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這是一篇智飛生物(SZ:300122)的復習文章。

智飛生物(SZ:300122)●●

價值事務所，2019年8月份成立以來，在近一年的時間里研究了幾十只優(yōu)秀股票，絕大部分走的相當不錯。

這期間也來了很多新朋友，對我們不是很熟悉，加上很多老朋友，也想知道價值事務所是如何挖掘出這些優(yōu)質(zhì)股的。

所以接下來，會陸續(xù)把之前的文章再次發(fā)布出來，供大家學習參考。

但有一點必須注意：很多股票都漲上去了，甚至不少都翻倍了。文章中的買入邏輯和估值都不再具有參考意義。文章僅供學習分析邏輯和熟悉公司基本面使用，不能盲目的用于投資指導，請務必清楚這一點，謝謝。

本文首發(fā)于2019年09月11日，發(fā)文后最高達到181.53元，最大漲幅約為 260.78%。

由于vive的母親在醫(yī)院的公衛(wèi)科上班，對疫苗非常敏感，大陸一有了四價HPV疫苗，vive就被帶去打了這玩意兒。這個疫苗一共三針，沒記錯的話一共花了近4000塊錢，第二針和第一針要間隔1個月，第三針得和第一針要間隔半年。

當時vive還發(fā)了個朋友圈吐槽這玩意兒賊貴，沒想引起了一群小仙女議論，紛紛讓vive也帶她們?nèi)ゴ颍徊辉谝膺@個多少錢。甚至有的土豪小仙女還嫌棄vive這是四價的，專門飛到香港去打了九價HPV。

那么我們現(xiàn)在當然得給大家科普一下，什么是HPV，以及四價、九價又都是什么鬼。

宮頸癌是人類攻克的第一種癌癥，人類乳頭瘤病毒（HPV病毒）感染便是導致宮頸癌的元兇。HPV是你很難逃脫掉的性傳播疾病，大約80%的人在開始性生活后都會感染上至少一種HPV。

HPV有超過150種病毒型，其中容易引起宮頸癌的稱高危型，約70%的宮頸癌是由HPV-16 和HPV-18兩種型的毒株引起。因此，二價HPV疫苗就是預防這兩個型號的病毒株；四價疫苗除了預防以上兩種還可以預防兩種低風險的HPV病毒類型（6型和11型）的感染，這兩種毒株是90%的生殖器疣的元兇；九價在四價的基礎(chǔ)上增加了5種新的HPV病毒類型，包括HPV31、33、45、52和58。

在vive注射的時候，大陸還只能打四價的，九價得去香港，現(xiàn)在我們大陸已經(jīng)可以接種九價了哦～（強烈推薦26歲前的女性都接種）

01

公司介紹

智飛生物在2016年之前還是以自主研發(fā)的疫苗為主營業(yè)務，但是16年行業(yè)內(nèi)爆發(fā)非法經(jīng)營疫苗案件，公眾對國產(chǎn)疫苗失去信心，公司的主營業(yè)務遭受致命打擊。 

牛逼的是公司2017年不僅走出16年的經(jīng)營困境，反而強勢回歸并迅速實現(xiàn)有史以來最好成績。 

原來在生死攸關(guān)之際，公司選擇了引進大陸市場關(guān)注已久的進口宮頸癌疫苗——HPV來拯救公司的業(yè)務。因此17年公司的年報主營業(yè)務描述就成了：“以自營自銷自主產(chǎn)品為特色，以代理銷售進口優(yōu)質(zhì)疫苗為亮點?！?/span>

17年剛引進，上市到爆發(fā)還有一段時間，因此，17年代理的HPV疫苗還只占公司營收的兩成，截止18年年報的時候，公司的營收占比已經(jīng)成了下圖的樣子：

于是，智飛生物現(xiàn)在成了一家主要靠代理默沙東HPV疫苗的公司。

02

財務分析

智飛生物上市8年來，分紅融資比為109.13%，優(yōu)秀！其資產(chǎn)負債率逐年增長，至18年年報，負債率為38.61%，比較合理，負債中較多的是應付賬款，16.53億，公司的杠桿幾乎壓在上游，行業(yè)地位高的表現(xiàn)。雖然有6.21億的短期借款，但18年整年利息支出只有2700萬，對比起公司14.5億的凈利潤，完全就是毛毛雨。

看公司的營收和凈利簡直優(yōu)秀到炸裂，尤其是自17年代理了HPV疫苗之后，公司的業(yè)績?nèi)缤匣鸺话?，直沖云霄。簽了默沙東之前的智飛和簽之后的智飛咱完全可以理解成兩個公司了。

公司的存貨、應收帳款增長得飛快，我們不禁要懷疑這里面是否有貓膩，存貨是極容易造假的指標，且應收帳款以如此速度增長難免不會有坑。東阿阿膠就是前車之鑒！

但他的存貨周轉(zhuǎn)天數(shù)、應收帳款周轉(zhuǎn)天數(shù)自16年起是在下降的，結(jié)合上文我們講過公司逐年增長的資產(chǎn)負債率，可以發(fā)現(xiàn)公司的存貨、應收款、負債都是因為公司規(guī)模擴大造成的，換句話說就是——良性的增長。

從銷售毛利率可以看出，公司的自研疫苗毛利要高得多，從14-16逐年增長，17年開始代理疫苗后銷售毛利率就開始走低，但是凈利率走高?？偟膩碚f，公司的財務狀況很健康，從財務走向可以看出，公司是在積極向好的。

03

投資建議

公司74%的收入都來自默沙東的HPV疫苗，通過財務情況我們也能看出公司對默沙東的依賴，他的自研疫苗和代理疫苗比起來，完全不值一提。那么，我們是否可以理解為，公司中長期投資邏輯就是默沙東的HPV疫苗在中國的增長？

目前國內(nèi)上市的宮頸癌疫苗有三種，分別為葛蘭素史克（GSK）的二價疫苗及默沙東（MSD）的四價、九價疫苗，2018年三種HPV疫苗累計簽發(fā)量900萬支，對應約300萬人份，適齡人口的滲透率僅為1%。很明顯，今后公司背靠默沙東HPV疫苗還能有幾年舒坦的好日子。

公司和默沙東的合同大體在2021年到期，先不考慮公司是否能續(xù)期，至少智飛生物今后還有一年半的好日子過。

按公司目前的半年報看，營收50.39億（+143.19%），凈利11.47億（+68.08%），上半年4 價HPV 疫苗批簽發(fā)282 萬支（+7.56%），9 價HPV 疫苗批簽發(fā)118 萬支（+19484.16%）。

目前九價進入大陸也就一年時間，市場份額就快速提升到了26%，9價HPV疫苗的提升速度是真的快，同時在HPV疫苗市場中還有巨大的提升空間。我們認為隨著公司九價疫苗的快速放量，19年凈利還是有望實現(xiàn)100%增長，突破25億。

公司自主研發(fā)的凍干劑型三聯(lián)苗即將申報生產(chǎn)有望于2020年正式獲批上市，那時公司的自營產(chǎn)品全面升級，且九價HPV仍處于紅利期，因此我們大膽預測2020年公司凈利潤35億，給予其35倍市盈率，則2020年公司對應市值為：1225億，對應現(xiàn)在844.6億市值還有45%的增長空間。

做個一年期的中線還是不錯的，而且智飛生物今年還上市了默沙東的五價輪狀減毒活疫苗，這兩好像合作得還挺愉快。

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