繼瑞幸咖啡之后，又一家市值千億公司被做空機(jī)構(gòu)盯上了......

“殺人鯨”做空“飛鶴”

奶粉界的瑞幸？

7月8日早間，曾“獵殺”過(guò)安踏、新秀麗、澳優(yōu)乳業(yè)的沽空機(jī)構(gòu)“殺人鯨”（Blue Orca Capital）發(fā)布了一份長(zhǎng)達(dá)64頁(yè)的做空?qǐng)?bào)告，矛頭直指乳業(yè)巨頭——中國(guó)飛鶴。

“2019年，飛鶴公布的稅息折舊及攤銷前利潤(rùn)和凈利潤(rùn)率均高于蘋果、騰訊還有阿里巴巴。2017年至2019年的復(fù)合年增長(zhǎng)率為54%?！?/p>

在報(bào)告的開篇，“殺人鯨”就點(diǎn)明了飛鶴亮眼的業(yè)績(jī)，但其稱，“飛鶴的故事更像此前暴雷的Wirecard和瑞幸咖啡，而不是蘋果和騰訊”。

圖源：Blue Orca Capital

報(bào)告指出，飛鶴大幅夸大了其盈利能力，如在嬰幼兒奶粉的收入上；還調(diào)低了數(shù)十億美元的運(yùn)營(yíng)成本，如廣告和勞動(dòng)費(fèi)用，將員工人數(shù)少報(bào)了10倍之多。

“而如果將這些未披露的人工和廣告費(fèi)用的估算加回去，并調(diào)整真實(shí)的收入，我們甚至懷疑飛鶴是否盈利。”報(bào)告如此表示。

“殺人鯨”這份做空?qǐng)?bào)告的質(zhì)疑點(diǎn)主要涉及9個(gè)方面：

1. 通過(guò)未披露關(guān)聯(lián)方物流公司的收入夸大。

當(dāng)飛鶴將產(chǎn)品傳遞給飛鶴旗下的物流公司時(shí)，便確認(rèn)收入。

2. 尼爾森和商務(wù)部的數(shù)據(jù)顯示，飛鶴夸大了收入。

懷疑飛鶴在2018-2019年的實(shí)際收入比該公司報(bào)告的少49%。

3. 飛鶴有意地少報(bào)了數(shù)十億美元的運(yùn)營(yíng)費(fèi)用。

獨(dú)立數(shù)據(jù)顯示，飛鶴的運(yùn)營(yíng)成本比該公司在備案文件中承認(rèn)的高出數(shù)十億美元。

4. 幽靈工廠和可疑的退稅。

仍在建設(shè)的工廠，卻能產(chǎn)生數(shù)十億美元的收入和上億元的稅收。

5. 飛鶴夸大了數(shù)十億美元的資本支出。

一般而言，夸大盈利能力的公司必須夸大資本支出或者其他資產(chǎn)負(fù)債表項(xiàng)目，以掩蓋虛假利潤(rùn)。

6. 主要審計(jì)危險(xiǎn)信號(hào)。

飛鶴5家子公司在準(zhǔn)備IPO時(shí)沒有接受任何公司的審計(jì)，而審計(jì)飛鶴子公司的事務(wù)所聲譽(yù)不佳。

7. 最初的中國(guó)騙局。

飛鶴在美國(guó)上市10年，盡管最初股價(jià)飆升，但隨后傳言其偽造財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)，股價(jià)暴跌。

8. 相同的業(yè)務(wù)，不同的結(jié)果。

飛鶴在美國(guó)上市后，麻煩不斷，最后私有化了。但在遠(yuǎn)離監(jiān)管機(jī)構(gòu)、審計(jì)師和投資者的審查和監(jiān)督的情況下，業(yè)績(jī)卻蒸蒸日上。

9.令人困惑的原生態(tài)牧業(yè)。

飛鶴亮眼的業(yè)績(jī)，令人困惑；因?yàn)槠浣酹?dú)家的鮮奶供應(yīng)商——原生態(tài)牧業(yè)的財(cái)務(wù)已然崩潰。飛鶴聲稱原生態(tài)牧業(yè)不再是關(guān)聯(lián)方。但，相關(guān)信息表明，飛鶴董事長(zhǎng)冷友斌仍是原生態(tài)牧業(yè)的實(shí)控人。

做空?qǐng)?bào)告出來(lái)后，飛鶴股價(jià)跳水，盤中跌幅一度超過(guò)8%。但很快，飛鶴進(jìn)行了“反擊”。

當(dāng)日午間，中國(guó)飛鶴發(fā)布了一則“內(nèi)幕消息和盈利預(yù)喜”公告。

圖源：飛鶴公告

公告稱，Blue Orca Capital的指控不準(zhǔn)確且有誤導(dǎo)性；并透露公司2020年上半年?duì)I收預(yù)計(jì)增長(zhǎng)超40%。

隨后，飛鶴的股價(jià)直線拉升，截至7月8日收盤，股價(jià)上漲了7.21%至16.96港元，市值達(dá)1515億港元，創(chuàng)上市以來(lái)股價(jià)新高。

圖源：Wind

飛鶴頂住了“殺人鯨”的第一波沖擊，但不可大意。第二天，也就是7月9日，針對(duì)這份沽空?qǐng)?bào)告，飛鶴及時(shí)發(fā)布澄清公告，嚴(yán)重聲明報(bào)告內(nèi)的指控毫無(wú)事實(shí)根據(jù)，并逐條反駁。

圖源：飛鶴公告

在這份澄清公告中，飛鶴列出了十條具體內(nèi)容，對(duì)物流公司及收入確認(rèn)、行業(yè)資料、運(yùn)營(yíng)費(fèi)用、資本支出、審計(jì)范圍、現(xiàn)金狀況等進(jìn)行了回應(yīng)。

| 運(yùn)營(yíng)成本，廣告和勞動(dòng)費(fèi)用

公告稱，截至2019年6月30日，本集團(tuán)共計(jì)擁有5422名全職員工；而沽空?qǐng)?bào)告中所稱的50000多名人員應(yīng)該是包含集團(tuán)的經(jīng)銷商和終端零售店的所有市場(chǎng)服務(wù)人員。

廣告方面，2019年飛鶴減少了央視一套的廣告投放時(shí)間，增加了央視其他頻道的投放時(shí)間，且綜合利用各種媒體和渠道進(jìn)行廣告宣傳。因此，電視廣告費(fèi)用不應(yīng)被作為計(jì)算本集團(tuán)整體廣告費(fèi)用的基礎(chǔ)，集團(tuán)在與廣告服務(wù)供應(yīng)商的談判中具備較強(qiáng)的議價(jià)能力，可以有效控制廣告成本。

圖源：飛鶴公告

| 幽靈工廠

公告稱，雖然當(dāng)時(shí)工廠尚在建設(shè)中，但飛鶴泰來(lái)于2016年成立后即開始進(jìn)行貿(mào)易活動(dòng)（即銷售本集團(tuán)的產(chǎn)品），并由此產(chǎn)生收入及稅項(xiàng)。

圖源：飛鶴公告

此外，飛鶴稱公司銀行存款余額超過(guò)1億元的銀行有11家，上述11家銀行存款余額總計(jì)148.7億元，表明公司的現(xiàn)金狀況良好。

圖源：飛鶴公告

看來(lái)，“殺人鯨”此次沽空飛鶴是遇到了“鋼板”。值得一提的是，這并非飛鶴第一次遭遇做空。

“亞洲第一”——飛鶴

章子怡、董明珠為其站臺(tái)

資料顯示，飛鶴始建于1962年，從“鶴城”齊齊哈爾起飛，迄今已有50余年，是中國(guó)最早的奶粉生產(chǎn)企業(yè)之一。

歷經(jīng)公司體制轉(zhuǎn)變、國(guó)有奶粉恐慌，依然憑一己之力挽回民眾對(duì)國(guó)產(chǎn)奶粉的信心。連董明珠都曾說(shuō)：“等我有孫子的時(shí)候，一定讓他喝飛鶴奶粉”。

圖源：央廣網(wǎng)

2003年5月，飛鶴登陸美國(guó)納斯達(dá)克，成為中國(guó)第一家在境外上市的乳品企業(yè)，后轉(zhuǎn)到紐交所。

2013年7月，鑒于境外融資成本越來(lái)越高，飛鶴完成私有化，從紐交所退市。其后，飛鶴將上市目的地轉(zhuǎn)移到了香港。

2018年，飛鶴實(shí)現(xiàn)營(yíng)收115億元，成首個(gè)破百億的國(guó)產(chǎn)奶粉品牌。時(shí)隔六年，于2019年11月13日，飛鶴終于登陸港交所，IPO發(fā)行價(jià)7.50港元，當(dāng)日市值663億港元，再踏上資本之路。

隨著飛鶴品牌的知名度、美譽(yù)度，銷量不斷攀升，飛鶴在國(guó)內(nèi)嬰幼兒配方奶粉企業(yè)中市場(chǎng)份額為15.6%，位列第一。飛鶴董事長(zhǎng)冷友斌更是對(duì)外宣稱，飛鶴的市場(chǎng)份額，早已成為亞洲第一。

更高端的品質(zhì)，更精準(zhǔn)的定位和運(yùn)用分眾傳媒飽和攻擊是飛鶴成功的三大利器。在眾多的公寓樓、寫字樓的電梯口經(jīng)?？吹铰牭秸伦逾谡f(shuō)：“飛鶴奶粉——適合中國(guó)寶寶體質(zhì)”，真是深入人心??！

不過(guò)，在港上市7個(gè)交易日后，沽空機(jī)構(gòu)GMT Research便盯上了飛鶴，起因還是飛鶴靚麗的業(yè)績(jī)表現(xiàn)。

GMT Research報(bào)告稱，飛鶴業(yè)績(jī)存疑，其利潤(rùn)率遠(yuǎn)高于國(guó)內(nèi)和國(guó)際同行，手握60億元現(xiàn)金流，但在過(guò)去5年中從未派發(fā)任何股息，讓人懷疑飛鶴的現(xiàn)金流存在造假的可能。

爾后，飛鶴回應(yīng)稱其指控毫無(wú)根據(jù)、惡意中傷，并組織各項(xiàng)證明材料予以反擊。

此番，“殺人鯨”又重提舊事，對(duì)此，有業(yè)內(nèi)人士表示：很多外國(guó)沽空機(jī)構(gòu)對(duì)部分中國(guó)上市公司的高業(yè)績(jī)存在質(zhì)疑，尤其是高增長(zhǎng)、高利潤(rùn)的“雙高”企業(yè)，鑒于瑞幸事件，市場(chǎng)對(duì)此類等信息十分敏感。所以，飛鶴被“盯上”也就見怪不怪了。

對(duì)于整個(gè)資本市場(chǎng)而言，專業(yè)做空機(jī)構(gòu)的出手，可以警示企業(yè)不要弄虛作假，要合規(guī)經(jīng)營(yíng)，否則會(huì)付出巨大的代價(jià)。當(dāng)然也有做空失敗的案例，這也很正常。