從營(yíng)業(yè)收入成長(zhǎng)性看，排名前三的依次是華東電腦、太極股份、寶信軟件；而從凈利潤(rùn)成長(zhǎng)性看，排名前三依次是寶信軟件、華東電腦、太極股份。

扣非凈利潤(rùn)成長(zhǎng)性排名亦是如此，但寶信軟件的成長(zhǎng)性更明顯。

（二）盈利能力分析

本部分主要從綜合毛利率、主營(yíng)業(yè)務(wù)毛利率、銷售凈利率以及凈資產(chǎn)收益率等指標(biāo)進(jìn)行分析。

1、綜合毛利率

6家公司的綜合毛利率水平有著明顯分化，其中中國(guó)軟件、東軟集團(tuán)以及寶信軟件（2014-2018年）的綜合毛利率較高，接近或超過30%水平；華東電腦與華勝天成的綜合毛利率較低，長(zhǎng)期低于20%；太極股份在2015年以來毛利率有所提升，但仍低于25%水平。

比較有趣的是，太極股份、華勝天成、華東電腦的綜合毛利率水平雖然比較低，但是它們除少數(shù)年份出現(xiàn)異常外，長(zhǎng)期保持相對(duì)較穩(wěn)定水平；中國(guó)軟件的毛利率雖長(zhǎng)期高于另外5家公司，但其在2018年出現(xiàn)明顯下滑，并且低于東軟集團(tuán)和寶信軟件，而后兩家公司也是6家公司中唯二出現(xiàn)綜合毛利率穩(wěn)中有升的。

2、主要產(chǎn)品毛利率

6家公司有個(gè)共性，即主要產(chǎn)品占比較高，基本都在60%以上；其中，太極股份與中國(guó)軟件的主要業(yè)務(wù)均是行業(yè)解決方案與服務(wù)，占比均超過50%；東軟集團(tuán)與華勝天成的主要業(yè)務(wù)均是系統(tǒng)集成、軟件產(chǎn)品，占比均超過55%；華東電腦與寶信軟件的主要業(yè)務(wù)均是軟件開發(fā)，占比均超過60%。

從上方圖表可以看出，6家公司的主要業(yè)務(wù)毛利率很分散，以2018年數(shù)據(jù)看，從-5%到33%均有分布；整體看，華東電腦、太極股份以及中國(guó)軟件等3家公司的毛利率呈現(xiàn)下降趨勢(shì)，并且較低；華勝天成的主要業(yè)務(wù)毛利率水平也較低，但沒有趨勢(shì)特征；而毛利率較高是東軟集團(tuán)與寶信軟件兩家公司。

3、銷售凈利率

研究了上千家上市公司，風(fēng)云君總結(jié)一個(gè)規(guī)律：綜合毛利率最高的公司，其銷售凈利率大概率不是最高的。本文6家公司也是遵循這個(gè)規(guī)律。

上方圖表一目了然，綜合毛利率最高的東軟集團(tuán)，其銷售凈利率雖達(dá)到最高水平，但終究是“過眼云煙”，最近3年下滑非?？?，2019年中報(bào)更是-3.3%；東軟集團(tuán)在2016年、2017年分別獲得16億元、7.5億元的投資收益，由此導(dǎo)致這兩年的銷售凈利率大幅高于其2014和2015年水平。

中國(guó)軟件、華勝天成（2010-2018年）的銷售凈利率呈現(xiàn)下降趨勢(shì)，華東電腦和太極股份的銷售毛利率相對(duì)較穩(wěn)定。

6家公司中，銷售凈利率呈現(xiàn)明顯上升趨勢(shì)的只有寶信軟件。

4、凈資產(chǎn)收益率

整體看，6家公司的凈資產(chǎn)收益率均呈現(xiàn)下降趨勢(shì)。

以2018年數(shù)據(jù)看，華東電腦、寶信軟件、太極集團(tuán)等的ROE高于另外3家公司。

東軟集團(tuán)、中國(guó)軟件綜合毛利率高，但凈利率低，主要原因是兩家公司的期間費(fèi)用率較高。

凈資產(chǎn)收益率下降的主要原因應(yīng)該是企業(yè)的杠桿率下降，至于是否果真如此，在資產(chǎn)負(fù)債率的帶息負(fù)債率部分有答案。

（三）期間費(fèi)用率比較

 期間費(fèi)用率反映的是企業(yè)的運(yùn)營(yíng)成本，與銷售凈利率形成蹺蹺板效應(yīng)，期間費(fèi)用率高則必然導(dǎo)致銷售凈利率低。

1、期間費(fèi)用率

從上方圖表可清晰看出，中國(guó)軟件、東軟集團(tuán)兩家公司的期間費(fèi)用率呈現(xiàn)上升趨勢(shì)，并且明顯高于另外4家公司，中國(guó)軟件在40%上下，東軟集團(tuán)在2019年中報(bào)創(chuàng)新高，接近35%；太極股份的期間費(fèi)用率也呈現(xiàn)上升趨勢(shì)；華東電腦的期間費(fèi)用率最低且長(zhǎng)期處于10%上下。

207年以來，寶信軟件的期間費(fèi)用率出現(xiàn)下降趨勢(shì)，2019年中報(bào)為14%，僅高于11%的華東電腦。

經(jīng)分析發(fā)現(xiàn)，導(dǎo)致兩家公司期間費(fèi)用率較高的主要因素是管理費(fèi)用率。

2、管理費(fèi)用率

從管理費(fèi)用率來看，中國(guó)軟件與東軟集團(tuán)明顯高于另外4家公司。

2018年以來，除了太極股份外的5家公司管理費(fèi)用率均出現(xiàn)明顯下降，原因是這5家公司將研發(fā)投入（或研發(fā)費(fèi)用）從管理費(fèi)用中獨(dú)立出來，由此導(dǎo)致對(duì)應(yīng)的管理費(fèi)用下降。

再來看不包含技術(shù)研發(fā)投入的管理費(fèi)用率情況。

從上圖可以清晰看出，剔除研發(fā)投入后，6家公司的管理費(fèi)用率與前一部分的期間費(fèi)用率變化情況完全不同；2017年以來，東軟集團(tuán)、太極股份、華勝天成等3家公司的管理費(fèi)用率上升很快，太極股份更是率創(chuàng)新高，此外，中國(guó)軟件的管理費(fèi)用率高于除太極股份以外的4家公司。

華東電腦和寶信軟件的管理費(fèi)用率非常低，2017年以來均沒超過4%。說明兩家公司的管理成本相對(duì)較低。

結(jié)合期間費(fèi)用率和管理費(fèi)用率情況分析，寶信軟件的研發(fā)投入及占營(yíng)業(yè)收入比重應(yīng)該較高，至于是否如此，在研發(fā)投入部分揭曉答案。

接下來再看銷售費(fèi)用率情況。

3、銷售費(fèi)用率

從上方圖表看出，東軟集團(tuán)的銷售費(fèi)用率長(zhǎng)期在8%以上，2015年以來，華勝天成、中國(guó)軟件、華東電腦在5%左右，銷售費(fèi)用率較低的是寶信軟件和太極股份，但太極股份呈現(xiàn)上升趨勢(shì)，寶信軟件剛好相反，處于下降趨勢(shì)。

綜上比較分析不難發(fā)現(xiàn)，寶信軟件的期間費(fèi)用率雖處于6家公司的中間水平，但是，剔除研發(fā)投入后，其管理費(fèi)用率明顯低于較低水平，并且其銷售費(fèi)用率也較低。是兩項(xiàng)費(fèi)用率中最低的公司，這是其銷售凈利率較高的重要原因。

期間費(fèi)用率低并不意味著其他指標(biāo)也較好，寶信軟件在應(yīng)收賬款上就落了下風(fēng)。

（四）運(yùn)營(yíng)能力分析

應(yīng)收賬款是寶信軟件的突出問題，2018年其年?duì)I業(yè)收入剛突破50億元，達(dá)54億元，但是其應(yīng)收賬款金額及所占流動(dòng)資產(chǎn)比重均超過營(yíng)收規(guī)模70億元以上的華東電腦和東軟集團(tuán)。

從上圖表清晰看出，寶信軟件、華勝天成、太極股份等公司的應(yīng)收賬款金額較高，其中寶信軟件長(zhǎng)期處于第一或第二位置。

從應(yīng)收賬款占流動(dòng)資產(chǎn)的比重看，在2014年之前寶信軟件的該占比均排在第一，曾達(dá)到60%，2017年以來下降明顯，目前在35%左右。

應(yīng)收票據(jù)及應(yīng)收賬款周轉(zhuǎn)率的金額及占比較高，就必然導(dǎo)致周轉(zhuǎn)率低。

與除華勝天成以外的4家公司相比，寶信軟件的應(yīng)收票據(jù)及應(yīng)收賬款周轉(zhuǎn)率偏低。

進(jìn)一步分析發(fā)現(xiàn)，寶信軟件的應(yīng)收票據(jù)及應(yīng)收賬款中非關(guān)聯(lián)方占比較大，基本在55%以上；在應(yīng)收賬款中1年以內(nèi)的占比均在75%以上，見下圖。

對(duì)非關(guān)聯(lián)方的應(yīng)收賬款占比較高，這就要考驗(yàn)寶信軟件的收款能力了。值得注意的是，其一年內(nèi)的應(yīng)收賬款長(zhǎng)期保持在75%-80%，較穩(wěn)定，對(duì)計(jì)提壞賬損失的影響不大。

（五）償債能力分析

6家公司的資產(chǎn)負(fù)債率比較分散，以2018年數(shù)據(jù)，從28%到67%，寶信軟件相對(duì)偏低。

1、資產(chǎn)負(fù)債率

2015年以來，寶信軟件和東軟集團(tuán)的資產(chǎn)負(fù)債率呈現(xiàn)下降趨勢(shì)，2018年在30%左右，低于另外4家公司；太極股份、華東電腦、中國(guó)軟件的資產(chǎn)負(fù)債率較高。

為了更清晰分析寶信軟件的非經(jīng)營(yíng)性負(fù)債在6家公司中的水平，需要比較帶息負(fù)債率情況。

2、帶息負(fù)債率

從帶息負(fù)債率看，華勝天成最高，2018年達(dá)到37%，然而，在6家公司中其資產(chǎn)負(fù)債率并不是最高的，為48%；顯然，資產(chǎn)負(fù)債率高于華勝天成的3家公司以經(jīng)營(yíng)性負(fù)債為主，使得它們的帶息負(fù)債率較低。

從上方圖表看出，東軟集團(tuán)、太極股份、中國(guó)軟件等3家公司的帶息負(fù)債率有上升趨勢(shì)；華東電腦和寶信軟件的帶息負(fù)債率均呈現(xiàn)下降趨勢(shì)，2018年以來帶息負(fù)債率不到5%，低于另外4家公司。

帶息負(fù)債過低，即杠桿率低必然影響企業(yè)的凈資產(chǎn)收益率，這也就解釋了寶信軟件、華東電腦等公司凈資產(chǎn)收益率逐年下降。

三、研發(fā)投入情況分析

對(duì)于軟件開發(fā)企業(yè)而言，持續(xù)的研發(fā)投入是其保持并提升市場(chǎng)占有率的重要支撐，因此，分析寶信軟件與同行的財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)差異情況后，還需對(duì)其研發(fā)投入情況進(jìn)行分析。

（一）研發(fā)投入情況

從研發(fā)投入金額看，6家公司呈現(xiàn)3個(gè)梯隊(duì)，中國(guó)軟件與東軟集團(tuán)為第一梯隊(duì)，研發(fā)投入增長(zhǎng)趨勢(shì)明顯，并且年研發(fā)投入均超過10億元；第二梯隊(duì)只有寶信軟件，研發(fā)投入在5億元左右，研發(fā)投入呈現(xiàn)小幅增長(zhǎng)趨勢(shì)；第三梯隊(duì)是太極股份、華勝天成以及華東電腦，整體都呈現(xiàn)一定的上升趨勢(shì)，但年研發(fā)投入均沒有超過4億元。

再來看研發(fā)投入占當(dāng)期營(yíng)業(yè)收入比重情況。

從研發(fā)投入占營(yíng)業(yè)收入比重看，也分為3個(gè)梯隊(duì)，第一梯隊(duì)只有中國(guó)軟件1家公司，該比值長(zhǎng)期保持在20%以上，絕對(duì)的重研發(fā)的企業(yè)；第二梯隊(duì)是東軟集團(tuán)和寶信軟件，但前者呈現(xiàn)明顯上升趨勢(shì)，后者基本維持在11%左右的水平；第三梯隊(duì)是華東電腦、太極股份及華勝天成，其中，華東電腦保持在4%左右水平，太極股份呈現(xiàn)小幅上升趨勢(shì)，2018年接近6.5%，華勝天成波動(dòng)性較大，2017年以來均不到5%。

如果用投入金額及占比來衡量對(duì)研發(fā)的重視程度的話，中國(guó)軟件、東軟集團(tuán)及寶信軟件等3家公司研發(fā)投入較高、占比也較高，3家公司相對(duì)更重視研發(fā)。

作為科技型企業(yè)，有投入不一定有成果，但是不投入則肯定沒有成果；因此，在研發(fā)上需要持續(xù)的投入。

寶信軟件保持在11%左右的研發(fā)投入，雖不及中國(guó)軟件的20%，但高于另外3家的5%左右的投入，是平衡當(dāng)期利潤(rùn)與長(zhǎng)遠(yuǎn)發(fā)展（技術(shù)儲(chǔ)備）的較合適解決方案。

（二）研發(fā)投入資本化率

眾所周知，研發(fā)投入資本化率越高，對(duì)應(yīng)的當(dāng)期研發(fā)費(fèi)用率就越少，進(jìn)而能使得當(dāng)期利潤(rùn)表比較好看，這往往是上市公司進(jìn)行利潤(rùn)調(diào)節(jié)的一個(gè)重要科目。

一般而言，研發(fā)投入全部費(fèi)用化，即資本化率為0是企業(yè)自信的一個(gè)體現(xiàn)，同時(shí)，也是資產(chǎn)質(zhì)量較高的判斷維度。

風(fēng)云君長(zhǎng)期A股百樂門代客泊車的經(jīng)驗(yàn)總結(jié)，但凡研發(fā)投入資本化率高的企業(yè)都是財(cái)技玩得溜的，而財(cái)技玩得溜的最終似乎都被證明是在裸泳，這樣的案例在風(fēng)云君分享過的故事中實(shí)在太多太多了。推薦兩篇關(guān)于研發(fā)投入資本化的文章：《汽車五巨頭、互聯(lián)網(wǎng)四花旦財(cái)報(bào)里的秘密：研發(fā)支出的魔術(shù)》、《“真假夏草”之爭(zhēng)：用一個(gè)人的悲劇，緬懷和致敬民間財(cái)務(wù)舞弊研究時(shí)代！》。

6家公司中存在不同程度的資本化情況。

從研發(fā)資本化金額看，東軟集團(tuán)、華勝天成兩家公司的研發(fā)資本化金額比較高；研發(fā)投入資本化較低的是華東電腦、中國(guó)軟件、寶信軟件。

研發(fā)投入資本化率衡量的是研發(fā)投資資本化占研發(fā)投入的比重，數(shù)值越大資本化金額越高。

從上圖表清晰看出，華勝天成的研發(fā)投入資本化率非常高，一度超過80%；另外5家研發(fā)投入資本化率較低，其中寶信軟件最近3年研發(fā)投入資本化為0，即全部費(fèi)用化。

研發(fā)投入全部費(fèi)用化雖然對(duì)當(dāng)期利潤(rùn)有一定不利影響，但是，其資產(chǎn)質(zhì)量相對(duì)而言更高，也更可信。