這周給大家?guī)?lái)的是《鄧普頓教你逆向投資:牛市和熊市都穩(wěn)賺的長(zhǎng)贏投資法》，作者是勞倫·鄧普頓。

《鄧普頓教你逆向投資》詳細(xì)介紹了鄧普頓的投資生涯，鄧普頓認(rèn)為雖然可用的投資方法有非常多，但讓自己獲得巨大成功的方法是購(gòu)買價(jià)格遠(yuǎn)遠(yuǎn)低于其內(nèi)在價(jià)值的股票。從內(nèi)在價(jià)值一詞就可以看出鄧普頓是一位價(jià)值投資者。鄧普頓的整個(gè)投資生涯就是在世界范圍內(nèi)搜尋能夠買到的最佳的低價(jià)股，然后將投資分散到世界各地的股票組合中。

他認(rèn)為從長(zhǎng)期來(lái)看分散投資比單純投資到單一國(guó)家股票組合波動(dòng)更小，回報(bào)率更高，分散投資應(yīng)該是任何投資計(jì)劃賴以成功的基石。鄧普頓是一個(gè)逆向投資者，他解釋到人總是希望到前景最好的地方去，比如在找工作挑選前途光明的行業(yè)，在有良好發(fā)展前景的地方建廠；而他認(rèn)為在選股票的時(shí)候應(yīng)該反其道而行之，應(yīng)該在公眾最害怕和最悲觀之時(shí)買入，這需要極大的毅力，但收獲也最豐碩。

鄧普頓的主要投資思想

1. 購(gòu)買價(jià)格遠(yuǎn)遠(yuǎn)低于其內(nèi)在價(jià)值的股票
2. 分散投資
3. 在市場(chǎng)極度悲觀時(shí)投資
4. 用全球化的眼光投資
5. 耐心持股
6. 這次沒什么不一樣

低價(jià)股獵手的誕生——鄧普頓的早年

從投資方式來(lái)說(shuō)，鄧普頓經(jīng)常會(huì)被劃歸到價(jià)值投資者的行列中去。說(shuō)到價(jià)值投資，不得不提到格雷厄姆和他的《證券分析》一書，許多價(jià)值投資者都深受格雷厄姆投資思想的影響，最著名當(dāng)屬巴菲特，巴菲特甚至說(shuō)過(guò)他是85%的格雷厄姆加上15%的費(fèi)雪。不過(guò)鄧普頓作為價(jià)值投資者的投資生涯則比《證券分析》還要早得多。

鄧普頓的父親老鄧普頓在溫徹斯特當(dāng)律師，老鄧在處理法律事務(wù)之余，還經(jīng)常積極謀求財(cái)富積累的各種方法，在拍賣會(huì)他通常會(huì)以低價(jià)買入農(nóng)場(chǎng)然后高價(jià)賣出，但老鄧缺乏儲(chǔ)蓄意識(shí)，加上老鄧沖動(dòng)性的商業(yè)行為，致使家庭經(jīng)濟(jì)情況一直處在不穩(wěn)定狀態(tài)。鄧普頓從小就目睹了父親從財(cái)富的巔峰滑向絕望的低谷，起伏的經(jīng)歷給年輕的鄧普頓上了一課風(fēng)險(xiǎn)管理課，鄧普頓意識(shí)到“紙上富貴”是虛浮不定的，這讓鄧普頓養(yǎng)成了儲(chǔ)蓄的習(xí)慣以及對(duì)風(fēng)險(xiǎn)的敬畏。

鄧普頓和他的第一任妻子在結(jié)婚不久后開始了投資與儲(chǔ)蓄計(jì)劃，他們將一半的錢用來(lái)投資，一半的錢用來(lái)儲(chǔ)蓄。為了保證這種高比例儲(chǔ)蓄，他們都成了頂尖的便宜貨獵手，他會(huì)在報(bào)紙上仔細(xì)搜索家具拍賣和房地產(chǎn)買賣的廣告信息，然后以極低的價(jià)格買入，他最滿意的交易之一是只花5美元就買到了一張價(jià)值200美元的沙發(fā)床。

在投資方面，他們用5000美元現(xiàn)金買下了一所住宅，5年后以17000美元的高價(jià)出售，相當(dāng)于在5年內(nèi)復(fù)合收益率達(dá)到了28%。鄧普頓一生當(dāng)中從未借過(guò)抵押貸款，也從不借錢買車，即使在經(jīng)濟(jì)不景氣的時(shí)期，他也總是有充足的積蓄渡過(guò)難關(guān)。獵取便宜貨也成為了他的生活哲學(xué)，他渴望在別人以低于他心目中物品真正價(jià)值的價(jià)格賣出時(shí)趁機(jī)買入。無(wú)論要買的是家具、房子、股票、債券，哪怕一頓飯，都無(wú)關(guān)緊要，重點(diǎn)是：尋找便宜貨。

什么是鄧普頓認(rèn)為的便宜貨

100塊錢的東西，只賣20，就是鄧普頓認(rèn)為的便宜貨。鄧普頓認(rèn)為找到這樣高折價(jià)率的便宜貨不容易，但卻值得把它當(dāng)做一個(gè)目標(biāo)。20%的折價(jià)率當(dāng)然只是鄧普頓認(rèn)為低價(jià)貨的標(biāo)準(zhǔn)之一，后面還會(huì)說(shuō)到在投資中什么樣算是低價(jià)股。

值得借鑒的家庭教育理念

全書的主體雖然是在闡述鄧普頓的投資思想和交易經(jīng)歷，但在鄧普頓從小接受到教育方面，也值得一提，這也是鄧普頓之所以能獲得成就的一個(gè)因素。

鄧普頓家庭崇尚主動(dòng)探索、激發(fā)孩子學(xué)習(xí)好奇心和雄心壯志的觀念，這樣的家庭教育理念讓鄧普頓“一切皆可為”的處事態(tài)度。鄧普頓問(wèn)他媽媽某樣?xùn)|西如何工作時(shí)，媽媽通常不會(huì)直接告訴他答案，而是提供他們相關(guān)書籍閱讀。鄧普頓有段時(shí)間對(duì)電產(chǎn)生了濃厚的興趣，他從圖書館里借來(lái)了書籍，鄧媽媽會(huì)整理出地方讓他們做實(shí)驗(yàn)，老鄧則帶著孩子在實(shí)驗(yàn)室里做起了相關(guān)實(shí)驗(yàn)。

鄧普頓學(xué)習(xí)成績(jī)優(yōu)秀，正常情況下他考入耶魯大學(xué)并不是件難事。但高一時(shí)，他看了入學(xué)考試內(nèi)容，意識(shí)到溫徹斯特高中的學(xué)生不可能考上耶魯，因?yàn)閷W(xué)校沒有開夠耶魯所要求的四年的數(shù)學(xué)課程。于是他就去找校長(zhǎng)反映，校長(zhǎng)表示可以開設(shè)第四年的數(shù)學(xué)課，問(wèn)題是開課至少需要八名學(xué)生，還要有可以教這門課的老師，但是這些條件學(xué)校都不滿足。鄧普頓當(dāng)即自告奮勇表示他可以找到八名學(xué)生并且自己可以當(dāng)老師，于是這個(gè)班就開了起來(lái)并通過(guò)了校長(zhǎng)主持的考試。

極度悲觀時(shí)買入

牛市在悲觀中誕生，在懷疑中成長(zhǎng)，在樂觀中成熟，在興奮中死亡。這句廣為流傳的話正是出自鄧普頓。

從對(duì)20世紀(jì)30年代股市的分析中，人們注意到最重要的一點(diǎn)：股票價(jià)格變化總體上十分頻繁。盡管股票價(jià)格下跌在這一階段很正常（大蕭條時(shí)期），但這種下跌卻提出了一個(gè)重要的問(wèn)題：隨著股票價(jià)格極度頻繁的變化，那些股票所代表的公司的內(nèi)在價(jià)值也發(fā)生變化了嗎？答案是：沒有。

如同許多書在分析股票波動(dòng)原因時(shí)，通常都會(huì)引入格雷厄姆關(guān)于股票價(jià)格與公司價(jià)值的理論來(lái)解釋。這本書也一樣，我的上一篇讀書筆記《股市穩(wěn)贏》中也闡述相關(guān)的內(nèi)容。書中對(duì)這個(gè)方面有詳細(xì)的描述，但是總體上的觀點(diǎn)和價(jià)值投資流派一樣。

股票價(jià)格與公司價(jià)值

書中談?wù)摰搅巳藗冴P(guān)于股票講故事、傳播故事的看法，鄧普頓認(rèn)為編造和傳播這些故事的經(jīng)紀(jì)人和分析師并不是想誤導(dǎo)你，而是試圖編造銷售“賣點(diǎn)”來(lái)試探投資者的反應(yīng)。相比于枯燥的統(tǒng)計(jì)數(shù)字、比率、數(shù)據(jù)，富有想象力的信息更能吸引投資者的眼球，這與《烏合之眾》一書說(shuō)的群體缺乏理性但想象力卻異常強(qiáng)大的觀點(diǎn)不謀而合，投資不僅僅要關(guān)注專業(yè)領(lǐng)域的信息，還要考慮人的行為這方面的影響，行為金融學(xué)這些年也成為了熱門的研究對(duì)象。這點(diǎn)不僅僅A股的投資者是這樣，全世界的投資者都這樣，畢竟作為人，我們有著共同的生物基礎(chǔ)。

鄧普頓認(rèn)為便宜貨獵手絕不能根據(jù)動(dòng)聽的故事而投資，無(wú)論這個(gè)消息是誰(shuí)跟你說(shuō)的。他認(rèn)為應(yīng)該在市場(chǎng)沖動(dòng)的時(shí)候去購(gòu)買低價(jià)的股票，這點(diǎn)和格雷厄姆的“市場(chǎng)先生”理論如出一轍。作者描述了一個(gè)檸檬水小攤的例子：

有個(gè)人要轉(zhuǎn)讓檸檬水小攤，他告訴買家這個(gè)小攤一年能賺200美元，小攤報(bào)價(jià)為100美元，由于有意向接手小攤的人增多，小攤價(jià)格被炒到了150美元，正要準(zhǔn)備交易的時(shí)候，突然下雨了，小攤的顧客減少了，這時(shí)大家都在想小攤以后還能有這么好的生意嗎？正在這時(shí)，小攤旁賣起了雨傘，于是大家又準(zhǔn)備去收購(gòu)雨傘，這時(shí)檸檬水小攤的價(jià)格跌到了50美元，由于是只有一個(gè)出價(jià)者，小攤以50美元成交。接著雨過(guò)天晴，檸檬水小攤又排起了隊(duì)伍，而賣雨傘的再也無(wú)人問(wèn)津。

作者講這個(gè)故事是要告訴大家，要在下雨天的時(shí)候去買檸檬水小攤，這時(shí)報(bào)價(jià)往往會(huì)很便宜，這聽上去像常識(shí)一樣簡(jiǎn)單，但經(jīng)驗(yàn)表明，強(qiáng)大的心理慣性會(huì)阻止投資者在真實(shí)生活中這么做。別人貪婪我恐懼，別人恐懼我貪婪，在現(xiàn)實(shí)中卻沒幾個(gè)人能做到，我認(rèn)為不僅僅是心理原因，還因?yàn)橥顿Y者對(duì)投資標(biāo)的的價(jià)值并沒有確切的認(rèn)識(shí)，也就是一個(gè)東西它到底值多少錢投資者自己都不清楚。我們都知道一瓶易拉罐可樂1元是便宜的，這是因?yàn)槲覀冎揽蓸返膬r(jià)值，但一家公司值多少錢，就不容易判斷了。低買高賣不僅僅是一種心理建設(shè)，還要有豐富的投資經(jīng)驗(yàn)和寬廣的見識(shí)。

檸檬水這樣的例子在投資中比比皆是。1939年，戰(zhàn)爭(zhēng)讓投資市場(chǎng)恐慌，但鄧普頓判斷，美國(guó)的工業(yè)企業(yè)將會(huì)因此受到大力推動(dòng)，來(lái)為美國(guó)參戰(zhàn)提供大量物資。他相信，即使是最普通的、效率最低下的企業(yè)都會(huì)從即將到來(lái)的這波經(jīng)濟(jì)浪潮中極大地受益。帶著這種與眾不同的投資觀點(diǎn)，鄧普頓低價(jià)買入了一些股票，值得注意的是，鄧普頓通過(guò)買入大量股票來(lái)分散風(fēng)險(xiǎn)（從事后來(lái)看，在這次交易購(gòu)買的104家公司，37家已經(jīng)破產(chǎn)）。在隨后的幾年，他逐漸賣掉了所持股份，把最初的10000美元投資變成了40000美元，增長(zhǎng)了3倍。

鄧普頓在當(dāng)時(shí)買了一家處于破產(chǎn)邊緣的密蘇里太平洋鐵路公司，他認(rèn)為，經(jīng)營(yíng)良好的公司在這次經(jīng)濟(jì)繁榮時(shí)期獲得的增值收入，會(huì)被政府會(huì)征收高達(dá)85.5%的稅，相反像密蘇里太平洋鐵路過(guò)去一直處于虧損的公司，則無(wú)須繳納這樣的稅款。在繁榮到來(lái)時(shí)，密蘇里太平洋鐵路股票表現(xiàn)自然要來(lái)的更好。

鄧普頓喜歡在市場(chǎng)極度悲觀的時(shí)候買入股票，例如他在七十年代末八十年代初美國(guó)股票市場(chǎng)無(wú)人問(wèn)津奄奄一息之時(shí)，他把60%的基金投資美國(guó)。他投資的理由很簡(jiǎn)單，那就是沒有人愿意碰它了，和美國(guó)市場(chǎng)的歷史上再也找不到比這更便宜的股票了，極度悲觀時(shí)買入可以讓投資者收獲更多。

書中還舉了一個(gè)穩(wěn)健先生和聰明夫人買通用公司股票的例子，穩(wěn)健先生在1987年10月16日買入了通用電氣的股票，買入后下一個(gè)交易日就發(fā)生了著名的1987年黑色星期一，道·瓊斯指數(shù)當(dāng)天暴跌22.62%，而聰明夫人在股災(zāi)發(fā)生后買入了同樣多的通用公司股票，兩人一直持有到2006年，最后穩(wěn)健先生10萬(wàn)美元變成了83萬(wàn)，而聰明夫人10萬(wàn)美元變成了101萬(wàn)，僅僅是一步不一樣，在市場(chǎng)恐慌的時(shí)候買入，經(jīng)過(guò)復(fù)利的影響，最后收益差距巨大。

全球化投資

在今天，全球化投資已經(jīng)成為投資領(lǐng)域的主流思想。鄧普頓開始配置全球之時(shí)，全球化投資還沒有流行。早在1954年鄧普頓成立了鄧普頓成長(zhǎng)基金，首開全球投資先河，美國(guó)《福布斯》雜志稱鄧普頓為“全球投資之父”。

對(duì)于鄧普頓來(lái)說(shuō)，全球化投資是自然而然的事，因?yàn)樽鳛榈蛢r(jià)股獵手和分散投資理念的擁護(hù)者，全球化投資無(wú)疑更有優(yōu)勢(shì)，一是可以拓寬低價(jià)股的股票池，二是可以更好的分散風(fēng)險(xiǎn)。鄧普頓善于比較全球各個(gè)市場(chǎng)的投資價(jià)值，尋找低價(jià)的投資機(jī)會(huì)，并取得了不錯(cuò)的收益。

投資回報(bào)率周期表

1955～1992年鄧普頓成長(zhǎng)基金與標(biāo)準(zhǔn)普爾500指數(shù)的收益情況

普通投資者要進(jìn)行全球化投資不僅需要一定的資金，而且還要有國(guó)際視野，這點(diǎn)對(duì)一般人的借鑒意義不是特別大。但是鄧普頓的全球化投資思路是非常值得借鑒的，也就是作為投資者，我們不能僅僅關(guān)注單一的市場(chǎng)或者眼里就那幾只基金和股票，如果投資者既了解股票市場(chǎng)，也了解債券市場(chǎng)、商品市場(chǎng)、房地產(chǎn)市場(chǎng)、收藏品市場(chǎng)、外匯市場(chǎng)，那么他就比其他投資者擁有更多的優(yōu)勢(shì)，有時(shí)候這樣的優(yōu)勢(shì)就是一種降維打擊。

書中提到整個(gè)70年代，美國(guó)股票市場(chǎng)實(shí)際上一直處于橫向整理狀態(tài)，如果你投資的是商品期貨、不動(dòng)產(chǎn)或收藏品，那么你可能會(huì)慶幸自己比較聰明，因?yàn)檫@類投資在通貨膨脹情況下能夠有效保值。

低價(jià)股——5倍市盈率

什么是鄧普頓認(rèn)為的低價(jià)股，鄧普頓用當(dāng)前每股價(jià)格除以他估計(jì)的未來(lái)5年的每股收益，然后得出一個(gè)數(shù)字，股票交易價(jià)格不能超過(guò)這個(gè)數(shù)字的5倍。在不考慮增長(zhǎng)的情況下，這句話可以理解為低價(jià)股是市盈率低于5倍的股票，如果股票未來(lái)五年利潤(rùn)會(huì)增長(zhǎng)，市盈率則更低。那么5倍市盈率的股票A股有哪些呢？

以2020年9月22日收盤來(lái)看，整個(gè)A股可以找到20家這樣的公司，3家st股票和一半左右的銀行地產(chǎn)股。如果考慮到業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)，則股票范圍可能會(huì)擴(kuò)大一些。那么鄧普頓是如何精確的計(jì)算未來(lái)5年的利潤(rùn)呢？

其實(shí)鄧普頓也表示這并非易事，他也是預(yù)測(cè)，能保守點(diǎn)就保守點(diǎn)。其實(shí)隨著市場(chǎng)的發(fā)展，低市盈率的股票越來(lái)越少了，鄧普頓那個(gè)時(shí)代能買到1-2倍市盈率的股票，而這樣的機(jī)會(huì)在今天幾乎消失了，這點(diǎn)我們也不必過(guò)于苛求，畢竟更重要的是低價(jià)股策略提供了我們一種安全的投資思路。鄧普頓還說(shuō)到，高市盈率高增長(zhǎng)的股票雖然會(huì)隨著利潤(rùn)增長(zhǎng)，市盈率下降，但是要格外關(guān)注這樣的高增長(zhǎng)能否持續(xù)，而這本身也是一種風(fēng)險(xiǎn)。

2020-9-22日市盈率低于5的股票

鄧普頓判斷市場(chǎng)低估還有一個(gè)指標(biāo)，那就是市凈率小于1，市凈率就是市值除以凈資產(chǎn)，市凈率和市盈率作為最常用的兩個(gè)指標(biāo)，在幾乎所有的股票行情類軟件都有提供。

低市盈率和低市凈率策略在現(xiàn)在的投資市場(chǎng)上廣為人知，但很少有投資者單純使用這兩個(gè)指標(biāo)投資個(gè)股，原因大家都知道，個(gè)股上要考慮的因素遠(yuǎn)遠(yuǎn)不是兩個(gè)指標(biāo)那么簡(jiǎn)單，決定一只股票價(jià)格的因素太多，即使有的人認(rèn)為價(jià)格圍繞價(jià)值運(yùn)動(dòng)，但價(jià)格能否有效快速的反映價(jià)值，和這只股票的價(jià)值真正是多少又是一個(gè)難題，加上散戶基本都是短期投資者，而市凈率市盈率的變化周期怎么說(shuō)也得在一年以上，因此單純采用市凈率和市盈率指標(biāo)投資個(gè)股可能沒有很好的回報(bào)。

但如果作為判斷整個(gè)股票市場(chǎng)估值，市盈率和市凈率就顯得有效的多。如果整個(gè)市場(chǎng)市盈率為5倍，或者整個(gè)市場(chǎng)市凈率低于1，這樣的市場(chǎng)就十分有吸引力。事實(shí)上鄧普頓也是這樣判斷整個(gè)市場(chǎng)估值的。

耐心

鄧普頓的投資策略還要有一個(gè)必不可少的品質(zhì)——耐心。找到低價(jià)股還不夠，耐心持有等待上漲是不容易的，很多時(shí)候一等就是幾年。

關(guān)于低價(jià)股建倉(cāng)方式書中沒說(shuō)到，便宜貨策略總體是一種正確的思路，作為一名投資者，關(guān)注的不僅僅的策略的邏輯，還要關(guān)注可行性。鄧普頓認(rèn)為價(jià)值100塊錢賣20元就是便宜貨，或者5倍的市盈率就算是便宜貨，如果跌不到20呢或者跌不到5倍呢？而是跌到21元呢？是不是只有跌到20元才買入呢？

我這么說(shuō)并不是抬杠，而是在具體的投資交易中，這確實(shí)是個(gè)問(wèn)題。按照自己的估值模型，我們認(rèn)為一只股票的內(nèi)在價(jià)值為100，然后等到它跌到20元再買入，并且認(rèn)為這只股票最終會(huì)漲到100，如果這樣，跌到100以下就可以買入了，只是賺多賺少的區(qū)別，而投資者其實(shí)并沒有摳到計(jì)較是21漲到100還是20漲到100。還有一個(gè)問(wèn)題，跌到20難道就是底了嗎？如果再跌呢？我想鄧普頓不可能抓著20%不放，否則這樣就沒辦法交易了，但書中始終沒有說(shuō)到具體的建倉(cāng)方式。我認(rèn)為作為投資者，投資一個(gè)標(biāo)的應(yīng)該分批建倉(cāng)，也就是分批買入這個(gè)標(biāo)的，比如分5次買，到達(dá)合理價(jià)位時(shí)，每跌n%就買入20%，這樣雖然不能買在最低點(diǎn)，但是可以買在底部區(qū)間。而且投資者其實(shí)并不計(jì)較是不是買在最低點(diǎn)，低于價(jià)值其實(shí)就可以買入了，只不過(guò)在交易的時(shí)候我們本來(lái)就可以去利用“市場(chǎng)先生”的情緒，在他情緒低落給出不合理低價(jià)的時(shí)候去買，很多優(yōu)質(zhì)的股票也只有這樣才能買到低的籌碼。

”多一盎司工作原則”

鄧普頓認(rèn)為不管在什么領(lǐng)域積極的工作態(tài)度是成功必不可少的因素，他認(rèn)為成功的人和其他人的差別在于是否多花一個(gè)鐘頭去讀書、研究。投資是一項(xiàng)非常專業(yè)的工作，如同其他行業(yè)一樣，像巴菲特和格雷厄姆每天都要花10個(gè)小時(shí)以上的時(shí)間閱讀。

什么時(shí)候應(yīng)該賣股票呢？

鄧普頓花了好幾年的時(shí)間思考這個(gè)問(wèn)題，他的答案就“當(dāng)你找到了一只可以取代它的更好股票的時(shí)候”。當(dāng)你孤立看待股票的時(shí)候，其實(shí)你并沒那么清楚什么時(shí)候該賣出，如果一只股票的價(jià)格正在接近你對(duì)它的估計(jì)價(jià)值，那么搜尋替代股票的最佳時(shí)機(jī)也就到了。為了防止頻繁的買賣，鄧普頓認(rèn)為當(dāng)你找到一只比原來(lái)股票好50%以上時(shí)，你就可以替換掉原來(lái)的股票。

這次沒什么不一樣

書中詳列舉了幾個(gè)世紀(jì)以來(lái)金融市場(chǎng)泡沫，17世紀(jì)30年代的荷蘭郁金香泡沫，法國(guó)投機(jī)者引發(fā)的密西西比泡沫，發(fā)生在英國(guó)的南海泡沫，美國(guó)鐵路建設(shè)泡沫，20世紀(jì)90年代末的互聯(lián)網(wǎng)泡沫。每場(chǎng)泡沫都有許多共同的特點(diǎn)——群體的狂熱，對(duì)某個(gè)行業(yè)過(guò)度的樂觀等。這些泡沫最后都破裂了，投資者面對(duì)的是一地雞毛長(zhǎng)期一蹶不振的股市，每當(dāng)投資者說(shuō)這次不一樣的時(shí)候，不妨回顧下歷史那些著名的金融泡沫。

摘自南海泡沫時(shí)期的私人信件

1912年《紐約時(shí)報(bào)》

1999年12月27日，金融刊物《巴倫周刊》封面文章的標(biāo)題是“你怎么了，沃倫？”

1999年年末《連線》雜志上的一番評(píng)論