【原】陳根：微醫(yī)上市，如何回應盈利難題？

陳根談科技 2021-04-05

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文/陳根

4月1日，互聯(lián)網(wǎng)醫(yī)療公司微醫(yī)向港交所遞交上市申請，作為備受關注的互聯(lián)網(wǎng)醫(yī)療企業(yè)，微醫(yī)在兩度延遲IPO后，終于塵埃落定。

由掛號網(wǎng)轉身而來的微醫(yī)，經(jīng)過十年發(fā)展已成為具有醫(yī)療、醫(yī)藥、醫(yī)險、醫(yī)檢等多個業(yè)務的綜合醫(yī)療服務機構。根據(jù)Frost & Sullivan數(shù)據(jù)，截至2020年12月31日的互聯(lián)網(wǎng)醫(yī)院數(shù)量和2019年的數(shù)字醫(yī)療問診量，微醫(yī)都是中國最大的數(shù)字醫(yī)療服務平臺。

微醫(yī)連接了國內超過7800家醫(yī)院，其中包括95%以上的三甲醫(yī)院，在微醫(yī)平臺上注冊的醫(yī)生超過27萬名。微醫(yī)已經(jīng)建立了27家互聯(lián)網(wǎng)醫(yī)院，其中17家互聯(lián)網(wǎng)醫(yī)院能夠支持醫(yī)保結算。

然而，過去幾年，微醫(yī)一直難以走出虧損困境。2018-2020年，微醫(yī)營收分別為2.55億元、5.06億元、18.32億元，凈虧損也達到了4.15億元、7.57億元、8.69億元，三年累計虧損超20億元。

盡管微醫(yī)受益于疫情影響，營收激增，在財報表現(xiàn)可觀的情況下順勢提交了招股書，并且身處于前景廣闊的數(shù)字化大健康市場，在醫(yī)療服務賽道在當前市場上具有稀缺性，但是，在國內用戶尚未形成為互聯(lián)網(wǎng)醫(yī)療服務買單習慣以及連年虧損的背景下，未來微醫(yī)如何繼續(xù)贏得資本市場的認可？

不同于京東健康等借力借勢的互聯(lián)網(wǎng)醫(yī)療平臺，以企業(yè)為主導的微醫(yī)已經(jīng)拓荒十余載，在奔赴港交所之際，又能否再創(chuàng)新商業(yè)故事？

平臺型超級獨角獸

微醫(yī)起步于掛號網(wǎng)，由廖杰遠及其團隊于2010年創(chuàng)辦，初衷旨在通過互聯(lián)網(wǎng)在線解決就醫(yī)掛號的市場需求。以此為起點，掛號網(wǎng)拿到了騰訊、啟明創(chuàng)投等一線機構的投資。從業(yè)務看，早期的掛號網(wǎng)一直以協(xié)助公立醫(yī)院掛號，利用互聯(lián)網(wǎng)技術公平有效地分發(fā)公共資源為主要商業(yè)模式。

從華山醫(yī)院第一批5%的號源開始，掛號網(wǎng)通過設計前置服務器的模式打通內外網(wǎng)，醫(yī)院內網(wǎng)數(shù)據(jù)在幾毫秒內和外網(wǎng)完成數(shù)據(jù)交互，但又不與外網(wǎng)直連，避免直連產生的安全風險和壓力。從華山醫(yī)院開始，掛號網(wǎng)每拿下一家大型三甲醫(yī)院都要為其配置一臺甚至兩臺前置服務器，到2011年底微醫(yī)和267家醫(yī)院合作，此后，逐步在27個省市2400多家醫(yī)院部署了1700多套前置服務器。

微醫(yī)憑借著巨大的掛號入口開始呈現(xiàn)出網(wǎng)絡協(xié)同效應，從單純的掛號、就醫(yī)流程優(yōu)化向全鏈條延伸。經(jīng)過初期四年的沉淀，于2014年開始嘗試打造一體化的服務鏈條，從團隊醫(yī)療到互聯(lián)網(wǎng)醫(yī)院然后升級到ACO/HMO的模式，構建了互聯(lián)網(wǎng)醫(yī)院、全科診所、藥診店、健康商城、微醫(yī)云以及商業(yè)保險等業(yè)務線，形成“云、醫(yī)、藥、險”完整的業(yè)務體系。

2015年，掛號網(wǎng)宣布更名為“微醫(yī)集團”，并披露公司完成了3.94億美元融資。融資后，掛號網(wǎng)計劃投資3億美元建設全國互聯(lián)網(wǎng)分級診療平臺，為1億1000萬微醫(yī)集團用戶提供線上線下閉鏈的醫(yī)療及健康服務保障。

這一年，微醫(yī)也創(chuàng)建了中國首家互聯(lián)網(wǎng)醫(yī)院——烏鎮(zhèn)互聯(lián)網(wǎng)醫(yī)院，以“互聯(lián)網(wǎng)+醫(yī)療健康”創(chuàng)新模式開啟了中國數(shù)字健康產業(yè)新時代。以烏鎮(zhèn)互聯(lián)網(wǎng)醫(yī)院為起點，微醫(yī)互聯(lián)網(wǎng)醫(yī)院開始在不同的省市落地，并推動基層醫(yī)療機構的互聯(lián)網(wǎng)醫(yī)聯(lián)體。

從2016年起，陸續(xù)建立了包括胰腺癌遠程會診中心、肝移植咨詢中心在內的10專病遠程會診中心。經(jīng)過近3年的實踐，微醫(yī)在互聯(lián)網(wǎng)+醫(yī)聯(lián)體方面形成了系統(tǒng)、流量、運營三項能力，建成了包含遠程診療、遠程會診、遠程轉診、遠程培訓、云病歷、云檢查檢驗和支付結算、云藥房等八大系統(tǒng)平臺。

在烏鎮(zhèn)互聯(lián)網(wǎng)醫(yī)院的基礎上，微醫(yī)構建了包含藥診店、處方共享在內的“微醫(yī)藥”板塊，規(guī)?；B接醫(yī)院信息系統(tǒng)、零售藥店藥品流通配送系統(tǒng)和醫(yī)保結算系統(tǒng)，實現(xiàn)醫(yī)療、醫(yī)保、醫(yī)藥多方的醫(yī)療信息共享應用。

可以說，自微醫(yī)成立以來，微醫(yī)由最初的預約掛號和導醫(yī)業(yè)務，陸續(xù)開拓了互聯(lián)網(wǎng)醫(yī)院、全科診所、健康商城、商業(yè)保險和微醫(yī)云等業(yè)務線，形成了自成閉環(huán)的體系。在胡潤研究院第三次公布的大中華區(qū)獨角獸企業(yè)的排名——《2018第二季度胡潤大中華區(qū)獨角獸指數(shù)》中，國際領先的醫(yī)療健康科技平臺微醫(yī)以較上一周期50%的估值增長再次上榜，成為醫(yī)療健康領域增長最快的獨角獸。

2020年的疫情，催動了整個互聯(lián)網(wǎng)醫(yī)療行業(yè)的快速發(fā)展，促使用戶和醫(yī)療系統(tǒng)更加注重數(shù)字化。疫情期間，微醫(yī)開始向線下深度滲透，與地方政府合作。比如，微醫(yī)與山東醫(yī)保部門合作成立全國首個省級互聯(lián)網(wǎng)醫(yī)保大健康平臺——山東醫(yī)保大健康平臺，開出全國首張平臺型互聯(lián)網(wǎng)醫(yī)院醫(yī)保電子結算單。

以互聯(lián)網(wǎng)醫(yī)院為抓手，微醫(yī)實現(xiàn)了藥品生產企業(yè)、中間流通商、醫(yī)療機構、零售藥店以及醫(yī)保機構之間數(shù)據(jù)的互聯(lián)互通，為用戶提供網(wǎng)上問診、慢病續(xù)方、醫(yī)保結算、送藥上門等一體化、專業(yè)化服務，在2020年收入同比增長262%。

未來盈利仍面挑戰(zhàn)

4月1日，微醫(yī)正式向港交所遞交上市申請，正面回應了微醫(yī)申請IPO的業(yè)界關注。根據(jù)招股書，微醫(yī)擬募資用于業(yè)務擴展，包括在中國更多城市推出更多專注于數(shù)字慢病管理的互聯(lián)網(wǎng)醫(yī)院，以發(fā)展數(shù)字慢病管理服務；將流動醫(yī)院的服務范圍擴展至中國更多個縣；加強在醫(yī)藥產品及醫(yī)療設備方面的供應鏈能力等。

同時，招股書完整披露了微醫(yī)業(yè)務情況。招股書顯示，微醫(yī)定位于數(shù)字醫(yī)療領域，在創(chuàng)新技術和服務模式的驅動下，實現(xiàn)線上線下醫(yī)療資源的深度整合，微醫(yī)的主要業(yè)務則包括醫(yī)療服務及健康維護服務等。

其中，醫(yī)療服務主要涵蓋線上預約、線下首診、病歷獲取、線上復診、電子處方、配藥服務以及通過公共醫(yī)療保險及商業(yè)健康保險結算醫(yī)療費用。用戶可通過其互聯(lián)網(wǎng)醫(yī)院、互聯(lián)網(wǎng)醫(yī)院服務中心、以及連接到微醫(yī)平臺的醫(yī)院獲取其醫(yī)療服務。

健康維護服務主要有數(shù)字慢病管理服務，即為患有特定慢病的會員提供區(qū)域范圍內的數(shù)字咨詢、治療和管理服務；健康管理服務，包括為企業(yè)客戶及終端用戶提供的綜合健康管理服務，以及流動醫(yī)療服務。

營收方面，微醫(yī)控股2018-2020年收入分別約為2.5億元、5億元、18.3億元，三年復合年增長率168%。其收入主要來源于醫(yī)療服務和健康維護服務兩類主營業(yè)務，其中2020年醫(yī)療服務收入7.06億元，占比38.6%，健康維護服務收入11.25億元，占比61.4%。

同一時期，凈虧損率分別為-163%，-150%和-47%。雖然凈虧損率逐年大幅收窄，但不可否認，微醫(yī)至今仍未盈利。

一方面，目前互聯(lián)網(wǎng)醫(yī)療企業(yè)都在線上問診、互聯(lián)網(wǎng)醫(yī)院、電商、保險等領域布局，業(yè)務模式較為類似。相較之下，微醫(yī)在核心資源上優(yōu)勢并不突出。

平安好醫(yī)生積累了大量用戶，注冊用戶超過3億，疫情中平臺累計訪問人次達11.1億，處于行業(yè)領先地位；丁香園則聚集了200萬醫(yī)生用戶，具有醫(yī)生資源優(yōu)勢。微醫(yī)宣稱連接了7800家醫(yī)院、31萬醫(yī)生和2.1億注冊用戶，但其在醫(yī)生端的優(yōu)勢比不上丁香園，用戶數(shù)不及平安好醫(yī)生，醫(yī)藥電商也無法與阿里健康和京東健康相比，落地泰安和天津的業(yè)務復制到全國更是在經(jīng)歷緩慢的過程。

另一方面，由上已知，微醫(yī)的健康維護服務，占據(jù)其2020年營收的61.4%，未來也將是公司規(guī)劃中的主打業(yè)務。但一個不可否認的事實是，盡管微醫(yī)身處于前景廣闊的數(shù)字化大健康市場，并且醫(yī)療服務賽道在當前市場上具有稀缺性，但在國內，用戶尚未形成為互聯(lián)網(wǎng)醫(yī)療服務買單習慣，藥物仍然是大部分人主要的花費點。

業(yè)務閉環(huán)做得再完善，落到最后還是要看盈利能力。但是，用戶愿不愿意為之付費，代表的也是該業(yè)務產生的價值。

并且，在整個互聯(lián)網(wǎng)醫(yī)療行業(yè)，還存在一個斷層，那就是有強醫(yī)療需求的人以中老年人為主，這些人對互聯(lián)網(wǎng)醫(yī)療的接受度低，而年輕人對醫(yī)療的需求又是低頻的。此外，目前互聯(lián)網(wǎng)醫(yī)療的供給仍然不足，很多的復診并沒有轉到線上，以至于在平臺上，用戶并不能隨時找到復診醫(yī)生，這就使得一些體驗并不是很流暢。

這樣的互聯(lián)網(wǎng)醫(yī)療服務閉環(huán)，仍然給人一種虛無之感。顯然，微醫(yī)的互聯(lián)網(wǎng)醫(yī)療閉環(huán)在最終落地實現(xiàn)上仍然面臨不少挑戰(zhàn)。

微醫(yī)，創(chuàng)造醫(yī)療服務新業(yè)態(tài)

事實上，當前，互聯(lián)網(wǎng)醫(yī)療仍未出現(xiàn)一個經(jīng)市場驗證的商業(yè)模式，頭部企業(yè)也依然處在可持續(xù)性盈利困境中，但各平臺依然努力對分支主線和醫(yī)療資源進行整合，并逐漸形成自己的風格與壁壘。

其中，早在2014年10月份，阿里健康就借殼中信21世紀在港股上市。阿里健康背靠阿里，能以較低的獲客成本得到淘寶、天貓、釘釘?shù)劝⒗锵诞a品的用戶流量，還能夠交叉銷售導流到消費醫(yī)療，相較于其他電商經(jīng)營經(jīng)驗和資源較為缺乏的競爭對手有著不可比擬的優(yōu)勢。

醫(yī)藥電商是阿里健康目前最主要的收入來源，2020財年貢獻收入人民幣93億元，占阿里健康總收入97%，其中醫(yī)藥自營和醫(yī)藥電商平臺業(yè)務分別貢獻人民幣81億元和人民幣12億元，分別占總收入的85%和12%。

作為行業(yè)龍頭，阿里健康已經(jīng)通過B2C（自營和平臺）+O2O實現(xiàn)全渠道覆蓋。除此以外，公司不止步干醫(yī)藥電商，積極開拓線下醫(yī)療資源，與互聯(lián)網(wǎng)醫(yī)療聯(lián)動。財報顯示，阿里健康2020年上半年實現(xiàn)扭虧為盈，經(jīng)調整后凈利潤為4.36億。

阿里健康以后，到了2020年12月，京東健康也啟動了IPO之旅，上市首日的漲幅高達55.85%。京東健康致力于“醫(yī)藥聯(lián)動”閉環(huán)體系的建立，從醫(yī)到藥，前者向后者提供優(yōu)質流量，后者為前者創(chuàng)造更多需求。

具體來說，零售藥房引流在線醫(yī)療服務，零售藥房的買家作為潛在高質量的醫(yī)療健康服務用戶，公司將用戶引流至包括在線問診和處方續(xù)簽等由藥品衍生出的相關專業(yè)醫(yī)療健康服務。按照京東健康在招股書中披露的數(shù)據(jù)，醫(yī)藥和健康產品收入占比為87.02%，京東健康同期經(jīng)調整后凈利潤則為3.70億。

與背靠互聯(lián)網(wǎng)平臺的阿里健康和京東健康不同，2018年5月，互聯(lián)網(wǎng)醫(yī)療另一大獨角獸平安好醫(yī)生也頂著“互聯(lián)網(wǎng)醫(yī)療第一股”的桂冠，在港交所正式掛牌。平安好醫(yī)生成立于2014年，于2015年4月推出移動平臺經(jīng)營在線醫(yī)療健康服務。這是中國領先的一站式醫(yī)療健康生態(tài)平臺，致力于讓每個家庭擁有一個家庭醫(yī)生，讓每人擁有一份電子健康檔案，讓每人擁有一個健康管理計劃。

相較于互聯(lián)網(wǎng)醫(yī)療的競爭對手，平安好醫(yī)生最大的優(yōu)勢則是享受平安集團擁有的客戶基礎，這使其比其他在線醫(yī)療企業(yè)擁有更高的起點。由于保險和線上問診業(yè)務的客戶比較契合，平安集團對于平安好醫(yī)生的支持主要體現(xiàn)在導流優(yōu)質客戶資源方面，且在公司上市以來都較為穩(wěn)定。

即便是業(yè)務比較多元化的平安好醫(yī)生，健康商城板塊也占到了整體營收的57%。平安好醫(yī)生2020上半年經(jīng)調整凈虧損為2.08億元，全年經(jīng)調整后凈虧損5.19億元。

顯然，有別于微醫(yī)“看不透、變現(xiàn)難”的商業(yè)模式，阿里健康、京東健康和平安好醫(yī)生選了一條好走的路，特別是在國家逐漸放開網(wǎng)售處方藥政策下，可以說是資本市場極易理解的商業(yè)元素。畢竟醫(yī)藥電商有著典型的電商屬性，即遵守“量大價低”的基本商業(yè)規(guī)則，對流量有著高度的依賴性。

而作為第一家沖刺IPO的數(shù)字醫(yī)療獨角獸，微醫(yī)還是堅持走在醫(yī)療服務的互聯(lián)網(wǎng)化這條大道上。和三巨頭聚焦健康消費、OTC零售的電商賽道不同，微醫(yī)的主賽道是提供醫(yī)療和健康服務、處方藥等嚴肅醫(yī)療的數(shù)字醫(yī)療服務，有著截然不同的營收結構，甚至是一種資本市場尚不熟悉的中國醫(yī)療創(chuàng)新的邏輯。

作為有別于京東健康代表的醫(yī)藥電商，微醫(yī)無疑是個新業(yè)態(tài)的開始。憑借數(shù)字醫(yī)療服務、健康維護服務等多業(yè)務布局，微醫(yī)已經(jīng)邁出了堅實的步伐。其如何為后續(xù)業(yè)務持續(xù)增長帶來強大動力，也將是一場關乎醫(yī)療服務的潛力和價值能否被正視的市場博弈。