近期，全球股市出現(xiàn)大幅回調(diào)，商品市場在原油領跌下紛紛下行。巴菲特在接受美國媒體采訪中提到近期冠狀病毒和油價的組合拳已經(jīng)擊潰了全球金融市場，，當前的市場波動，在這位89歲的老人看來也是罕見的。

在歷史罕見的事件面前，我們需要去研究歷史，溫固知新。我們統(tǒng)計了美國道瓊斯工業(yè)指數(shù)歷史單日跌幅并進行排序，發(fā)現(xiàn)2020年3月12日道瓊斯指數(shù)下跌9.99%，這個單日跌幅在1910年至今的跌幅榜排序中可以排到第6名，排名第一的就是巴菲特提到的“難忘的1987年”。

表1：美國道指歷史前20大單日跌幅

數(shù)據(jù)來源：WIND，國金基金

跌幅第一，1987

1987年10月19日，是美國股市歷史上著名的黑色星期一，那年巴菲特老爺子57歲。當時下跌的主因是美國貨幣政策收縮，杠桿收購形成的股市泡沫破裂。1987年，是美國高通脹、高增長的末期。1984-1987年，美國GDP增速由1984年的11.75%降到1987的3.5%；通脹在1987年卻達到4.4%。1987年，受通脹和緊縮接連影響，美國國債利率一路走高，10年期國債收益率從年初的7%左右逐漸上升至8.5%。但是，股票市場對利率變化不敏感，仍然一路上揚。9月份，時任美聯(lián)儲主席的格林斯潘將聯(lián)邦貼現(xiàn)利率提高到6%，隨后美股進入高位盤整階段。最終，主導10月19日大跌的事件是，美國與德國加息協(xié)議的分裂，以及美國宣布并購垃圾債抵稅設定上限，對杠桿收購形成致命打擊，股市當日跌幅超22%。10月26日，當日跌幅再次達到8%。因此可見美股歷史排名第一的跌幅有點類似于國內(nèi)的2015年，更多是股市高杠桿帶來的崩盤。之后美股在1988年盤整1年，1989年重新走高。

圖1：87年的杠桿收購危機

數(shù)據(jù)來源：WIND，國金基金

1987年前的大跌

從表一看，拋開1987年，跌幅較大的階段集中于1914年，1929年這些年份。1914年的暴跌主要是受第一次世界大戰(zhàn)的影響，1914年12月14日，美股當日大跌20.53%，盡管1915年一戰(zhàn)還在持續(xù)，但美股股市已經(jīng)開始見底反彈。1929-1933年的美股表現(xiàn)最為慘烈，當時的背景就是著名的大蕭條。巴菲特的父親當時是一名證券經(jīng)紀商，在巴菲特回憶中，其父最喜歡的資產(chǎn)是黃金。當時的美國股票市場，從1929年的390點一路跌到1932年的40點附近。在表一里，1929年10月28、29日，1929年11月6日和12日、1931年10月5日、1932年1月4日，1932年8月12日、1937.11.22日，這些日期的跌幅都在8%以上。跌幅前二十的榜單里，1929-1933年占據(jù)了一半。

圖2、3：1987年之前的兩次大危機

數(shù)據(jù)來源：WIND，國金基金

08年金融危機

距離我們最近的一次美股大跌是2008年美國的次貸危機，也是巴菲特提到的除了1987年對他影響第二大的跌幅。這次危機起源的背景是，全球2005-2007年走向復蘇，大宗商品在2006年和2007年迎來大牛市，同時美國房地產(chǎn)市場過熱導致衍生品規(guī)模大增。從2008年8月份開始，美國最大的地產(chǎn)抵押債券創(chuàng)造公司房利美和房地美先后出現(xiàn)財務危機，旗下質(zhì)押次級債引發(fā)金融機構(gòu)連環(huán)暴雷，最終危機擴散到全球，所以本質(zhì)上08年是一次金融界的“冠狀病毒”。美國道瓊斯工業(yè)指數(shù)從年初13000點附近下跌到7000點，幾近腰斬。因此單日跌幅排名第十三的一天出現(xiàn)在2008年10月15日，當日跌幅7.87%。這次危機在2009年2月見底，主要是美聯(lián)儲開始救助大型金融機構(gòu)并同時出臺量化寬松政策，股指也在2009年開始反彈。

圖4：08年次貸危機

數(shù)據(jù)來源：WIND，國金基金

2020年冠狀病毒危機

我們看到，本次金融市場的波動起源依然在于冠狀病毒的擴散和影響。由于本次冠狀病毒傳染性極強，以致在全球迅速蔓延。目前各國在疫情應對方面開始紛紛采取限制生產(chǎn)、限制貿(mào)易等經(jīng)濟活動的方式，這致使市場擔憂全球總需求。與此同時，OPEC組織的原油生產(chǎn)協(xié)議談判失敗、同時擴大供給、供需的失衡導致原油價格大跌，進一步加大市場對傳統(tǒng)行業(yè)的擔憂，于是市場連環(huán)下跌。2020年3月12日，也創(chuàng)紀錄地進入了美股單日跌幅榜第六位。目前，市場恐慌情緒進一步蔓延。2020年3月12日，連避險的黃金、國債也開始出現(xiàn)調(diào)整，現(xiàn)金為王開始成為投資者的“口頭禪”。

表2：本次冠狀病毒危機下主要股指及商品跌幅（截至到2020年3月12日）

數(shù)據(jù)來源：WIND，國金基金

觀察歷史，我們看到每次危機影響的根源不同，跌幅和持續(xù)時間也不同。通過以上分析，我們看到，盡管對巴菲特影響最深刻的是1987年的杠桿危機，但是在美國歷史上影響最大的還是1929-1933年，是時間最長、幅度最大的大蕭條。除了大蕭條，美國股市出現(xiàn)更多的是一次性事件造成的大跌，一般特點都是急跌、幅度大，但恢復也較快。美股急跌后的表現(xiàn)通常是在底部盤整半年左右，再開始慢慢反彈，這背后的主要原因反映的是一個樸素的道理——“辦法總比問題多”。

本次疫情危機，我們依然認為是一次性的沖擊，各國采取不同的機制對疫情進行控制后，生產(chǎn)活動會逐漸恢復，對總需求預期也會回暖。中國的經(jīng)驗已經(jīng)說明新型冠狀病毒的疫情是可控的，生產(chǎn)活動在采取控制條件下也可以得到恢復。從我們觀察的中國發(fā)電廠日耗煤指數(shù)看，中國經(jīng)濟活動的復蘇正在有序的進行。

全球疫情的蔓延，可能會影響中國的部分外貿(mào)活動，但我們生產(chǎn)活動恢復的趨勢不變。我們相信有了中國的經(jīng)驗，各國在疫情控制上，會逐漸加快，并產(chǎn)生效果。金融市場層面，暴跌會暴露一些金融風險，比如杠桿以及被動量化交易盤的影響可能會加大市場波動，這點需要我們警惕。但是自2008年金融危機后，美國的多數(shù)金融機構(gòu)在杠桿率的控制上也相對穩(wěn)健，沒有暴露太大頭寸?，F(xiàn)在病毒影響較大的行業(yè)主要是旅游、航空、石油化工等，這些行業(yè)資產(chǎn)出現(xiàn)不良問題可能會對金融機構(gòu)產(chǎn)生沖擊，但規(guī)模與2008年的房地產(chǎn)相比還是有限的。

投資者在危機來臨之時，首先要控制好自己的頭寸，盡量減少杠桿的使用，以樂觀的心態(tài)看市場，尋找下跌企穩(wěn)后的入市良機。畢竟，巴菲特也說了，現(xiàn)在美國股市已經(jīng)跌的有點過了。別忘記，截至2019年底，巴菲特旗下的伯克希爾·哈撒韋依然持有1279億美元的現(xiàn)金，超出了對股市的總投入。

國金基金主動權(quán)益投資總監(jiān) 張航

市場觀點僅供參考，不構(gòu)成投資建議和產(chǎn)品未來業(yè)績保證