作者|獨角獸研究

總體邏輯：服裝這個行業(yè)門檻低、從業(yè)者多，因此在國內(nèi)，即使是龍頭公司也沒有超過500億市值，特別是對市場需求不敏感的企業(yè)，很容易造成收入波動，所以服裝類上市公司的股價普遍比較低迷。這個行業(yè)未來的轉(zhuǎn)機在新零售，即利用大數(shù)據(jù)、AR等新科技把線上線下打通，把需求和供應(yīng)打通。ZARA（母公司市值已超千億美元）的成功就是靠對時尚需求的快速響應(yīng)。國內(nèi)服裝企業(yè)的供應(yīng)鏈做不到zara這種響應(yīng)速度，所以存貨周轉(zhuǎn)率都比較低，存貨資產(chǎn)減值大幅影響公司利潤，但是未來通過大數(shù)據(jù)等新科技很有可能大幅提升供應(yīng)響應(yīng)需求的速度，降低庫存，企業(yè)盈利能力變強，估值將隨之提高。

  一、需求好轉(zhuǎn)，大數(shù)據(jù)助力收入有望逐步上升

1、服裝行業(yè)市場規(guī)模大、增長穩(wěn)定，公司具備成長空間

2016年中國成人服飾市場規(guī)模已經(jīng)超過一萬億，歐睿的預(yù)測是，2020年的市場規(guī)模將達到1.4萬億，復(fù)合增長7%。再細分一下，2016年中國成人休閑服飾的市場規(guī)模是6000億左右，占比60%。用市場規(guī)模來對比國內(nèi)服裝上市公司的營收真是少的可憐，2016年海瀾之家營收是170億，森馬服飾是107億，太平鳥是63億。雖然現(xiàn)在太平鳥的營收還很小，但是這些差距就是未來長期的成長潛力——天花板夠高。

2、重視時尚潮流，產(chǎn)品轉(zhuǎn)型見效

重視時尚的公司：太平鳥董事長張江平雖然是60年代的人，但是他的穿著相當時尚，“上市公司最時尚帥氣董事長”可能非他莫屬（大家可以上網(wǎng)搜一下）。太平鳥是一個從上到下地重視前沿時尚的公司：

（1）“網(wǎng)紅”事業(yè)部：著力做互聯(lián)網(wǎng)傳播的內(nèi)容營銷；

（2）時尚考察：高層會定期到時尚行業(yè)發(fā)達的地區(qū)和國家走訪考察，緊跟潮流前線；

（3）時尚大學：不僅把海外學有所成的設(shè)計人員引入公司，也會將公司相關(guān)人員送出去學習。

時尚達人董事長張江平

產(chǎn)品轉(zhuǎn)型緊跟年輕人：公司產(chǎn)品在3年前開始轉(zhuǎn)型，主品牌 PEACEBIRD的目標客戶群體調(diào)整為20-30歲的年輕人，男女裝的設(shè)計進行了革新，且與著名 IP和網(wǎng)紅合作，加入了街頭潮流、運動休閑等個性元素，以匹配目標客戶群體需求。線上營銷方面，太平鳥與時尚博主和達人合作，利用這些時尚KOL的傳播力和影響力來覆蓋更多的年輕目標客群。

款多量少、頻繁上新的產(chǎn)品模式：太平鳥有500多人的設(shè)計團隊，采取跟zara一樣的款多量少、頻繁上新的產(chǎn)品模式，公司每年上新8000多款，零售門店平均每 1-2 周上一次新品。2017 年上半年， PEACEBIRD 女裝上新品 15 波段， PEACEBIRD 男裝上新 品 19 波段，樂町 LED’IN 上新品 15 波段，Mini Peace 童裝上新品 12 波段，多波段上貨，保持門店商品的高新鮮度和時尚度，這是增加年輕消費者進店次數(shù)的重要一環(huán)。公司實際開發(fā)的新產(chǎn)品款色更是上市新款色的 1.5-2 倍，服裝更新速度行業(yè)頂尖，這是服裝企業(yè)在日新月異的互聯(lián)網(wǎng)時代得以持續(xù)成長的必備能力。

3、利用阿里巴巴的大數(shù)據(jù)，精準把握產(chǎn)品需求

公司與阿里巴巴在今年9月開始戰(zhàn)略合作，與阿里的合作主要有兩個作用：

（1）利用阿里的大數(shù)據(jù)分析優(yōu)勢得到更為準確的顧客需求信息和偏好信息，提高公司對于零售端的需求把控能力，進而反饋給設(shè)計端、營銷端，幫助公司實現(xiàn)從產(chǎn)品到門店設(shè)計、銷售的全面升級和快速反應(yīng)，增強產(chǎn)品適銷性，降低庫存。

（2）公司將借助阿里平臺的巨大流量紅利將線上線下的消費體驗打通，在更多場景中與客戶群體進行互動，提高流量和轉(zhuǎn)化率。

公司預(yù)計2017年全年線上零售額達到30億元；到2020年，通過與天貓在品牌建設(shè)、大數(shù)據(jù)運用、消費者維護和線上線下全渠道融合等領(lǐng)域開啟全方位新零售戰(zhàn)略合作，目標實現(xiàn)公司線上零售額突破百億，實現(xiàn)線上線下零售額雙百億。

4、公司收入出現(xiàn)好轉(zhuǎn)，活躍會員增長較快

今年上半年公司營業(yè)收入增速高于去年同期，但第三季度單季收入同比只增長4.5%，增速放緩，主要是原因是關(guān)閉了71 家聯(lián)營店，拓店同比有所減少，這是為第四季度門店優(yōu)化裝修做準備，預(yù)計第四季度將新開300多家門店。（截至Q3末，公司擁有線下門店數(shù)量為4173 家，較上年同期增長 0.55%， 其中直營 1235家，加盟 2938 家，聯(lián)營店0 家 ）。

會員方面，2017H1 會員總數(shù)累計達 1190 萬左右，同比增長約 16.7%，其中線上會員有 900 萬左右，線下會員 290 萬人左右。2017H1 線下會員數(shù)比 2016H1 增加 50+萬人，2017H1線上會員數(shù)比 2016H1 增加 270+萬人，2017 上半年消費 2 次及以上的活躍會員達到 50 萬人左右，同比增長約 24%，累積消費金額同比增長約 22%;整體而言，活躍會員人數(shù)和活躍會員零售占比都在增加。

  二、供給優(yōu)化，庫存成本將逐步下降

1、供應(yīng)鏈數(shù)據(jù)化升級

公司在產(chǎn)品供應(yīng)方面做了兩個重要的升級：

1）TOC 控制存貨智能商品管理系統(tǒng)，即運用大數(shù)據(jù)技術(shù)，實時監(jiān)測門店庫存數(shù)據(jù)，根據(jù)門店反饋的銷售信息判斷熱銷產(chǎn)品，實時調(diào)整庫存，進而得以維持低庫存以保證商品的產(chǎn)銷率（PEACEBIRD 男裝是最早實踐補單的品牌，目前其訂貨會先訂貨 80%，剩余 20%通過補單完成，補單最快僅需半個月，2017 年夏秋兩季產(chǎn)品，男裝 20%補單的完成率近乎 100%；樂町2017 年秋季產(chǎn)品開始推進補單措施，盡管受到聯(lián)營轉(zhuǎn)加盟的影響，但是樂町整體完成率約達 90%）；

2）“云倉”系統(tǒng)，它可以實現(xiàn)總倉和直營門店貨品配送的線上線下聯(lián)通，線上下單，線下就近倉庫直送。云倉從 2015 年開始做，2016 年基本打通，目前直營基本全部接入，加盟也有上千家門店接入。

此外，公司與阿里合作后將共同打造品牌數(shù)據(jù)銀行，除了支持公司智慧門店的運營外，也將驅(qū)動公司打造柔性供應(yīng)鏈，即通過整合數(shù)據(jù)信息，打通線上線下的渠道，提升公司的供應(yīng)鏈組織效率。

2、存貨情況好轉(zhuǎn)

公司近兩年凈利潤下滑主要是受到2016 年春及 2015 年冬季存貨過多的影響，目前這個問題開始好轉(zhuǎn)。

2017年Q3 末公司庫存有所增加，但增加的部分以當季及下一季存貨為主，過季1年內(nèi)及過季 1-2 年的存貨同比均減少，過季2年以上存貨比去年同期略有增加，但增加幅度比中報減少4000多萬元，對比來看公司在過季存貨處理上有所改善。

未來預(yù)期：Q3 存貨中過季1年內(nèi)及過季 1-2 年的貨品原值和凈值比 2016Q3 均下降， 這一部分是影響 2018 年上半年的跌價區(qū)，為明年計提存貨跌價準備產(chǎn)生正向影響。尤為重要的是，2017年當季存貨同比減少，產(chǎn)銷率高，今年前三季度公司存貨周轉(zhuǎn)天數(shù)同比下降 10天，而且是各品牌均實現(xiàn)存貨周轉(zhuǎn)天數(shù)的下降，說明公司對需求和供應(yīng)的把握能力確實有較大的提升。

  三、董事長及相關(guān)控制人增持和員工股權(quán)激勵情況

董事長及相關(guān)控制人自2017年8月中旬以來已累計增持超過5000萬，均價是26.3元。公司今年7月的股權(quán)激勵政策要求2017-2019年的凈利潤不低于4.5億、6.5億和8.5億，對應(yīng)增速分別是5%、44%和31%。

  四、后期跟蹤要點

1、今年凈利潤是否能達成4.5億，如果低于這個數(shù)較多，市場悲觀預(yù)期還會繼續(xù)；

2、明年上半年收入增速、存貨情況，這關(guān)系到6.5億凈利潤目標的實現(xiàn)以及盈利能力是否在變好的趨勢，這將影響市場對公司的估值。

3、服裝企業(yè)的盈利和估值主要受兩方面影響，一是產(chǎn)品對時尚潮流的把握，即解決好賣的問題；二是供應(yīng)對需求的響應(yīng)質(zhì)量，即解決庫存問題。從目前的情況看，太平鳥這兩方面都在改善，公司確實有比較大的概率出現(xiàn)戴維斯雙擊、未來兩年實現(xiàn)翻倍增長。

（參考資料：太平鳥招股說明書、天風證券《太平鳥深度研究》）

注：服裝行業(yè)系列研究未完待續(xù)，近期將上線行業(yè)及各公司對比的更加全面的研究報告，敬請期待。歡迎產(chǎn)業(yè)專家和資深讀者對文章的問題提出寶貴意見，獨角獸是秉承科學研究態(tài)度的平臺，希望在投資之路上與你們攜手同行。