讓投資不再難系列課（24）---估值體系

仇寶廷圖書館 2020-08-21

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很多投資者將自己定義價(jià)值投資者，那么什么是價(jià)值投資者？顧名思義，投資行為必須是基于企業(yè)價(jià)值的，否則就是投機(jī)。如果不是基于價(jià)值，哪怕長(zhǎng)期持有茅臺(tái)，我們也不能認(rèn)為其是投資；而如果是基于價(jià)值，哪怕持有ST股，那也是投資。

所以對(duì)于價(jià)值投資者，最重要的一個(gè)行為就是確定公司價(jià)值。那么如何確定公司價(jià)值，這個(gè)過程就是估值。

估值既是一個(gè)技術(shù)，也是一個(gè)思想。

為什么說估值是一個(gè)技術(shù)？因?yàn)閷?duì)于一個(gè)企業(yè)估值的過程，涉及到對(duì)于方方面面的認(rèn)知，包括行業(yè)空間、企業(yè)成長(zhǎng)性、競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)、財(cái)務(wù)狀況等，所以說估值是一個(gè)技術(shù)活，他反映了投資者對(duì)于企業(yè)的認(rèn)知；

二馬經(jīng)常遇到一些投資者，說看好某企業(yè)，但是又說不知道什么價(jià)格算高估，什么價(jià)格算低估。那么怎么看待這類投資者呢？一方面，我們可以說這些投資者對(duì)于企業(yè)的認(rèn)知還不夠充分，不能較為充分的預(yù)測(cè)企業(yè)未來的成長(zhǎng)空間；其次，我們認(rèn)為投資者的這種情況是合理的，因?yàn)榇_實(shí)預(yù)測(cè)一個(gè)企業(yè)的未來是非常困難的?；蛘哒f難以做到的。騰訊的創(chuàng)始人馬化騰多次在騰訊股價(jià)的低點(diǎn)減持其股票，又如何要求普通投資者能預(yù)測(cè)一個(gè)公司的未來呢。

但是即使難以預(yù)測(cè)一個(gè)企業(yè)的未來，我們還必須預(yù)測(cè)。這就涉及到估值也是一種思想。我們可能做不了精確的數(shù)字判斷，但是我們需要做到模糊的正確。這很關(guān)鍵。

我們?cè)诓煌局g做選擇時(shí)，我們需要知道我們相中的行業(yè)是否屬于永續(xù)性行業(yè)，未來可能的空間有多大；我們選擇的企業(yè)的競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)如何？是否較為容易被顛覆；企業(yè)是辛苦的賺錢，還是輕松的賺錢。一旦我們判斷一個(gè)企業(yè)，即使股市10年不交易，我們持有他都不慌時(shí)，這樣的企業(yè)，即使我們對(duì)于其具體的估值不好把握，我們大致知道，我們這項(xiàng)投資只是收益多少的問題，而不是可能血本無歸的問題。一個(gè)我們無法對(duì)其模糊估值的企業(yè)，一個(gè)我們判斷不了10年后他還在不在的企業(yè)，是不值得投資的。

明白了估值的意義之后，我們探討一下常見的估值方法。

（1）、PB估值法

很多人認(rèn)為對(duì)于重資產(chǎn)企業(yè)應(yīng)該用PB估值，也有人認(rèn)為投資低PB的企業(yè)比較踏實(shí)。怎么看待這種認(rèn)知呢？在此，二馬明確下一個(gè)結(jié)論。這個(gè)看法是錯(cuò)誤的。

為什么認(rèn)為這個(gè)看法是錯(cuò)誤的，這是我們納米級(jí)散戶的身份決定的。這里二馬舉一個(gè)例子。

A企業(yè) PB為2，ROE為20%，PE為10; B企業(yè) PB為0.5，ROE為4%，PE為12.5。兩個(gè)企業(yè)的凈利潤(rùn)全部分紅，并且未來10年其凈利潤(rùn)保持不變，分紅率保持不變。

那個(gè)企業(yè)更值得投資呢？如果我們資金雄厚，且有能力變賣、清算，我們會(huì)認(rèn)為B企業(yè)更值得投資。控股后，立即變賣資產(chǎn)。短期內(nèi)應(yīng)該收益不菲。但是作為納米級(jí)股東，我們顯然不具備清算能力。這個(gè)時(shí)候，我們發(fā)現(xiàn)企業(yè)的資產(chǎn)對(duì)于我們沒有價(jià)值，盈利來的更真實(shí)。持有A企業(yè)，10年可以收回本金；而持有B需要12.5年。

對(duì)于保險(xiǎn)企業(yè)，有一個(gè)PB的變種，叫做EV(有效價(jià)值)，很多人用有效價(jià)值對(duì)保險(xiǎn)公司估值，這同樣是錯(cuò)誤的。還是那句話，對(duì)于小散戶來說，盈利比資產(chǎn)重要。

（2）、PE估值

剛才我們說盈利更重要，那么用PE對(duì)于企業(yè)估值就合理嗎？這里我們要注意兩個(gè)地方。

一個(gè)地方是：PE是一個(gè)靜態(tài)指標(biāo)，反映的是當(dāng)前的市值和收益比，不能反映未來的情況。投資者最喜歡的動(dòng)作是根據(jù)當(dāng)前情況做線性外推。下面我們舉一個(gè)例子。

A公司，連續(xù)5年的凈利潤(rùn)分別為1億，1.1億，1.2億，1.3億，1.4億，5年總計(jì)為6億，市場(chǎng)估值為10倍PE，估值為14億；

B公司，連續(xù)5年的凈利潤(rùn)為1億，0.5億，0.8億，1.2億，1.8億，5年總計(jì)為5.3億凈利潤(rùn)，PE為50倍，市值為90億。

這是人們?cè)诠竟乐瞪铣７傅腻e(cuò)誤。所以，如果我們真的要用PE對(duì)公司進(jìn)行估值，要么我們真的可以預(yù)測(cè)到公司的未來（對(duì)于一些周期股，我們需要知道行業(yè)目前是景氣期，還是衰退期），要么需要結(jié)合過去多年的數(shù)據(jù)。

另一個(gè)地方是：利潤(rùn)的可調(diào)節(jié)性。最近茅臺(tái)大漲，銀行萎靡不振，有人說，難道茅臺(tái)掙的是錢，銀行掙的是紙。這么說的人更多處于一種情緒。但是不同公司賺的錢的含金量真的不同。以茅臺(tái)為例，他們的利潤(rùn)那真的是真金白銀。每年拿到的現(xiàn)金比利潤(rùn)還多；而另外一些企業(yè)，雖然也看似掙到了不少的利潤(rùn)，但是我們仔細(xì)一看，大量的應(yīng)收賬款，這些應(yīng)收賬款能不能收到還是未知數(shù)；或者利潤(rùn)目前看著不錯(cuò)僅僅是因?yàn)檫€有不少呆滯庫存沒有計(jì)提。

所以對(duì)于一個(gè)企業(yè)用PE估值時(shí)，利潤(rùn)的含金量也是一個(gè)重要指標(biāo)，需要結(jié)合杠桿率、自由現(xiàn)金流一起看。

（3）、PEG估值

PEG指標(biāo)(市盈率相對(duì)盈利增長(zhǎng)比率)是用公司的市盈率除以公司的盈利增長(zhǎng)速度, 關(guān)于增速方面，一般會(huì)用未來3-5年復(fù)合增速。例如公司的PE為20，未來5年復(fù)合增長(zhǎng)率為20%，其PEG為1。

PEG指標(biāo)引入了時(shí)間這個(gè)概念，將PE 這個(gè)靜態(tài)值動(dòng)態(tài)化，采用PEG指標(biāo)最忌諱的是根據(jù)過年2-3年的增長(zhǎng)數(shù)據(jù)做線性外推。這是上市公司財(cái)務(wù)總監(jiān)最希望你做的行為。增長(zhǎng)率判斷一定是基于行業(yè)空間和公司競(jìng)爭(zhēng)態(tài)勢(shì)得出的。

（4）、自由現(xiàn)金流折現(xiàn)

自由現(xiàn)金流折現(xiàn)對(duì)比PE指標(biāo)有兩個(gè)優(yōu)點(diǎn)：

A、自由現(xiàn)金流對(duì)比利潤(rùn)少了被操縱的空間；

B、自由現(xiàn)金流考慮了公司永續(xù)經(jīng)營(yíng)的情況，著眼于長(zhǎng)期的未來。

但是確認(rèn)這兩個(gè)優(yōu)點(diǎn)有相當(dāng)?shù)睦щy，首先自由現(xiàn)金貸的定義在財(cái)務(wù)報(bào)表之外，需要根據(jù)財(cái)務(wù)報(bào)表進(jìn)行一定的推算，存在一定的不準(zhǔn)確性。但是確定自由現(xiàn)金流有非常強(qiáng)的必要性，那怕這種確認(rèn)是模糊的。他幫助我們確認(rèn)凈利潤(rùn)的含金量。

其次判斷一個(gè)企業(yè)長(zhǎng)期未來的經(jīng)營(yíng)情況相當(dāng)困難，而進(jìn)行這種判斷可以幫助我們規(guī)避一些我們認(rèn)為看不到未來其是否還可以生存的企業(yè)。采用自由現(xiàn)金流折現(xiàn)這個(gè)思路去進(jìn)行企業(yè)估值，是一種風(fēng)控手段。在股票市場(chǎng)上，同樣賺20%的利潤(rùn)，由于承擔(dān)了不同的風(fēng)險(xiǎn)，這20%的收益是不同的。在很多時(shí)候，雖然有些人短期賺取了100%的收益。但是他是持有火把過了一個(gè)炸藥庫。股市上，活的久才是硬道理。

關(guān)于自由現(xiàn)金流詳細(xì)的估值方法在下一篇介紹。

估值很難，但是他是我們投資最重要的一個(gè)環(huán)節(jié)。如果實(shí)在做不了估值，二馬有一個(gè)建議給大家：

第一你要判斷你投資的企業(yè)是可以永續(xù)經(jīng)營(yíng)的；

第二你在大熊市中買入，買的夠便宜。

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來自：仇寶廷圖書館 > 《投資課程》

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