近日，素有“奶粉第一股”之稱的貝因美發(fā)布了2019年年度報告。年報數(shù)據(jù)顯示，在過去的2019年，公司凈虧損1.03億元，同比大幅下降350.73%，這意味著貝因美成功“摘帽”一年后，公司再次陷入虧損。

2008年，奶粉行業(yè)三聚氰胺事件爆發(fā)，貝因美作為少數(shù)未檢測出三聚氰胺的國產(chǎn)品牌，充分享受了雙鹿等國產(chǎn)品牌退出市場的紅利，并迎來了業(yè)績短暫的輝煌表現(xiàn)，2013年頂峰時銷售收入曾高達60多億元。然而，洋奶粉的沖擊、管理層的動蕩以及公司發(fā)展戰(zhàn)略的問題，又讓貝因美陷入巨虧的泥潭。其中，2016年-2017年，貝因美連續(xù)兩年虧損7.81億元和10.57億元，其股票簡稱也由“貝因美”變更為“*ST因美”。

2018年5月18日，53歲的創(chuàng)始人謝宏又重新?lián)呜愐蛎兰瘓F董事長，并帶領(lǐng)公司在2018年進行了艱難的保殼。但僅僅一年之后，貝因美業(yè)績再次亮起紅燈，其重回行業(yè)三甲的目標似乎也漸行漸遠。

原料漲價毛利率下滑

扣非凈利潤連虧四年

2019年，公司實現(xiàn)營業(yè)收入27.85億元，同比增長11.83%；實現(xiàn)歸屬于上市公司股東的凈虧損1.03億元，較上年同期下降350.73%；實現(xiàn)扣非后凈虧損1.38億元，較上年同期增長36.11%。

圖片來源：貝因美年報

從細分行業(yè)來看，貝因美三大主營業(yè)務(wù)銷售量均出現(xiàn)下滑。通過下圖可以看出，貝因美奶粉銷售量為19569.4噸，同比下滑7.01%；米粉銷量為789.87噸，較上年同期下滑23.99%；其他類（煉乳）產(chǎn)品銷量為200.8噸，也較上年同期下滑24.44%。

圖片來源：貝因美年報 

從貝因美的收入結(jié)構(gòu)來看，奶粉類是其營業(yè)收入的主要來源，2018年-2019年，公司奶粉收入占比均超過90%。從消費者結(jié)構(gòu)看，3歲以下的嬰幼兒則是奶粉產(chǎn)品的主要消費群體。新生兒人數(shù)的持續(xù)下降，成為貝因美主營業(yè)務(wù)銷售量下滑的一個重要外部因素。

圖片來源：貝因美年報

受居民生育意愿下降影響，我國新生兒人口近年來出現(xiàn)持續(xù)下降趨勢，2016-2018年分別為1786萬人、1723萬人和1523萬人。最新出爐的數(shù)據(jù)顯示，2019年度我國出生人口為只有1,465萬人，較2018年的新生兒數(shù)量減少58萬人，下降幅度為3.81%；較2017年的新生兒數(shù)量則大幅減少258萬人。

 圖片來源：國海證券

除出生人數(shù)下滑這一因素之外，乳鐵蛋白大幅漲價也對貝因美的業(yè)績表現(xiàn)影響較大，成為貝因美2019年度增收不增利的一個重要原因。

資料顯示，乳鐵蛋白是嬰幼兒配方奶粉一種重要的添加劑，能促進嬰幼兒對奶粉中鐵和鈣的吸收。目前，乳鐵蛋白產(chǎn)能主要集中在美國、新西蘭、澳荷蘭等國家，我國進口依賴度高達98%。2017年7月開始實施的新國標《食品營養(yǎng)強化劑乳鐵蛋白》GB1903.17—2016，將乳鐵蛋白純度從90%提升95%，造成市面上部分原料無法滿足新標準， 并導(dǎo)致乳鐵蛋白價格由3500元/噸-4000元/噸，一路暴漲至3萬元/噸。

暴漲十倍的乳鐵蛋白原料成本，讓貝因美在毛利率方面大幅承壓。年報數(shù)據(jù)顯示，2019年貝因美綜合毛利率為50.09%，較上年同期下降2.42個百分點。其中，乳鐵蛋白原料價格上漲成為主要原因。

圖片來源：貝因美年報

實際上，乳鐵蛋白原料價格上漲對貝因美毛利率的影響在2018年就已經(jīng)顯現(xiàn)。數(shù)據(jù)顯示，2018年貝因美綜合毛利率為52.51%，較上一年同期大幅下降7.61個百分點。

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一般來說，面對成本上漲的壓力，企業(yè)本可以通過提價、調(diào)整產(chǎn)品結(jié)構(gòu)等措施加以應(yīng)對。但隨著嬰兒出生率的逐漸下降，奶粉行業(yè)的競爭日趨激烈，貝因美很難進行成本轉(zhuǎn)嫁，導(dǎo)致公司毛利率不斷走低。

從扣除非經(jīng)常性損益的利潤數(shù)據(jù)來看，貝因美的主營業(yè)務(wù)已經(jīng)連續(xù)虧損四年。公司歷年財報數(shù)據(jù)顯示，2016年-2018年，貝因美扣非后凈利潤則分別為-7.99億元、-11.39億元和-2.17億元。2016-2019年四年期間，公司扣非后凈虧損合計高達22.93億元。

圖片來源：同花順

這一結(jié)果不免令人唏噓，2014年之前，貝因美還是家喻戶曉的嬰幼兒配方奶粉品牌，市場份額曾在國產(chǎn)奶粉品牌中高居第一位，并一度進入行業(yè)前三。但在外資品牌的沖擊與公司自身管理的混亂雙重影響下，貝因美的市場份額出現(xiàn)持續(xù)下滑，昔日的國產(chǎn)奶粉巨頭已然跌落神壇。

外有強敵內(nèi)生變故

國產(chǎn)奶粉第一品牌走下神壇

公開資料顯示，貝因美始創(chuàng)于 1992 年，并于 2011 年 4 月12 日在深交所掛牌上市，成為中國嬰童食品第一股。

2008年，“三聚氰胺”事件爆發(fā)，貝因美成為極少數(shù)未檢測出“三聚氰胺”相關(guān)不合格產(chǎn)品的國產(chǎn)奶粉生產(chǎn)企業(yè)。此后，公司享受了雙鹿等國產(chǎn)奶粉品牌退出市場后的行業(yè)紅利，2013 年頂峰時銷售收入曾高達 61.17億元，公司最高市值也曾超過310億元。中金公司資料顯示，2009年，貝因美以8.2%的市場份額位居奶粉行業(yè)第三位，僅次于雀巢（9.5%）、達能（9.4%），成為國產(chǎn)奶粉第一品牌。

圖片來源：中金公司

然而，在“三聚氰胺”事件之后，國內(nèi)消費者對本土奶粉信任度開始降低，對國產(chǎn)奶粉的消費逐漸減少。在此情形下，以惠氏、達能、雅培、美贊臣、美素等五大品牌為主力的外資奶粉不斷進攻國內(nèi)市場，外資品牌市場占有率一路走高，并最終影響到貝因美的銷售。

歐睿咨詢數(shù)據(jù)顯示，2009年以來，雀巢惠氏、雅培等外資品牌市場份額穩(wěn)步提升，澳優(yōu)、合生元等國內(nèi)品牌市場份額則持續(xù)走低。貝因美市場份額經(jīng)歷了短暫的沖高后，自2011年后開始回落，并于2014年開始加速下滑。

圖片來源：中金公司

通過下圖可以看出，貝因美市場除市場份額自2014年開始出現(xiàn)加速下滑外，營業(yè)收入也是在這一年出現(xiàn)大幅下滑，2014年成為公司發(fā)展的一個轉(zhuǎn)折點。這其中，管理層的頻繁變動成為公司業(yè)績遭遇困境的重要原因。

圖片來源：同花順

資料顯示，2011年8月，公司創(chuàng)始人謝宏在公司上市后因身體原因被迫辭職。2014年1月，公司第二任董事長黃小強宣布因個人原因辭去公司董事長等職務(wù)，同年副總經(jīng)理阮建華因身體原因辭職。接替黃小強的為原公司總經(jīng)理王振泰，這也是自謝宏辭職以來，貝因美迎來的第三任董事長，總經(jīng)理一職則由原副總經(jīng)理黃燾擔(dān)任。

管理層人員的不穩(wěn)定，又影響到貝因美發(fā)展戰(zhàn)略的穩(wěn)定性。在王振泰擔(dān)任公司董事長之后，公司開始由“國產(chǎn)奶粉老大”向“嬰童食品第一品牌”戰(zhàn)略轉(zhuǎn)型。在這一戰(zhàn)略下，貝因美加大了對非奶粉業(yè)務(wù)的投入，并專門成立了輔食、親子食品、兒童健康食品等事業(yè)部。

事實證明，這一次被貝因美稱之為“二次創(chuàng)業(yè)”的戰(zhàn)略轉(zhuǎn)型并不成功，公司的奶粉產(chǎn)品銷售開始掉隊，輔食等領(lǐng)域的開拓也并不成功。在此之后，貝因美再次調(diào)整戰(zhàn)略，重新專注于奶粉領(lǐng)域的發(fā)展。

管理層頻繁更替，發(fā)展戰(zhàn)略的模糊不清，造成了公司銷售業(yè)績的斷崖式下滑。數(shù)據(jù)顯示，2007年至2013年，貝因美的營收從12億增長到61.17億，年復(fù)合增長率達到31%；從2013年到2016年，貝因美的營收掉頭直下，營業(yè)收入從61.17億降到27.64億，年復(fù)合增長率是-23%。

內(nèi)憂外患之下，貝因美的市場份額一路下滑，截止到2018年，貝因美市場份額已經(jīng)不足2%。已經(jīng)跌出行業(yè)前十。

圖片來源：中金公司

實際上，自2016年以來，面對國產(chǎn)奶粉的困境與行業(yè)的亂象，國家已經(jīng)出臺了一些列扶持國產(chǎn)品牌、整治行業(yè)假洋奶粉等問題的一系列政策。通過下圖可以看粗，自2016年開始，在飛鶴、澳優(yōu)等國產(chǎn)品牌的發(fā)力下，內(nèi)資品牌CR4市場份額開始止跌回升。此時國產(chǎn)奶粉前四位品牌分別為飛鶴、蒙牛（雅士利）、伊利和澳優(yōu)，已經(jīng)不包括貝因美。

圖片來源：中金公司

但在此情況下，貝因美市場份額依舊是持續(xù)下滑，與國產(chǎn)品牌整體表現(xiàn)大為不同，讓不少看好其發(fā)展的投資者大跌眼鏡。有業(yè)內(nèi)人士指出，除了前期管理層變動、戰(zhàn)略規(guī)劃問題外，公司在研發(fā)方面的吝嗇投入，表明貝因美缺少打造產(chǎn)品核心競爭力的長期規(guī)劃與決心，或是貝因美目前身處困境卻難以反轉(zhuǎn)的深層次原因。

研發(fā)投入過低飽受詬病

重回行業(yè)前三難上加難

2016年，為嚴格嬰幼兒配方乳粉產(chǎn)品配方注冊管理，保證嬰幼兒配方乳粉質(zhì)量安全，我國開始實施《嬰幼兒配方乳粉產(chǎn)品配方注冊管理辦法》，始為奶粉行業(yè)的“注冊制”改革。

隨著奶粉產(chǎn)品注冊制的推行，大批假洋牌遭到清理。資料顯示，截止到2018年，嬰幼兒配方產(chǎn)品品牌注冊量從超2000個配方縮減到僅剩500余個，70%以上的奶粉品牌已經(jīng)被淘汰，有效的改善了國產(chǎn)奶粉的困境。

與此同時，2017年國家調(diào)整部分特殊配方奶粉的進口關(guān)稅，使“海淘”價格優(yōu)勢降低，也讓國產(chǎn)奶粉的生存狀況得以改善。2019年5月，國家發(fā)改委等7部門聯(lián)合發(fā)布《國產(chǎn)嬰幼兒配方乳粉提升行動方案》，提出要力爭將奶粉自給率穩(wěn)定在60%以上。

在國家政策的呵護下，國產(chǎn)奶粉市場占有率觸底回升。尼爾森發(fā)布的《2018年中國嬰幼兒配方奶粉市場環(huán)境洞察》報告顯示，國產(chǎn)奶粉所占的市場份額從2017年的40.7%上升至43.7%，銷售額增速從2017年的14.5%上升至21.1%。2015年時市場占有率僅為31%，2008年因三聚氰胺事件市場占有率低至25%。其中，飛鶴、君樂寶、雅士利等國產(chǎn)品牌緊跟政策的“橄欖枝”，經(jīng)營業(yè)績得到大幅改善。

然而，政策呵護對貝因美而言，似乎是“春風(fēng)不度玉門關(guān)”。數(shù)據(jù)顯示，2016年-2019年，貝因美主營收入分別為27.64億元、26.6億元、24.91億元和27.85億元，幾乎是在原地踏步。

圖片來源：同花順

究其原因，業(yè)內(nèi)人士認為，除了公司管理層不穩(wěn)定問題之外，貝因美在研發(fā)領(lǐng)域近乎“吝嗇”的投入，使得在激烈的市場競爭中難以快速實現(xiàn)對產(chǎn)品的創(chuàng)新及配方優(yōu)化，導(dǎo)致公司產(chǎn)品競爭力下降。

年報數(shù)據(jù)披露，貝因美在2019年研發(fā)投入1685.81萬元，研發(fā)投入占比0.61%，較上一年同期下降0.02個百分點。與此同時，公司研發(fā)人員為28人，較2018年減少3人。

圖片來源：貝因美年報

對比同行來看，貝因美的研發(fā)投入處于較低水平。通過下圖可以看出，2018年度，雀巢、澳優(yōu)等奶粉企業(yè)研發(fā)費用占營收中的占比分別為1.84%、1.85%，幾乎是貝因美同期水平的三倍。

圖片來源：天風(fēng)證券

與此同時，貝因美似乎將提升公司產(chǎn)品銷售的努力更多放到了營銷之上。年報數(shù)據(jù)顯示，2019年，貝因美銷售費用高達11.03億元，是公司研發(fā)費用65倍之多。

圖片來源：貝因美年報

一般來說，加大營銷力度，減少研發(fā)投入，可以給公司帶來短期的業(yè)績增長，節(jié)省下來的研發(fā)費也可以美化利潤數(shù)據(jù)，但卻會損害公司產(chǎn)品的長期競爭力。

今年２月，貝因美發(fā)布《2020年-2024年發(fā)展戰(zhàn)略規(guī)劃綱要》。綱要提出公司第一階段的目標是重回行業(yè)前三甲，成為母嬰行業(yè)的領(lǐng)軍企業(yè)。作為曾經(jīng)的國產(chǎn)奶粉行業(yè)老大，貝因美這一目標似乎并非高不可攀。

但在低生育率已經(jīng)成為中國人口發(fā)展新常態(tài)的大背景下，奶粉行業(yè)的高速發(fā)展期已然過去，未來更多的將是存量競爭。而在存量競爭下，貝因美若沒有過硬的內(nèi)功與產(chǎn)品競爭力，要實現(xiàn)“彎道超車”，恐怕也并不容易。業(yè)內(nèi)人士指出，貝因美如果想再現(xiàn)公司輝煌，還需要在研發(fā)上多加努力，用過硬的產(chǎn)品及配方來與對手競爭，才能真正贏得消費者與市場。