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一、大格局觀的堅(jiān)定實(shí)踐者 二、投資就是投人 三、教育是永不退出的投資 四、如何從一個(gè)實(shí)習(xí)生到百億美元資金的掌舵者 五、高瓴資本張磊：賺點(diǎn)錢就跑？沒意思！ 六、張磊：越在不確定的年份，越能誕生和錘煉偉大的公司 七、高瓴資本張磊：誰(shuí)的研究更深刻，誰(shuí)就能為風(fēng)險(xiǎn)定價(jià) 八、高瓴資本張磊：新零售創(chuàng)新的核心，是不斷為消費(fèi)者創(chuàng)造價(jià)值 九、“價(jià)值投資”領(lǐng)域教父級(jí)人物張磊：未來(lái)五年我看好這些行業(yè)（2015） 十、張磊：以價(jià)值投資理念優(yōu)化市場(chǎng)資源配置——PE 服務(wù)實(shí)體經(jīng)濟(jì)戰(zhàn)略作用初探
八、高瓴資本張磊：新零售創(chuàng)新的核心，是不斷
過(guò)去未去，未來(lái)已來(lái)。我們生活在一個(gè)非常有趣的年代，過(guò)去很多東西還在繼續(xù)，未來(lái)的東西已經(jīng)來(lái)到今天。我們應(yīng)該怎么去做，怎么去思考，怎么從歷史的沿革做研究，怎么預(yù)知未來(lái)，不斷地參與到未來(lái)的創(chuàng)新創(chuàng)造中去。新零售是一個(gè)很好的話題，這次的課程標(biāo)題是“從新零售的前世今生看創(chuàng)新變革，ThinkBig，ThinkLong”。為什么標(biāo)題加上”ThinkBig，ThinkLong“呢？因?yàn)榭梢詮男〉母窬謥?lái)思考新零售，但我們希望通過(guò)更大的格局來(lái)看創(chuàng)新變革，從更長(zhǎng)的時(shí)間維度看意味著什么。這些都是我們希望談及的地方。 護(hù)城河如果從動(dòng)態(tài)、長(zhǎng)期的角度來(lái)看，首先是創(chuàng)造價(jià)值。今天我們講新零售，可能是以消費(fèi)者為中心創(chuàng)造價(jià)值，也可能是對(duì)商家的服務(wù)。不管是什么，我的定義就是不斷地瘋狂地創(chuàng)造長(zhǎng)期價(jià)值，這種能力叫做護(hù)城河。 從零售的角度看，現(xiàn)代零售的前夜其實(shí)是紛繁復(fù)雜的。我們做大量的研究，從200多年以前純粹的小的夫妻店開始，相繼發(fā)展出連鎖店、超市等業(yè)態(tài)。先有鐵路把物流和生產(chǎn)全國(guó)標(biāo)準(zhǔn)化。通過(guò)連鎖超市的業(yè)態(tài)為大家服務(wù)。品牌化的商品能夠給消費(fèi)者做品牌的承諾和保證。同時(shí)又通過(guò)電視、劇集節(jié)目使得所有品牌能夠做到家喻戶曉，增加品牌的知名度和美譽(yù)度。這幾大生態(tài)互為一體化才成就了現(xiàn)在的消費(fèi)零售。 汽車的大量增加使得Walmart得以產(chǎn)生并成為主流，不需要依附于原來(lái)人口密集交通方便的區(qū)位了。美國(guó)超市的數(shù)量和超市銷售的規(guī)模都出現(xiàn)非常大的增長(zhǎng)。Walmart是美國(guó)最早運(yùn)用高科技，用電腦，用數(shù)據(jù)的零售公司，不斷地把賺到的錢投到科技創(chuàng)新上面。在1987年，Walmart就建成了全美最大的私人衛(wèi)星通訊系統(tǒng)，將所有的店全部連接起來(lái)。 Walmart還有一個(gè)非常強(qiáng)大的系統(tǒng)，就是BI系統(tǒng)，商務(wù)情報(bào)系統(tǒng)。 研究這個(gè)商務(wù)情報(bào)系統(tǒng)非常有意思，我們通過(guò)讀歷史上的書，找相關(guān)的人員訪談發(fā)現(xiàn)，當(dāng)年做的商務(wù)情報(bào)系統(tǒng)，能夠做到任何一家Walmart店的理論成本比方圓3公里的店都低，因?yàn)樵谵r(nóng)村房租成本低。店長(zhǎng)沒有漲價(jià)權(quán)，只有降價(jià)權(quán)，可以立即把商品價(jià)格降到和競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手一樣。 Walmart的商情系統(tǒng)每個(gè)地區(qū)都有幾十個(gè)人負(fù)責(zé)搜集。最低的商品價(jià)格就是以消費(fèi)者為中心，真正站在消費(fèi)者的角度想問(wèn)題。 Walmart堅(jiān)持EDLP，everyday low price。不搞活動(dòng)，消費(fèi)者不需要每天博弈，無(wú)論哪天買都不會(huì)吃虧，每天都是最低價(jià)。這種情況下，沒有促銷“節(jié)日”帶來(lái)的供應(yīng)鏈扭曲、庫(kù)存奇高的問(wèn)題，反而把組織建得很簡(jiǎn)單。 Costco第一是通過(guò)membership club會(huì)費(fèi)的機(jī)制，讓最認(rèn)真最想買東西的人進(jìn)店；第二是把供應(yīng)鏈簡(jiǎn)單化，Costco單個(gè)SKU采購(gòu)規(guī)模大，價(jià)格更低；第三，Costco將商情系統(tǒng)做到了極致，它決定不做商情系統(tǒng)，以最低的價(jià)格買進(jìn)來(lái)，然后按成本價(jià)賣給消費(fèi)者，不需要定價(jià)；Costco的盈利就是會(huì)員費(fèi)*會(huì)員數(shù)。創(chuàng)新的核心是創(chuàng)造價(jià)值。 Costco做到極致了，在德國(guó)又出現(xiàn)了Aldi公司。 Aldi的商品沒有品牌，幾乎所有商品都是自有品牌，又把這種創(chuàng)新推向極致。而且Aldi在互聯(lián)網(wǎng)還沒出現(xiàn)前就采用去中心化管理，所有的店長(zhǎng)自己做決策自己的店該賣什么貨，總部只是提供采購(gòu)清單。把現(xiàn)代化的流程與傳統(tǒng)夫妻店最完美地結(jié)合起來(lái)。店長(zhǎng)就是資本方，他最了解周圍的消費(fèi)者，由他來(lái)決策應(yīng)該買什么貨。 Aldi的創(chuàng)始人創(chuàng)造了新的商業(yè)模式，本質(zhì)就是創(chuàng)造價(jià)值。這個(gè)公司還有一個(gè)特點(diǎn)，真正的心靜，不太關(guān)注競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手在做什么，只關(guān)心給消費(fèi)者創(chuàng)造的價(jià)值。不管別人在做什么，只專注把成本做得最低，效率做到最高，給消費(fèi)者創(chuàng)造最長(zhǎng)遠(yuǎn)、最深遠(yuǎn)的價(jià)值。 商業(yè)競(jìng)爭(zhēng)要看格局，要看價(jià)值，要看到底給消費(fèi)者創(chuàng)造什么樣的價(jià)值。外賣對(duì)便利店的跨界競(jìng)爭(zhēng)就是方便性的價(jià)值。我們對(duì)方便性做了大量的分析，對(duì)店的流量、利潤(rùn)、產(chǎn)品分布等等做了深入的分析。 在互聯(lián)網(wǎng)時(shí)代，新消費(fèi)新零售的概念，是要由品牌帶來(lái)服務(wù)，品牌包含在服務(wù)過(guò)程中怎么和消費(fèi)者做溝通的全方位要求。 我們強(qiáng)調(diào)運(yùn)營(yíng)能力，投資不僅是價(jià)值創(chuàng)造，而且在價(jià)值創(chuàng)造的過(guò)程中能夠真正的深入到企業(yè)里面。無(wú)論是上市還是非上市，我們幫助企業(yè)一直在創(chuàng)造價(jià)值。為什么我們投資一個(gè)傳統(tǒng)企業(yè)？有兩點(diǎn)，一方面從理性化的投資角度分析，在線上流量越來(lái)越貴的情況下，線下有很多基本面好的公司，如果能夠幫助它們用高科技賦能，它們就有更多的機(jī)會(huì)創(chuàng)造長(zhǎng)期價(jià)值；它們自身可能不知道，很多線下的公司 沒有用互聯(lián)網(wǎng)和高科技的思維去考慮問(wèn)題，浪費(fèi)了很多機(jī)會(huì)。另一方面，我有很大的passion，是我們有責(zé)任用高科技的力量幫助傳統(tǒng)產(chǎn)業(yè)，用科技驅(qū)動(dòng)傳統(tǒng)產(chǎn)業(yè)的升級(jí)和轉(zhuǎn)型。 投資本質(zhì)就是資本和資源的配置，把最好的資本，最好的資源，配置給最有能力的企業(yè)，幫助社會(huì)創(chuàng)造價(jià)值。資本市場(chǎng)要脫虛入實(shí)，將資本聚焦在最有能力、最需要幫助的企業(yè)。 我們認(rèn)為我們對(duì)社會(huì)創(chuàng)造的最大價(jià)值就是通過(guò)研究發(fā)現(xiàn)價(jià)值從而創(chuàng)造價(jià)值，給社會(huì)不斷帶來(lái)力量，把好的資本好的資源配給最有能力的企業(yè)幫助這些企業(yè)增加核心競(jìng)爭(zhēng)力，打造護(hù)城河，這就是我們的價(jià)值。我們是靠自己研究創(chuàng)造自己的價(jià)值，然后把 like-minded 的企業(yè)家、創(chuàng)業(yè)者吸引到我們周圍。我們把精力用在長(zhǎng)期創(chuàng)造價(jià)值方面，而不是用在銷售能力的培養(yǎng)上。作為投資者，我們?cè)谶@個(gè)時(shí)代最有機(jī)會(huì)給社會(huì)創(chuàng)造價(jià)值的就是將高科技與傳統(tǒng)企業(yè)結(jié)合，就是不斷地以消費(fèi)者為中心，不斷地以實(shí)體經(jīng)濟(jì)為中心，瘋狂地創(chuàng)造長(zhǎng)期價(jià)值。Think Big，想大事，想創(chuàng)造長(zhǎng)期價(jià)值的機(jī)會(huì)！Think long，想長(zhǎng)期的事情，延遲滿足，而不是短期的及時(shí)享樂。 九、“價(jià)值投資”領(lǐng)域教父級(jí)人物張磊：未來(lái)五年我看好這些行業(yè)(2015) 本文是2015年馬里蘭大學(xué)史密斯商學(xué)院領(lǐng)導(dǎo)力與管理之院長(zhǎng)席教授廖卉博士對(duì)高 瓴資本創(chuàng)始人張磊先生的一篇采訪，有刪減。 文|廖卉、張磊，原載于人大紐約金融
廖卉：在您求學(xué)和職業(yè)生涯中，出現(xiàn)過(guò)哪幾個(gè)重要的轉(zhuǎn)折點(diǎn)和契機(jī)呢？您是如何判斷并抓住這些機(jī)遇的？ 張磊：重要的轉(zhuǎn)折點(diǎn)和契機(jī)有以下幾個(gè)。 第一個(gè)轉(zhuǎn)折點(diǎn)，小學(xué)考初中，差點(diǎn)沒考上，因?yàn)槲耶?dāng)時(shí)學(xué)習(xí)成績(jī)比較差。小學(xué)考初中的最低錄取分是140分，我考了141分，剛好多1分。我大概從高中二年級(jí)才開始努力；這是我第一次開始感覺要努力，印象特別深。我就讀的中學(xué)現(xiàn)在還挺有名的：盡管河南駐馬店是這么一個(gè)小城市，卻出了一個(gè)很牛的師兄叫施一公，現(xiàn)在擔(dān)任清華生命科學(xué)院院長(zhǎng)，是我這所中學(xué)校友。我覺得這是我人生的第一步，知道要努力。 第二個(gè)轉(zhuǎn)折點(diǎn)，我覺得是在人民大學(xué)讀書。現(xiàn)在我交的很多很好的朋友還都是當(dāng)年在人大讀書的時(shí)候認(rèn)識(shí)的；他們當(dāng)中，現(xiàn)在有的是朋友，有的是關(guān)系很深的合作伙伴，有的還一起從事一些公益性事業(yè)。我們?cè)谌舜髣?chuàng)辦的高禮研究院，就是很多當(dāng)年人大經(jīng)常在一起的校友參與辦起來(lái)的，秘書長(zhǎng)馮繼勇和我是當(dāng)時(shí)90級(jí)的同學(xué)。我很高興當(dāng)年在人大交到很多跨班、跨系、跨年級(jí)的好朋友，現(xiàn)在每次聚會(huì)都特別高興；前段時(shí)間人大校友在香港中環(huán)召開論壇，我們幾個(gè)人也還在一起?，F(xiàn)在，人 大紐約金融論壇的成立也讓我覺得很高興。 第三個(gè)轉(zhuǎn)折點(diǎn)，是我在耶魯大學(xué)捐贈(zèng)基金工作，而不是單純的學(xué)習(xí)。在找工作這個(gè)煎熬的過(guò)程使自己重新發(fā)現(xiàn)了自己，再加上第一份工作中跟什么樣的人工作，我覺得這兩件事對(duì)我影響比較大，其實(shí)剛進(jìn)耶魯基金實(shí)習(xí)工作是不得已而為之。找了好幾個(gè)別的工作機(jī)會(huì)，都被拒絕了。比如波士頓一家管理咨詢公司。面試時(shí)對(duì)方讓我分析個(gè)案例，問(wèn)我某公司在某一設(shè)定區(qū)域內(nèi)應(yīng)該建多少家加油站。我反問(wèn)對(duì)方，為什么需要建加油站？想想看，加油站的作用是什么？能改作它用嗎，比方說(shuō)，這個(gè)地段是否更適合開雜物店？會(huì)過(guò)時(shí)嗎，比方說(shuō)由于電動(dòng)汽車普及而不再需要加油站了？其實(shí)這些并非愚蠢的問(wèn)題。但面試我的那位老兄同情地看著我說(shuō)，“您可能缺少當(dāng)咨詢師的能力。 ”第一輪的面試我參加了不少，但很少收到復(fù)試邀請(qǐng)。就在所有的門似乎都對(duì)我關(guān)閉了的時(shí)候，我在耶魯投資辦公室找到了一份實(shí)習(xí)生工作。 第四個(gè)轉(zhuǎn)折點(diǎn)，就是創(chuàng)業(yè)。在為公司打工還是創(chuàng)業(yè)兩者之間，我選擇創(chuàng)業(yè)。當(dāng)時(shí)我的工作比較不錯(cuò)，而且和當(dāng)時(shí)的紐約證券交易所CEO，John Thain,關(guān)系很好，所以他委派我擔(dān)任中國(guó)地區(qū)第一任NYSE的代表。這是非常好的發(fā)展機(jī)會(huì)，我完全可以繼續(xù)做下去；但后來(lái)我還是決定創(chuàng)業(yè)。 2005年我創(chuàng)建了高瓴資本，發(fā)展到今天高瓴資本管理著160億美元，是亞洲最大的基金，涵蓋了從風(fēng)險(xiǎn)投資、 PE（私募股權(quán)）到二級(jí)市場(chǎng)，可以說(shuō)是多方位的，涵蓋了整個(gè)產(chǎn)業(yè)鏈。這些應(yīng)該就是我的幾個(gè)重要轉(zhuǎn)折點(diǎn)和契機(jī)吧。 廖卉：您在面臨各種各樣選擇的時(shí)候，譬如不同的投資機(jī)會(huì)、出國(guó)與否、創(chuàng)業(yè)與否等等，在一開始的時(shí)候是否猶豫不決？您怎么看待一條道走到黑的做法？ 張磊：不能說(shuō)猶豫，我經(jīng)常會(huì)反復(fù)考慮。我覺得我自己的特點(diǎn)是愛折騰，不滿足現(xiàn)狀，愛挑戰(zhàn)自己。今天我們公司規(guī)模已經(jīng)這么大了，但是我總在公司內(nèi)部說(shuō)二次創(chuàng)業(yè)，永遠(yuǎn)創(chuàng)業(yè)。這就像我喜歡具有冒險(xiǎn)精神的運(yùn)動(dòng)一樣，在事業(yè)方面我也是愛折騰。這是第一點(diǎn)，我從來(lái)不滿足于現(xiàn)狀?？赡苡行┤藭?huì)覺得你有近200億美元的基金，收管理費(fèi)就夠了，不用那么折騰。我不愿意這樣，要做就要做到最好，要么就不做。 第二點(diǎn)，我思考問(wèn)題比較徹底全面，喜歡把很多事情反復(fù)地去推敲和琢磨。我很喜歡提早計(jì)劃，其實(shí)創(chuàng)業(yè)之前我很早就開始計(jì)劃，先到基金工作，然后到別的機(jī)構(gòu)，這些機(jī)構(gòu)經(jīng)常派我回中國(guó)，給了我一個(gè)時(shí)間過(guò)渡區(qū)來(lái)考慮和安排我的事情，每一步走得比較扎實(shí)。 第三點(diǎn)，就是選擇和什么樣的人一起做事情。我對(duì)這一點(diǎn)非常的挑剔，比如我最重要的合伙人，是Tracy Ma，她是北師大畢業(yè)的女生。當(dāng)時(shí)我叫一個(gè)90級(jí)的人大同學(xué)做我的合伙人，他和我關(guān)系很好。這個(gè)同學(xué)覺得我各方面都很好，很厲害，但是要做的事不太靠譜，然后他就派他老婆來(lái)了，他老婆就是這個(gè)女孩子。 Tracy剛來(lái)的時(shí)候都不懂投資，什么都不知道，從跟我做秘書開始，做過(guò)投研、風(fēng)控、財(cái)務(wù)、基金運(yùn)營(yíng)等幾乎公司的各種崗位，現(xiàn)在成長(zhǎng)為整個(gè)公司的的COO。所以我喜歡找基于長(zhǎng)期信任的、熟悉的人一起工作。我身邊的核心同事，要么是當(dāng)年人大的同學(xué)，要么就是以前的同事。我的事業(yè)最早就是這么一小撮朋友一起做起來(lái)的。
廖卉：您最欣賞什么樣的人和品質(zhì)？您最敬佩的人是誰(shuí)？他們這些人身上是哪些閃光點(diǎn)令您仰慕呢？ 張磊：我最佩服的人有兩個(gè)，可能也不是奇怪，一個(gè)是Warren Buffett（巴菲特），一個(gè)是 David Swensen（大衛(wèi).史文森 《機(jī)構(gòu)投資的創(chuàng)新之路》、《不落俗套的成功》作者）。這兩個(gè)人我都有機(jī)會(huì)比較近距離的接觸。我最佩服Warren的首先是他的投資能力。另外我也十分佩服他是一個(gè)具有強(qiáng)烈同理心的人，英文就是empathy。我很喜歡這種有同理心的人；同理心能使他更好地去了解年輕人，了解和他不一樣的人，了解管理層。所以今天我經(jīng)常和我的管理人員說(shuō)需要有同理心，這點(diǎn)我從他身上學(xué)到的。 廖卉：對(duì)，同理心是情商的一個(gè)方面。您怎么看出來(lái)Warren Buffett有同理心的呢？請(qǐng)舉一個(gè)小例子。 張磊：他總是能站在別人的角度想問(wèn)題。打個(gè)比方，假設(shè)從嚴(yán)格的角度來(lái)講，有個(gè)管理層不是做到最優(yōu)秀的；但他總能站在別人的角度，假設(shè)自己處在那個(gè)環(huán)境下，分析這個(gè)情況是由于這些或者那些原因造成的。他不是只站在自己的角度，只站在投資者的角度。我覺得站在別人的角度想很不容易，因?yàn)槊總€(gè)人都習(xí)慣從自己的角度思考問(wèn)題。我覺得這個(gè)同理心對(duì)于投資，人生，甚至家庭、人際關(guān)系，都是一個(gè)非常好的品質(zhì)。我也經(jīng)常和小孩子交流，讓他們想想，如果你站在別人的角度上想，是什么樣的？同理心非常重要，可以幫助更好地與人產(chǎn)生共鳴。說(shuō)到David Swensen，我最佩服他的一點(diǎn)就是，他有非常強(qiáng)烈的道德感、責(zé)任感?？梢赃@么說(shuō)，他是我見過(guò)的把fiduciary duty（信托責(zé)任） 和intellectual honesty（理智上的誠(chéng)實(shí)）結(jié)合得最好的一個(gè)人。這兩個(gè)人永遠(yuǎn)都是我的楷模，是我最佩服的人。 廖卉：您一直熱衷慈善事業(yè)，我很喜歡您說(shuō)過(guò)的一段話，“社會(huì)應(yīng)該提供寬松的環(huán)境，讓每個(gè)人都找到心中最柔軟的地方，讓他們感受到給予的快樂，愿意與社會(huì)分享自己的愛心或財(cái)富”。那現(xiàn)在您心中最柔軟的地方是什么呢？ 張磊：我覺得心中最柔軟的地方就是希望能夠更好地connect with people（與人交流）。比如最早設(shè)獎(jiǎng)學(xué)金，是因?yàn)橄氲疆?dāng)年我出國(guó)讀書沒有錢。后來(lái)我在人大建高禮研究院，也是這個(gè)道理，因?yàn)槲矣X得自己當(dāng)年上學(xué)的時(shí)候知識(shí)面太窄了，沒有機(jī)會(huì)接受像liberal arts（文科學(xué)院）這樣的通識(shí)教育。中學(xué)的時(shí)候我很多同學(xué)學(xué)習(xí)成績(jī)很好，但因?yàn)楦鞣N原因沒有上很好的大學(xué)，所以我也在中學(xué)設(shè)獎(jiǎng)學(xué)金。所以此前設(shè)立中學(xué)的、大學(xué)的、研究生的獎(jiǎng)學(xué)金，我都是根據(jù)自己走過(guò)的路，從自己的經(jīng)歷開始。 但今天我把自己柔軟的地方稍微擴(kuò)張了一點(diǎn)，有同理心了，看到了更多和自己不一樣的方面。比如我們現(xiàn)在贊助的百年職校，有十幾所了。去年，我們?cè)诜侵抟查_辦了類似的學(xué)校。我希望能從更多的角度幫助更多的人。再比如最近我與朋友一起設(shè)立了一個(gè)社會(huì)企業(yè)家獎(jiǎng)，支持社會(huì)企業(yè)。我們的方式是通過(guò)捐助100萬(wàn)，再加上我們自己輔助的時(shí)間，來(lái)支持這些大家投票選出的最喜歡的社會(huì)型企業(yè)項(xiàng)目。此外，我現(xiàn)在自己還有一個(gè)家族慈善基金；我本來(lái)打算把這個(gè)錢全部都捐出去的，但與其直接捐出本金，我覺得更持久的方式是把資金都投給各種各樣的風(fēng)險(xiǎn)投資項(xiàng)目，希望以后能產(chǎn)生像百度、騰訊、阿里、京東這樣的偉大企業(yè)，讓這個(gè)慈善基金繼續(xù)增值。這是一個(gè)雙循環(huán)系統(tǒng)，這邊錢不斷捐出去，那邊又不斷有錢賺進(jìn)來(lái)，形成非常良性的循環(huán)。雖然這個(gè)基金設(shè)起來(lái)很簡(jiǎn)單，而且第一期是只有5000萬(wàn)美元，但我希望通過(guò)一期一期的循環(huán)，像做社會(huì)資本一樣把它做大。 投資理念——且看大牛如何投資 廖卉：剛才您提到David Swensen，耶魯大學(xué)捐贈(zèng)基金的首席投資官。您曾說(shuō)過(guò)從他身上學(xué)到很多很好的投資技巧。您還把他的著作Pioneering PortfolioManagement翻譯成了中文。根據(jù)您的經(jīng)歷，您認(rèn)為他的投資方法，哪些在中國(guó)適用，哪些需要修改呢？ 張磊：我覺得有很多適用的地方。比如長(zhǎng)期價(jià)值投資，機(jī)構(gòu)投資，資產(chǎn)配置，對(duì)風(fēng)險(xiǎn)的理解等等，有很多不錯(cuò)的概念和方法。中國(guó)很多公司，比如社保，中投，都把他的書當(dāng)做必讀物。我認(rèn)為這些方法能推動(dòng)投資在中國(guó)的機(jī)構(gòu)化；對(duì)機(jī)構(gòu)化地思考問(wèn)題，體系的搭建都是有幫助的。 廖卉：您成功投資的項(xiàng)目中，很多都是基于互聯(lián)網(wǎng)企業(yè)的，比如說(shuō)騰訊、京東；另外您還促成了騰訊和京東的合作。您覺得中國(guó)互聯(lián)網(wǎng)領(lǐng)域，包括新的移動(dòng)互聯(lián)網(wǎng)的機(jī)遇在哪里呢？ 張磊：我覺得機(jī)遇很多。把整個(gè)產(chǎn)業(yè)鏈整合是很重要的一塊。但我更看好互聯(lián)網(wǎng)金融，利用互聯(lián)網(wǎng)把整個(gè)金融產(chǎn)業(yè)鏈、金融的產(chǎn)品，從保險(xiǎn)、抵押貸款、到消費(fèi)金融都結(jié)合在一起。很多結(jié)合的東西我覺得只是剛剛開始，還有很多機(jī)會(huì)在后面。 廖卉：未來(lái)5年，您看好什么樣的行業(yè)呢？ 張磊：第一我還是看好創(chuàng)新，創(chuàng)新帶來(lái)的機(jī)會(huì)還照樣很多。第二我看好中產(chǎn)階級(jí)帶來(lái)的巨大消費(fèi)機(jī)會(huì)。第三我看好金融和資產(chǎn)管理行業(yè)，這個(gè)行業(yè)很大，在中國(guó)的需求是遠(yuǎn)遠(yuǎn)沒有被滿足的；尤其是資產(chǎn)管理，我覺得會(huì)有很多好的商業(yè)模式出來(lái)。 廖卉：作為高瓴資本集團(tuán)的創(chuàng)始人、董事長(zhǎng)與CEO，您不但是成功的投資者，也是優(yōu)秀的領(lǐng)導(dǎo)者。您覺得這兩個(gè)角色對(duì)人的素質(zhì)有什么不一樣的要求？您的領(lǐng)導(dǎo)風(fēng)格是什么？是什么經(jīng)歷影響了您的領(lǐng)導(dǎo)風(fēng)格？ 張磊：我覺得這兩個(gè)角色是不一樣的，經(jīng)常有矛盾的。一個(gè)好的投資者要有強(qiáng)烈地質(zhì)疑的能力，一個(gè)好的管理者要有更強(qiáng)的親和力和管理能力，這兩個(gè)角色有很多不一樣的地方。 我的領(lǐng)導(dǎo)風(fēng)格受兩個(gè)方面的影響：一是中國(guó)古代文化，尤其是老莊哲學(xué)；二是互聯(lián)網(wǎng)思維、互聯(lián)網(wǎng)精神。從中國(guó)哲學(xué)的角度來(lái)講，比較像是老子的“無(wú)為而治”的。而從真正的組織行為學(xué)來(lái)講，我相信的是互聯(lián)網(wǎng)模式帶來(lái)的一種顛覆，我稱之為去中心化的管理模式。像在前線打仗，我覺得像任正非而言，應(yīng)該是聽到炮聲的人去做決策，而不是聽到炮聲的人要打電話給連長(zhǎng)、再打給營(yíng)長(zhǎng)、營(yíng)長(zhǎng)再打給團(tuán)長(zhǎng)再做決策。去中心化決策模式能大幅度地提升在前線的班長(zhǎng)和戰(zhàn)士的作戰(zhàn)能力。第二就是大幅度減少公司的層級(jí)。我們公司的層級(jí)非常少：我是一層，六個(gè)合伙人是一層，所有的員工是一層。每個(gè)員工和我之間只有合伙人一層。這樣的話就大幅度地消減層級(jí)。同時(shí)，精挑細(xì)選每一個(gè)員工。一旦來(lái)了新員工，我們就大幅度地對(duì)其進(jìn)行培訓(xùn)，使他作戰(zhàn)、全副武裝起來(lái)。我們主要集中于投資判斷方面，這樣的話使得我們以很少人就能管理160億美元規(guī)模的基金。我們專注做投資的其實(shí)就十幾個(gè)人，還有十幾個(gè)人做投后管理和運(yùn)營(yíng)，所以說(shuō)這是一個(gè)非常精干的投資團(tuán)隊(duì)。這就是我的理念，“去中心化”加“消減層級(jí)”，爭(zhēng)取讓每一個(gè)人都能夠戰(zhàn)斗。
廖卉：您在領(lǐng)導(dǎo)高瓴的過(guò)程中遇到的最大的挑戰(zhàn)是什么？ 張磊：我覺得挑戰(zhàn)很多。第一個(gè)是有很多誘惑。中國(guó)有很多事情可以做，我們?cè)趺丛谡T惑中選取適合自己的，“弱水三千，但取一瓢”。第二個(gè)挑戰(zhàn)是人才的培養(yǎng)--這個(gè)過(guò)程比我想象的要漫長(zhǎng)，但我們現(xiàn)在摸到了好的途徑。人要花精力挑選，挑進(jìn)來(lái)之后也要花很多的時(shí)間按照高瓴的文化和價(jià)值觀來(lái)雕琢。
張磊：可以歸納為三點(diǎn)：好奇（intellectual curiosity），誠(chéng)實(shí)（intellectualhonesty），獨(dú)立（intellectual independence）。 廖卉：您捐建的中國(guó)人民大學(xué)高禮研究院有一個(gè)非常有特色的女性領(lǐng)導(dǎo)力特色培養(yǎng)項(xiàng)目，“SHero -她力量中國(guó)匯”，這個(gè)名字起得非常好！SHero正在成長(zhǎng)為中國(guó)最具有代表性和影響力的青年女性領(lǐng)導(dǎo)力培養(yǎng)的頂端平臺(tái)。這種項(xiàng)目非常前沿，在美國(guó)高校里也很少見。能談?wù)勀鷮?duì)SHero--她力量的感想嗎？ 張磊：我覺得是一個(gè)核心的想法是還是回到創(chuàng)辦高禮研究院的初衷，就是把liberalarts（通識(shí)教育）打?qū)挕Ｒ驗(yàn)槿舜蟮奶攸c(diǎn)是專業(yè)分得很細(xì)，其實(shí)整個(gè)人大就是一個(gè)經(jīng)濟(jì)學(xué)，所以第一步我就是想把通識(shí)教育理念引入高禮，強(qiáng)調(diào)跨專業(yè)。第二強(qiáng)調(diào)實(shí)踐性，把業(yè)界的實(shí)踐經(jīng)驗(yàn)引進(jìn)來(lái)。她力量是把這兩者結(jié)合起來(lái)。它不是強(qiáng)調(diào)某個(gè)專業(yè)，而是給學(xué)生很高很寬的exposure，各種各樣的exposure，包括讓她們接觸很多業(yè)界的人。我覺得中國(guó)的女性是很偉大的，很難得的既有溫柔的美，又有強(qiáng)勁的力量，這是在世界各國(guó)都很少見的；你可以說(shuō)（這是）受的影響，婦女解放做得很徹底。但是，由于各種各樣的原因，中國(guó)女性雖然就業(yè)很充分，但領(lǐng)導(dǎo)力不充分，在領(lǐng)導(dǎo)崗位上很少。我們希望高禮研究院能夠打造在女性上有領(lǐng)導(dǎo)力的人。這是我的一個(gè)想法。一些人大校友，像88級(jí)國(guó)金班的單麗紅，她結(jié)合自己的經(jīng)驗(yàn)，與大家分享，并組織了不少她力量的活動(dòng)。我們歡迎更多校友來(lái)分享。 廖卉：美國(guó)也存在同樣的問(wèn)題。位居管理中層的女性并不缺少，幾乎一半是女性。所以這個(gè)pipeline是有的，但是能夠上升到高層的女性就不到高層的百分之十幾了。而金融行業(yè)，女性就更少了。在美國(guó)，據(jù)說(shuō)傳統(tǒng)共同基金里的基金經(jīng)理中女性只占10%，對(duì)沖基金的基金經(jīng)理中女性只占3%。咱們?nèi)舜笫且越?jīng)濟(jì)、金融為主，有很多女校友有志于在金融行業(yè)發(fā)展。以您的經(jīng)歷、觀察，您對(duì)她們有什么建議呢？ 張磊：我覺得空間非常大。能夠保持親和力、柔美的一面，又在其他方面接受非常嚴(yán)格系統(tǒng)的訓(xùn)練。不要不自信。我對(duì)她們最大的建議就是不要往后退，一定要把自己擺在位子上；機(jī)會(huì)很多都是向他們敞開的，但女孩子太謙和了（就容易后退）。典型的例子就是我的首席運(yùn)營(yíng)官Tracy，她就是從秘書做起，做到了公司的二把手，現(xiàn)在她管理的人比我還多。 廖卉：Tracy是怎么做到的？ 張磊：我覺得有幾點(diǎn)很重要。第一點(diǎn)，她從來(lái)都不覺得這個(gè)東西是學(xué)不會(huì)的。其實(shí)很多知識(shí)她都沒有學(xué)過(guò)，但她愿意去學(xué)習(xí)，愿意去嘗試。她讀了芝加哥的EMBA，也讀了中歐的EMBA，然后在實(shí)踐中不斷學(xué)習(xí)，給自己更多的exposure；她不是說(shuō)做得差不多就好了。第二點(diǎn)，她非常會(huì)做管理，有各種各樣的方法調(diào)動(dòng)大家的主觀能動(dòng)性，只要是她管理的團(tuán)隊(duì)，種子都種得特別好，每個(gè)人都能感到像是生活在一個(gè)大家庭里。這就是女性的親和力。不像男性粗枝大葉。
作為中國(guó)最富有的投資人之一，張磊的香港辦公室位于該市最高的摩天大樓之一里，可以將維多利亞港的景色盡收眼底。然而，張磊在最近前往舊金山的行程中，他卻和隨行者一起擠在教會(huì)區(qū)的一套三居室里，房子是在Airbnb上租的，他還從食品雜貨送貨服務(wù)商Instacart訂購(gòu)了幾瓶水。幾天后，他在紐約時(shí)，通過(guò)GoogleExpress購(gòu)買了食品。當(dāng)然，這并不是因?yàn)閺埨谪?fù)擔(dān)不起豪華酒店和餐館，而是在做基礎(chǔ)研究，張磊想對(duì)自己未來(lái)有朝一日可能投資的業(yè)務(wù)有所了解。去年4月，張磊在哥倫比亞大學(xué)商學(xué)院的演講中，總結(jié)了自己的投資哲學(xué)，其中一點(diǎn)便是：“Do deep fundamental research，make few bets instead ofkeeping on chasing ideas．This way you simply your life and your business．”（做基礎(chǔ)研究，投資少而精，而不是追逐概念。這會(huì)使你的生活和生意簡(jiǎn)單） 張磊職業(yè)生涯的起點(diǎn)便始于出色的基礎(chǔ)研究，這個(gè)突破點(diǎn)發(fā)生在耶魯大學(xué)捐贈(zèng)基金招收他當(dāng)實(shí)習(xí)生的時(shí)候。當(dāng)時(shí)這不是一個(gè)常規(guī)性的安排，因?yàn)橐敶髮W(xué)捐贈(zèng)基金通常不接收MBA學(xué)生當(dāng)實(shí)習(xí)生，但張磊給首席投資官大衛(wèi)·F·斯文森留下了深刻印象。 “幾乎立刻就能看出，張磊非常出色，有著極為不凡的洞見，”耶魯大學(xué)捐贈(zèng)基金的高級(jí)主管迪恩·高橋說(shuō)，他稱張磊能夠看出哪些公司可以變得很出色，“我們很好奇，為什么這個(gè)來(lái)自中國(guó)的小伙子會(huì)有這些洞見？” 在捐贈(zèng)基金實(shí)習(xí)時(shí)，張磊被派去木材行業(yè)做行業(yè)研究，幾周后回來(lái)，他交出了1英寸厚的報(bào)告。這個(gè)傳統(tǒng)也在他的Hillhouse延續(xù)了下來(lái)，在高瓴與梅奧診所達(dá)成交易之前，分析師們花了幾年的時(shí)間進(jìn)行研究?！爱?dāng)我獲悉企業(yè)年報(bào)是免費(fèi)提供時(shí)，就向標(biāo)普500的每家公司發(fā)文索要年報(bào)，”張磊曾經(jīng)回憶，“讓我難以置信的是，這些年報(bào)竟然是免費(fèi)的，從管理層討論公司經(jīng)營(yíng)以及資本與股本投資回報(bào)的這部分內(nèi)容中，我受益匪淺，這是非常好的培訓(xùn)。 ” 在耶魯度過(guò)第一年之后，張磊花了一些時(shí)間來(lái)研究中國(guó)不斷擴(kuò)張的私營(yíng)經(jīng)濟(jì)，并敲開了創(chuàng)業(yè)家的門，比如阿里巴巴的馬云、百度的李彥宏和騰訊的馬化騰，那時(shí)候他們的門還不難敲開。但互聯(lián)網(wǎng)泡沫破滅后，2001年他回到了美國(guó)。四年后，拿到MBA學(xué)位的張磊說(shuō)服耶魯大學(xué)給他2000萬(wàn)美元，用于投資中國(guó)的新公司。當(dāng)初張磊向大家推廣這個(gè)主意時(shí)，人們猶豫不決。 “當(dāng)時(shí)他很青澀”，前耶魯 大學(xué)捐贈(zèng)基金的同事回憶，“以至于都不知道要雇用誰(shuí)。 ”張磊給老朋友們打了電話，一個(gè)朋友拒絕了他提供的工作，但推薦了自己的妻子?！拔艺f(shuō)，‘你是當(dāng)真的嗎？你不理我，把老婆扔過(guò)來(lái)？’”張磊回憶說(shuō)。這位朋友的妻子馬翠芳現(xiàn)在是高瓴的首席營(yíng)運(yùn)官和第二號(hào)人物。張磊最早壓下的賭注之一是騰訊。他在2005年買了該公司的股票，騰訊當(dāng)時(shí)最知名的產(chǎn)品是QQ通訊工具，公司價(jià)值不足20億美元。 他在去年哥大商學(xué)院的演講中說(shuō)道：In terms of my investment team，Ibelieve in a generalist model and pride myself on being one of theanalysts．（在我的投資團(tuán)隊(duì)中，我相信通才模式，并且為自己是分析師的一員而自豪）
高瓴資本（Hillhouse Capital）的投資策略是買入并持有股份，所以它更像是一家私人股權(quán)投資公司，而不是對(duì)沖基金。這給張磊提供了空間，不必因?yàn)樨?cái)務(wù)壓力而提前拋售看好的公司，比如張磊投資中國(guó)消費(fèi)品生產(chǎn)商藍(lán)月亮。2006年，當(dāng)張磊第一次見到創(chuàng)辦藍(lán)月亮的夫妻二人時(shí)，他們正在銷售洗手液，張磊與兩人保持了聯(lián)系。幾年后，他們打電話告訴張磊，自己開發(fā)了一種新的液體洗滌劑。一個(gè)念頭隨即在張磊的腦海中閃現(xiàn)。當(dāng)時(shí)是2010年，大多數(shù)跨國(guó)公司都在中國(guó)銷售粉狀洗滌劑，他們認(rèn)為消費(fèi)者不會(huì)花更多的錢購(gòu)買液體洗滌劑。但張磊不這么認(rèn)為，他說(shuō)服藍(lán)月亮大力拓展洗衣液市場(chǎng)，并為其擴(kuò)張?zhí)峁┵Y金，來(lái)?yè)Q取該公司的股份。 隨后張磊壓下賭注，認(rèn)為藍(lán)月亮可以成為一個(gè)價(jià)值上百億美元的品牌，與汰漬這樣的品牌一爭(zhēng)高低。高瓴也在格力、美的等公司進(jìn)行過(guò)類似的投資。做這樣的投資決策必須擁有精細(xì)的行業(yè)研究，以及有足夠信心的LP，但對(duì)于中國(guó)市場(chǎng)而言，“長(zhǎng)期”并不簡(jiǎn)單。不過(guò)張磊在哥大演講中提到，長(zhǎng)期投資具有“時(shí)間套利的期權(quán)價(jià)值”。 “當(dāng)你是一位長(zhǎng)期投資者時(shí)，你便比大部分人擁有巨大的優(yōu)勢(shì)，即時(shí)間套利的期權(quán)價(jià)值。 ”張磊認(rèn)為現(xiàn)在中國(guó)的股市對(duì)于互聯(lián)網(wǎng)企業(yè)就像1999年，但還要乘三倍。任何股票改個(gè)名字沾上互聯(lián)網(wǎng)，估值立即翻幾倍。 如何找到好質(zhì)量的公司？張磊認(rèn)為方法是做基礎(chǔ)研究而且只研究?jī)r(jià)值長(zhǎng)時(shí)間能復(fù)合增長(zhǎng)的領(lǐng)域。在中國(guó)，基金經(jīng)理的投資組合平均一年流轉(zhuǎn)6次，而張磊的只流轉(zhuǎn)15%，并且繼續(xù)投資私有公司。 Hillhouse不去追逐不同的馬，一年最多投2~4個(gè)項(xiàng)目，有時(shí)只有1個(gè)。 張磊覺得應(yīng)該讓投資組合去掙錢而不是自己不停的更換投資組合。通過(guò)耐心和低頻投資，他積累了一個(gè)高質(zhì)量的公司庫(kù)。
張磊深信價(jià)值投資，但與傳統(tǒng)價(jià)值投資哲學(xué)不同，他喜歡投資變化。他認(rèn)為變化產(chǎn)生價(jià)值，并且要投資那些驅(qū)動(dòng)變化的人。特別在中國(guó)，技術(shù)已經(jīng)成為游戲更重要的一部分，不管在傳統(tǒng)還是新的行業(yè)，他花很多的時(shí)間研究變化和背后的人。很多早期公司從外面看似乎很分散，內(nèi)部實(shí)際很集中。Hillhouse在投資藍(lán)月亮后，張磊便撮合藍(lán)月亮與京東，讓這兩家線上與線下公司互相學(xué)習(xí)，藍(lán)月亮學(xué)習(xí)電商和社交媒體，京東學(xué)習(xí)商品銷售。其中一場(chǎng)研討會(huì)的討論結(jié)果是，藍(lán)月亮重新設(shè)計(jì)自己的洗滌劑包裝，旨在讓它們?nèi)菀籽b進(jìn)京東的快遞箱。因?yàn)榇篌w量包裝是用于在超市等購(gòu)買場(chǎng)景吸引消費(fèi)者，但在線上銷售則屬劣勢(shì)。而藍(lán)月亮也改變了其電商與社交媒體策略，晉升為液體洗衣液的最大品牌。 張磊相信他的價(jià)值投資更高一個(gè)層次。除了投資變化和長(zhǎng)期的基礎(chǔ)價(jià)值，他希望通過(guò)參與價(jià)值創(chuàng)造過(guò)程和深度研究來(lái)實(shí)現(xiàn)更高的價(jià)值。傳統(tǒng)的Ben Graham的價(jià)值不匹配（價(jià)格和內(nèi)在價(jià)值的差異）是不夠的，他希望能增長(zhǎng)價(jià)值，而不是僅僅利用這種價(jià)值套利的機(jī)會(huì)。 例如2013年，張磊看到京東與騰訊的合作可能，騰訊至今還在Hillhouse的投資組合中。一方面京東有很強(qiáng)的零售基因，但移動(dòng)電子商務(wù)不強(qiáng)。另一方面，騰訊剛剛收購(gòu)了易迅，但馬化騰從來(lái)沒有處理過(guò)庫(kù)存。張磊把兩個(gè)公司拉倒一起，各用一個(gè)詞總結(jié)了他們的問(wèn)題：移動(dòng)VS庫(kù)存。雖然雙方以前互相競(jìng)爭(zhēng)，但此時(shí)合作對(duì)雙方有利。通過(guò)大量的研究工作，Hillhouse撮合了當(dāng)時(shí)最大的電子商務(wù)交易。雖然Hillhouse本身的股份稀釋了，但兩家公司的確定性增強(qiáng)了。從另一角度來(lái)說(shuō)，做這種戰(zhàn)略性撮合已不僅僅是基礎(chǔ)研究的問(wèn)題，而更多是像創(chuàng)業(yè)者那樣思考，如張磊自己所說(shuō)“我們是創(chuàng)業(yè)者，碰巧還是投資人。 ”
Hillhouse Capital代表了一個(gè)非常不一樣的投資機(jī)構(gòu)，涵蓋了最早期的風(fēng)險(xiǎn)投資，到私募股權(quán)投資，到上市公司投資，到上市以后的兼并投資。我們是全中國(guó)唯一在做全產(chǎn)業(yè)鏈?zhǔn)虑榈墓?。這實(shí)際上在世界上也是不常見的。在美國(guó)完全不分私募股權(quán)和上市公司股權(quán)，股權(quán)全產(chǎn)業(yè)鏈做得最好最成功最大的實(shí)際上在美國(guó)。沃倫·巴菲特-他既買可口可樂股票，買上市公司的股票，又自己去做風(fēng)險(xiǎn)投資甚至去做私募股權(quán)投資。本質(zhì)上，投資就應(yīng)該是這么做的。不要框定是做風(fēng)險(xiǎn)投資還是做上市股權(quán)投資。實(shí)際上在風(fēng)云變幻的中國(guó)，一年相當(dāng)于西方的十年二十年，其中最重要的不是股權(quán)的format，最重要的是你是一種什么樣的商業(yè)模式，有什么樣的人。 在Hillhouse內(nèi)部培訓(xùn)中，第一講就是人與生意，我們要投資什么樣的人，要投資什么樣的生意模式，人與生意的組合是我們選公司的第一個(gè)標(biāo)準(zhǔn)。為什么這種標(biāo)準(zhǔn)中大部分的人不能做到。有人說(shuō)我要么做風(fēng)險(xiǎn)投資，要么做上市股權(quán)投資。我覺得有唯一一個(gè)belief，就是我們投資的第一原則，是什么呢？是We don‘t have todo anything．你不需要做任何事情，這是我們投資的第一個(gè)哲學(xué)思想，當(dāng)你說(shuō)自己不需要做任何事情的時(shí)候，你就有機(jī)會(huì)做自己認(rèn)為最重要的事情。我們?cè)谕顿Y的過(guò)程中都在實(shí)踐這一原則。我們?cè)谌蛲顿Y的規(guī)模和回報(bào)也是很靠前的，很多人知道我是耶魯流派的，很多人知道耶魯投資基金給了我怎么投資的想法。在翻譯戴維·斯文森的著作《機(jī)構(gòu)投資者的創(chuàng)新之路》的過(guò)程中我對(duì)投資有了很深的理解，覺得靠譜感興趣。其實(shí)之前我做過(guò)很多行業(yè)，直到后期才找到我想干的事，覺得投資非常有意思。在中國(guó)做投資最難的一點(diǎn)就是市場(chǎng)很浮躁，每天都有人告訴你市場(chǎng)上又發(fā)生了什么事情。我如何在浮躁的市場(chǎng)上保持冷靜，就是我的第一個(gè)投資哲學(xué)，“以正治國(guó)，以奇用兵”，守正用奇。當(dāng)你能夠做到正，做人、做事要正，你就能經(jīng)得起各種各樣的誘惑與挑戰(zhàn)。為什么要用奇呢？一個(gè)人寧愿很 conventional failure(傳統(tǒng)的失敗)，也不愿 unconventional success（非傳統(tǒng)的成功），為什么呢？“不愿意打破常規(guī)去犯錯(cuò)誤”，這是凱恩斯講的原話，這個(gè)時(shí)候各種各樣的人，在“守正”之后不能突破各種各樣的限制去“用奇”，你的想法如果和別人不一樣就可以走出一條自己的道路。在中國(guó)大家都知道，每天大家都在搶 deal，大家都失去了判斷力，都去搶一個(gè)東西。 人做事情就應(yīng)該是 independent。thinking(獨(dú)立思考)，守正以后給了你用奇的空間，用奇之后是你能夠更好地守正。在中國(guó)不是機(jī)會(huì)太少了而是太多了。在中國(guó)做投資，知道自己碗里能裝多少東西更 重要。所以我要講的第二點(diǎn)就是，“弱水三千，但取一瓢”。 It‘s all about（都是關(guān)于）你自己的這一瓢，你每天的功夫就是要把你的這一瓢做得更大更結(jié)實(shí)更深，而不是整天壺里的和桌上的菜都要喝掉吃掉。投資里面有這樣一個(gè)定理，中西文化是相同的，跟老外講就是a piece of mine（我的一個(gè)作品），看到別人投了很好的東西你投不到你是不是會(huì)著急。你有這個(gè)哲學(xué)支撐就會(huì)找到the piece of mine，something you think make sense。這是第二點(diǎn)。
以上是我的投資哲學(xué)。這個(gè)行業(yè)里最危險(xiǎn)的事情就是你是被錢驅(qū)動(dòng)的。要么你很快就掙了很多錢你不知道干什么，要么你一直沒掙到錢很著急，你也不知道要干什么，所以為錢驅(qū)動(dòng)是一個(gè)最最dangerous的想法。錢并不重要，是最后的一個(gè)nature income，不能成為一個(gè)目標(biāo)，你肯定是為了一個(gè)passion，帶著你走下來(lái)。我們是一個(gè)很典型的投資機(jī)構(gòu)的異類，我們形成獨(dú)立的思考，我們就不在乎市場(chǎng)，不在乎別的投資機(jī)構(gòu)。 十、張磊：以價(jià)值投資理念優(yōu)化市場(chǎng)資源配置—PE 服務(wù)實(shí)體經(jīng)濟(jì)戰(zhàn)略作用初探我國(guó)經(jīng)濟(jì)發(fā)展正處于新舊動(dòng)能轉(zhuǎn)換的關(guān)鍵階段，實(shí)體經(jīng)濟(jì)也面臨向高質(zhì)量發(fā)展轉(zhuǎn)型升級(jí)的歷史命題。迫切需要將PE投資放在優(yōu)化整體市場(chǎng)資源配置、完善金融市場(chǎng)發(fā)展的戰(zhàn)略高度，進(jìn)一步推動(dòng)產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)調(diào)整和國(guó)家創(chuàng)新戰(zhàn)略實(shí)施，切實(shí)服務(wù)實(shí)體經(jīng)濟(jì)高質(zhì)量發(fā)展。本文也分享了高瓴積累的堅(jiān)持“長(zhǎng)期結(jié)構(gòu)性價(jià)值投資”的實(shí)踐經(jīng)驗(yàn)。實(shí)體經(jīng)濟(jì)是一國(guó)經(jīng)濟(jì)的立身之本，是財(cái)富創(chuàng)造的根本源泉，是國(guó)家強(qiáng)盛的重要支柱。實(shí)體經(jīng)濟(jì)不興，資本市場(chǎng)就是無(wú)源之水、無(wú)本之木。中國(guó)作為一個(gè)13多億人口的發(fā)展中大國(guó)，從歷史經(jīng)驗(yàn)來(lái)看，相對(duì)完整的工農(nóng)業(yè)經(jīng)濟(jì)體系，是我們長(zhǎng)期健康發(fā)展的最重要基礎(chǔ)。從未來(lái)發(fā)展來(lái)看，要緊緊抓住新一輪技術(shù)革命和產(chǎn)業(yè)變革的歷史機(jī)遇，走上高質(zhì)量發(fā)展之路，仍然要依靠堅(jiān)實(shí)的實(shí)體經(jīng)濟(jì)基礎(chǔ)。 私募股權(quán)投資（以下簡(jiǎn)稱PE投資）作為一項(xiàng)重要的金融創(chuàng)新和重要的融資手段，其創(chuàng)立的首要目的就是服務(wù)實(shí)體經(jīng)濟(jì)。今天，在新一輪技術(shù)和產(chǎn)業(yè)變革加速演進(jìn)過(guò)程中，迫切需要通過(guò)PE投資進(jìn)一步推動(dòng)產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)調(diào)整和國(guó)家創(chuàng)新戰(zhàn)略實(shí)施，切實(shí)服務(wù)實(shí)體經(jīng)濟(jì)高質(zhì)量發(fā)展。PE投資應(yīng)發(fā)揮優(yōu)化市場(chǎng)資源配置的重要職能。 我國(guó) PE 投資行業(yè)經(jīng)過(guò)多年發(fā)展，已經(jīng)成為全球私募股權(quán)市場(chǎng)重要的組成部分。公開數(shù)據(jù)顯示，截至 2018 年年底，中國(guó)證券投資基金業(yè)協(xié)會(huì)已登記私募基金管理人24,448 家，已備案私募基金 74,642 只，管理基金規(guī)模 12.71 萬(wàn)億元，其中私募股權(quán)投資基金 7.71 萬(wàn)億元，加上創(chuàng)業(yè)投資基金，超過(guò) 8.6 萬(wàn)億元，占總規(guī)模近 68%。 然而，PE 投資在我國(guó)金融和實(shí)體經(jīng)濟(jì)中的重要戰(zhàn)略性地位，仍然有待確立。筆者認(rèn)為，從優(yōu)化資源配置的角度，PE 投資在我國(guó)金融市場(chǎng)中應(yīng)發(fā)揮以下重大作用： 第一，PE投資應(yīng)該成為主流的市場(chǎng)融資渠道。通常來(lái)說(shuō)，PE投資總量占國(guó)內(nèi)生產(chǎn)總值（GDP）比例，是衡量一個(gè)國(guó)家PE投資整體發(fā)展水平的一個(gè)重要指標(biāo)。按照這一指標(biāo)，近年來(lái)，中國(guó)PE行業(yè)經(jīng)歷了一個(gè)快速發(fā)展的時(shí)期，其投資總量占GDP比重不斷增長(zhǎng)。根據(jù)清科研究中心發(fā)布的數(shù)據(jù)，2017年中國(guó)股權(quán)投資市場(chǎng)投資總量占我國(guó)GDP比重已經(jīng)達(dá)到創(chuàng)紀(jì)錄的1.5%。但是，同期在美國(guó)市場(chǎng)，這一數(shù)字已經(jīng)達(dá)到了3.6%?？梢?，與PE投資發(fā)展最為完善的美國(guó)相比，我國(guó)股權(quán)投資市場(chǎng)的發(fā)展仍然任重而道遠(yuǎn)。 實(shí)際上，PE投資已經(jīng)成為全球發(fā)達(dá)經(jīng)濟(jì)體最重要的融資手段之一。以美國(guó)為例，其私募股權(quán)融資規(guī)模早已超過(guò)公開市場(chǎng)。但在我國(guó)，私募股權(quán)融資只是公開市場(chǎng)和銀行信貸融資的補(bǔ)充角色。如果能將PE定位為市場(chǎng)主流的融資渠道，就可以突破多年來(lái)我國(guó)直接融資比例偏低、廣大實(shí)體企業(yè)過(guò)于依賴銀行信貸融資的困境，彌補(bǔ)金融有效供給不足，為金融支持實(shí)體經(jīng)濟(jì)發(fā)展開辟更加廣闊的空間。 第二，PE投資應(yīng)該成為培育戰(zhàn)略性新興產(chǎn)業(yè)的重要力量。改革開放走過(guò)四十年，創(chuàng)新發(fā)展也進(jìn)入到新的2.0階段。以生命科學(xué)、新能源、人工智能等前沿技術(shù)為代表的原發(fā)創(chuàng)新成為主流。在這一趨勢(shì)下，加快培育對(duì)經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)型升級(jí)具有戰(zhàn)略引領(lǐng)作用、本身又有巨大市場(chǎng)需求潛力的戰(zhàn)略新興產(chǎn)業(yè)，就成為實(shí)體經(jīng)濟(jì)整體振興的重要組成部分。筆者認(rèn)為，在這一進(jìn)程中，政府要為新興產(chǎn)業(yè)發(fā)展創(chuàng)造良好條件，發(fā)揮市場(chǎng)配置資源的基礎(chǔ)作用，尤其要鼓勵(lì)以PE為代表的資本力量與產(chǎn)業(yè)創(chuàng)新的積極融合。因?yàn)?，PE作為最活躍的市場(chǎng)力量，可以以更加靈活的機(jī)制，更加深入產(chǎn)業(yè)的專業(yè)研究，為各類“風(fēng)口”或新興產(chǎn)業(yè)做出更準(zhǔn)確的風(fēng)險(xiǎn)定價(jià)，從而成為支持、培育新興產(chǎn)業(yè)的基礎(chǔ)性力量之一。在這個(gè)方面，美國(guó)通過(guò)私募股權(quán)市場(chǎng)引導(dǎo)資金不斷調(diào)整產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)并推動(dòng)新興產(chǎn)業(yè)發(fā)展的經(jīng)驗(yàn)尤其值得借鑒。 第三，PE投資應(yīng)該成為實(shí)體經(jīng)濟(jì)技術(shù)和管理升級(jí)的推動(dòng)者。PE絕不僅僅是企業(yè)的一種融資渠道，其激活企業(yè)創(chuàng)新活力、促進(jìn)科技創(chuàng)新成果轉(zhuǎn)化、實(shí)現(xiàn)高技術(shù)產(chǎn)業(yè)化的強(qiáng)大作用，也逐漸得到社會(huì)認(rèn)可。越來(lái)越多的PE投資機(jī)構(gòu)開始探索不同領(lǐng)域的傳統(tǒng)產(chǎn)業(yè)應(yīng)用人工智能、大數(shù)據(jù)等先進(jìn)技術(shù)，完成成本效率結(jié)構(gòu)提升，實(shí)現(xiàn)信息化、數(shù)字化升級(jí)的現(xiàn)實(shí)路徑，從而讓技術(shù)變革和科技創(chuàng)新惠及更多的行業(yè)，讓更廣泛的人群可以分享技術(shù)進(jìn)步的成果。從發(fā)達(dá)國(guó)家的經(jīng)驗(yàn)來(lái)看，PE投資不僅依靠靈活的機(jī)制建立起了強(qiáng)大的融資能力，更重要的是，其深入企業(yè)生命周期，積極地通過(guò)管理和技術(shù)賦能，成為推動(dòng)企業(yè)成長(zhǎng)、提升企業(yè)競(jìng)爭(zhēng)力的重要力量。 第四，PE投資應(yīng)該成為我國(guó)金融市場(chǎng)的穩(wěn)定器之一。 我國(guó)民間資本數(shù)額龐大，由于缺乏合適的投資渠道，長(zhǎng)期盤桓于一些虛擬經(jīng)濟(jì)領(lǐng)域，不僅對(duì)實(shí)體經(jīng)濟(jì)的貢獻(xiàn)有限，其游離、炒作的性質(zhì)，也不利于國(guó)家宏觀調(diào)控和金融市場(chǎng)的穩(wěn)定。而PE投資的發(fā)展，有望成為民間資本的蓄水池，將游離于主流融資體系外的民間資本，系統(tǒng)性地引入“PE投資蓄水池”，對(duì)于助推實(shí)體經(jīng)濟(jì)發(fā)展，降低金融風(fēng)險(xiǎn)，都有巨大的價(jià)值。中國(guó)證券投資基金業(yè)協(xié)會(huì)數(shù)據(jù)顯示，截止到2018年12月底，私募股權(quán)投資基金和創(chuàng)業(yè)投資基金規(guī)模較2017年年底增長(zhǎng)1.51萬(wàn)億元，同比增幅21.3%，貢獻(xiàn)了私募基金2018年全年規(guī)模增量的近90%，成為私募規(guī)模增長(zhǎng)的最大動(dòng)力。這一趨勢(shì)說(shuō)明，PE“蓄水池”作用正在逐步顯現(xiàn)，未來(lái)，其導(dǎo)流支持實(shí)體經(jīng)濟(jì)的作用也更加可期。價(jià)值投資成為PE服務(wù)實(shí)體經(jīng)濟(jì)的重要組成部分 PE要真正服務(wù)好實(shí)體經(jīng)濟(jì)，就必須秉持價(jià)值投資的理念，摒棄“賺快錢”的投機(jī)性心理，要通過(guò)深入研究，洞察不同行業(yè)具體企業(yè)的真實(shí)需求，并在此基礎(chǔ)上，有針對(duì)性地去支持其最迫切、最有價(jià)值的創(chuàng)新實(shí)踐，幫助企業(yè)增加效益，與企業(yè)一起創(chuàng)造
接下來(lái)本文以高瓴積累的實(shí)踐經(jīng)驗(yàn)，介紹一些可供業(yè)界分享和探討的理論和經(jīng)驗(yàn)，介紹如何做具有獨(dú)立投資視角的長(zhǎng)期投資者，如何堅(jiān)持“長(zhǎng)期結(jié)構(gòu)性價(jià)值投資”。所謂“長(zhǎng)期結(jié)構(gòu)性價(jià)值投資”，是相對(duì)于周期性思維和機(jī)會(huì)主義而言的，核心是反套利、反投機(jī)、反“零和”游戲、反博弈思維。對(duì)服務(wù)實(shí)體經(jīng)濟(jì)來(lái)說(shuō)，價(jià)值投資發(fā)揮作用的關(guān)鍵就是，在敏銳洞察技術(shù)和產(chǎn)業(yè)變革趨勢(shì)基礎(chǔ)上，找到企業(yè)轉(zhuǎn)型升級(jí)的可行路徑，通過(guò)整合資源借助資本、人才、技術(shù)賦能，幫助企業(yè)形成可持續(xù)、難模仿的 “動(dòng)態(tài)護(hù)城河”，完成企業(yè)核心生產(chǎn)、管理和供應(yīng)鏈系統(tǒng)的優(yōu)化迭代。具體來(lái)說(shuō)，在價(jià)值投資理念指導(dǎo)下，結(jié)合最新的技術(shù)和產(chǎn)業(yè)變革趨勢(shì)，以及企業(yè)不同發(fā)展階段的具體訴求，PE服務(wù)實(shí)體經(jīng)濟(jì)的實(shí)踐，包括以下幾個(gè)維度。
PE投資的關(guān)鍵在于有效認(rèn)知風(fēng)險(xiǎn)，為風(fēng)險(xiǎn)定價(jià)。誰(shuí)能掌握更全面的信息，誰(shuí)的研究更深刻，誰(shuí)就能賺到風(fēng)險(xiǎn)的溢價(jià)。以生物醫(yī)藥領(lǐng)域?yàn)槔?，近年?lái)《我不是藥神》等影視作品的火爆，讓該領(lǐng)域受到了越來(lái)越多的關(guān)注。但實(shí)際上，原研藥的研發(fā)因?yàn)橘Y金投入大、回報(bào)周期長(zhǎng)、成藥比例低，長(zhǎng)期以來(lái)存在一個(gè)巨大的“創(chuàng)新漏斗”，令很多投資企業(yè)“望而卻步”。這時(shí)候我們就一直強(qiáng)調(diào)從“第一性原理”去思考，也即從本質(zhì)上去研究行業(yè)，去獲得行業(yè)發(fā)展規(guī)律的深刻理解。對(duì)生物醫(yī)藥行業(yè)的研究深、研究透，可以跳出單純的風(fēng)險(xiǎn)維度，面向未來(lái)去發(fā)現(xiàn)這個(gè)領(lǐng)域的巨大潛力，從而去挖掘優(yōu)秀生物醫(yī)藥企業(yè)中的“潛力股”。 例如，專注于研發(fā)分子靶向和免疫抗癌藥物的百濟(jì)神州，是國(guó)內(nèi)第一批致力于原研新藥開發(fā)的企業(yè)，目前已經(jīng)被視為中國(guó)創(chuàng)新藥物研發(fā)企業(yè)的典范。高瓴從2014年的種子期（A輪）開始，參與和支持了百濟(jì)神州公司的每一輪融資，是百濟(jì)神州在中國(guó)唯一的全程投資人。 服務(wù)實(shí)體經(jīng)濟(jì)創(chuàng)新升級(jí)的目標(biāo)決定了，對(duì)于百濟(jì)神州這樣的創(chuàng)新企業(yè)，不僅要提供長(zhǎng)期、全程的資金支持，還要能夠參與到企業(yè)創(chuàng)新研究、快速發(fā)展的整個(gè)過(guò)程中，與企業(yè)一同成長(zhǎng)。這就需要以PE投資為代表的資本力量，既要了解企業(yè)發(fā)展的瓶頸和訴求，又要有廣泛的行業(yè)資源，甚至站在全球視野，進(jìn)行更高層次的資源整合，在企業(yè)發(fā)展的關(guān)鍵階段，給予及時(shí)有效的戰(zhàn)略支持。比如，近些年來(lái)，國(guó)際醫(yī)藥巨頭們，出于將研發(fā)的外部性向外擴(kuò)散、分散風(fēng)險(xiǎn)的考慮，常常會(huì)采取并購(gòu)、購(gòu)買許可等等方式，來(lái)適時(shí)引入優(yōu)質(zhì)的外部資源。行業(yè)巨頭的開放式創(chuàng)新，就為其同擁有核心研發(fā)能力的行業(yè)新貴的合作提供了可能。但由于行業(yè)封閉式開發(fā)的慣性，以及同行之間的隔閡，要達(dá)成合作，常常需要一個(gè)中介。PE投資就有望成為促進(jìn)戰(zhàn)略合作的媒介。高瓴推動(dòng)了其與美國(guó)制藥巨頭新基公司高達(dá)近14億美元（約合95億元人民幣）的戰(zhàn)略合作，就是一個(gè)典型案例。
程度參差不齊的前提下進(jìn)行的。因此，這場(chǎng)產(chǎn)業(yè)變革的首要任務(wù)，就是要加大投入，加強(qiáng)信息技術(shù)基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)，彌合不同產(chǎn)業(yè)、地區(qū)間的數(shù)字鴻溝。傳統(tǒng)產(chǎn)業(yè)原有基礎(chǔ)設(shè)施的數(shù)字化改造，需要巨大的資本投入，并且不能很快帶來(lái)投資收益，所以，除了依靠政府政策引導(dǎo)和公共投入，也需要鼓勵(lì)包括PE投資在內(nèi)秉持長(zhǎng)期主義投資理念的社會(huì)資本的參與，才能加快各個(gè)行業(yè)數(shù)字化進(jìn)程，為讓更多行業(yè)受益于技術(shù)創(chuàng)新，讓更多人享受產(chǎn)業(yè)變革的福利，打下堅(jiān)實(shí)基礎(chǔ)。在這一領(lǐng)域，筆者的實(shí)踐中不僅投資了芯片、大數(shù)據(jù)等原發(fā)技術(shù)公司，還以技術(shù)驅(qū)動(dòng)管理賦能的方式，參與了許多行業(yè)的數(shù)據(jù)化、智能化改造。例如，我們實(shí)踐中借助前沿技術(shù)、引入精益管理對(duì)時(shí)尚零售集團(tuán)百麗全供應(yīng)鏈的升級(jí)，正是基于這樣的方向。 百麗于2007年在中國(guó)香港掛牌上市。它不僅是全球最大的非運(yùn)動(dòng)鞋鞋類生產(chǎn)商之一，按銷量排名，也是世界最大的運(yùn)動(dòng)服零售商之一。但隨著近年來(lái)消費(fèi)科技、電子商務(wù)等新興技術(shù)對(duì)傳統(tǒng)零售行業(yè)的沖擊，百麗遭遇了經(jīng)營(yíng)困難，最近幾年利潤(rùn)開始下降?？梢哉f(shuō)，百麗遇到的問(wèn)題，在我國(guó)實(shí)體經(jīng)濟(jì)的歷史發(fā)展中具有普遍性：最初依靠創(chuàng)業(yè)者敢想敢干的企業(yè)家精神，以及上下一心多年的努力奮斗，構(gòu)筑了完整的生產(chǎn)、營(yíng)銷、供應(yīng)體系，積累了厚實(shí)的用戶基礎(chǔ)，建立了強(qiáng)大的品牌影響力。但是這樣系 統(tǒng)化的、曾經(jīng)包打天下的核心競(jìng)爭(zhēng)力，在數(shù)字化時(shí)代卻越來(lái)越步履沉重。 實(shí)際上，以百麗為代表的大型實(shí)體經(jīng)濟(jì)企業(yè)，在多年的發(fā)展中，積累了最豐厚的數(shù)據(jù)資源。這樣的資源積累，加上多年市場(chǎng)搏殺中練就的系統(tǒng)反應(yīng)能力，是它們重塑輝煌的最重要基礎(chǔ)。筆者一直認(rèn)為，百麗這樣的企業(yè)依靠強(qiáng)大的、 管理完善的零售網(wǎng)絡(luò)，2萬(wàn)多家直營(yíng)店，特別是8萬(wàn)多名一線零售員工，是最有希望在數(shù)字化時(shí)代打造C2M（Customer-to-Manufacturer，顧客對(duì)工廠）模式的企業(yè)。而數(shù)據(jù)資源只有在企業(yè)的原有系統(tǒng)中運(yùn)轉(zhuǎn)起來(lái)，才能發(fā)揮其應(yīng)有的作用，儲(chǔ)存起來(lái)、沉睡的數(shù)據(jù)只有研究?jī)r(jià)值，卻無(wú)法直接創(chuàng)造價(jià)值。因此，賦能百麗的重要方向之一，就是要激活其數(shù)據(jù)寶藏。 2017年7月，高瓴在成為百麗控股股東后，與百麗開啟企業(yè)數(shù)字化轉(zhuǎn)型：無(wú)論是構(gòu)筑線上線下全渠道系統(tǒng)，還是利用科技創(chuàng)新重塑線下傳統(tǒng)門店，借助數(shù)據(jù)化工具賦能百麗基層店員，都是在推動(dòng)百麗信息化、激活數(shù)據(jù)寶藏方向上的探索。讓百麗擁有更多維的數(shù)據(jù)沉淀和洞察能力，也使其為消費(fèi)者提供更好的服務(wù)、創(chuàng)造更大的價(jià)值帶來(lái)了可能。
以PE為代表的資本力量，要在科技企業(yè)與實(shí)體經(jīng)濟(jì)的啞鈴兩端發(fā)揮融合創(chuàng)新的媒介作用，就需要投資圖譜中既包括科技企業(yè)又包括傳統(tǒng)產(chǎn)業(yè)，才有機(jī)會(huì)通過(guò)深入研究，對(duì)兩者都做出深入洞察，進(jìn)而成為連接技術(shù)與需求、算法與場(chǎng)景的重要媒介，推動(dòng)新技術(shù)與傳統(tǒng)產(chǎn)業(yè)有效結(jié)合，幫助和支持傳統(tǒng)企業(yè)進(jìn)行跨地域、跨時(shí)間、跨行業(yè)的創(chuàng)新升級(jí)，加快科技成果的產(chǎn)業(yè)化進(jìn)程，實(shí)現(xiàn)商業(yè)模式和管理創(chuàng)新，從而培育出新模式和新業(yè)態(tài)，來(lái)推動(dòng)整個(gè)企業(yè)和行業(yè)的發(fā)展，服務(wù)實(shí)體經(jīng)濟(jì)的轉(zhuǎn)型升級(jí)。這里需要特別指出的是，對(duì)所有的實(shí)體行業(yè)來(lái)說(shuō)，技術(shù)創(chuàng)新和產(chǎn)業(yè)升級(jí)不是“休克療法”，而是在飛行中換發(fā)動(dòng)機(jī)，必須直接為業(yè)務(wù)帶來(lái)增量，為行業(yè)創(chuàng)造價(jià)值。因此，PE 投資在直接資本賦能之外，要吸引、 “說(shuō)服”實(shí)體企業(yè)，一起進(jìn)行數(shù)字化解決方案的探索，必須讓企業(yè)看到技術(shù)創(chuàng)新帶來(lái)的實(shí)際效益的提升。 比如，借助技術(shù)賦能，百麗旗下某品牌的前端店，通過(guò)試穿率等數(shù)據(jù)收集研究，創(chuàng)造出了一款銷售過(guò)千萬(wàn)的楦型，就是技術(shù)賦能創(chuàng)造直接價(jià)值的有益探索。秉持長(zhǎng)期結(jié)構(gòu)性價(jià)值投資理念，服務(wù)了消費(fèi)與零售、科技創(chuàng)新、生命健康、企業(yè)服務(wù)等領(lǐng)域一大批國(guó)內(nèi)優(yōu)秀企業(yè)的創(chuàng)新式發(fā)展是我們的實(shí)踐經(jīng)驗(yàn)。未來(lái)，需要堅(jiān)持從實(shí)體經(jīng)濟(jì)真正的需求出發(fā)，發(fā)揮好資本靈活、優(yōu)化資源配置的作用，成為促進(jìn)國(guó)內(nèi)資本市場(chǎng)與實(shí)體經(jīng)濟(jì)共同繁榮的重要力量，為實(shí)體經(jīng)濟(jì)的振興提供源源不斷的支持。 |
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