在昨天的文章里，所長(zhǎng)和大家簡(jiǎn)單講了一下思摩爾國(guó)際，其實(shí)，這家公司從某種程度上說，改變了所長(zhǎng)的一些認(rèn)知。

為什么會(huì)這么說呢？

因?yàn)樗屗L(zhǎng)重新領(lǐng)教了一個(gè)詞，即：寡頭。

我們都說，買公司要買龍頭，從某種程度來說也許是對(duì)的，但站在更高的角度來說，他就是錯(cuò)的。

龍頭，有很多，每個(gè)細(xì)分行業(yè)都有龍頭，但很多情況下，這個(gè)龍頭是假的。比如，過去養(yǎng)豬行業(yè)里，溫氏股份是龍頭，可沒多久，牧原就取代了他的位置。兩者的股價(jià)，在近些年走出了截然不同的趨勢(shì)。

因?yàn)?，溫氏是輕資產(chǎn)的龍頭，但由于輕資產(chǎn)，導(dǎo)致護(hù)城河不夠深，隨時(shí)可能被后來者顛覆，而牧原走的是重資產(chǎn)的路。

自此以后，養(yǎng)豬業(yè)格局已定，牧原是寡頭，再也不能有一個(gè)同樣的企業(yè)，走重資產(chǎn)的路，超過牧原了（當(dāng)然啦，自己作死不算）。

再比如，許多年前，乳制品行業(yè)，光明由于生長(zhǎng)在上海，坐擁上海地域優(yōu)勢(shì)，成為全行業(yè)的龍頭，但伊利靠常溫奶和密密麻麻的渠道普遍全國(guó)時(shí)，光明就再也追不上了，而后來者也幾乎沒有可能超越伊利。伊利，就是乳制品的寡頭。

龍頭，可能是目前該行業(yè)的第一名，但地位不穩(wěn)，很可能被顛覆；寡頭，則是該行業(yè)絕對(duì)的第一名，擁有核心護(hù)城河，導(dǎo)致后來者無法追趕，最后差距越甩越大。

比如，眼科行業(yè)，愛爾眼科，就是寡頭而不單單是龍頭，20年的積累，遍布全國(guó)的眼科醫(yī)院，成熟的分級(jí)診療模式，產(chǎn)業(yè)基金的孵化，已經(jīng)使得，不可能有誰能在該領(lǐng)域?qū)λ鞒鎏魬?zhàn)了。

比如，電子煙代工廠，思摩爾國(guó)際，就是寡頭，而不單單是龍頭，手握核心技術(shù)，擁有完整的專利壁壘，幾乎全世界的電子煙廠都是他的客戶，工廠越修越多，產(chǎn)能天花板不斷突破，研發(fā)投入也越來越多，已經(jīng)走向了正循環(huán)，后來者，只會(huì)被他差距越甩越大。

幾乎沒有可能，在這個(gè)領(lǐng)域再出現(xiàn)他的對(duì)手了，下面，我們仔細(xì)梳理一下，思摩爾國(guó)際的寡頭邏輯。

獨(dú)創(chuàng)的陶瓷芯技術(shù)

一代電子煙，最關(guān)鍵的就是煙油的調(diào)配、尼古丁濃度和霧化程度。前兩者，必定會(huì)受到監(jiān)管的限制，使得市面上各類電子煙幾乎一樣，那么，電子煙品牌方唯一能讓自家產(chǎn)品和別家不同的，作出區(qū)別的，只有霧化程度了。

霧化的產(chǎn)品，大家生活中見得多，比如加濕器、感冒用的霧化吸入藥品....等等。而電子煙的核心，也就是霧化技術(shù)，通過這項(xiàng)技術(shù)，把煙油均勻地變成特別特別小的小液滴，然后，煙民再吸入。

正是由于霧化后的分子顆粒極小，霧氣細(xì)膩且均勻， 使得電子煙口感綿柔醇凈。因此，好的霧化技術(shù)，便是一個(gè)電子煙核心中的核心。

現(xiàn)在，電子煙領(lǐng)域，最好的技術(shù)就是陶瓷芯發(fā)熱，思摩爾，便是這項(xiàng)技術(shù)的開創(chuàng)者和引領(lǐng)者。

目前，公司這項(xiàng)名為“FEELM”的金屬膜覆蓋陶瓷芯的發(fā)熱技術(shù)已申請(qǐng)中國(guó)及國(guó)外專利超過 1600 項(xiàng)，其中 700 多項(xiàng)專利已獲授權(quán)。2016年推出第二版后，2018年便開始量產(chǎn)，咱們以世界第五大電子煙公司NJOY為例，在公司2018年開始量產(chǎn)“FEELM”之后，NJOY的采購(gòu)額瞬間上升。

目前，市面上其他品牌在技術(shù)上晚于 FEELM 2-3 年，而且，無一例外，都采用的跟隨 FEELM 方式。但是，有2-3年領(lǐng)先時(shí)間，公司并不是在睡大覺呀，而是加大研發(fā)投入，密切關(guān)注各種可能用于霧化發(fā)熱體的材料研發(fā)動(dòng)向，搭建可量化的霧化技術(shù)評(píng)級(jí)體系， 2020H1 研發(fā)費(fèi)用率提升至 5.4%。

現(xiàn)在，公司對(duì)其核心的技術(shù)陶瓷霧化芯，已經(jīng)做到了使用一代、儲(chǔ)備一代、研發(fā)一代。

現(xiàn)在已經(jīng)完整儲(chǔ)備了下一代陶瓷霧化技術(shù)，預(yù)計(jì)霧化體驗(yàn)、安全性等等關(guān)鍵指標(biāo)將有大幅提升，但由于目前第二代陶瓷霧化技術(shù)“FEELM”在市場(chǎng)上仍具備較強(qiáng)競(jìng)爭(zhēng)力，所以，還沒有將新一代產(chǎn)品推向市場(chǎng)。

我們看看，公司的市場(chǎng)份額，竄得有多么快，2018年還占全球10.1%，2019年就躍升到16.5%，后面的老二-老五無一例外，全都在下滑。

客戶的深度綁定

目前，公司的產(chǎn)品已經(jīng)銷往 50 多個(gè)海外國(guó)家，前五大客戶分別是：美國(guó)第二/三/五大品牌商VUSE/NJOY/Logic（2019年美國(guó)市占率分別約 23%/6%/2%）、中國(guó)最大的電子煙品牌商悅刻、全球重要的電子煙經(jīng)銷商Jupiter Research。

不難發(fā)現(xiàn)，公司對(duì)這幾家大客戶而言，是非常重要的合作伙伴，他們的供應(yīng)份額，50%以上都來自公司。

而且，公司對(duì)于他們而言，不單單是一個(gè)代工廠，還是其創(chuàng)業(yè)合作伙伴，重要合作成員。

以NJOY為例，這幾乎可以說是漂亮國(guó)最早的電子煙品牌公司，從2009 年開始和思摩爾合作，2018年，自從用上思摩爾的新技術(shù)“FEELM”，市場(chǎng)份額立馬狂飆，于2019年一躍成為美國(guó)第三大品牌，也成為思摩爾第一大客戶，給公司貢獻(xiàn)了16%的收入。

目前，思摩爾不僅僅是為各大客戶代工，還承擔(dān)了產(chǎn)品中除煙油部分的設(shè)計(jì)、研發(fā)和生產(chǎn)中的大部分工作，甚至還能幫助用戶完成美國(guó)FDA的PMTA監(jiān)管認(rèn)證。

那么問題來了，什么是PMTA？

目前，歐美的電子煙監(jiān)管政策已經(jīng)逐漸明朗，美國(guó)已經(jīng)將電子煙的霧化設(shè)備納入FDA的監(jiān)管范圍，F(xiàn)DA 要求制造商獲得 PMTA 煙草上市前申請(qǐng)?jiān)S可后才能上市銷售。

正是這樣的監(jiān)管，使得各大客戶和公司捆綁更加深了。想想看，代工環(huán)節(jié)使得代工廠必須密切協(xié)助客戶進(jìn)行 PMTA 申請(qǐng)，提供數(shù)據(jù)、研發(fā)等大量支持，并接受 FDA 官員的實(shí)地審查。一旦申請(qǐng)通過，便意味著品牌商幾乎不會(huì)更換代工廠。

因?yàn)?，一旦更換，就要重新進(jìn)行PMTA 申請(qǐng)，一款產(chǎn)品的申請(qǐng)費(fèi)用在數(shù)百萬到數(shù)千萬美金不 等，又貴又耗費(fèi)時(shí)間，更何況，口味可能和之前產(chǎn)生區(qū)別。

不出意外，品牌商就不會(huì)選擇換代工廠了。

而且，自己去建工廠生產(chǎn)的意愿也會(huì)很低，想想看，要自己研發(fā)、自己不斷進(jìn)行技術(shù)迭代和升級(jí)、自己通過PMTA申請(qǐng)、成本多高、時(shí)間會(huì)拉得多長(zhǎng)？

從某種程度上說，由于煙草行業(yè)和醫(yī)療行業(yè)的嚴(yán)監(jiān)管屬性，使得思摩爾國(guó)際這樣的電子煙設(shè)備代工廠和藥明生物這等藥品代工廠十分相像。

嚴(yán)監(jiān)管、高技術(shù)迭代性、高投入導(dǎo)致，行業(yè)進(jìn)入門檻相當(dāng)高，馬太效應(yīng)嚴(yán)重，客戶黏性十分強(qiáng)。

看看公司IPO募資的錢用到哪里去了，一半拿去擴(kuò)產(chǎn)能，四分之一拿去做自動(dòng)化，近四分之一投入研發(fā)，由于是第一個(gè)上市的代工廠，只會(huì)使得公司和行業(yè)后面的玩家，差距越拉越開。

前文我們給大家看了，公司2018-2019年全球市占份額的變化，是餅狀圖，看著不直觀，現(xiàn)在，我們?cè)偕弦粡埦唧w的數(shù)據(jù)圖，大家好好感受一下其中的差距。思摩爾，不論是收入還是市場(chǎng)份額都在迅速上升，而后面的四個(gè)玩家，不論是收入還是市場(chǎng)份額都在下降。

未來，這一趨勢(shì)，只會(huì)加劇，看看藥明生物怎么蠶食的大分子CDMO市場(chǎng)份額吧，思摩爾，也是如此。

寫在最后

毫無疑問，電子煙目前是一個(gè)前景巨大的藍(lán)海市場(chǎng)，比起傳統(tǒng)紙煙而言，有害物質(zhì)更少、沒有二手煙危害、更裝逼、更酷等一系列優(yōu)點(diǎn)，逐步替代紙煙已成趨勢(shì)。

而整個(gè)產(chǎn)業(yè)鏈中，確定性最強(qiáng)，最穩(wěn)賺的，就是賣鏟子的代工廠。和手機(jī)代工廠不同，電子煙代工廠擁有核心技術(shù)與下游品牌商更像合作伙伴關(guān)系，而非似蘋果產(chǎn)業(yè)鏈的“主仆關(guān)系”。

電子煙代工廠擁有更強(qiáng)大的話語權(quán)，整個(gè)模式十分趨同醫(yī)藥行業(yè)CXO，強(qiáng)監(jiān)管、高技術(shù)、高客戶黏性、馬太效應(yīng)嚴(yán)重，可以說，是品牌商更依賴代工廠，而不是代工廠更依賴品牌商。

思摩爾，已經(jīng)是這個(gè)行業(yè)寡頭級(jí)別的存在，研發(fā)、產(chǎn)能、盈利、遍布全球的客戶網(wǎng)，已經(jīng)走上了正循環(huán)道路。3000億市值，只是起點(diǎn)，未來等待他的是星辰大海。